摘要：王健林再一次被推上风口浪尖。2025年5月，随着国家市场监管总局一纸批复，万达将旗下48座核心广场以500亿元的价格抛售给腾讯、京东、太盟等资本联合体。这场看似寻常的资产交易，实则是中国商业地产权力重构的缩影——旧时代的“造城者”在债务中挣扎，新时代的“收割者

太盟与万达：白衣骑士还是狩猎者

王健林再一次被推上风口浪尖。2025年5月，随着国家市场监管总局一纸批复，万达将旗下48座核心广场以500亿元的价格抛售给腾讯、京东、太盟等资本联合体。这场看似寻常的资产交易，实则是中国商业地产权力重构的缩影——旧时代的“造城者”在债务中挣扎，新时代的“收割者”在废墟上布局，而所有人都在等待一场未知的终局。

万达的“断臂求生”：债务高压下的无奈之举

此次交易的核心，是万达集团精心培育多年的48座成熟运营的万达广场。这些商业综合体如同镶嵌在中国一二线城市版图上的明珠，如北京、上海、广州、成都、武汉等地，均占据着战略性的核心商圈，拥有庞大且稳定的客流。年客流量超60亿人次，贡献了万达商管23%的租金收入。

这笔交易并非孤立事件，而是万达集团持续进行大规模资产出售计划的一部分。自2023年以来，万达已转让了超过30座万达广场的项目权益，部分信息源甚至指出，在过去两年中，万达出售的广场数量超过83家。除了核心的商业地产项目外，万达的出售清单还包括其酒店管理业务、一家英国豪华游艇制造商的股份，以及位于上海外滩的旗舰酒店等多元化资产。

光鲜的数据，优质的资产，这背后是王健林不得不咽下的苦果：截至2024年9月，万达商管有39亿元人民币的短期借款和高达400亿元人民币的一年内到期长期借款，而其可动用的现金仅为151亿元人民币。更致命的是，珠海万达商管四次IPO折戟，触发了与太盟等投资方的对赌协议，中东资本600亿元的注资虽暂缓危机，却让王健林付出了60%股权让渡的代价，而股权冻结的阴云至今未散。

同时，由于未能按时履行对债权人的义务，万达集团旗下部分资产也相继遭到法院冻结。其中包括北京万达文化产业集团有限公司80亿元人民币的股权以及大连万达商业管理集团股份有限公司20亿元人民币的股权被冻结。据报道，万达集团面临的累计被执行总额已攀升至75.45亿元人民币。

多年以后，当王健林回想起自己焦头烂额，断腕求生的这段日子，不知道会不会后悔自己在2016年从港股退市的决定。2014年，王健林以288亿港元将万达商业推向港股，却因估值低迷（市盈率仅5-6倍，远低于A股同行）愤而退市，试图回A股谋求更高溢价。退市后，万达开启了自己的“轻资产转型”，接连卖出酒店，文旅项目等大量优质核心资产。

王健林说：“实际上万达只是卖了该卖的，留下了该留的。”留下的核心资产，其实就是在2017年年底已经开业的235个万达广场。如今这些资产也已经不再核心，“资本持有+万达管理”的轻资产道路上一去不回。

然而，值得注意的是，尽管万达保留了运营角色，但其对整个商业管理平台的绝对控制权已有所削弱。随着太盟等外部资本的进入，例如在新成立的大连新达盟商业管理有限公司中，万达商管的持股比例降至40%。

这表明，为了换取财务上的喘息空间，万达在一定程度上牺牲了对部分核心商业管理平台的控制权。这是一种典型的以股权换生存的策略，虽然保留了品牌的运营实体，但其背后所有权结构和战略主导权已发生深刻变化。控制权从60%缩水至40%，昔日“城市中心”缔造者彻底退守为资本方的“物业管家”。

此外，48家万达广场作价500亿元人民币，平均每家广场的估值略超10亿元人民币。考虑到这些资产的多样性以及万达作为困境卖家的身份，这一价格水平可能反映了中国商业地产，特别是来自高负债开发商的资产，在当前市场环境下面临的估值压力。

