摘要：摘要本文以中国地方政府债务风险化解为背景，聚焦资产管理公司（AMC）在债务处置中的角色与作用。通过案例分析、政策梳理与模式归纳，探讨AMC参与地方政府债务化解的业务路径、实施效果及现实意义，并提出优化建议。研究发现，AMC通过市场化手段盘活存量资产、重组高风险
摘要本文以中国地方政府债务风险化解为背景，聚焦资产管理公司（AMC）在债务处置中的角色与作用。通过案例分析、政策梳理与模式归纳，探讨AMC参与地方政府债务化解的业务路径、实施效果及现实意义，并提出优化建议。研究发现，AMC通过市场化手段盘活存量资产、重组高风险债务，在防范系统性金融风险、推动地方经济转型中发挥关键作用。
关键词地方政府债务；资产管理公司（AMC）；债务重组；风险化解
一、引言
近年来，中国地方政府债务规模呈现持续攀升的态势。依据财政部数据，截至2024年末，显性债务余额已高达47.5万亿元[1]。与此同时，隐性债务的存在进一步加剧了风险程度。在债务结构方面，失衡问题突出，短债长投现象普遍，这使得债务期限错配风险增加，地方政府在短期内面临较大的偿债压力。融资平台信用弱化问题也日益凸显，部分城投公司由于盈利能力不足、资产质量欠佳等原因，信用评级下降，融资难度加大。传统财政手段在化解地方政府债务问题上逐渐显露出效力有限的弊端。以债务置换为例，虽然在一定程度上能够缓解短期偿债压力，但这种方式受到限额的严格约束，无法从根本上解决地方政府的偿付能力问题。随着债务风险的不断积累，迫切需要引入市场化处置机制，以提升债务化解的效率和效果。资产管理公司（AMC）作为专业的不良资产处置机构，凭借其丰富的经验和市场化运作能力，有望在地方政府债务化解中发挥重要作用[2]。
二、地方政府债务风险特征与化解困境
（一）债务风险现状
1.规模与结构
显性债务率已接近警戒线水平，对地方财政的可持续性构成挑战。隐性债务规模庞大且分布集中，超60%集中于城投平台。城投平台作为地方政府进行基础设施建设和公共服务提供的重要载体，在发展过程中积累了大量债务。部分城投平台资产负债率过高，债务负担沉重，偿债能力面临严峻考验[3]。进一步细分来看，在不同地区，债务规模与结构呈现出显著差异。经济发达地区，虽然债务规模相对较大，但由于其财政收入稳定、经济活力强，偿债能力相对较强；而经济欠发达地区，债务规模虽相对较小，但财政收入有限，对债务的依赖程度较高，债务风险更为突出[4]。在债务结构上，除了短债长投问题外，部分城投平台的债务还存在融资渠道单一的问题，过度依赖银行贷款和非标融资，一旦金融市场环境收紧，融资难度将大幅增加。
2.风险传导机制
城投非标违约事件频发，这直接导致区域信用分化加剧。一些信用状况较差的地区，融资难度大幅增加，融资成本显著上升。金融机构对这些地区的城投平台授信更加谨慎，风险敞口暴露。一旦城投平台出现违约，金融机构可能面临资产减值损失，进而影响金融市场的稳定。这种风险传导机制呈现出从地方融资平台到区域金融市场，再到整个金融体系的扩散趋势，对宏观经济的稳定运行构成潜在威胁。
从风险传导的具体路径来看，当城投平台出现非标违约时，首先会影响到为其提供融资的金融机构，如信托公司、银行等，导致这些金融机构的资产质量下降，不良贷款率上升。金融机构为了控制风险，会收紧对城投平台的信贷投放，甚至抽回资金，这使得城投平台的资金链更加紧张，进一步加剧违约风险。这种风险的扩散还会影响到区域内其他企业的融资环境，导致整个区域的融资成本上升，经济发展受到抑制。
（二）传统化解模式局限
1.财政主导型
