摘要：英伟达（NVDA）首席财务官（CFO）后续会议：除了主题演讲外，投资者的关注点仍集中在从 Hopper 到 Blackwell 的过渡上；在我们的小组会议中，CFO 强化了这些趋势，对 Blackwell 充满热情，但也强调了前所未有的复杂性。对 Blackw

英伟达（NVDA）首席财务官（CFO）后续会议：除了主题演讲外，投资者的关注点仍集中在从 Hopper 到 Blackwell 的过渡上；在我们的小组会议中，CFO 强化了这些趋势，对 Blackwell 充满热情，但也强调了前所未有的复杂性。对 Blackwell 的热情很高，但该公司强调 Blackwell 不仅仅是一次升级，而是一个数据中心规模的解决方案。这个完整的解决方案应有尽有，包括 CPU、GPU、网络等，但客户需要时间来为其做好准备，并且英伟达需要支持多种配置。供应仍然是与需求相比的重点，但 Blackwell 已经出货，并将在下个季度开始扩大规模，这与预期相符。H200 仍然受到好评，并且向 Blackwell 的过渡将在很大程度上取决于供应情况。某些组件是瓶颈，例如先进的封装、先进的内存以及可能导致复杂性的网络差异。

新的出口管制？周三市场收盘后，彭博社的一篇文章称，拜登政府可能最快于明天宣布对中国和俄罗斯的新的人工智能出口管制，以及对其他未具名公司的 “一些限制”。商务部或任何受影响的公司尚未证实这一消息。在我们看来，如果这一措施立即生效，从长期来看，这可能是围绕人工智能的一个潜在风险，而且这对中国的半导体解决方案来说将是一个打击。考虑新的国家也令人担忧。当然，几天后政府换届，不确定性会很高。但这是一个值得考虑的风险。

我们的看法：我们仍然看好该股，但认为未来几个季度应从产品过渡的角度来看待。我们的工作假设是，尽管在过渡期间数字可能会保持上升，但出口管制可能是一个重要的变量。

无论如何，我们预计下半年会有非常强劲的增长，因为 Blackwell 将成为驱动因素，这仍然是超配 / 首选的理由。

ADI：

ADI 在下行周期中管理得非常好，而且会议强化了上次财报电话会议中的一些积极言论。

总体而言，ADI 认为他们在这个周期中更好地管理了库存，并且他们对 2025 年的展望没有过多的负担，预计新产品将带来利好。ADI 渠道中的库存不到 7 周，他们对此感到满意，而且从这里开始的复苏将在很大程度上取决于终端市场状况。他们在汽车领域的表现优于同行，因为其内容增长抵消了部分市场疲软。中国市场依然强劲，美国汽车市场已触底，但欧洲市场仍然疲软。他们看到来自测试设备、医疗设备和数据中心等领域的绿色商机和增长动力。工业自动化等具有挑战性的领域至少看到订单从低点回升。无线通信业务也面临挑战，因为 5G 部署放缓，但已停止下滑，他们预计消费设计业务将在下半年随着数据中心 / 有线领域的强劲表现而大幅增长。

我们的看法：很高兴听到财报电话会议中的一些积极观点得以延续，但我们会控制近期的热情；情况正在好转，但我们认为短期内不会出现 V 型复苏。也就是说，我们仍然超配该股，因为它是我们覆盖范围内防御性和增长性的最佳组合，尽管估值较高。

思佳讯（SWKS）：

虽然思佳讯预计今年智能手机出货量将持平，但他们认为苹果公司有很大的长期潜力，苹果公司一直是他们的重点客户（由 Erik Woodring 负责）。过去几年对思佳讯来说颇具挑战，在我们看来，是因为苹果内部调制解调器的延迟迫使思佳讯投资于高通和英飞凌；这些问题似乎已得到充分理解。但 2026 年的情况应该会带来一些缓解，届时应该可以转向主要的基带，苹果可以专注于射频（RF）领域，而思佳讯可以重新部署资源以支持多个平台，从而更具进攻性。该公司对为手机增加人工智能（AI）功能保持热情，因为射频的复杂性将会增加，他们认为这是一个重要机会，可以凭借内部调制解调器增加内容。此外，人工智能将为射频带来更多投资，因为射频在房地产和功耗方面变得更加重要，但更大的处理器是个不利因素。思佳讯并不完全清楚，但内部调制解调器路径是一个重大机遇，他们认为苹果将专注于这方面的创新。

