摘要：在2025年二季度到来之际，寰球宏观和经济形势波诡云谲，特朗普对等关税如何搅动全球市场不得而知，其他国家如何应对亦是未知之数。多事之秋，何以解忧？本篇文章中，嘉实财富全球资产配置总监王智强博士将与大家一同展望2025年第二季度全球宏观经济与资本市场的最新走向。

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在2025年二季度到来之际，寰球宏观和经济形势波诡云谲，特朗普对等关税如何搅动全球市场不得而知，其他国家如何应对亦是未知之数。多事之秋，何以解忧？本篇文章中，嘉实财富全球资产配置总监王智强博士将与大家一同展望2025年第二季度全球宏观经济与资本市场的最新走向。

(1)全球宏观经济：在衰退与滞胀间摇摆

根据美银最新针对基金经理的调研，未来一年全球宏观经济的趋势线索呈现出在“衰退”和“滞胀”之间摇摆的状况，尤其是滞胀的前景已经显著出现了一些升温。虽然暂时还未出现衰退，但是宏观经济的增速预期是比较低迷的，同时通胀的预期升温，所以当前的环境对于宏观经济和资本市场来说都可谓相对不利。

美国经济是否会发生衰退？也许美国总统特朗普自己也不知道。3月上旬，在空军一号的飞机上，当被媒体问及美国是否会因其政策而陷入衰退、且总统为何犹豫不决时，特朗普回答道：“你当然会犹豫.....谁知道呢？”

换言之，至少从白宫的角度来看，也许并不排斥一次经济衰退。已经有很多分析表明：白宫或许希望主动促成一次小型的经济衰退来解决经济发展中遇到的某些问题——比如通过衰退可以将通胀控制得更好，通过衰退可以更快地推动美联储降息，以便于推动财政走向更加收支平衡，因为在降息的环境下，每年的财政利息支出水平将会明显减少。

但即便如此，一些预测模型显示：衰退的风险似乎仍然不高。CapitalSpectator.com的《美国经济周期风险报告》经过对多个商业周期指标的分析而得出结论：目前已公布数据的实时衰退风险相对乐观。该报告以多个指标的综合分析来评估美国国家经济研究局定义的经济衰退概率，目前实时衰退风险估计仍接近于零。然而，经济学家越发悲观，根据CNBC调查，他们对衰退风险的估计已升至六个月来最高。32位受访者（包括基金经理、策略师和分析师）将衰退概率从1月的23%上调至36%。

(2)全球地缘政治：对等关税来了！

从地缘政治的角度而言，自从美国新任总统上台以来，就在一季度发布了一系列针对关税的言论及措施，其中最引人瞩目的就是“对等关税”（Reciprocal Tariff）。

背后的思路很“简单粗暴”：你对我的商品征收多少，我就对你的商品征收多少。除了提及关税和增值税外，特朗普还在2月签署的《对等贸易和关税备忘录》里提及非税壁垒、不公平的补贴和监管、汇率和工资低估等因素，也将成为加征关税的依据。如果将这些因素都塞入对等关税的框里之后，对等关税的含义就将变得非常丰富。

因此，最近一段时间大家可以看到，美国资本市场的表现十分谨慎，主要源于风险情绪非常低迷，市场需要等到正式的对等关税政策推出之后，看看它到底包含哪些内容，才能确定它可能对市场产生哪些具体的影响。

除此之外，美国财政部长贝森特也于近期提出了“Dirty 15”的新概念。他把对美国的出口占据约15%的国家称为“Dirty 15”，认为这些国家就是美国施行关税政策的主要目标对象。

这一概念进而衍生出的两个问题是：第一，如果要对“Dirty 15”施加对等关税，则关税政策会对美国的通胀造成什么样的影响？第二，美国发出的政策到底会引发其他国家或地区采取什么样的反制和报复措施？进而产生怎样的后续博弈影响？以上都将给市场带来较强的不确定性。

与此同时，盖洛普针对“美国的居民到底在关注什么”这一问题的调研显示，美国民众最关注的其实还是经济问题以及通胀问题，贸易赤字微不足道，经济和通胀才是核心关切。

而据新浪财经报道，总部位于华盛顿的民调、情报和洞察公司Morning Consult的一项民调显示，特朗普的最新支持率为47%，创下他自1月20日就职以来的新低，不支持率为51%，也创下任期内最高记录。

换言之，特朗普在对等关税方面的发力不会在选民面前加分，反而会成为支持率的“杀手”，目前共和党在两院的微弱优势，会面临中期选举的选票压力。

因此，我们不认为在4月2日的对等关税政策公布之后，最终会演绎成为全面而热烈的“贸易摩擦”，而大概率会走向彼此妥协和矛盾缓解。

(3)全球股市：美股酝酿反弹

当前美股的走势其实并未偏离历史情况。

按照历史走势来看，通常在总统就职完成的下跌期之后，往往会出现一波反弹。所以我们对二季度的美股行情其实并不悲观，我们认为可能会出现小幅的修正。

近期美股出现了一段时期的下跌，也令很多板块的估值不像过去那么贵了，所以估值焦虑有所消解。

我们更倾向于认为，在关税疑云的利空出尽之后，美股可能会迎来一个小反弹，然后再往后的走势，其实就需要看宏观经济是否衰退，也需要观察海外投资者的态度，因为当前美股的持仓中有大量的海外投资者，如下图所示，欧洲投资者占比非常高。

