摘要：核心观点：1）中央财政预留了充足的政策空间，可以大致分为三类:第一类储备政策是以消费为抓手，发放以育儿补贴为代表的民生补贴以及追加以旧换新补贴规模。第二类是以投资为抓手，比如发行央企专项债、准财政工具或者增发特别国债用于中央重大项目建设。第三类储备政策是以化债
目录
两会专题
1. 宏观：五部委记者会释放了哪些增量信号？
2. 政府工作报告和做好金融五篇大文章中非银投资线索：四川双马/消费贷/券商
3. 经济主题会释放利好创投与科技、消费积极信号，全面看好创投基金、消费贷
4. 军工：国防预算稳健增长，十四五收官强军攻坚号角嘹亮
解析Manus
1. 首款通用人工智能助手Manus：竞品分析与投研应用展望
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业绩点评
1. 东鹏饮料24年报点评：多元化成效显著，业绩强势高增
2. 中烟香港港股24年报点评：盈利表现优异，跨越式发展值期待
3. 京东物流港股24年报点评：政策促进收入增长 净利润同比大增
两会专题
五部委记者会释放了哪些增量信号？
宋雪涛
宏观组
首席经济学家
核心观点：1）中央财政预留了充足的政策空间，可以大致分为三类:第一类储备政策是以消费为抓手，发放以育儿补贴为代表的民生补贴以及追加以旧换新补贴规模。第二类是以投资为抓手，比如发行央企专项债、准财政工具或者增发特别国债用于中央重大项目建设。第三类储备政策是以化债为抓手，比如第二批国有大型商业银行补充资本金。2）设立国家创业投资引导基金,定位类似于美国1958年成立的DARPA（美国国防高级研究计划局）。DARPA成立于“斯普特尼克时刻”，在GPS、互联网、芯片技术等多个领域取得重大技术突破，以较低的国防资金消耗撬动了大量的颠覆性技术产出。设立国家创业投资引导基金，是“充分发挥新型举国体制优势，强化关键核心技术攻关和前沿性、颠覆性技术研发，加快组织实施和超前布局重大科技项目”的进一步部署。
风险提示：中央财政储备政策的力度和节奏存在不确定性；出口或面临下行压力；国内房地产市场企稳回升的持续性存在不确定性。
政府工作报告和做好金融五篇大文章中非银投资线索：四川双马/消费贷/券商
舒思勤
非银组
非银首席分析师
核心观点：建议关注四条主线：（1）四川双马：科技赛道占优+退出渠道有望改善，业绩弹性可期。（2）消费贷政策迎利好+行业基本面向好，建议关注消费贷产业的投资机会。（3）强贝塔业务券商基本面更加受益权益市场回暖，关注Q1业绩高增长标的。（4）券商并购预期增强，建议关注券商并购潜在标的机会。
风险提示：1）权益市场大幅波动风险；2）市场交投活跃度下行风险；3）资本市场改革不及预期风险。
经济主题会释放利好创投与科技、消费积极信号，全面看好创投基金、消费贷
舒思勤
非银组
非银首席分析师
核心观点：1）创投行业：对于IPO的提法从2023年8月的“合理把握IPO、再融资节奏，完善一二级市场逆周期调节”转向“进一步增强多层次市场体系的包容性；进一步增强投融资发展的协同性。”提法有了积极转变，科创类企业IPO有望回暖。同时，提出了组建国家创业投资引导基金，完善并购重组、份额转让等政策，鼓励发展并购基金等增量利好，一级市场生态有望重塑，创投公司迎来历史性机会。创投公司资金实力、可投项目、退出通道都将大幅改善，实现超额业绩报酬和跟投收益的确定性更强，业绩弹性可期，首推科技赛道投资能力卓越的四川双马。2）消费贷：对重点领域的个人消费贷款给予财政贴息有助于提升消费贷款需求，同时消费贷行业基本面也在好转，teke rate呈提升趋势，资产质量企稳向好。
