摘要：5月26日，港交所官网显示，先通医药递交港交所上市申请，或成18A板块“核药第一股”。此次募资将主要用于治疗性核药的临床推进、生产基地扩建及国际化合作，尤其是α核素（如锕-225）等前沿技术的布局。

这家从仿制药转型而来的企业，在10年间通过布局放射性药物（核药）赛道，完成了从“边缘玩家”到“行业龙头”的蜕变。

5月26日，港交所官网显示，先通医药递交港交所上市申请，或成18A板块“核药第一股”。此次募资将主要用于治疗性核药的临床推进、生产基地扩建及国际化合作，尤其是α核素（如锕-225）等前沿技术的布局。

截至发稿日，先通医药核心产品XTR008（靶向SSTR治疗药物）已提交上市申请并获受理，预计2026年获批；另两款产品XTR005（中国首个AD诊断PET示踪剂）及XTR012（前列腺癌核药首仿）亦进入NDA阶段。其研发管线覆盖全球50亿美元心肌显影市场及PSMA核药迭代产品，技术平台已验证端到端开发能力，绵阳生产基地预计2025年第三季度投产。

据招股书，先通医药累计融资超29亿元，投后估值从2017年的10.3亿元增长至2025年IPO前的51.88亿元，十年间增长超5倍，吸引了包括国寿股权（10.02%）、中信金石（7.71%）等超70家机构投资。

01

提前布局百亿市场

兑现临床价值尚存变数

先通医药选择此时冲刺港股IPO，既是自身发展的必然，亦是全球核药热潮的缩影。

从全球来看，诺华的Pluvicto销售额突破13.92亿美元，成为首个“重磅炸弹级”核药，彻底点燃了行业热情；RayzeBio尚未有产品上市，施贵宝便豪掷41亿美元收入囊中；中国远大医药、东诚药业、中国同辐三大企业也在加速布局...

据灼识咨询数据，全球核药市场规模预计从2024年的97亿美元增至2035年的573亿美元，年复合增长率达17.5%。中国市场的觉醒稍晚但势头迅猛。根据弗若斯特沙利文数据，中国核药市场规模预计在2025年超过127亿元，2030年有望突破300亿元，年复合增长率高达21.4%。

先通医药的崛起正是踩中了这一历史性窗口。2014年，公司通过引进美国Navidea的淋巴显像剂切入核药领域，随后以“仿创结合”策略快速扩张管线。

其核心产品欧韦宁®氟[18F]贝他苯注射液于2023年获批，成为国内首个阿尔茨海默病（AD）诊断用Aβ-PET显像剂，可提前15-20年检测病理特征，填补了国内空白。

同年7月，公司完成超11亿元融资，创下当年国内医疗健康领域最大单笔融资纪录；D轮融资中，中金启德、朗玛峰等机构加持，国家队背景的同辐基金也频频现身。

此外，公司在肿瘤领域布局的镥[177Lu]氧奥曲肽注射液已进入Ⅲ期临床，心血管诊断核药亦蓄势待发。通过“诊断+治疗”双轮驱动，先通医药构建了覆盖神经、肿瘤、心血管三大领域的20余条管线，成为国内产品矩阵最全的核药企业之一。

面对市场挑战，先通医药的策略显示出务实与野心并存的特质。自2014年切入核药领域后，其通过“仿创结合”策略快速布局，一方面引入海外已验证的成熟品种（如Aβ-PET显像剂），填补国内空白；另一方面自主研发治疗性核药，构建“诊断+治疗”闭环。

短期来看，“跟随式创新”管线（如XTR012对标拜耳Xofigo®）可通过快速仿制抢占国内市场，为现金流输血；长期则押注“全球竞争力”项目，如XTR021（PSMA靶向治疗药）试图在疗效上超越诺华的Pluvicto。

然而，行业的爆发也伴随隐忧。核药的特殊性导致其商业化难度远超传统药物，先通医药必须直面盈利遥遥无期的难题。目前先通医药的15条管线中仅两款产品上市，多数仍处于临床前或早期阶段，未来能否兑现临床价值尚存变数。

02

从“掘金者”转型为“卖铲人”

具体来看招股书，2023年及2024年公司亏损分别为3.09亿元、1.56亿元，累计亏损约4.65亿元；同期营收虽从1023万元增至4406万元，但主要依赖CRO/CDMO服务（2024年占比过半），而非核心核药产品。

这种“以副业养主业”的模式，暴露了核药商业化初期的尴尬。诊断类产品受限于PET设备普及度（中国目前仅约500台），治疗类产品则尚未获批，市场教育仍需时间。

此外还有其研发投入的波动。2023年研发开支为2.97亿元，2024年降至2.28亿元，核心产品研发成本占比从51.4%缩至42.3%。对此，公司解释为临床阶段项目的阶段性调整，并预计未来开支将随管线推进增加。

然而，这一下滑仍引发市场对其创新持续性的质疑。毕竟，核药研发需跨学科整合（放射化学、医学影像、临床医学等），且涉及放射性物质生产、配送等高壁垒环节，持续投入不可或缺。

核药研发周期长（平均8-10年），且临床资源集中于头部医院，二三线市场渗透缓慢。以欧韦宁®为例，其半衰期仅2小时，需“当日生产、次日送达”，目前仅能覆盖京津冀、长三角、广东等核心区域，全国推广依赖生产基地扩建。

此外，医生与患者对核药的认知度偏低，市场教育成本高企。先通医药虽通过学术推广和公益项目提升AD诊断意识，但短期内难以改变“重治疗、轻诊断”的医疗惯性。

但无论如何，从更宏观视角看，先通医药的上市标志着中国核药从“技术导入期”迈入“商业化兑现期”。参考ADC（抗体偶联药物）的发展路径，核药有望凭借“诊疗一体化”优势复制成功——诊断显像剂锁定患者群体，治疗药物实现精准打击，二者协同提升临床价值与商业回报。

与此同时，核药的爆发亦将带动上下游产业链，如放射性同位素供应、核药CDMO（合同研发生产组织）等细分领域。先通医药已成立子公司国通新药，向行业提供CRO/CDMO服务，试图从“掘金者”转型为“卖铲人”。

结语：

核药的兴起绝非偶然，它是精准医疗时代技术、政策与资本共振的产物。然而，资本市场的考验刚刚开始。全球创新药融资环境尚未完全回暖，核药的高壁垒特性虽能规避内卷，但也意味着更高的不确定性。能否将管线转化为收入、能否突破跨国药企的专利围堵、能否在α核素等新一代技术中抢占先机，将是先通医药上市后必须回答的问题。

来源：新康界