摘要：当前市场处于“低库存、低价格、低需求、高供应弹性”的弱平衡状态，后续走势取决于减产力度与政策落地速度的博弈。假设今年减产5000万吨，则全年粗钢产量9.55亿吨，6-12月份累计减产4400万吨，单月减产700万吨以上，行业由亏损转盈利，吨毛利有望修复到400

当前市场处于“低库存、低价格、低需求、高供应弹性”的弱平衡状态，后续走势取决于减产力度与政策落地速度的博弈。假设今年减产5000万吨，则全年粗钢产量9.55亿吨，6-12月份累计减产4400万吨，单月减产700万吨以上，行业由亏损转盈利，吨毛利有望修复到400元左右。假设实际减产2000万吨，则全年粗钢产量9.85亿吨，行业预计小幅改善，利润略有扩张，吨毛利有望维持在100-200元左右。假设产量与去年持平，则下半年产量反弹，在下半年出口预期下滑的情况下，将会出现供过于求的情况，行业利润快速恶化，持续内卷。

价格：年初以来钢材价格中枢不断下移，内卷严重，行业期待限产执行。

2025年上半年钢材价格经历显著下跌，核心矛盾集中于供需错配、成本支撑弱化及政策效应滞后等因素。一季度受春节淡季、低温天气及房地产需求萎缩影响，建筑用钢量大幅下滑，叠加铁矿石、焦炭等原材料价格下跌导致的成本坍塌，钢价持续探底。4月后政策预期升温（如基建刺激、专项债加速投放），建筑刚擦阶段性反弹，但反弹力度受制于高供应压力和出口受阻。美国将钢铁关税上调至50%，东南亚反倾销调查加剧出口压力，而钢厂盈利修复后加速复产，供需矛盾未解。6月钢价进入震荡阶段，呈现“弱现实、强预期”格局：现实需求受制于地产疲软和雨季施工受限，而政策预期支撑底部价格。当前市场处于“低库存、低价格、低需求、高供应弹性”的弱平衡状态，后续走势取决于减产力度与政策落地速度的博弈。若减产政策执行不严，螺纹钢及热卷或探底至3000元/吨以下，行业持续内卷；若粗钢压减政策严格落地、基建资金加速传导，叠加焦煤价格反弹的成本支撑，下半年行业利润有望回升，有利于增强地方税收，维护就业。

供给：继续实施粗钢产量调控，推行“碳排放双控”。

2024年5月23日，国务院印发了《2024-2025年节能降碳行动方案》，《方案》指出，严格落实钢铁产能置换，严禁以机械加工、铸造、铁合金等名义新增钢铁产能，严防“地条钢”产能死灰复燃。从中央和地方出台的相关政策总结来看，当前钢铁产业聚焦的发展方向主要有以下三点：（1）继续实施粗钢产量调控，严禁以机械加工、铸造、铁合金等名义新增钢铁产能。（2）大力发展高性能特种钢等高端钢铁产品，大力推进废钢循环利用，支持发展电炉短流程炼钢。（3）加快钢铁行业节能降碳改造，加强氢冶金等低碳冶炼技术示范应用。中国正通过超低排放改造（2025年覆盖80%产能）与全国碳市场机制加速转型，2024年将钢铁纳入全国碳市场，2025年底完成首次履约，推行“碳排放双控”（总量+强度），限制高炉新增产能。

需求：制造业用钢占比持续提升，已接近50%。

近年来，随着我国经济结构调整，制造业用钢占比持续提升，已接近50%。今年以来，传统制造业运行平稳，而高端制造业、战略新兴产业则蓬勃发展，其中新能源汽车、风电、光伏、核电、造船等制造业尤为突出，产需保持较快增长，制造业稳中向好的态势为钢需提供了坚实的支撑。我们预估2025年制造业用钢量为4.4亿吨，维持增长。2025年实施“适度宽松货币政策+积极财政政策”组合拳：货币政策转向降准降息、优化结构性工具，推动企业融资成本下降；财政政策赤字率升至4%左右，发行超长期特别国债1.5-2万亿元及专项债超6万亿元，重点支持基建、“两新”及民生保障（养老金上调、以旧换新补贴）。政策协同下，一季度GDP增长5.4%，但面临内需不足、地产调整及外部风险挑战。未来通过财税改革、金融市场化转型及新质生产力培育，夯实中长期高质量发展基础，力争实现5%增速目标并为“十五五”蓄力。

