流量焦虑难解+马太效应围城：闪回科技三次递表港股，IPO难破发展困局

摘要：2025年8月18日，闪回科技第三次向港交所递交申请书，2025年上半年，闪回科技营收8.09亿元，同比增长40.21%；亏损2463万元，收窄38.62%。对赌协议延期后，闪回科技需要在25年12月31日前IPO，其上市期限日益紧迫。

2024年，消费端的二手手机市场规模达947亿元，市场需求巨大。不过，这一市场同时出现马太效应显著，作为市场第三的闪回科技市占率仅为1.3%。

2025年8月18日，闪回科技第三次向港交所递交申请书，2025年上半年，闪回科技营收8.09亿元，同比增长40.21%；亏损2463万元，收窄38.62%。对赌协议延期后，闪回科技需要在25年12月31日前IPO，其上市期限日益紧迫。

闪回科技在智能终端循环再利用领域具有独特优势，但商业模式与行业竞争格局存在双重矛盾，但当前现金及现金等价物仅剩余1.20亿元，现金高度承压。如今，市场已从“散兵游勇”演变为“正规军+巨头+资本”，闪回科技很难通过IPO解决根本问题。

行业竞争困局下的财务困局

2016年5月18日，深圳南山一间60平米的小办公室，刘剑逸、高自斌注册“深圳闪回科技有限公司”，启动资金300万元。彼时，中国二手手机市场交易额大约300～350亿元，蓄势待发。

彼时，2011年上线的“爱回收”和2015年成立的“转转”在市场上已经有了一定的知名度。爱回收2016年初刚完成B轮融资，但门店不足200家；转转背靠58同城，但尚未发力3C回收。

闪回科技成立仅仅3个月，就和全国大型苹果授权渠道签下第一份合作协议；2018年，顺为资本、金米投资近亿元A轮融资到账，公司估值瞬间从0.3亿跳到1.5亿元，“小米系”标签正式贴上；2019年，三星GalaxyS10发布会后台，闪回科技作为“官方以旧换新服务商”第一次出现在全球Top3手机厂商的PPT里。

此后，闪回科技发展迅猛，2020年门店突破2万家，2025年门店突破7.5万家。2024年，闪回科技开始布局港交所，不过一年半过去，闪回科技依然未能成功IPO。

闪回科技上市不顺自有客观原因。作为雷军投资的企业，闪回科技成为小米的合作商难度并不高，但手机回收服务行业马太效应显著。2024年，闪回科技市场份额仅为1.3%，虽然高居行业第三，但前两大手机回收服务商的市场份额合共为15.3%。

另一方面，闪回科技主要销售成本来自二手设备采购，主要依赖小米、三星等品牌的线下零售店和运营商网点获取货源，需支付高额推广服务费和佣金，导致毛利率长期低于行业平均水平。报告期内，闪回科技的毛利率仅为8.2%、6.06%、6.76%、4.79%、6.27%。作为对比，2025年二季度，爱回收自营回收业务的毛利率13.2%。

低市占率和毛利率的综合作用下，闪回科技的营收和利润表现并不优秀。报告期内，闪回科技营收分别为7.5亿元、9.19亿元、11.58亿元、12.97亿元及8.1亿元；净亏损分别为4870.8万元、9908.4万元、9826.8万元、6644.3万元及2463.3万元。

2021年到2024年，闪回科技4位董事会成员总薪资分别为203.2万元、309.6万元、346.8万元和360.3万元，整体保持增长趋势；其中，刘剑逸薪资分别为60.0万元、82.0万元、100.3万元和92.5万元。

自2016年成立以来，闪回科技在A轮、A-1轮、C轮、D轮融资中均签署了附带赎回权的特殊条款。比如，D轮协议签署时，要求闪回科技在24年底完成上市，虽然未能成功上市延期到25年12月31日，若再未能成功上市，投资者有权利要求以原始投资额加8%单利或公允价值较高者赎回股份，若触发对赌协议，资金缺口将直接导致破产。这也是为何闪回科技频繁递交招股书的原因之一。

也有金融行业资深人士表示，闪回科技对赌压力可能迫使公司牺牲长期盈利能力，从而陷入以价换量的恶性循环。

报告期内，闪回科技的销售成本分别为6.88亿元、8.63亿元、10.80亿元、12.35亿元、7.59亿元，销售费率分别为91.73%、93.91%、93.26%、95.22%和93.10%，常年保持在93%以上。其中，约85.3%、86.1%、88.4%、88.7%、91.3%为公司采购二手消费电子产品，可见为了提高营收，闪回科技几乎“不计成本”。