而这，恰恰是收购主导者太盟（PAG）最想看到的情况。

亚洲小黑石：秃鹫资本的精准狩猎术

太平洋联盟投资集团（PAG）是一家专注于亚太区的领先的私市股权投资公司，其业务板块涵盖私市股权、不动产以及信贷和市场类投资。凭借其在不动产领域的深厚积累，太盟在中国房地产市场，特别是在市场调整和流动性趋紧的周期中，展现了其精准的抄底能力。

太盟倾向于选择那些地理位置优越、具有长期增长潜力，但因短期因素（如所有者债务危机、市场流动性枯竭）而价值受损的资产。例如，其投资的多个项目均位于北京、上海等一线城市的核心地段。即使是万达集团这样的巨头，在面临困境时，其核心商业资产也成为太盟的目标。

另外，那些因宏观经济调整、行业政策变化（如针对房地产开发商的“三道红线”去杠杆政策）或资本市场动荡所创造的投资窗口期，往往导致资产被错误定价，为具备资本实力和专业能力的投资者提供了入场机会。在太盟眼里，万达更是典型的被政策挫伤的例子。

与纯粹的财务投资者不同，太盟的“抄底”往往伴随着深度的投后管理和价值提升计划。这可能包括对物业进行翻新改造、改善运营效率、解决法律纠纷或进行财务重组，从而在根本上提升资产的内在价值和现金流能力，最终实现增值退出。其在韩国首尔收购并成功改造一栋办公楼的案例，通过全面翻新使净面积增长27%、营业收入净额增长109%，最终实现2.3倍回报和37%的毛内部收益率。

太盟的“抄底”并非简单的低买高卖，而是基于对资产进行实质性改善的信心和能力。太盟在其官方网站上也强调，其在日本、中国、澳大利亚和韩国建立了本土化的专业资产管理团队，以全面释放投资物业组合的潜力。

太盟也是精湛的杠杆大师，在复杂的交易中，太盟常常选择与本土实力企业或其他国际机构投资者联手。本次就非常明显，在收购万达旗下48家购物中心的交易中，太盟与腾讯、京东、阳光人寿等组建了多元化的财团。在融资结构上，太盟计划出资约50亿元人民币认购基金的次级份额，承担主要风险并博取超额收益；约300亿元人民币将来自银行贷款，其余150亿元人民币则通过夹层融资募集。

我们看到，本次收购经过了反垄断局的无条件执行许可，如此多元化的资本来源自然功不可没。京东与腾讯都是万达“老客户”，也都对线下场景的拓宽跃跃欲试，而人寿等险资也有强烈的保值与抗周期需求。此次交易中，国有大行组成的银团提供了300亿元的贷款授信，人寿背后也很可能是国资担保。可见太盟对资本结构把握之精妙。

这些原则的综合运用，使得太盟能够在中国复杂多变的房地产市场中，系统性地发掘并执行“抄底”交易。其被称为“亚洲小黑石”，不仅因为黑石集团曾是其股东之一，更在于其投资策略与黑石集团在全球范围内处理困境资产和复杂重组的风格有相似之处。两者都以在市场承压时果断出手、通过深度本土化介入实现资产价值重估和提升而闻名。

太盟投资集团联合创始人兼执行董事长单伟建的公开言论，为理解太盟的投资逻辑，特别是其在中国的“抄底”策略，提供了重要参考。联合创始人单伟建毕业于伯克利，师从美财长耶伦。其履历贯穿世行、TPG资本，主导过韩国第一银行并购等经典案例。2010年创立太盟后，他将“黑石模式”植入亚太市场：管理资产超500亿美元，不动产基金年化回报率达25%。

单伟建多次强调中国内需市场的巨大潜力，并倾向于投资那些拥有高准入门槛和核心竞争力的企业，即使这些企业暂时面临困境。这一理念同样适用于房地产领域，即便是“抄底”，目标也应是那些具有长期价值的优质资产。