利润：若限产严格实施，利润有望修复。

假设今年减产5000万吨，则全年粗钢产量9.55亿吨，前5个月合计减产600万吨，则6-12月份累计减产4400万吨，行业盈利面将有所修复，吨毛利有望修复到400元左右。假设减产2000万吨，则全年粗钢产量9.85亿吨，行业毛利润有望略有修复，吨毛利维持在100-200元左右。假设产量与去年持平，则下半年产量反弹，在下半年出口预期下滑的情况下，将会出现供过于求的情况，行业利润持续下滑，内卷加剧。

普钢投资建议：由于普钢产品多用于建筑行业，而当前地产复苏时间尚不明朗，在资产配置时可以优先考虑高股息、高分红以及各个下游领域中的龙头企业。

特钢新材料投资建议：特钢属政策大力支持行业，我国中高端特钢新材料内有“进口替代”，外有“全球份额提升”，目前我国中高端特钢比例约4%左右，与日本、欧美等发达国家相差仍较大，我国中高端制造业快速发展，中高端特钢需求有望迎来较快增长，中高端特钢企业估值有望提高，从发达国家的特钢公司估值来看，多处于15-25倍的水平，日本、欧美等特钢快速发展阶段已经过去，而我国中高端特钢还处于成长期，应用的新能源、造船、航空航天行业处在蓬勃发展期，应当享有一定的估值溢价。

风险提示：

钢铁是重资产行业，又面临产能过剩等结构性问题。当前受地产需求拖累，钢材市场呈现“供给减量、需求偏弱、库存上升、价格下跌、收入减少、利润下滑”的运行态势，企业生产经营面临较大挑战。伴随着局部战争的不断爆发、国际形势的不确定性、汇率波动、贸易保护与反倾销愈演愈烈，中国钢铁企业出口市场的门槛将显著抬升。新《环保法》、新污染物排放标准等相关法律深入推进，社会民众环保意识增强，对企业环保监管力度和标准提高，监管和执法愈发严格。

股票市场行业配置变迁与展望——2018-2025年行业轮动深度复盘

核心观点：18年以后我国经济结构以及中美关系都出现了较大的结构型变化，使得传统框架下的行业配置出现了一定失效的情况，据此，我们将2018年后的市场行业轮动作为新的研究阶段，根据年度、季度市场走势复盘得出了一些新的投资经验和框架。并且考虑到现在国内低利率的环境，我们认为结合宏观、行业景气度以及资金配置情况，月度的跟踪和配置会相对更加有效和稳定。周度通常受行业热点信息影响而轮动，对于交易要求较高，投资者可根据自身交易能力和风险偏好做相应的短线操作。

年度复盘总结：全年角度看，宏观经济以及政策力度决定了市场大方向。年度主线通常仍是全年景气度最高的行业，如21年的新能源，23年的AI光模块等，24年9月由于政策大幅转向带动市场走势大幅扭转。

季度复盘总结和经验：1）从近两年的情况来看（地产结构性大幅下滑后）受经济数据和政策的节奏影响，不考虑海外突变因素，季度层面呈现出：Q1交易政策预期（两会预期）；Q2交易政策明朗后的方向（可能是产业政策）和产业出现重大变化的方向；Q3进入中报期，市场会倾向于交易季报情况；Q4政策、业绩真空期，但很多行业年度增速也比较清晰了（即全年定价较为充分），线索相对模糊，若无重大的宏观风险，市场会交易想象力空间较大的行业。若宏观有较大不确定性，则红利依然为相对优选。2）月度层面，在没有重大风险的情况下当月较大的政策或者行业重大事件会成为当月主线，如今年2月的deepseek。3）周度维度内通常会根据一些热点事件出现波动，如近期的脑机接口等，短线交易性质更强。

