摘要：当俄罗斯哈弗工厂的机器24小时轰鸣时，中国投资者却在疯狂抛售长城汽车股票——2025年4月3日收盘，这家净利润127亿、毛利率19.5%的车企，港股市盈率仅8.5倍，不到比亚迪的四分之一。资本市场的冷眼背后，是一场关于“虚假繁荣”的致命赌局。

长城汽车净利润127亿，为何资本集体看空？

新能源车起早赶晚集，长城汽车转型卡在哪？

长城汽车海外大赚国内失血，资本为何集体看空。

销量9年原地踏步，净利润却翻倍：长城汽车的“闷声发财”暗藏危机。

当俄罗斯哈弗工厂的机器24小时轰鸣时，中国投资者却在疯狂抛售长城汽车股票——2025年4月3日收盘，这家净利润127亿、毛利率19.5%的车企，港股市盈率仅8.5倍，不到比亚迪的四分之一。资本市场的冷眼背后，是一场关于“虚假繁荣”的致命赌局。

俄罗斯“印钞机”的AB面

2024年，长城汽车在俄销量达22.7万辆，占海外总销量的50%。位于莫斯科郊外的图拉工厂，以165%的产能利用率疯狂运转，全年贡献净利润13.4亿。表面看，这是中国车企出海的标杆案例：国内售价10万的哈弗H6，在俄终端价暴涨至18万，毛利率比国内高出6个百分点。

但魔鬼藏在细节里。去年10月，俄罗斯将汽车报废税提高85%，直接导致长城在俄子公司净利润骤降10%。更危险的是，卢布兑人民币汇率年内贬值23%，俄央行预测2025年通胀率将达12%。用贬值货币堆砌的纸面利润，就像西伯利亚的冻土——看似坚硬，实则暗藏塌陷风险。

国内市场的“慢性失血”

与海外风光形成刺眼对比的，是长城汽车在国内的节节败退。2024年，其国内市场销量78万辆，同比暴跌14.8%，主力车型哈弗H6市场份额被比亚迪宋PLUS抢走15%。曾经的“SUV之王”，如今在15万级市场已无爆款车型——2023年推出的枭龙MAX，上市首月即降价2万，依然难挽颓势。

更值得警惕的是产品结构失衡。坦克品牌虽以42%的增速贡献28%利润，但23万辆的年销量仅是比亚迪汉系列的零头；欧拉电动车销量暴跌41%，在10-15万区间被五菱缤果、零跑T03围剿。 一位业内人士透露：“长城宁可放弃月销5万的走量市场，也要死守单车利润过万的高端车，这无异于慢性自杀。”

新能源转型的“起早赶晚”

早在2017年，长城汽车就推出新能源车型，比比亚迪DM-i技术早三年。但2024年其新能源车渗透率仅26.1%，销量32万辆，不到比亚迪的十分之一。被寄予厚望的Hi4混动系统，研发耗资40亿，装机量却不足比亚迪DM-i的5%。

关键问题出在战略摇摆。2022年，魏建军提出“新能源不做领军者”的保守策略，直接导致技术迭代滞后——欧拉好猫续航比同级竞品少50km，快充速度慢30分钟；魏牌蓝山车机系统卡顿投诉量居高不下。 与之形成对比的是，吉利极氪001搭载宁德时代麒麟电池后，快充15分钟续航增加500km。

财务数据的“三重滤镜”

财报显示，长城汽车2024年研发投入104亿，同比缩水15%，资本化率从64%降至49.6%。这意味着，以往通过“研发费用资本化”修饰利润的手段正在失效——2024年无形资产摊销达43亿，同比激增35%。

更隐蔽的风险藏在产能利用率里。国内工厂产能利用率97.4%的数据，实则是“双班16小时”计算的结果——若按行业通行的单班8小时标准，真实利用率不足50%。 与此同时，机器设备折旧率仅18.8%，比行业平均水平低5个百分点。这种“极限压榨设备寿命”的操作，正在透支未来竞争力。

资本为何用脚投票？

尽管净利润增长80%，但资本市场给出三大质疑：

正如瑞银分析师指出：“当一家车企50%的利润来自高风险地区，且核心市场持续萎缩时，17倍PE不是低估，而是风险溢价。”

繁荣背后的“特洛伊木马”

长城汽车的故事，揭示了中国制造业出海的典型困境——用战术上的高毛利掩盖战略上的路径依赖。当俄罗斯市场的政策红利消退，当国内新能源战场进入白热化阶段，魏建军引以为傲的“三不原则”（不降价、不扩张、不烧钱），或许正在将企业拖入温水煮青蛙的危局。

正如莫斯科街头随处可见的哈弗广告牌下，一句被涂抹的标语所写：“所有命运馈赠的礼物，都已在暗中标好价格。”

来源：破局者Breaker