风险提示：资本市场改革不及预期。
国防预算稳健增长，十四五收官强军攻坚号角嘹亮
杨 晨
军工组
军工首席分析师
核心观点：主战装备，重视两大结构性机会：一是消耗类弹药，包括导弹、远程火箭炮和航空炸弹等关键装备；二是平台型装备，尤其是新型飞机及其所涉及的航空航发产业链。军工强科技属性，把握新质生产力方向：随着新科技的不断涌现，新质生产力的培育和发展将成为军工行业未来的核心方向，其中卫星互联网、低空经济和大飞机等新兴产业链的发展引人注目。也为军用高科技向民用领域的转化提供了广阔的空间和巨大的潜力。军贸打开需求天花板，重视重备出口带来的投资机遇：随着我国武器装备的成熟和军贸体系的日益完善，部分领域装备出口将拓宽武器装备需求，同时也将为相关企业带来丰厚利润空间。
风险提示：武器装备定型列装节奏慢于预期、军品市场格局变化、国企改革进度不及预期。
Manus解析
首款通用人工智能助手Manus：竞品分析与投研应用展望
高智威
金工组
金工首席分析师
核心观点：Manus的成功展示了Agent范式的新潜力，可以独立地承担更多复杂任务，大幅提高工作效率。我们构建了“Manus”产业链图谱结果，并提供概念股相关标的结果。同时，我们在概念股池中筛选出因子得分前五的股票作为“Manus”概念增强组合，包括：金山办公、用友网络、浙文互联、泛微网络、汉得信息。
风险提示：大语言模型输出结果具有一定随机性的风险，模型迭代升级、新功能开发可能会导致结论不同。
再谈工业AI：立足跨模型架构AI中台，落地垂类Agent场景
孟 灿
计算机组
计算机首席分析师
核心观点：再谈工业AI，当下“易部署、高可靠、低成本”的“既要、又要、还要”或有破局可能。3月6日，Monica.im发布全球首款通用型Agent产品Manus，标志着Agent应用进入全面落地阶段。垂类Agent场景中：1）赛意信息AI+PCB方案打通MI参数解析(BOM成本查询(自动生成报价全流程。2）中控技术基于TPT大模型推动流程工业APP订阅制转型，基于DCS+物流机器人实现电解液桶“洗、检、存”“零人工”干预。3）PLM+DS构建知识问答智能体，优选物料智能推荐；打造数字设计工程师，自动生成研发图纸。4）钢铁IT企业发布“钢铁行业大模型”，推出废钢智能检判SaaS化平台。5）基于金蝶云·苍穹开发企业服务智能体，在单据审核、财务分析、人才招聘、征信等多个垂类场景落地Agent。6）EDA企业智能问答+缺陷分类+模型自动分析优化+良率分析。
风险提示：工业 AI 落地节奏不及预期的风险；工业数据隐私保护的风险；传统工业软件企业转型节奏不及预期的风险。
今日推荐
2月非农数据点评：被“低估”的美国失业率上行风险
张 弛
策略组
策略首席分析师
核心观点：自2月份以来陆续公布的美国经济数据多数走弱且低于预期，综合体现为彭博美国经济意外指数近期再度转为负值，同期以纳斯达克为代表的美股指数自高点回撤也超过10%，市场定价的年内美联储降息次数从1次再度变为3次（以25bps/次假设）。我们继续提示，特朗普一揽子新政对经济的含义更多是偏“负面”的，美国“滞胀”风险延续升温，全球朱格拉叠加库存下行周期，将大概率导致美国产能利用率及职位空缺数下降，在“贝弗里奇曲线”走平影响下，预计美国失业率未来仍将呈现趋势性、加速上升，美国劳工市场或比当下市场一致预期得更为“脆弱”。
风险提示：美国经济“硬着陆”加速确认，超出市场预期。
