摘要：美国7月ISM服务业PMI：7月ISM服务业PMI录得50.1，低于预期51.5和前值50.8。其中，就业指数下降至46.4，显示美国就业市场降温。我们曾在《海外市场聚光灯—非农前值大幅下修对市场意味着什么？》（2025-08-04）中提到“7月美国非农报告前

文｜李翀 崔嵘 韦昕澄 贾天楚

▍上周海外重要经济数据与事件回顾：

周一（8月4日）：无重要数据与事件

周二（8月5日）：

美联储：旧金山联储主席戴利（2027年票委）表示接近降息，年内降息次数可能大于两次，其表态较此前鸽派。

美国7月ISM服务业PMI：7月ISM服务业PMI录得50.1，低于预期51.5和前值50.8。其中，就业指数下降至46.4，显示美国就业市场降温。我们曾在《海外市场聚光灯—非农前值大幅下修对市场意味着什么？》（2025-08-04）中提到“7月美国非农报告前值大幅下修，预计后续市场将关注各类美国就业数据，8月5日将公布的7月ISM服务业PMI就业指数尤为重要。”

美国药品关税：据路透报道，美国总统特朗普宣布将对进口药品征收“分阶段”关税，起始税率为“较低水平”，之后可能在18个月内上升至150%，最终可能达到250%。特朗普希望通过高税率促使药品制造转移至美国，要求美国药价与其他发达国家水平挂钩。受到美国可能实行高药品关税的预期影响，欧洲药企股价明显承压。

周三（8月6日）：

美联储：理事库克表示5月和6月新增非农就业人数的下修是经济转折点的典型特征（“typical of turning points）”，库克此前发言较少，此次发言较为鸽派。明尼阿波利斯联储主席卡什卡利（2026年票委）表示在短期内调整利率政策是合适之举（“in the near term， it may become appropriate to start adjusting the federal-funds rate.”）。

美国政坛：据路透报道，特朗普表示副总统万斯“最有可能”成为他的“接班人”，担任2028年共和党总统候选人。这是特朗普迄今为止对万斯作为未来总统候选人最明确的一次表态。

德国基金：据彭博新闻报道，德国计划设立一只名为“德国基金”（Deutschlandfonds）、总规模约1000亿欧元投资基金，专注于国防、能源基础设施以及关键原材料等战略性资产领域。初始将由德国政府投入至少100亿欧元作为种子资金，目标吸引10 倍私人资本，包括风险投资、家办、私募股权等，以形成公私混合的杠杆投资模式。目前基金仍处于规划阶段，据彭博新闻报道，预计将在9月或10月正式启动。“德国基金”是3月德国“Whatever it takes”之后的旗舰项目，且涉及行业范围更广，是默茨政府重振经济增长、增强战略自主的关键步骤，也反映出德国应对外部风险（美欧关税和俄乌战争）和国内经济疲软的决心。

周四（8月7日）：

美联储：亚特兰大联储主席博斯蒂克（2027年票委）认为年内有一次降息，其表态自6月FOMC点阵图发布以来没有发生变化。旧金山联储主席戴利（2027年票委）戴利发言与其在周二发言并无明显区别。

英国央行：英国央行货币政策委员会（MPC）在第二轮投票中以5:4的微弱多数票决定降息25bps，从4.25%降至4.00%。第一轮投票中为4（降息25bps）：4（维持利率不变）：1（降息50bps）。MPC的票型显示了英国经济的两难。一方面，英国通胀居高不下，6月英国CPI同比升至3.6%，核心CPI同比升至3.7%，MPC预计通胀将在9月达到峰值4%，此后回落。另一方面，英国经济增长动力不足，2025年Q1英国实际GDP环比增长0.74%，市场预期25Q2环比增长仅为0.1%（Bloomberg预测中值）。在通胀压力更大而经济并未出现负增长的情况下，我们预计8月议息会议是英国央行年内最后一次降息。