他对市场周期和政策影响有着深刻洞察。他曾指出，一些政策失误可能无意中制造出巨大的地产危机，同时也为有准备的投资者带来机会。例如，他认为中美贸易战长期来看可能促使中国更加依赖国内消费，从而为相关领域的投资带来机遇。在谈及中国房地产市场时，他曾呼吁全面取消限购政策以提振市场。这些观点反映了太盟在进行逆周期投资决策时，对宏观环境和政策走向的审慎评估。

单伟建也表达了对中国经济刺激措施和政策空间的看法，认为中国相比其他许多国家拥有更大的政策调整余地，这为市场信心的恢复和经济的企稳提供了基础。这种对宏观经济的信心，结合对具体资产价值的判断，共同支撑了太盟在市场低谷期进行大规模投资的决策。

太盟与万达：白衣骑士还是狩猎者

太盟对万达商业版图的渗透，如同一场精心策划的资本大戏，分三步逐步深化：

初步试水与IPO对赌（2021年）：太盟首次大规模介入是在2021年，当时万达亟需资金缓解流动性压力。太盟领投了对万达旗下轻资产商管平台——珠海万达商业管理集团（“珠海商管”）的战略投资，总融资额约60亿美元，其中太盟出资约28亿美元（约合人民币180亿元）。这笔交易并非没有代价，其中附带了严苛的对赌条款：若珠海商管未能在2023年12月31日前成功在香港IPO，万达需以投资成本加上每年8%的内部收益率回购股份。这为后续的资本运作埋下了伏笔。

重组控股与掌控运营平台（2023-2024年）：随着珠海商管IPO的希望逐渐渺茫，对赌协议如达摩克利斯之剑悬在万达头顶。为避免灾难性的回购支付，2023年12月，万达与太盟等投资者达成了一项新的里程碑式协议。太盟牵头，联合中信资本、Ares Management、阿布扎比投资局（ADIA）及穆巴达拉投资公司（Mubadala）等国内外顶级投资机构，将原投资款项及新增资金共计约600亿元人民币（约合83亿美元）注入新成立的控股公司——大连新达盟商业管理有限公司（“新达盟”）。交易于2024年3月完成，太盟及其财团合计持有新达盟60%的股权，万达方持股降至40%。这意味着，万达失去了对其核心商业运营平台的绝对控制权，而太盟则一跃成为全球最大购物中心管理公司的控股股东。太盟合伙人兼私募股权联席主管黄德炜对此表示，此举将“促进新达盟从其前母公司独立的治理，为其管理层提供更好的激励，并支持新达盟持续的运营改进”。

鲸吞实体资产与全面接盘（2025年）：在掌控了运营平台之后，太盟并未停下扩张的脚步。2025年5月，市场监管总局的批准公告及多方报道证实，太盟正主导一个更为庞大的财团，计划斥资约500亿元人民币整体收购万达集团旗下位于全国一二线核心城市的48家万达广场的100%股权。该财团阵容鼎盛，除了太盟，还包括了万达和太盟的“老朋友”——腾讯控股、京东旗下的潘达商业管理，以及阳光人寿、泰康人寿等险资巨头。交易完成后，万达商管将继续负责这些广场的日常运营，但其角色已从“业主”转变为“职业经理人”，资产所有权将彻底易主。

当然，这本质上也是双赢的局面，万达在交易完成后继续负责物业的日常运营管理，这对投资者而言是一个显著优势。这意味着太盟等资本方获得了拥有成熟管理团队和稳定现金流的资产，降低了投后管理的复杂性和风险。万达则在回笼资金的同时，依然保留了对相关万达广场的日常运营管理权。这使得万达能够在减轻资产负债表压力的同时，继续通过其成熟的品牌和运营经验获取管理费收入，维持一定的市场影响力，是其轻资产战略的重大进展。