从第一三共ADC药物商业成功看国内ADC投资映射
袁 维
医药组
医药首席分析师
核心观点：第一三共ADC技术平台领先、并在此基础上开发出多个优秀ADC品种。不仅在在商业化上取得突出成功，围绕5款核心ADC，第一三共与大型跨国药（MNC）企阿斯利康和默沙东分别达成多项合作协议（BD），获得MNC强力背书。映射国内，近些年我国ADC技术迎头赶上，国内ADC药企在药物研发及对外授权等方面获得突破性进展，策略上建议1）关注适合ADC药物核心靶点、核心适应症；2）关注靶点上领先企业；3）积极把握国内企业临床数据读出和品种对外授权带来的边际变化投资机会；4）XDC创新探索爆发、CDRMO企业增长强劲，积极把握产业链上游投资机会。
风险提示：新品种研发失败的风险；竞争格局恶化的风险；行业政策变动风险。
PET回收（市场篇）——巨大潜在空间，进入加速期
陈 屹
基础化工组
基础化工首席分析师
核心观点：PET 回收行业因技术差异与产品定位分化，企业盈利空间呈现显著差异。高值化应用（如高端服装原料）可通过产品溢价提升利润，而低成本原料（如 PET 泡料）则通过成本控制形成竞争优势。行业未来增长潜力源于再生材料应用标准升级带来的需求爆发，三类企业将显著受益：具备高值化技术能力的企业可绑定下游高端客户获取定价权；拓展低成本原料渠道的企业能降低外部供应链风险；突破生物法 / 化学法工艺瓶颈的企业则有望实现成本与市场的双重突破。行业整合与技术迭代将加速市场分化，具备差异化竞争力的企业将主导高增长赛道。
风险提示：政策落地不及预期风险；产业链配套发展不均衡风险；海外贸易政策变动风险；需求波动风险；石化产业链价格剧烈波动风险。
电力行业深度研究：2014 VS 2025，关注火电的配置潜力
唐执敬
公用事业组
公用事业分析师
核心观点：2025 年火电仍具配置价值，核心逻辑如下：宏观层面，尽管经济转型与地产低迷延续，但政策工具箱较 2014 年更充裕，叠加 10 年期国债收益率下行，电力板块近 12 个月算术平均股息率凸显吸引力。行业层面，煤价超预期下跌至近四年低位，与电价下行形成对冲，测算显示多数省份火电度电盈利仍可正增长。电改深化推动系统成本向受益方疏导，火电凭借灵活性调节能力及容量电价机制，其公用事业属性强化，估值修复空间打开。此外，3 月进入业绩验证期，市场风格或从题材股转向业绩确定性强的低估值板块，而主线行情调整时，火电作为前期滞涨的高股息板块易获资金轮动。尽管煤电装机占比降至三分之一，但在新能源消纳压力下，火电的调峰保供功能使其成为电力系统稀缺资产，叠加国企改革加速资产整合，行业盈利稳定性与分红能力有望提升。
风险提示：煤价下行程度不及预期、电力需求不及预期带来的量价风险、电力市场化改革进展不及预期、市场风格和流动性环境变化不及预期。
海外运动行业研究——耐克：巨头转身，期待二次增长
杨欣/赵中平
纺服分析师
副所长&可选消费首席分析师
核心观点：尽管耐克业绩承压，但核心竞争力依然突出：①产品端保持研发投入优势（年研发费用超 10 亿美元），通过全球顶级供应链协同快速迭代技术，在运动装备领域仍具技术追赶能力；②品牌端稳固篮球市场 70% 份额，跑步品类通过签约基普图姆等明星运动员 + 碳板跑鞋技术突破重塑竞争力；③渠道端通过数字化改造提升直营占比至 35%，同时优化经销商库存管理（当前渠道库存降至 5 个月健康水平）；④管理层调整后强化创新战略，2024 年重启 "Consumer Direct Offense" 计划，聚焦 DTC 渠道和会员体系建设。公司计划通过 Flyknit 4.0 等创新技术产品组合，逐步收复被 On 昂跑 / Hoka 蚕食的高端市场份额，预计 2025 年北美市场增速将回升至 8-10% 区间。