美债拍卖：美国财政部发行1000亿美元4W国债，拍卖需求稳定。TBAC7月发布的《Considerations for T-bill Issuance》中提到货币基金、家庭等投资者对T-Bill的需求强劲（In the recent past， T-bill markets appear to be functioning well. Increases in T-bill issuance have been met with robust demand from investors including money funds， households， and businesses. This demand is likely due to a combination of structural factors such as evolving money market fund regulations， and cyclical factors such as elevated levels of current interest rates）。本周进行的420亿美元10Y美债拍卖，最终成交收益率为4.255%，各项指标均显示此次拍卖需求疲软，是2024年8月以来的最差拍卖结果：认购倍数为2.35（2024年8月为2.32）、尾差为1.12bps（2024年8月为3.1bps）、一级交易商吸纳比例为16.2%（2024年8月为17.9%）。本周的美债拍卖再次表明贝森特虽有“向长债过渡的战略”，但受制于通胀和利率水平只能被迫采取“以短债为主的战术”。

芯片关税：据路透报道，特朗普表示美国将对芯片和半导体征收约100%的关税，但若在美国制造，则豁免。芯片关税既是贸易工具，也是特朗普推动产业链重构的战略杠杆，迫使全球芯片制造商更多地考虑美国本土投资。

美国就业市场：7月26日当周续请失业救济人数升至2023年11月以来新高，和上周五的7月非农报告中前值大幅下修和本周二7月ISM服务业PMI下降共同说明美国就业市场走弱。我们认为美国就业市场并不如数据表面所展示的健康（请见我们之前的外发报告《海外市场聚光灯—非农前值大幅下修对市场意味着什么？》2025-08-04）。

401(k)：特朗普签署行政令，允许将私募股权、房地产、加密货币等另类资产纳入401(k)退休计划投资范围，解锁9万亿美元养老金市场的新增配置渠道，为私募与加密等高收益潜力资产引入长期资金，符合特朗普政府放松监管、扩大投资自由的政策取向。此举利好另类投资机构，但也将美国退休资金暴露在流动性差、估值不透明和高费用侵蚀等风险之下。

周五-周六（8月8日-9日）：

美联储：特朗普安排白宫经济顾问委员会主席米兰（Stephen Miran）进入美联储理事会，填补库格勒辞职后留下的空缺。我们认为这是一次有针对性的、短期内获取政策影响力的安排，既符合特朗普强调降息的需求，也显示其对美联储独立性干预的意图。圣路易斯联储主席穆萨莱姆（2025年票委）讲话偏鹰，认为美国就业市场稳健，对通胀是一次性的观点保持谨慎。

▍8月5日，据路透报道，特朗普表示下任美联储主席有4位候选人；8月9日，据华尔街日报报道，候选人名单扩大至10人，但我们认为核心角逐仍在沃勒、哈塞特和沃什之间。8月7日，据彭博新闻报道，美联储理事沃勒是目前特朗普团队最心仪的人选。我们提示“市场传声筒”贝森特在此次遴选中的重要作用，贝森特在面试沃勒后对其印象深刻。相较沃什、哈塞特和米兰，沃勒当选或是对美联储独立性损伤最小的结果，也是市场最能接受的结果。我们认为若最终特朗普选择沃勒担任下一届美联储主席，美联储的决策范式会发生重大转变，将从数据信息驱动模式再次回到模型预测驱动模式。近期美国就业市场走弱，再次提醒特朗普团队沃勒此前对就业市场发出的警告以及其2022年关于美国经济的正确预测。8月8日，特朗普安排白宫经济顾问委员会主席米兰填补库格勒辞职后美联储理事的空缺。我们认为这是一次有针对性的、短期内获取政策影响力的安排，既符合特朗普强调降息的需求，也显示其对美联储独立性干预的意图。对市场来说，短期来看，米兰的加入相当于FOMC中再添一张明牌，但在鲍威尔任期内一位“MAGA”理事不会掀起太多波澜；长期来看，米兰的短暂任期象征着美国货币政策政治化以及美联储“MAGA”化，美联储独立性和美元信用受到打击。