财政主导的债务置换模式虽然在短期内能够缓解地方政府的偿债压力，降低利息支出，但受到地方政府债务限额的严格限制。债务限额的设定旨在控制地方政府债务规模，防范债务风险过度积累。然而，这也使得债务置换的规模和范围受到制约，无法从根本上解决地方政府的债务偿付能力问题。部分地区的债务置换计划因限额不足而无法全面实施，导致债务风险依然存在。深入分析财政主导型模式的局限性，还体现在其对财政资金的过度依赖上。债务置换需要大量的财政资金支持，这会对地方政府的财政预算安排产生较大压力。在财政资金有限的情况下，债务置换的规模和进度难以满足实际需求。而且，债务置换只是将短期高成本债务转换为长期低成本债务，并没有真正解决地方政府的债务来源和偿债能力问题，长期来看，债务风险依然存在。
2.行政化重组
行政化重组主要依靠行政手段推动，缺乏市场化定价机制。在这种模式下，债务重组往往难以准确反映资产和债务的真实价值，易引发道德风险。地方政府和融资平台可能会过度依赖行政干预，缺乏主动优化债务结构、提升自身偿债能力的动力。行政化重组可能导致资源配置不合理，无法实现债务的有效化解和经济效率的提升。行政化重组还存在决策效率低下的问题。由于行政程序繁琐，涉及多个部门的协调和审批，债务重组的进程往往较为缓慢，无法及时应对快速变化的市场环境和债务风险。行政化重组可能会忽视市场主体的利益诉求，导致重组方案难以得到有效执行，影响债务化解的效果。
三、AMC参与地方政府债务化解的角色与功能
（一）角色定位
1.风险缓释者
AMC通过收购不良债权，能够有效阻断风险的进一步传染。
当城投平台出现债务违约风险时，AMC以市场化方式收购其不良债权，避免风险在金融市场中扩散。这有助于稳定金融市场秩序，降低系统性金融风险的发生概率。AMC在风险缓释过程中，还可以通过与金融机构的合作，帮助金融机构优化资产结构，降低不良资产占比。例如，AMC可以从银行收购城投平台的不良贷款，将其从银行的资产负债表中剥离，使银行能够腾出更多的资金用于支持实体经济发展。同时，AMC通过对不良债权的处置和管理，实现资产的价值回收，减少金融机构的损失。
2.价值重构者
运用投行手段，AMC能够对低效资产进行盘活。
例如，对于闲置土地，AMC可以通过规划和开发，提升土地的利用价值；对于存量基础设施，通过引入先进的运营管理模式，提高基础设施的运营效率和收益水平。通过这些方式，实现资产的价值重构，为地方政府债务化解提供资金支持。在价值重构过程中，AMC还可以引入社会资本和专业运营团队，共同参与资产的开发和运营。例如，对于一些大型的基础设施项目，AMC可以联合产业资本，通过PPP模式进行合作，利用社会资本的资金和专业运营经验，提升项目的运营效率和盈利能力[5]。这不仅能够实现资产的价值提升，还能够为地方政府带来长期稳定的现金流，用于偿还债务。
3.改革推动者
AMC的介入能够倒逼融资平台进行市场化转型。
在参与债务化解过程中，AMC通常会要求融资平台完善公司治理结构，提升财务管理水平，增强自身盈利能力和偿债能力。这有助于推动融资平台摆脱对政府信用的过度依赖，实现可持续发展。AMC还可以通过推动融资平台的市场化转型，促进地方政府投融资体制改革。例如，AMC可以帮助融资平台建立现代企业制度，完善内部管理制度和风险控制体系，提高融资平台的市场化运作能力。这有助于打破地方政府对融资平台的隐性担保，推动地方政府债务管理的规范化和市场化。
（二）作用机制
1.债务重组工具箱