大盘在 2023 年 12 月见底并继续处于修正性增长。与之前的指引一致，他们预计下一季度将有温和的连续增长。大部分增长是库存修正，且终端客户需求正在改善，但电信领域除外，该领域仍有过剩库存。从长期来看，他们看到多个长期增长引擎，包括从 Wi-Fi 6 向 6e/7 的多年过渡，这包括大量内容提升、数据中心的定时解决方案以及汽车领域的设计胜利。他们预计未来几年将恢复两位数的同比增长。大盘反弹也将有助于提高某些产品（如定时器件）的利润率，使其高于企业平均利润率。

我们的看法：鉴于近期内容方面的下降，客户集中度继续影响市场情绪；我们认为，如果他们的设想得以实现，该股票仍有机会。这有点像是一个有待观察的情况，但我们相信该公司在其可控领域执行得很好。

安霸（AMBA）：

安霸令人印象深刻的演示展示了其领先的人工智能和计算机视觉产品组合。这组演示有力地表明，基于人工智能的汽车和物联网市场的推理正从卷积神经网络（CNN）方法转向 Transformer / 视觉 “大型语言模型” 方法，这在安霸的整个产品组合中都有所体现。与此同时，该公司目前似乎将重点放在 L2 + 级别上，而大多数客户目前关注的是更高级别的自动驾驶。

在汽车领域，近期的机会主要集中在高级驾驶辅助系统（ADAS）方面，他们通过 L2 + 级别的演示展示了其强大实力。安霸与大陆集团（Conti）和 Aurora 在 L4 级商用卡车方面的合作进展顺利，其中两颗 CV3-685 芯片以二级冗余路径运行。该解决方案也可扩展至乘用车。我们继续对他们的技术印象深刻，而且他们的 CV3 芯片曾再次被证明比竞争对手更高效，每瓦性能更高。去年 11 月，他们将汽车业务的概率加权营收预测从 24 亿美元下调至 22 亿美元，他们重申这主要是由于汽车市场疲软以及一些项目的延迟。我们仍预计 2026 年当 CV3 开始量产时汽车业务将出现拐点。

物联网（IoT）预计将是未来两年的主要驱动力，增长将来自安防和其他物联网领域。边缘人工智能推理能力已在消费和企业应用中广泛普及，安霸的 AI 推理芯片需求强劲。安霸最近扩展了其 Ni 推理芯片系列，推出了 Ni-655，这是一款能够在边缘同时处理和运行视觉语言模型（VLM）和卷积神经网络（CNN）的芯片，且功耗极低。此外，他们在消费物联网领域看到了绿色商机，因为他们的 CV75 芯片是用于边缘的转换器模型芯片，可消除对云处理的需求，节省资金并改善延迟。

总体而言，我们预计其新的 CV5/CV7 产品周期的平均售价（ASP）提高将在未来几年推动营收增长。

我们的看法：过去几年，高级驾驶辅助系统（ADAS）/ 自动驾驶（AV）一直是一个具有挑战性的领域，因为创新在向电动汽车等领域的转变中陷入停滞。我们明显感觉到这种情况正在开始改变，因为特斯拉（由 Adam Jonas 覆盖）的 FSD 13 的成功将给其他汽车原始设备制造商（OEM）带来投资 ADAS 的压力。安霸的解决方案仍然是解决最复杂问题的独特最佳方式，特别是在对功耗和外形尺寸敏感的部分市场，我们对长期机会仍持非常乐观的态度。近期我们预计该公司至少能达到预期。

纳微半导体（NVTS）：

演示重点关注了移动、数据中心和电动汽车应用。纳微展示了几款氮化镓（GaN）充电器，这是他们的首要重点市场之一。他们计划继续创新并在移动领域发展，并且在苹果计划从锂切换到氮化镓方面看到了机会。在汽车领域，由于一些客户推迟了量产计划且政府资金未能到位，出现了一些逆风。尽管如此，他们仍乐观地认为能够凭借其利基双极型方向的氮化镓集成电路。碳化硅（SiC）和氮化镓的组合混合芯片是电源管理的理想选择，而他们是少数在氮化镓和碳化硅方面都有很强能力的汽车供应商之一。在数据中心领域，他们展示了新的 8.5 千瓦人工智能电源供应设计。他们的数据中心业务在第三季度才刚刚起步，而且很可能主要是试点项目，但他们预计从 2025 年开始增长，并从 2026 年起显著增长。

除了演示之外，我们还讨论了来自中国竞争对手英诺赛科（刚上市）的潜在份额压力，这可能会继续给纳微半导体的氮化镓收入（仅在中国市场）带来压力。关于资产负债表，该公司继续采取行动以尽量减少现金消耗。

我们的看法：虽然氮化镓技术以及提供混合碳化硅 / 氮化镓解决方案的机会（尽管目前碳化硅面临挑战）都很有吸引力，但该公司一直难以达到整体增长预期，我们需要看到他们在这方面更持续的执行情况。维持等权重（EW）评级。

来源：智通财经APP