8月5日，据路透报道，特朗普表示下任美联储主席有4位候选人，其中包括沃什和哈塞特（“We're also looking at the Fed chair， and that's down to four people right now... Two Kevins and two other people”），鉴于贝森特表示愿意继续担任美国财长以及鲍曼今年4月刚任职美联储金融监管副主席，我们认为剩下的两位人选便是沃勒和米兰。8月7日，据彭博新闻报道，美联储理事沃勒是目前特朗普团队最心仪的下任美联储主席人选。8月8日，特朗普安排白宫经济顾问委员会主席米兰（Stephen Miran）填补库格勒辞职后美联储理事的空缺。8月 9日，WSJ报道，特朗普团队将美联储主席候选人名单从4人扩大至10人，该报道提及沃什、哈塞特、沃勒和前圣路易斯联储主席詹姆斯·布拉德和前总统小布什任期内担任经济顾问的马克·萨默林。

8月7日，据彭博新闻报道，美联储理事沃勒是目前特朗普团队最心仪的下任美联储主席人选。我们提示“市场传声筒”贝森特在此次遴选中的重要作用，贝森特在面试沃勒后对其印象深刻。8月8日，Polymarket显示沃勒担任下任美联储主席概率为45%，哈塞特当选概率为26%，沃什当选概率为19%。特朗普团队认为沃勒根据预测决策，且对美联储有深入了解。同日，米兰在接受彭博社采访时表示“我认为沃勒理事过去两年在美联储任职期间，凭借对通胀的预测以及对美联储需要采取何种政策来应对通胀的预测，令人印象非常深刻。（I think that Governor Waller has really built up a really impressive track record in the last two years at the Fed with his predictions about inflation， and with his predictions about where Fed policy needed to move to respond to that inflation）”。WSJ新闻报道后，Polymarket显示沃勒当选概率为30%，哈塞特当选概率为18%，沃什当选概率为17%，布拉德当选概率为7%，萨默林当选概率为6%。特朗普在下任美联储主席人选问题上“先缩小名单再扩大名”制造悬念或是“故技重施”，他在挑选美国财长时也是如此。我们提示“市场传声筒”贝森特在此次遴选中的重要作用，贝森特此前曾劝说特朗普不要解职鲍威尔，对美联储独立性起到保护作用，贝森特在面试沃勒后对其印象深刻。我们认为虽然特朗普可能扩大了人选名单，但核心角逐仍在沃勒、哈塞特和沃什之间，且沃勒领先优势较大。

相较沃什、哈塞特和米兰，我们认为沃勒当选或是对美联储独立性损伤最小的结果，也是市场最能接受的结果。尽管沃勒对希望担任美联储主席直言不讳（“If the president contacted me and said， I want you to serve， I would do it，”），但相较于剩下三位候选人，其对货币政策的看法更多依赖自己对于经济的预测，并没有固定的鹰鸽偏向。沃勒在2024年5月以前都较为鹰派、坚持控制通胀，美国就业市场转弱后，沃勒被视作是FOMC中的鸽派领袖，但他也并未在2024年9月的议息会议上反对降息50bps（鲍曼反对降息50bps，降息50bps被视作利好拜登竞选总统）。哈塞特和米兰均是典型的“MAGA”派成员，哈塞特是特朗普1.0时期的白宫经济顾问委员会主席、现任美国国家经济委员会主任，而米兰是现任白宫经济顾问委员会主席，二者都是特朗普忠实的追随者，哈塞特支持特朗普开除BLS统计局局长，米兰是“海湖庄园协议”（《重构全球贸易体系：用户指南》）的作者，若二者担任下任美联储主席将对美联储独立性和美元信用造成严重冲击。前美联储理事沃什的家庭与特朗普家族保持着长期的私人关系，对市场而言，沃什虽不属于“MAGA”派成员，但其作为美联储主席的独立性并不如沃勒；而且沃什在2006-2011年担任美联储理事期间美国失业率较高，沃什彼时对美联储QE的反对使得其市场信誉受到一定损伤。

我们认为若最终特朗普选择沃勒担任下一届美联储主席，美联储的决策范式会发生重大转变，将从数据信息驱动模式再次回到模型预测驱动模式。前美联储主席伯南克在其著作《21st Century Monetary Policy: The Federal Reserve from the Great Inflation to COVID-19》中曾写到“我对当时演讲（2018年8月鲍威尔在Jackson Hole会议上的演讲）的感觉是，鲍威尔正在发出信号，要从模型驱动的预测和政策分析中退后一步，转而采用一种更加不可知的方法，更多地依赖格林斯潘采用的方式，对经济数据和来自商业联络人以及真正“接地气”的人士的小道消息进行深入研究”。事实证明“边走边看（Wait-and-see）”和“数据依赖（Data-dependent）”确实是鲍威尔担任美联储主席期间美联储的决策模式，7月美联储议息会议记者会鲍威尔对关税通胀再转弯是近期的典型例证（请见我们之前的外发报告《美联储2025年7月议息会议点评—美联储对关税通胀态度再转弯》2025-07-31）。