债权收购折让：AMC以折价方式收购城投非标债务，通过与债务方协商，降低债务本金或利息支付，从而减轻债务方的付息压力。这种方式既能使AMC以较低成本获取资产，又能为债务方提供一定的债务减免，实现双方共赢。在债权收购折让过程中，AMC需要充分考虑债务方的实际偿债能力和资产状况，合理确定收购价格和折让幅度。同时，AMC还需要与债务方签订详细的债务重组协议，明确双方的权利和义务，确保债务重组的顺利进行。
债转股：将平台公司债务转化为股权，优化平台公司的资本结构。债转股后，平台公司的债务减少，股权增加，资产负债率降低，财务状况得到改善。同时，AMC作为股东，可以参与平台公司的治理，推动其提升运营效率和管理水平。在实施债转股过程中，AMC需要对平台公司的经营状况和发展前景进行深入评估，确定合理的转股价格和转股比例。AMC还需要积极参与平台公司的治理，通过派出董事、监事等方式，对平台公司的重大决策进行监督和管理，推动平台公司实现可持续发展。
资产证券化：通过发行ABS/ABN等证券化产品，将现金流稳定的资产转化为可在金融市场上流通的证券[5]。这不仅能够盘活存量资产，提高资产流动性，还能为地方政府债务化解筹集资金。在资产证券化过程中，AMC需要选择合适的基础资产，进行合理的资产打包和结构化设计。同时，AMC还需要与金融机构、评级机构等合作，确保证券化产品的发行和交易顺利进行。通过资产证券化，AMC可以将未来的现金流提前变现，为地方政府债务化解提供资金支持。
2.典型案例案例
1：某AMC联合地方国资设立纾困基金，针对某省会城市地铁集团120亿元隐性债务，采用“现金收购+资产置换”的方式进行化解。通过现金收购部分债务，降低了地铁集团的短期偿债压力；同时，以优质资产置换地铁集团的部分低效资产，提升了资产质量和运营效率[6]。在这个案例中，AMC和地方国资充分发挥各自的优势。AMC利用其专业的资产处置和资本运作能力，对地铁集团的债务进行优化和重组；地方国资则利用其资源优势和政策支持，为债务化解提供保障。通过现金收购和资产置换，不仅降低了地铁集团的债务成本，还提升了其资产质量和运营效率，为地铁集团的可持续发展奠定了基础。
案例2：对于某沿海开发区平台公司，采用“破产重整+AMC注资”模式。首先对平台公司进行破产重整，剥离无效资产，优化资产结构；然后AMC注资，引入资金和先进管理经验，提升平台公司的运营能力。最后，成功引入战略投资者，实现平台公司的可持续发展[7]。在这个案例中，破产重整是关键环节。通过破产重整，平台公司可以摆脱沉重的债务负担，优化资产结构，重新调整经营策略。AMC注资则为平台公司提供了资金支持和发展动力，帮助平台公司提升运营能力。引入战略投资者则进一步优化了平台公司的股权结构，为平台公司的长期发展注入了新的活力。
四、AMC的参与路径与模式创新
（一）业务准入范围
1.直接债务化解城投债券：AMC可以通过二级市场收购城投债券，或者参与城投债券的定向增发等方式，为城投公司提供资金支持，缓解其偿债压力[8]。在参与城投债券业务时，AMC需要密切关注债券市场的动态和城投公司的信用状况，合理选择投资标的。同时，AMC还可以通过与城投公司的沟通和协商，参与债券的条款设计和债务重组，为城投公司提供个性化的解决方案。非标融资：针对城投公司的非标融资，如信托贷款、委托贷款等，AMC可以直接收购债权，或者通过债务重组等方式进行化解[9]。非标融资由于其灵活性和复杂性，给债务化解带来了一定的难度。AMC在处理非标融资时，需要深入了解融资合同的条款和风险状况，与相关金融机构和债务方进行充分沟通和协商，制定合理的债务重组方案。拖欠工程款：对于地方政府因基础设施建设等项目拖欠的工程款，AMC可以通过与施工企业和地方政府协商，采用债务承接、资产抵偿等方式解决。在解决拖欠工程款问题时，AMC需要平衡好施工企业和地方政府的利益关系，确保债务承接和资产抵偿的公平合理。同时，AMC还可以通过引入社会资本和金融机构，为解决拖欠工程款问题提供资金支持和解决方案。
