摘要：李良和张磊的渊源很深。1999年左右，李良和张磊都在互联网行业创业，两人一直都有交流。2003年，张磊去了南非一个最深的金矿考察，可能在地底下三千多米。上来之后，张磊给李良给了一封很长的邮件，激动地和李良讨论这个行业和商业模式。李良收到邮件非常惊讶，他想原来一

提及高瓴资本，大家首先想到的是高瓴创始人兼首席执行官张磊。鲜为人知的是，高瓴资本的另一位创投大佬也很优秀，他就是高瓴创始合伙人李良。

李良和张磊的渊源很深。1999年左右，李良和张磊都在互联网行业创业，两人一直都有交流。2003年，张磊去了南非一个最深的金矿考察，可能在地底下三千多米。上来之后，张磊给李良给了一封很长的邮件，激动地和李良讨论这个行业和商业模式。李良收到邮件非常惊讶，他想原来一个人做事可以有这么强的passion。这让李良对张磊更加佩服了。

2005年，张磊说要创业，他的激情感染了李良，即便李良并不太懂投资，但依旧加入了他这个团队。加入高瓴资本以来，李良主要负责科技制造、能源转型，以及气候变化的投资，尤其是在早期和成长期的投资。同时也是高瓴的深度价值创造——DVC 团队的管理者。这基本也代表了高瓴做投资的典型模式：一方面对前沿的、创新的领域去发现、去挖掘，同时提供系统性解决方案，用深度价值创造的方式去服务所投资的企业，从早期、成长期、后期一直陪伴企业成长。

值得一提的是，李良毕业于清华大学，拥有清华大学经管学院系统工程专业硕士学位及自动化系学士学位，妥妥的高材生。

本篇内容，我们整理了李良的投资观点以及部分投资案例，分享给大家。

01

“哑铃理论”，投中蜜雪冰城和地平线

高瓴资本做投资“买一赠一”，在投资蜜雪冰城和地平线时，得到了具象化体现。

蜜雪冰城最大外部股东，还贡献CFO

4块钱一杯柠檬水，2块钱一支冰淇淋，就是这么一家“接地气”的品牌，靠着超低价、下沉市场的加盟模式，一路从县城开到香港资本市场，还成功拿下了港交所的敲钟资格。

2025年3月3日，蜜雪冰城正式登陆港交所，股票代码2097，募资净额高达32.91亿港元。而这家“平民”茶饮巨头背后，最大的外部股东竟然是高瓴资本。高瓴资本一向以“挑顶级企业”闻名，像腾讯、京东、美的这些大牌，背后都有高瓴的资本身影。选择“土味十足”的蜜雪冰城，怎么看都有点“不务正业”。更离谱的是，高瓴不仅投钱，还“下场”给蜜雪冰城贡献了一位CFO。

故事得从2020年12月说起。那一年，蜜雪冰城完成了它历史上唯一一次外部融资。这轮融资参与方阵容不可谓不豪华——高瓴资本、美团龙珠、CPE源峰联合出手，其中高瓴和美团龙珠作为领投方，分别投资了9.33亿元，持有453.5万股，持股比例为4%。

当时的蜜雪冰城已经颇具规模，靠着加盟模式，在全国三四线城市迅速开店，门店数量超过4000家。可外界对它的印象却相当模糊。原因很简单：它的门店装修和产品设计“土得掉渣”，相比那些追求“网红风”的茶饮品牌，蜜雪冰城更像是个“乡村企业”。

可高瓴资本偏偏看上了它。彼时，消费市场正热衷于讨论“消费升级”和“新消费”，但高瓴却反其道而行之，决定瞄准下沉市场。高瓴投资团队甚至用“扫街”的方式，跑遍了县城和小城镇，一家一家地寻找潜在的投资标的。最终，他们发现了蜜雪冰城，一个以极致性价比为核心竞争力的品牌。