如今的闪回科技的财务正面临着巨大的压力。截至2025年6月30日，闪回科技的流动资产2.31亿元，较期初增长1.32%；流动负债9.53亿元，较期初增长2.58%；流动资产净额-7.22亿元，较期初减少3.00%。

截至2025年6月30日，闪回科技期末现金及等价物1.20亿元，较去年同期减少14.29%；经营活动现金流虽在2025年上半年转正至4371.8万元，但主要依赖应收账款周转，可持续性存疑。

流量焦虑的深层矛盾

爱回收依托万物新生集团布局全产业链，转转凭借C2C模式降低成本，而小米、华为等品牌自建回收渠道分流优质机源。闪回科技虽为小米系企业，但小米生态的流量红利逐渐减弱，闪回科技的流量焦虑正在凸显。

2025年上半年，闪回科技通过以旧换新采购的产品5.85亿元、通过企业回购的采购额1.11亿元。闪回科技的核心流量来源于与小米、华为等品牌的“以旧换新”合作，通过垫付折价资金获取旧机资源。截至2025年，其合作门店超过7.5万家，覆盖全国31个省市，但这种模式存在显著风险。

在渠道控制权上，上游品牌商占据主导地位，闪回科技需提前支付促销折扣和保证金，导致现金流紧张。其销售成本占营收比例常年超过93%，主要成本为采购成本。若合作方调整分成比例或减少合作门店，流量将直接萎缩。

采购成本过高，严重压缩了闪回科技的毛利空间。由于议价能力弱，闪回科技毛利率长期低于5%，远低于万物新生。为维持规模，甚至出现“贴钱收机”现象——比如，一台回收价高于翻新后售价，陷入“卖得越多、亏得越狠”的恶性循环。

在采购的渠道上，闪回科技严重依赖线下渠道。2025年上半年，有98.7%的产品采购额来自线下，线上几乎可以忽略不计。与转转和爱回收等在线上铺天盖地营销不同，闪回科技对于线上声量严重不足。

尽管通过AI远程检测、智能定价等技术优化体验，但用户复购率、留存率等关键指标未披露。线上平台“闪回有品”在抖音等渠道的流量贡献有限，2025年上半年苹果二手手机销售额首次超过小米，显示用户偏好变化但缺乏深度运营。无论从市场上，又或者从运营上看，闪回科技看上去都不像是个互联网企业。

转型阵痛和战略不确定并存

2003年到2012年，刘剑逸任天音控股旗下深圳市易天移动数码连锁有限公司运营商部总监，负责拓展电信领域业务关系；2015年，也曾短暂任深圳回收宝科技有限公司监事，监督渠道管理策略及运营。通过履历来看，刘剑逸有着丰富的互联网和信息化经验。

闪回科技的流量焦虑，和股权集中与战略摇摆有着不可或缺的关系。创始团队刘剑逸、余海容合计持股45.35%，战略决策高度依赖核心人物。这也和闪回科技过度依赖小米生态资源，业务结构单一有不可分割的原因。尽管提出拓展笔记本、平板等品类，但2024年非手机业务收入占比不足5%。

为缓解流量焦虑，闪回科技正尝试多维度转型。比如，优化渠道结构，减少自营门店，外包仓储物流以降低固定成本；拓展企业级回收业务，2025年该项目利润300万元，毛利率也高于手机业务；又比如，闪回科技似乎开始发力营销，通过赞助体育赛事提升品牌曝光，探索抖音等短视频平台直播带货，2025年“闪回有品”在抖音销售额占比逐步提升。

尽管如此，闪回科技的模式依然是依靠销售给下游商户，而非直接面向消费者，导致闪回科技的品牌认知度仍局限于B端合作方，C端用户复购率、留存率等关键指标未披露，线上平台销售额依然和线下不可同日而语，闪回科技的C端品牌打造依然需要较长的时间。

最为核心的是，闪回科技正在决定通过技术驱动效率提升，通过升级AI估价系统降低人工成本，计划将单台检测时间从30分钟缩短至5分钟，同时通过区块链技术实现二手手机全流程溯源，增强用户信任。

2021年到2025年上半年，闪回科技的研发支出分别为1026.1万元、1738.1万元、1893.6万元、1866.9万元和859.9万元。天眼查数据显示，闪回科技全部有效专利数量15项。不过，在AI技术研发上，还需要其持续投入。根据闪回科技计划，此次IPO募集资金很大一部分将用于加强技术研发、升级基础设施。