对后续市场展望：行业策略：红利防御与高成长进攻并行。站在目前低利率环境下，高股息权益资产配置价值凸显，中证红利指数股息率超 4%，高于 10 年期国债收益率。行业方面，若中美贸易战无更大冲突，AI、创新药、新消费等成长赛道有望保持周期向上，同时加配银行、黄金等防御性板块。结合宏观、政策和产业周期，权益市场有望震荡向上，成长性行业具配置价值，防御性行业可应对不确定性。

风险提示：数据统计存在误差、海内外经济出现大幅下行风险、市场流动性风险。

静待7月债市迎来突破

债市消息面平淡，统计局公布的经济数据喜忧参半，资金面进入税期延续宽松，银行卖出OCI债券与大行融出等传闻扰动市场情绪。在此背景下，10Y国债利率窄幅震荡为主，但短端利率以及信用债、超长期品种均有所下行，市场情绪较高并做多各类利差压缩逻辑。

展望后市，虽然目前经济尚有韧性，但市场普遍倾向于认为三季度或有压力，6月以来债市情绪明显好转，对应交易盘久期大幅上行。我们预计在债市短期消化本月中上旬涨幅与部分止盈情绪后，行情有望在7月继续开启，10年国债收益率有望抢跑并逐步向前低靠拢。消息面关注中美谈判进展、年中重要会议，央行态度变化可能最终带动实现突破。

短端方面，本周资金进入税期延续平稳，隔夜利率稳定在1.4%以下，大行融出规模创新高，货基久期本周同样继续上行，反应货币市场情绪同样较高。我们也预计在短债在短期消化前期涨幅与部分止盈情绪后，行情有望延续。本周关注跨季，不过根据去年以来月内规律，跨季资金风险或不大。

信用方面，震荡市阶段仍推荐票息策略，但目前短久期信用利差已压缩到低位，后续市场做多方向可能转向信用拉久期，可关注3年以上高等级信用债。长久期信用利差压缩依靠针对长债的做多情绪，后续将迎来突破，操作节点上仍关注7月。

风险提示：超预期违约事件；政策不确定性；理财净值化对市场扰动加大。

南向资金持续买入港股

今年以来南向资金持续净买入，近一月流入趋势有所放缓。截至6月20日，年内南向资金累计净买入逾6910亿港元，超过2024年全年南向资金净买入8079亿港元的85%；近一周南向资金流入金融业、医疗保健业，流出资讯科技业。市场动态方面，科创板ETF纳入投顾范畴，促进更多中长期资金向新质生产力聚集。

本周金融地产板块基金平均业绩领先，TMT板块绩优基金领跑。偏股基金仓位总体上升，风格上较多加仓大盘成长，行业上在非银金融、医药生物加仓较多。本周基金发行热度处于近2年较高水平，东方红盈丰稳健配置6个月持有(FOF)募集超过60亿份。

风险提示：本报告仅作为投资参考，基金过往业绩并不预示其未来表现，亦不构成投资收益的保证或投资建议。部分材料整理自公开新闻报导，信息可能存在不准确的问题。文中数据统计来自于第三方数据库，不同数据库的更新时效不同，数据的完备性与提取时间具有一定关联，数据可能存在不准确的问题。基金仓位测算结果主要基于模型计算，因此对市场及相关交易做了一些合理假设，但这样可能会导致基于模型所得出的结论并不能完全准确地刻画实际情况，可能会与真实的情况出现偏差。而且数据源通常存在极少量的缺失值，会弱微增加模型的统计偏误，历史数据的区间选择也会对结果产生一定的影响。

设立科创成长层，重启未盈利企业第五套上市标准

2025陆家嘴论坛上，证监会主席吴清提出在科创板设置科创成长层，并重启未盈利企业适用科创板第五套标准上市，并提出科创板6项改革措施，包括扩大第五套标准适用范围，支持人工智能、商业航天、低空经济等更多前沿科技领域企业适用等。同时表示将在创业板正式启用第三套标准，支持优质未盈利创新企业上市。

2025年6月第三周有2家新股上市，前三周已有7家新股上市，7家新股首日平均涨幅199.82%，较5月份有所提升。上周（6月16日-6月20日）沪深北交所各板块中，共有共有巴兰仕（北交所）、友升股份（主板）、能之光（北交所）、吴创瑞通（创业板）四家新股过会；广东建科（创业板）一家新股成功注册。截至6月22日，沪深北交所共有信通电子（主板）、广信科技（北交所）等两家新股处于已询价/定价待上市阶段；屹唐股份（科创板）一家新股处于待询价状态。