决定美股更长期走势的因素还是经济是否衰退。高盛的一项研究统计了过往自1980年以来美股标普500跌超10%的情况，结果显示：如果不发生衰退（14次），则抄底后各个统计区间内，抄底有希望取得不错的收益预期；如果12个月内发生衰退（7次），则抄底后1个月及3个月面临亏损或持平，但6个月以上维度依然大概率不亏钱。

(3)全球股市：欧股跑得过快过远了

相对而言，我们认为欧股的涨幅最近跑得过快、过远了，这一轮的上涨几乎是靠拉估值而产生的，欧股盈利状况并未出现明显改善。

欧股的上涨源自三大逻辑：一是年初盛行的叙事逻辑是“美国例外论”，意思是美国的经济发展优于其他国家和地区，不过这一逻辑在一季度走向崩溃；二是欧洲出现财政支出扩张的倾向（例如，《欧洲国防白皮书》和《重新武装欧洲计划》，涉及高达8,000亿欧元的国防支出，同时德国结束十年财政紧缩，国会通过数千亿欧元用于国防和基础建设的财政支出计划）；三是欧股估值较为便宜，拥有一定估值优势，相对美股的折价也达到了历史上的高位。

(3)全球股市：亚洲股市日印反弹？

除此之外，在全球股市的其他市场，一季度还有两大输家，或者说表现不太好的市场——日本股市和印度股市。我们整体上认为这两个市场在二季度都可能会出现反弹，存在战术机会。一季度时，亚洲的资金主要从日本和印度的股市当中撤出，然后流向了中国的股市，不过这一资金流向情况或将在二季度有所缓解。

(4)全球债市：美债利率双向波动风险

美债方面，上行和下行的双向风险都很大。换句话说，我们很难判断美债的收益率在短期是会向上还是向下。但我们也非常确定在长期角度，美债的收益率最终大概率是要向下的，因为美国无法长期承受这么高的利息支出。

但是向下是长期的前景，如果我们回到短期，就可以看到两方面的力量都在拉扯美债的收益率，一个是衰退的预期，一个是通胀的预期，关键要看趋势线如何去演绎。因此，我们会给美债（10年期国债收益率）一个比较宽的波动区间，认为10年期美债或将在4.1%~4.5%之间双向波动。

当前，由于诸多因素仍不明朗，美联储选择观望的概率依然很高，6月前恐难以行动降息；且目前美联储所关注的通胀指标如PCE指标，也难以给出降息的指引。

但即便如此，美国与中国债券之间的利差还有一定空间，用美债来做国内固收的替代，仍然是一种不错的选择。

(5)另类资产：黄金进退维谷

黄金方面，市场最近密切关注黄金，因为黄金的价格不断突破新高。我们的观点是：虽然随时可能回调，但是谁又敢轻易地看空黄金？

如果仅从历史走势的相似度去看，黄金似乎还有上涨的空间。而且我们看到一个重要的逻辑，很多新兴市场国家持有黄金作为外汇储备的比例仍然是极低的，其中还有很大的提升空间，各国央行增加黄金储备的行为也并未结束。

黄金是一类稀缺的资产。据统计，人类仅在地球上发现了24.4万公吨的黄金，参照当下全球人口来计算，人均大概只拥有30克左右的黄金。所以，黄金的稀缺性是有保证的。

另外，如果你相信未来的经济前景会走向滞胀，那么也需要持有黄金。黄金具有抗通胀的作用，是用来对抗滞胀周期前景的极佳工具。

(6)总结：何以解忧

多事之秋，何以解忧？我们推荐投资者采取以下的几类措施来应对，相信如果综合运用，能够极大地缓解我们上文所述的“多事之秋”。

1坚持多元化的资产配置

“资产配置是世界上唯一免费的午餐。”多元化的配置是有效的事前预防措施，以不变应万变。

2进行定期的动平衡

如果因为市场的变化，导致资产的持有比例偏离了投资者最初的理财目标，就可以定期进行纪律性的动态平衡调整。

3适当增加一些灵活性

根据TRP的模型系统，适时对投资组合的持仓策略和产品进行一些灵活的调整，有助于增强投资组合的目标胜率。

4少依赖预测

过于依赖预测结果的配置方案，风险大概率偏高。因为没有一个人能够长期做强者。不依赖于预测的组合才是更稳健的组合。

5采取账户思维

在整体大账户的概念之下，再基于自身具体需求去搭建投资组合，更有助于投资组合穿越周期而行稳致远。

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来源：嘉实财富