到了2025年2月，也就是蜜雪冰城冲刺IPO的阶段，高瓴再次加码，以3000万美元的价格认购了115.39万股，成为基石投资者之一。到了上市时，高瓴已是蜜雪冰城最大的外部股东，持股比例堪称“豪横”。

其实，高瓴的投资逻辑并不复杂。他们看重的，不是蜜雪冰城的“颜值”，而是它的“骨子里”。蜜雪冰城的模式非常符合高瓴的“哑铃理论”——一头是极致的性价比，一头是规模化的连锁经营，中间靠供应链和数字化运营贯穿。

更重要的是，高瓴不只是投钱，还亲自下场帮忙。蜜雪冰城的数字化转型，几乎是高瓴一手推动的。当时，数字化正是蜜雪冰城的迫切需求。投资之后，蜜雪冰城还主动邀请高瓴创始人合伙人李良（曾操盘百丽项目，对数字化有着丰富的经验）加入公司董事会，以借助高瓴的专业力量推动自身的数字化进程。

高瓴资本还给蜜雪冰城贡献了一个CFO。蜜雪冰城现任CFO张渊曾任职于高瓴，从事消费投资。张渊在高瓴任职期间，深度参与了对蜜雪冰城的早期尽调与投资决策，后加入蜜雪冰城工作。

李良表示：“凭借对下沉市场的精准洞察、对产品性价比的极致追求、对供应链的深度把控，蜜雪冰城已成长为茶饮行业的领军企业，为消费者提供了高性价比的茶饮选择；同时公司通过创新的加盟模式、严格的质量管理、数字化转型等方式，实现了稳健发展。”

七轮支持地平线，助其度过所有「关键时刻」

2024年10月，中国头部智驾科技企业「地平线」在港交所主板挂牌上市。

自2015年成立以来，地平线曾获得了包括高瓴、五源资本、真格基金、云锋基金、线性资本等在内的多家知名机构、以及大众集团、上汽集团、广汽资本、长城汽车、奇瑞汽车、一汽集团、比亚迪、宁德时代等众多车企资本及产业链上下游企业的投资。基石投资者则包括阿里巴巴、百度、达飞集团和宁波国资基金。

据招股书信息显示，地平线身后投资机构累计超过100家，不同阶段进入的众多财务投资人和产业投资人，在地平线、包括智能驾驶这一创新产业的演进发展过程中，扮演着各自不同角色。其中，高瓴从种子轮开始投资地平线。其后的近10年间，总计完成对地平线的7轮投资。IPO前，高瓴是地平线最大的财务投资方之一，高瓴创始合伙人李良担任地平线非执行董事。

地平线创始人余凯回忆，他和高瓴认识时，地平线团队尚未完成组建，而想做的事在很多人看来又是“难且巨大”，但高瓴很快做出了投资决定，还介绍了更多资金入场，并帮助创业公司配备最优和最齐备的资源。而在此后地平线9年的发展中，高瓴长期陪伴，共计投资了7轮；并且在所有“关键节点、高瓴都在”，几次公司最需要的时刻，高瓴都会出手帮忙。

值得一提的是，最先认识余凯的是高瓴创始合伙人李良。早在2014年9月，不但地平线还没有创立，余凯对于创业的方向也尚未确定。

余凯告诉李良，关于创业的思路他至少想了“5个项目”，自己会不断列出每一个的优劣势，然后在头脑里反复评估。

清华毕业、学自动化和系统工程出身的李良和余凯这位深度学习专家很能聊得来，第一次见面后，两人开始线上线下连篇累牍的讨论，基于深度学习、去做软硬件结合的「地平线」的雏形慢慢清晰。

之后，李良带余凯在高瓴的北京办公室见了张磊。余凯回忆这次见面：“非常有共鸣、意义极大的一个半小时”。而高瓴也很快做出了投资决定。

这次见面让余凯感觉到高瓴和其他VC的不同。“一方面是他们的国际视野，另一方面是他们对产业做了很深的纵向研究”。这一年，自动驾驶还远未成为热门概念，但高瓴对这个方向已有了很多思考，因此双方的初次讨论就进入到了很具体的产业场景、业务场景里去构想。当时很多投资人都还没有听说过的mobileye（以视觉算法为核心的自动驾驶公司），高瓴却聊起来却如数家珍。并且，高瓴在战略思考上给了当时的余凯很大的启发。