风险提示：IPO进度不及预期的风险、市场波动风险、市场流动性风险、宏观风险。

国内电车跟踪：5月销量同比高增， 预计25年全年销量1650万辆

5月中汽协口径国内新能源车销量130.7万辆，同/环比+36.9%/+6.6%；乘联会口径新能源乘用车批售121.6万辆，同/环比+35.5%/+7.4%，渗透率52.6%，环比+0.9%。级别方面，5月A00+A0级和A级新能源乘用车零售销量占比环比下降；B级及以上占比环比+2.9pct至47.5%，主要由Model Y环比+16.4%带动。预计6月国内电车批售138万辆（含商用），同比+31.6%，2025全年销量预期1650万辆。推荐业绩确定性较强估值处于低位的电池、结构件以及各材料龙头公司，可以左侧布局碳酸锂。

风险提示：下游新能源汽车产销不及预期；原材料价格上涨超预期；锂电产业链重点项目推进不及预期。

Marvell上调ASIC市场预期；Meta发布新一代AI眼镜

半导体：Marvell系统披露AI定制芯片战略，并预计数据中心定制芯片市场的市场规模到2028年将达到940亿美元，复合年增长率高达35%。

Marvell本周举办Custom AI研讨会，系统展示了其在AI基础设施定制芯片领域的进展与未来布局。Marvell指出，2024年云计算四巨头的资本支出增长至超过2000亿美元，预计2025年将超过3000亿美元，其中一大部分资金将投向定制芯片。与此同时，Marvell还观察到xAI、苹果等新兴玩家正在投资自己的数据基础设施，定制化趋势已突破传统巨头体系，向更广泛的客户群扩散。

在高需求驱动下，Marvell董事长预测数据中心定制芯片市场的市场规模到2028年将达到940亿美元，复合年增长率35%，相较于去年预测750亿美元已显著扩容。940亿美元市场中，定制加速计算市场体量最大达554亿美元，增速最快；互连（Interconnect）为第二大市场，规模190亿美元；交换和存储则保持持续稳定增长。定制加速计算包含XPU和XPU附件（包括网络接口控制器、电源管理IC、HBM控制器等）两个关键组成，其中XPU市场规模约400亿美元，复合增长率47%，XPU附件市场规模150亿美元，复合增长率高达90%。Marvell目前在美国前四大超大规模云服务商处获得了18个定制芯片订单，其中5个为XPU核心芯片、13个为XPU附件。同时，在新兴AI云客户中也已拿下6个订单。

展望未来，随着AI工作负载日益多元化，算力架构与内存层次需求不断演进，ASIC定制芯片的市场需求将迎来快速增长，Marvell、博通等公司也将持续受益，未来增长潜力巨大。

消费电子：Oakley携手Meta发布全新AI眼镜Oakley Meta HSTN Performance，续航、视频分辨率升级助力运动场景拓展。

Meta与美国知名运动品牌欧克利（Oakley）联合推出全新AI眼镜Oakley Meta HSTN Performance，定位为“高性能AI眼镜（Performance AI Glass）”，聚焦运动场景应用。该产品将于7月11日开启预售，起售价为399美元，另有一款售价499美元的金色限量款。Oakley Meta AI眼镜的核心功能与Ray-Ban Meta AI眼镜保持一致，支持拍照、听音乐、接打电话以及调用Meta AI助手。相较上一代产品，新款的最大升级体现在续航性能：眼镜本体续航提升至8小时，配合充电盒可实现最长48小时使用时间，是前代产品的两倍。此外，眼镜配备了全新的1200万像素摄像头，尽管像素不变，但视频录制能力从1080P提升至3K，带来更清晰的拍摄体验。考虑到运动场景的需求，Oakley Meta AI眼镜具备IPX4级防水能力，能够有效应对日常陆上运动中的溅水和汗水等情况。尽管此次更新在硬件参数上变化有限，但在关键体验项——续航方面的明显优化，加之更明确的场景化定位与品牌合作的加持，有望进一步提升AI眼镜在大众市场的接受度与关注度。随着小米等品牌陆续跟进新品发布，AI眼镜市场有望迎来新一轮热度与竞争升级。