2.间接资产盘活TOT模式（转让-运营-移交）：地方政府将存量基础设施项目的经营权转让给AMC或其联合的社会资本方，由受让方在一定期限内进行运营管理，期满后再移交给地方政府[10]。通过这种方式，盘活存量基础设施资产，获取资金用于债务化解。在TOT模式中，AMC需要对基础设施项目的运营状况和市场前景进行深入评估，合理确定经营权转让价格和运营期限。同时，AMC还需要与地方政府签订详细的合作协议，明确双方的权利和义务，确保项目的顺利运营和移交。存量PPP项目再融资：对于已有的PPP项目，AMC可以通过提供再融资服务，优化项目的融资结构，降低融资成本，提高项目的运营效率，间接助力地方政府债务化解。在存量PPP项目再融资过程中，AMC需要与项目各方进行充分沟通和协商，了解项目的融资需求和风险状况。同时，AMC还需要结合金融市场的情况，设计合理的再融资方案，确保项目的融资成本降低和运营效率提升。
（二）模式创新实践
1.“AMC+地方政府+产业资本”三方协同
某地产集团已引入某联合体、某投资基金、某资产管理公司三家产业投资人，形成了“优质资本+央企AMC+地方国企”的强强联合[11]。凭借各产业投资人的产业优势、资源优势、管理优势等，三方将在不同业务层面与某地产集团协同、赋能。在这个过程中，AMC发挥其不良资产处置和资本运作优势，地方政府提供政策支持和资源协调，产业资本提供资金和专业运营管理经验，三方协同合作，实现共赢。在“AMC+地方政府+产业资本”三方协同模式中，各方的合作机制和利益分配是关键。AMC需要与地方政府和产业资本签订详细的合作协议，明确各方的权利和义务。同时，AMC还需要建立有效的沟通协调机制，确保三方在项目实施过程中能够密切配合，实现项目的顺利推进。
2.结构化交易设计
在参与地方政府债务化解过程中，AMC设置优先/劣后级分层结构。优先层级向风险偏好较低的投资者发售，提供相对稳定的收益；劣后层级由AMC或地方政府相关平台公司认购，承担较高风险。通过这种结构化设计，吸引社会资本参与，扩大资金来源，提高债务化解的效率和规模。在结构化交易设计中，AMC需要合理确定优先/劣后级的比例和收益分配方式，平衡好投资者的风险和收益。同时，AMC还需要加强对结构化产品的风险管理，确保产品的安全性和稳定性。通过结构化交易设计，AMC可以充分利用社会资本的力量，提高债务化解的效率和规模。
五、实施成效与潜在挑战 （一）成效评估
1.微观层面
某省通过AMC介入，对多家城投公司进行债务重组和资产盘活。经过一系列操作，财务状况得到明显改善。偿债能力增强，融资成本降低，为城投公司的可持续发展奠定了基础。从微观层面来看，AMC的介入还可以提升城投公司的治理水平和运营效率。通过引入先进的管理经验和理念，AMC可以帮助城投公司完善内部管理制度和风险控制体系，提高决策的科学性和效率。同时，AMC还可以通过推动城投公司的市场化转型，增强其市场竞争力和盈利能力。
2.宏观层面