余凯回忆，初始团队搭建、组织建设、人才获取、商业切入点等等问题，他都刚刚开始面对，“高瓴在这些方面和我做了很多探讨，在辅导一个创业者从0到1这一点上，他们非常有思路。但高瓴还很谦虚，张总说毕竟我们不是专门投早期的，这样，我再介绍一个好朋友给你认识，晨兴资本（今五源资本）的刘芹，他们很擅长辅导天使轮。”

余凯笑称，他没有想到高瓴还会“买一赠一”。这也让他觉得，高瓴很愿意站在创业者角度考虑，帮助创业者搭配最合适和齐备的资源。

于是，高瓴和五源共同投资了地平线的种子轮。到今天，他们也是地平线持股最多的两家财务投资机构，并且是唯二在地平线董事会上的财务投资人。

对地平线的投资，是高瓴“哑铃理论”的一次实践：哑铃的一头是技术创新，另一头是实体产业升级。投资地平线的过程，也是高瓴和公司一起为颠覆式创新技术找到其最合适、最有发展潜力和市场空间的产业场景的过程。到今天，中国已是全球最大的新能源汽车市场，也是ADAS和AD最大的市场。地平线也从最初不为大多数人理解的初创企业，加入了并深度参与了智能汽车这一10年中发展最迅猛的产业链的基础设施建设。

02

推出“Aseed+”计划，布局种子轮投资

2022年9月，高瓴宣布正式推出“Aseed+”高瓴种子计划，高调杀入种子投资赛道，聚焦制造业、新能源、新材料、生物科技、碳中和等重点领域，并计划用3年时间投资100家左右的种子期企业。

何为Aseed+？a seed是“一颗种子”，但高瓴传递的核心其实是plus（+）。即在投资之外，对初创企业提供包括创业孵化、市场验证、创业加速、产业对接等在内的一系列服务和支持。

在创始人张磊看来，“今天的早期投资，已经完成从发现价值阶段到‘发现+创造价值’阶段的转变。投资机构需要真正走到技术和产业的创新一线，与优秀的创业者一起繁荣创新生态、释放创新的价值。我们发起‘Aseed+’高瓴种子计划的初衷，就是希望与众多合作伙伴一起，以‘共创’的方式，努力为早期创业者提供专业、系统的服务，帮助更多‘种子’绽放更大可能。”

不过，当时亲自下场深耕种子投资的并不是张磊，而是李良。值得一提的是，李良最早进入投资行业时，曾经跟工业和能源打了多年交道，有着丰富的产业经验。在高瓴的工作的日子里，前10年主要是做VC/PE方向的投资，高瓴成为百丽大股东后，2016年下半年李良带着120多名技术和运营专家进入百丽，推动百丽完成数字化改造。在业内人士看来，李良的产业背景以及多年来在百丽项目上的历练，是高瓴合伙人中，带领团队“杀入”以共创模式为核心的种子轮投资的最佳人选。

高瓴高调宣布3年100家的“Aseed+”高瓴种子计划时，李良表示“希望能够在早期阶段，给到创业者充足的信心，让他们能够穿越死亡谷。”不过，李良也坦言，“希望找的是有一些历练的创业者，同时有激情和实力，有产业积累，要去挑战很高的科技和工程门槛。”