风险提示：未来中美贸易摩擦可能进一步加剧，存在美国政府将继续加征关税、设置进口限制条件或其他贸易壁垒风险；宏观环境的不利因素将可能使得全球经济增速放缓，居民收入、购买力及消费意愿将受到影响，存在下游需求不及预期风险；大宗商品价格仍未企稳，不排除继续上涨的可能，存在原材料成本提高的风险；全球政治局势复杂，主要经济体争端激化，国际贸易环境不确定性增大，可能使得全球经济增速放缓，从而影响市场需求结构，存在国际政治经济形势风险。

白酒悲观情绪边际缓和，啤酒旺季来临

【白酒】：餐饮预期有望回暖，白酒板块价值凸显

二季度以来投资者担忧政策对白酒的冲击，叠加618电商促销活动价格较低，白酒指数回撤明显。本周人民网+、新华网先后发表文章，强调“整治违规吃喝，不是一阵风不能一刀切”，纠偏信号明确，非常值得重视，低位白酒餐饮链有望回暖。酒企积极求变，当前烟酒终端处于库存低位，需求修复将能快速传导至酒企，龙头白酒仍有较好的成长空间。

【啤酒】：崃州新品发布，关注威士忌营销推广及动销

6月19日，崃州蒸馏厂正式发布了全新5款崃州单麦系列产品，分别为崃州甄选单一麦芽、崃州STR红葡萄酒桶单一麦芽、崃州菲诺雪莉桶单一麦芽、崃州波本桶单一麦芽（泥煤）、崃州阿蒙蒂亚雪莉桶单一麦芽。据国家统计局，2025年1-5月，中国规模以上企业累计啤酒产量1500.8万千升，同比下降0.3%。其中，2025年5月，中国规模以上企业啤酒产量358.4万千升，同比增长1.3%。24年10月起，上海、杭州等地陆续推出餐饮消费券，3月北京亦发放餐饮消费券，啤酒消费有望重启量价复苏，6-8元价格带结构升级仍在途中，25年近几个月销量持续回暖。

【乳制品】：奶源仍过剩上游延续去化，关注下游需求变化

短期来看，生鲜乳价格仍面临下降压力，进入夏季需求淡季以及产奶热应激减产，且淘牛价格有所回升，龙头牧业亦带头优化牛群存栏及结构，下游加大乳品深加工，三季度奶源供需有望达到平衡。展望25年，原奶价格企稳后，有望带来乳企盈利端的修复。从需求端来看，乳制品的需求仍表现出低温好于常温的趋势，部分乳业有可能持续推进结构优化，各地生育补贴政策落地也有一定预期。渠道层面，乳企加大会员商超、即时零售等新零售渠道布局。从盈利端，头部企业今年费率目标也希望稳中有降，预计盈利能力有望同比提升。

【调味品&速冻】：冻品商超新品表现较好，市场关注后续政策动向

根据社零数据，5月餐饮收入同比增长5.9%，延续复苏态势。自去年开始，各企业对于B端大客户的重视度提升，尤其山姆、盒马、百胜、塔斯汀等大客户开发，逐渐增加定制产品开发。近期，立高、天味、千味等企业在新零售渠道上新且销售表现较强，有望推动企业业绩增长。短期市场对于政策较为关注，“提振消费”也明确在今年的《政府工作报告》中被强调，通过扩内需与惠民生的结合，推动消费稳健增长。从市场来看，消费当前处于磨底阶段，消费当前需求表现相对平稳，3月以来餐饮收入增速开始有所好转。

【软饮料&休闲食品】：饮料新品旺盛发展，关注旺季动销数据

今年饮料行业继续保持高景气度，行业增长主要由热门品类发展驱动，如养生水、功能饮料、无糖茶等。养生水主要在便利店等渠道推广，随着夏季气温升高和铺货逐步完善，动销数据即将客观反馈此品类的销售情况。

风险提示：需求复苏不及预期；食品安全风险；成本波动风险。

来源：点滴财学