根据中国银保监会数据，2020-2022年期间，AMC累计参与化解地方政府债务超2万亿元。这有效缓解了地方政府的债务压力，降低了系统性金融风险，促进了地方经济的稳定发展。同时，AMC的参与推动了地方政府债务管理模式的创新和优化，提升了地方政府债务管理的市场化水平。从宏观层面来看，AMC的参与还有助于优化金融资源配置，提高金融市场的效率。通过收购不良债权和盘活存量资产，AMC可以将金融资源从低效领域转移到高效领域，促进实体经济的发展。同时，AMC的参与还可以推动金融市场的创新和发展，丰富金融产品和服务，满足不同投资者的需求。
（二）现存问题
1.定价机制缺失
非标资产由于缺乏公开透明的交易市场，估值难度较高。在AMC收购非标资产过程中，定价往往缺乏科学合理的依据，容易引发国有资产流失的争议。不同评估机构对非标资产的估值可能存在较大差异，这给交易双方带来了定价难题，影响了债务化解的效率和公正性。为了解决定价机制缺失的问题，需要建立健全非标资产的估值体系和交易市场。政府可以加强对非标资产交易的监管，规范交易行为，提高交易的透明度。鼓励金融机构和专业中介服务机构共同参与，开发适用于非标资产的估值模型和方法，例如结合现金流折现法、可比交易法等，并充分考虑非标资产的风险特征、期限结构、市场流动性等因素来确定合理价格。建立非标资产交易平台，集中发布资产信息、交易规则和价格行情，增强市场信息对称性，让价格更真实反映资产价值，减少定价争议，提升债务化解交易的效率。
2.政策协同不足
财政和金融监管部门在地方政府债务化解过程中存在条块分割现象。财政部门主要关注债务规模控制和财政资金的使用效率，金融监管部门侧重于金融机构的风险防范和合规监管。这种政策协同不足导致在债务化解过程中，各方难以形成合力，影响了处置效率。相关政策的制定和执行缺乏有效协调，容易出现政策冲突和空白地带。为解决政策协同不足的问题，应建立跨部门的协调机制。由政府牵头，组织财政、金融监管、发改等多部门定期召开联席会议，共同商讨地方政府债务化解的重大事项和政策措施。在政策制定阶段，充分征求各部门意见，确保政策之间相互衔接、相互促进。例如，财政部门在制定债务置换计划时，与金融监管部门沟通协调，考虑对金融机构资产负债表的影响，避免因政策调整引发金融机构风险。在政策执行过程中，明确各部门职责分工，加强监督检查，确保各项政策落实到位，提高债务化解的整体效率。
3.AMC自身能力局限
部分AMC在参与地方政府债务化解时，存在专业人才不足、业务创新能力有限的问题。地方政府债务化解涉及复杂的金融、法律、财务等多方面知识，需要具备综合专业素养的人才团队。一些AMC的员工缺乏相关经验，在处理复杂债务问题时，难以制定出科学有效的解决方案。同时，随着市场环境变化和债务化解需求的多样化，AMC需要不断创新业务模式和产品，但部分AMC受传统思维和业务模式束缚，难以快速适应新要求。针对AMC自身能力局限，一方面，AMC应加强人才队伍建设。通过内部培训和外部引进相结合的方式，培养和吸引一批熟悉地方政府债务、金融市场、资产重组等领域的专业人才。定期组织员工参加专业培训课程和研讨会，学习最新的政策法规和业务知识，提升员工的业务水平和综合素质。另一方面，鼓励AMC加大业务创新力度。设立专门的创新研究部门，关注市场动态和行业发展趋势，结合地方政府债务化解的实际需求，探索创新业务模式和产品。例如，借鉴国际先进经验，开发适合中国国情的债务化解金融工具，如债务风险缓释凭证、不良资产投资基金等，提升AMC在地方政府债务化解中的服务能力。
六、政策建议与未来展望
（一）优化路径
1.构建地方政府债务AMC准入标准，完善资产交易平台