高瓴表示，对于种子计划，将单列专业团队，提供五大专业服务：

+创新平台。高瓴将联合合作伙伴在北京、上海、苏州、粤港澳大湾区及海外设立包含中试平台、实验空间设备、创新中心等，构建种子概念验证平台。

+投前支持。不以投资为先决条件，在创意孵化阶段，就开放物理空间及相应投研资源。

+产学顾问。联合科学及产业合作伙伴，通过顾问委员会形式为种子期企业提供战略指导及咨询。

+产业资源。围绕早期企业链接上下游产业生态，落地应用场景。

+融资服务。从BP设计完善，到投融资推介平台搭建，再到投资机构沟通谈判等多环节，服务企业融资。

上述专业的描述无一不传达一个重要的信息就是，一向凶猛彪悍的“创投一哥”身段变柔软了，变得更加开放。

据悉，为帮助早期项目实现快速启动，高瓴种子业务将采取更加高效、灵活的沟通方式和决策模式，不拘泥于创业形式、区域及融资金额。

对于创业者而言，如果能够得到高瓴的强大赋能，无疑是为创业成功向前迈进了很大一步。

但实际上，在高瓴资本Aseed+种子计划发布之前，高瓴就是早期投资的拥趸。地平线、Zoom、百济神州等在内的一批独角兽公司，高瓴都是最早的投资人。

近年来，高瓴不仅对于早期项目的态度有了新变化，而且还希望以共创模式推进，并为此设计了一套独特的投后体系—— DVC（Deep Value Creation，深度价值创造），能够把对企业家和科学家的多种投后服务做成工具包，为早期初创企业提供创新平台支持、产学顾问、产业资源对接、融资服务、财务战略制定等高瓴种子共创服务。

高瓴确实是一位重量级选手，但是并不是最早布局种子轮投资的头部创投机构。

早在2018年，红杉中国就成立了种子基金，重点布局科技、医疗、消费领域。2021年，红杉将早期投资（seed+venture）的比例上升到了80%，尤其是在天使和种子端加大了投入比例。与此同时，红杉中国推出一项针对早期企业的新举措：只要红杉中国投资的种子期、天使轮企业，在公司获得第二轮融资的时候，都会自动获得红杉中国最少100万元人民币的支持。

2022年6月，源码资本也宣布设立种子期的投资业务，并命名为“源码一粟”。据了解，这是一支独立的投资团队，与源码资本其余投资业务互为独立的投资线，以“投人”理念和决策机制，发现、支持并陪伴从0到1的科技创业者。

苏州最大的创投机构元禾控股，早在2013年就单列“元禾原点”为种子期到B轮的投资平台。主要布局在科技和医疗两大方向，目前在苏州、北京、上海、杭州、广州五个城市都有独立的资金和团队，资金规模50亿，被投和管理的企业有200多家。

03

制造业时代的投资，需要陪伴创业者深耕

两届普利策奖得主、金融历史学家塞巴斯蒂安·马拉比曾经提出一个疑问：投资人到底是参与或者塑造了创新，还是仅仅出现在了创新已经发生的地方？这个问题的答案或许可以解答高瓴发起Aseed+种子计划的原因。

2022年12月，在深圳举办的“中国股权投资年度论坛”上，李良曾经分享了高瓴投资策略的变化。

据李良介绍，自2022年起，在投资阶段上，高瓴资本将投资方向由过去侧重的成熟期项目，即A、B、C轮次和上市前的Pre-IPO投资、资本并购进行了一个“转向”，即开始转而大力支持和注重投资早期、前期乃至种子期的项目。2022年9月，高瓴资本推出了Aseed+种子业务，就是希望找到产业细分领域中有洞察、有历练的创业者，做他们的首轮投资人。

在投资领域上，2022年高瓴对制造业的投资占比最高，超过40%，包括新能源车产业链、工业智能化、机器人、硬件、新材料等领域的研发、生产、流通的各个环节，都在深入布局。

李良进一步补充道，高瓴资本投资制造业，并非因为它是当下的“风口”。高瓴很早时就提出过“哑铃理论”：哑铃一端是科技创新在不同产业的广泛渗透；哑铃另一端，就是制造业等传统领域的数字化、智能化转型。基于此，制造业一直以来都是高瓴重点关注的方向。