沃勒基于模型预测的决策模式和前美联储主席伯南克和耶伦更为接近，他曾在2022 年成功预测美国通胀下行而失业率并不大幅上升。让沃勒名声大震的是其与Andrew Figura在2022年7月合著的《What does the Beveridge curve tell us about the likelihood of a soft landing?》，该研究认为“软着陆是未来美国劳动力市场可能出现的结果”（失业率上升幅度较小，而通胀向着美联储目标回落）。此文章遭美国前财政部长劳伦斯·萨默斯和前IMF首席经济学家奥利维尔·布兰查德的批评，他们在文章《The Fed is wrong: Lower inflation is unlikely without raising unemployment》中表示沃勒的研究斥着“误导性结论和事实错误”（misleading conclusions， errors， and factual mistakes）。后验来看，2022-2024年美国经济形势和沃勒的分析基本一致。

近期美国就业市场走弱，再次提醒特朗普团队沃勒此前对就业市场发出的警告以及其2022年关于美国经济的正确预测。今年7月17日，沃勒在纽约大学发言时表示美国就业市场岌岌可危（“Looking across the soft and hard data， I get a picture of a labor market on the edge.”）；8月1日，美国7月非农报告前值大幅下修，显示美国就业市场并不如数据表面所展示的健康（请见我们之前的外发报告《海外市场聚光灯—非农前值大幅下修对市场意味着什么？》2025-08-04）。同日，沃勒和鲍曼均发表声明阐释为何在7月议息会议上投票降息。我们认为沃勒7月17日关于就业市场的预测和8月1日非农前值的下修再次提醒特朗普团队其依据模型预测决策的方式以及其2022年关于美国经济的正确判断，这或是近期领先优势扩大的原因。

短期来看，米兰的加入相当于FOMC 中再添一张明牌，但在鲍威尔任期内一位“MAGA”理事不会掀起太多波澜；长期来看，米兰的短暂任期象征着美国货币政策政治化以及美联储“MAGA”化，美联储独立性和美元信用受到打击。8月8日，特朗普安排米兰进入美联储，米兰的临时理事任期持续至库格勒原定的任期结束日2026年1月31日。我们认为这是一次有针对性的、短期内获取政策影响力的安排，既符合特朗普降息的需求，也显示其对美联储独立性干预的意图。米兰曾在论文《Reform the Federal Reserve’s Governance to Deliver Better Monetary Outcomes》中表示建议缩短美联储理事任期、加强美国总统对美联储的控制、减少行政部门和美联储之间的“旋转门”现象。（We recommend shortening board member terms and clarifying that members serve at the will of the U.S. president， as well as imposing bans on the revolving door between the executive branch and the Fed.）然而，在特朗普任命其为美联储临时理事后，米兰本人正在穿越这道“旋转门”。

米兰加入美联储，增加鸽派降息声音，但他能否在9月议息会议上投票尚有疑问（尽管我们认为参考“大而美法案”立法速度，米兰参加9月议息会议概率较大），且在鲍威尔任期内一位“MAGA”理事不会掀起太多波澜。对市场来说，短期来看，米兰的加入相当于FOMC 中再添一张明牌；长期来看，米兰的短暂任期象征着美国货币政策政治化以及美联储“MAGA”化，美联储独立性和美元信用受到打击。

▍风险因素：

特朗普政策超预期；美联储FOMC成员出现超预期变动。

本文节选自中信证券研究部已于2025年8月10日发布的《海外市场纵贯线20250810—米兰被提名理事，沃勒领跑主席角逐，美联储人事任命再起风云》报告，具体分析内容（包括相关风险提示等）请详见报告。

本文源自券商研报精选

来源：金融界一点号