建立明确的AMC参与地方政府债务化解的准入标准，包括AMC的资本实力、专业能力、风险管控水平等方面的要求。规定参与的AMC需具备一定规模的注册资本，以保证其有足够的资金实力承接债务资产；在专业能力方面，要求AMC拥有一定数量的金融、法律、财务等专业人才，具备丰富的不良资产处置经验。同时，完善资产交易平台，提高非标资产等交易的透明度和规范性。通过建立统一的资产交易平台，实现资产信息的集中发布和交易撮合，为AMC提供更加公平、公正、公开的交易环境，降低交易成本，提高定价的合理性。平台应配备专业的评估和监管机构，确保资产交易的合规性和资产价值评估的准确性。
2.探索“财政贴息+AMC让利”组合工具，降低重组成本
财政部门可以对AMC参与地方政府债务重组的项目给予一定的贴息支持，降低债务方的利息支出。根据债务项目的风险程度、期限等因素，确定合理的贴息比例和期限。例如，对于风险较高但具有重要战略意义的项目，适当提高贴息比例和延长贴息期限。AMC在合理范围内适当让利，通过降低债权收购价格或债务重组费用等方式，减轻债务方的负担。这种组合工具能够充分发挥财政和市场的协同作用，降低债务重组成本，提高债务化解的可行性和效果。同时，建立成本分担和收益共享机制，明确财政、AMC和债务方在债务重组过程中的权利和义务，确保各方利益得到平衡。
（二）长远意义
AMC参与地方政府债务化解，不仅有助于解决当前地方政府面临的债务风险问题，还能够推动金融与财政体系改革的联动。通过创新债务化解模式和手段，为全球主权债务治理提供具有中国特色的解决方案。在国际上，许多国家都面临着不同程度的主权债务问题，中国的实践经验可以为其他国家提供借鉴和参考，提升中国在国际金融领域的影响力和话语权。从长远来看，随着AMC在地方政府债务化解中作用的不断深化，将促进地方政府投融资体制的根本性变革。推动地方政府从传统的依赖债务融资的发展模式，向更加注重财政可持续性、强化项目收益和风险管理的模式转变。这将有助于优化地方政府的财政收支结构，提高财政资金的使用效率，促进地方经济的高质量发展。同时，AMC在债务化解过程中积累的经验和技术，也将推动金融市场的创新和发展，完善金融市场体系，提高金融市场对实体经济的支持能力，为中国经济的长期稳定发展奠定坚实基础。
参考文献
[1]界面新闻。财政部：截至2024年12月末，全国地方政府债务余额475371亿元[M]. 2025年01月24日.
[2]东方财富网。AMC（化债概念）是指资产管理公司（AMC）参与化解债务风险的业务模式和相关概念 EB/OL]. 2024年10月22日.
[3]第一财经。地方政府债务风险几何？财政部给出最新回应[EB/OL]，2023年6月5日.
[4]搜狐。山禾云招：地方政府债务风险分析及其应对策略[EB/OL]，2023年5月1日.
[5]国务院办公厅。关于进一步盘活存量资产扩大有效投资的意见[M]. 2022年5月25日.
[6]华夏时报。郑州国企联手地方AMC拟设立地产纾困基金 河南多地加紧处置问题楼盘“勠力保交楼”[EB/OL]，2023年7月20日.
[7]中国经营报。AMC淘金上市公司破产重整[EB/OL]，2023年11月8日.
[8]AMC不良资产圈。AMC助力地方政府化债[EB/OL]，2024年6月26日.
[9]中国经营报。地方AMC发力融资平台债务化解[EB/OL]，2022年4月23日.
[10]经纬视界观。TOT在盘活存量资产中的应用与探索[EB/OL]，2024年12月7日.
[11]新浪财经。地产K线 优质资本+央企AMC+地方国企，金科重整投资人强强联合[EB/OL]，2025年1月21日.
来源：京畿金融资产与律法