“那么，是什么在推动着我们的变与不变？还是创新。成立20年来，高瓴有幸参与了互联网及移动互联网、生物科技、以及当下这场智能革命。我们会根据创新趋势、产业和市场的发展变化，对投资算力不断进行调配。因此对高瓴而言，投资阶段、重点产业变化的背后，必定是我们找到了创新势能迁移带来的增长机会。”李良说。

李良以制造业为例，分享了高瓴资本是如何去识别创新变化的：

首先，从大背景来看，“双碳”成为重大战略方向，这对传统产业发展路径提出了约束，也为制造业升级带来了巨大的、直接的机遇；

其次，数字化、智能化技术在越来越多的产业场景中落地，直接推动了制造业升级的加速，如同过去10年数字技术缔造了移动互联网，我们相信它们与制造业的深度融合也会带来巨大的化学反应；

第三是人才，即使只看增量，中国每年也有500万工科大学生毕业，这让我们拥有了宝贵的、持续的工程师供给。

这是三股非常强大的驱动力，他们将为制造业的升级提供持续性动能。在这一判断之上，高瓴再去以VC/PE的专业角度来看产业增速、以及进一步考察细分行业里的技术迭代情况，比如原有技术是否进入突破期、是否有新技术路线突围等等。

李良指出，在投资节奏不变的前提下，高瓴表现出明显的向早期走，以及进一步深耕制造业的趋势，背后的原因是“跟随创新势能的迁徙”。但另一方面，高瓴不希望自己只做“出现在创新发生之处”的投资人，而是能够更深度地参与创新、加速创新的发生。

如果说移动互联网时代的投资有时可以靠资金扩大规模，即“大力出奇迹”，那么制造业时代的投资，则是一项陪着创业者深耕的游戏。在李良看来，制造业需要的社会资本，必须是自带价值创造能力的资本——包括对行业格局、尤其长期趋势的洞察，包括行业内甚至跨行业资源的对接匹配等等。

李良特别强调投资机构与企业的“共创”。据他介绍，高瓴资本支持了包括纳微科技等10多家制造业、硬科技、生物科技领域的科技创新企业登陆科创板，覆盖高端制造、电子测量、高端医疗器械、高性能材料、创新药等多个方向。

据李良介绍，中国制造的高端化是高瓴长期以来的一个投资主线。“在这一主题下，高瓴资本所投资的微导纳米、普源精电、翱捷科技等高端装备、高端仪器企业已成功登陆科创板。在他看来，对制造业而言，如果投资机构能带来的仅仅是钱，其实价值非常有限，而且“制造业不存在to VC模式，简单的资金注入并不能解决问题”。

04

熬过一级市场低谷，聚焦做对、有价值的事

2024年8月，由清科创业、投资界主办的第十八届中国基金合伙人大会在上海召开。在主题为《股权投资浪淘沙》影响力对话中，李良分享了对当下创投行业的认知与期待。

众所周知，中国创投在过去20多年，遇到过几次调整，但是时间相对较短，调整过后市场很快就恢复了增长。现在的变化不完全相同，有人用长周期来理解，也有人认为进入到了新大陆。

对周期的认知不应该“刻舟求剑”

对于市场变化，李良的感触是，如果说宏观大环境是大家必须要面对的，那么在微观层面，仍然可以有所作为。这个时候尤其是考验一家企业、一家机构是不是真正有竞争力。周期到来的时候，大家都会忍不住想回到过去，然而对周期的认知不应该刻舟求剑，当下反而应该去聚焦寻找下一个创造价值的点。过去是回不去的，我们必须迭代去到一个新的高度。

李良坦言，他们自己也在不断自问，除了持续投，高瓴所投资的企业、包括自身作为GP，到底在创造什么价值？他总结了三点：

首先，关于早期以及创投，还是坚定不移的相信技术创新、科技变革的价值。高瓴一直有投早期创新的传统，比如2014年最早期投百济神州，在2024年迎来了发展的转折点。再比如陪跑10年的地平线机器人，如今做到了国内智驾系芯片的领先地位。这些经验让高瓴资本会坚定不移地在早期投入、支持科技创新，未来也继续在智能制造、新材料、生物医疗等领域不断地做早期判断和投入。这是GP对LP贡献的价值之一。