风险提示：宏观经济不稳定带来的风险；行业竞争加剧的风险；新产品销售不及预期的风险。
业绩点评
东鹏饮料24年报点评：多元化成效显著，业绩强势高增
刘宸倩
食品饮料组
食品饮料首席分析师
核心观点：多品类战略布局，全年收入加速扩张。1）产品端，东鹏特饮消费人群持续扩张，第二曲线拓展网点势能充沛。特饮24年/24Q4实现收入133.03 /28.0亿元，同比增长28.49%/19.4%；补水啦24年/24Q4实现收入14.95/2.84亿元，同比增长280.37%/101.2%;无糖茶、椰汁等新品加大铺市力度，其他饮料24年/24Q4实现收入10.23/2.1亿元，同比增长103.19%/58.0%，Q4淡季表现亮眼。2）渠道端，公司持续推进全国化扩张&渠道精耕，24年底具备3000家成熟经销商、近400万家有效活跃终端门店，以及超30万台冰柜投放，显著加强产品可见度和单点产出。24年广东/华东/华中/广西/西南/华北收入分别同比增长15.93%/+45.13%/48.17%/17.41%/54.65%/83.58%，其中广东省外占比提升至72.4%（23年仅66.6%）。3）24年末合同负债为47.6亿元，同比增长82.62%，资金蓄水池充足。
风险提示：食品安全风险；新品放量不及预期；市场竞争加剧风险。
中烟香港港股24年报点评：盈利表现优异，跨越式发展值期待
张杨桓
轻工组
轻工首席分析师
核心观点：市场需求恢复+优异经营助力烟叶、卷烟出口业务整体表现较优。分业务来看，2024全年烟叶出口/烟叶进口/卷烟出口/新型烟草出口/巴西经营业务分别实现营收20.6/82.5/15.7/1.4/10.5亿港元，同比分别+24.8%/+2.2%/+30.2%/+3.8%/+37.1%。其中24H2烟叶出口/烟叶进口/卷烟出口/新型烟草出口/巴西经营业务分别实现营收11.4/14.5/10.3/0.9/6.6亿港元，同比分别+26.3%/-11.0%/+6.0%/-5.2%/+33.8%。烟叶出口营收增幅较大，主因公司把握国际市场烟叶需求增加，积极组织适销货源，烟叶出口数量H1/H2分别同比+8.7%/+25.9%。此外，卷烟出口业务增长主因一方面公司拓宽经营区域，积极拓展有税市场，卷烟出口量H1/H2分别同比+96%/-0.3%，另一方面公司提高自营占比助推均价提升。
风险提示：汇率大幅波动，自然灾害风险，渠道及新品扩张不及预期。
京东物流港股24年报点评：政策促进收入增长 净利润同比大增
王凯婕
交通运输组
交通运输分析师
核心观点：受益于国补政策，来自京东集团的收入增长10%。2024年公司收入达 1828亿元，同比增长10%，分客户看：（1）一体化供应链客户收入为874元，同比增长7.2%，其中来自京东集团的内部一体化供应链收入为551亿元，同比增长10%，主要系国补政策带来正面影响以及京东零售销售提升；外部一体化供应链客户收入为323亿元，同比增长2.8%，其中外部一体化客户ARPC同比下降5%至40万元，外部一体化供应链客户数量同比增长8%至80703名；（2）其他客户收入为955亿元，同比增长12.1%，主要系快递快运服务的业务显著增长。
风险提示：电商发展不及预期风险；行业竞争加剧风险；人工成本大涨风险。
来源：国金证券研究所