第二，投资只是高瓴支持企业的开始，投资之后，我们还要深度地围绕企业需求去服务，帮助企业高质量地发展。高瓴DVC团队有200人的队伍，在服务百丽、高济等企业的过程中得到了很大收获，因为真的看到企业因为高瓴提供的包括数字化、精益管理等资源和服务得到了发展。

第三，我们作为GP，LP始终是我们首先面对的对象，作为GP最重要的就是履行受托人义务。在新的环境下、面对不同LP的需求，我们能否持续提供更为契合的、多元化的产品，匹配大家不同的风险偏好、满足差异化的需要。这也是作为基金管理人需要持续进化的。

高瓴自成立以来，最大的不变就是持续在变化，投资本身就是面对变化的。我们内部一直讲不能刻舟求剑，有些行业研究的模型其实是事后总结的，但如果你用这个模型去套用下一次机遇，这个时候就是在刻舟求剑了。所以我们反复提醒自己，要始终保持思维的开放和探索，主动面对变化。

很多时候唯有长期地去投入一件事，才能收获最终变化的那个成果。比如我们的DVC投后服务，真正开始做大约是2014年，通过在一家家企业身上的服务实践，慢慢打磨，逐渐建立起了200人的团队，而不是说简单拉人就做起来的。所以在高瓴，变化是持续的、日积月累的，我们也在不断地影响我们的团队、包括被投企业，让大家真正认识要始终保持对变化的开放心态，这里面包括利用好危机、转变思路，集中力量在高质量发展上，而不是简单的野蛮生长。这是我们目前对被投企业的要求，也是对自己团队的要求。

击鼓传花or创造价值

如今，在“募投管退”上，市场发生了很多变化，这些变化对创投机构的核心能力提出了更高的要求。针对市场的变化，创投机构应该如何来调整或者培育自己的核心能力？

对此，李良的看法是，市场变化的挑战还是在于，我们对变化能不能应对。于高瓴来讲，这几年加强最多的，还是整个团队都在进一步建立对“创造价值”的理解，包括对生意模式的研究、对创始团队核心能力的判断、投后服务能力体系的建立、以及出现问题时纠偏的能力等等。不管是早期、成长期还是后期乃至并购的项目，你是在做击鼓传花的游戏，还是在真正创造价值？这是完全不同的结果。

在今天的环境下，审视初心变得更加重要了。我们到底在做一件什么事？如果在哪个环节上出现了问题和挑战，可能需要重新思考，我们做的事到底是一个随大流的决定、还是第一性原理驱动下真正的创造价值。用一句话说，就是让我们都聚焦做对、有价值的事。

后记

在经济下行的今天，各行各业都面临着为危与机。

站在创投的角度，李良认为，扎实的练好内功极为重要。作为投资人，要实时向最优秀的被投企业学习。同时，心态上面要有韧性。而稳定心态，最重要的就是走到第一线去。“这个行业有我觉得最美好的一面，就是我们永远能接触到最优秀的企业家、公司。我们能够能从他们身上得到非常多的正能量。能感受到真正的基层业务中的跳动，到底那些机会是什么？其实真正的大势来的时候，都是为准备好的人提供机会的。”

近二十多年创投经历，李良最大的收获之一就是，好奇心得到了极大满足，好像每天都是新的。在李良看来，高瓴的角色就是企业家的“陪练”：

我们永远坐在你的副驾驶上，需要打气的时候打气，需要看路的时候帮忙看路，需要工具的时候我们的工具包永远敞开。我们希望自己不只是“出现在创新发生之处”的投资人，而是能够更深度地参与创新、加速创新发生的投资人，以这样的方式，去和创业者企业家们同行，去为产业和社会创造更大价值。

来源：萌解创投