基金观点｜运舟资本周应波：经济企稳出现曙光，AI应用开始普及

摘要：2月的中国资本市场否极泰来，迎来了不错的梦幻开局，汇聚中国科技、制造龙头的恒生科技指数领涨全球。更为重要的是，25年新春资本市场良好表现的背后，并不仅仅是估值修复，而是有坚实的基本面基础——中国经济的部分指标开始企稳，中国的AI应用开始普及。随着时间的推移，我

运舟资本

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经济企稳出现曙光，AI应用开始普及

2月的中国资本市场否极泰来，迎来了不错的梦幻开局，汇聚中国科技、制造龙头的恒生科技指数领涨全球。更为重要的是，25年新春资本市场良好表现的背后，并不仅仅是估值修复，而是有坚实的基本面基础——中国经济的部分指标开始企稳，中国的AI应用开始普及。随着时间的推移，我们看好“AI+经济企稳”推动中国股市持续表现。

谈到经济企稳，可能市场的争议是比较大的，毕竟看建筑开工、商品价格等指标是比较弱的。但分析当前转轨中的经济时，需要注意几个问题：一是经济结构的变化，现在分析美国经济，房屋新开工、基建投资不是很重要的指标，因为消费、服务业占比高。同样的，中国很多经济活动，和建筑开工、房地产新开工等“旧经济”也无关，5年前GDP 101万亿、房屋销售16万亿、占比16%，现在GDP接近140万亿、房屋销售8万亿、占比6%不到。二是需要关注经济活动的前瞻指标，比如一线城市的二手房交易活跃、不少城市房价企稳，比如民营企业家的信心恢复。三是中国的制造业、出口韧性这几年一直在超预期，2018年中美贸易战之后超预期，2022-24年欧美供应链“慢脱钩”过程超预期，2025年开始的“新一轮关税担忧”会如何呢？

总体来说，从1月份社融数据、民营企业家信心、一线房地产企稳等现象中，我们认为对25年的经济太悲观是不可取的。在2%左右的融资利率、AI科技突破、制造业优势扩大、政府积极财政等背景下，25年中国经济有条件超预期。

2月份随着美国新一届Trump政府的政策展开，海外呈现出和过往几年完全不同的局面。既有对中国不利的部分，例如美国加征关税，也有可能有利的地缘政治变化，例如欧美分歧。总体上，随着海外不确定性的加大，25年更多的注意力还是应该放在“内需”，国内的政策空间较大、政策意愿也具备。

中国Deepseek大模型推动的AI应用大爆发，是25年最重要的科技突破和经济转折。一方面，这意味着全球范围（而不仅仅中国）的“AI平权”时刻，“美国例外论”很大程度被削弱了；另一方面，随着AI成本的超预期下降，中国在产业“1-10”阶段的优势将爆发，这一点从近期中国互联网巨头表态大幅增加资本开支可以明显看出来。当中国企业以更低成本融资（因为“旧经济”崩溃，“新经济们”得到了低利率），更低成本获得类似水平的科技（AI），同时中国政府还更统一、自上而下的支持民营经济搞科技、搞制造业的时候，中国整体科技、制造业的ROE提升之路是明确的，优质上市公司的价值重估之路也是明确的。

人工智能技术的迅猛发展正以指数级速度深刻改变着产业生态，面对这场深刻的产业革命，投资者需要兼具战略定力与前瞻视野，敏锐捕捉产业价值重构带来的历史性机遇。投资过程中，我们在积极布局优质标的的同时，需以理性平和的心态应对市场波动。基于对中国AI产业发展前景的坚定信心，我们相信在政策支持与市场创新的协同作用下，必将培育出一批具有全球竞争力的领军企业，而坚持寻找并坚定投资这些优质企业的参与者终将获得可观的回报。

国寿安保基金

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权益市场行情依然活跃

债市方面，债券市场收益率明显上行。两会期间资金面较2月有所转松，但仍然维持在1.80%左右的资金水平上。海外美元指数持续下行，叠加科技股趋势持续，权益市场表现较好，从股债跷跷板的角度给债券市场带来冲击。央行新闻发布会提及准备金率空间以及再贷款降息的可能，市场对OMO降息预期大幅修正，带来收益率上行。

基本面方面，中国2月官方制造业PMI 50.2，预期49.9，前值49.1。中国2月非制造业PMI 50.4，预期50.5，前值50.2。今年春节日期靠前，主要影响1月经济，2月经济环比回升符合季节性规律；今年2月PMI环比上行1.1个百分点，比1、2月均值高出0.55个百分点，这要高出季节性水平。2月制造业生产指数52.5%，较上月上行2.7个百分点，生产的修复好于需求的回升；需求侧来看，2月新出口订单指数48.6%，较上月上行2.2个百分点，回升也较为明显，特朗普上台以来，对中国、墨西哥和加拿大均加征或声称加征关税，贸易不确定性提高，企业的抢出口动力增加；整体来看，生产稳增长叠加抢出口成为主导本月PMI回升的重要因素。

流动性和政策方面，3月后资金面有所转松，但资金利率仍然维持在1.80%左右的水平上。同业存单维持在高位，大行缺负债压力仍然明显。年初以来经济表现较好，是政策保持定力的主要原因：四季度GDP同比增长5.4%，比三季度加快0.8个百分点；外围美国关税政策带来贸易不确定性增加，导致年初以来美元、美债、美股均有下行；美元下行和DeepSeek的突破，带来权益市场的回暖；春节后地产二手房成交火热。后续政策是否会发生变化，仍然要关注基本面的变化。

整体来看，央行宽松方向未变，短期力度有所收敛。从债券定价上来看，短端已经调整较为充分，长端价值也逐步显现，可以更加关注调整后的买入机会。信贷和抢出口因素边际转弱，货币政策态度可能也出现变化。但目前尚未出现标志性风险事件、或经济确认走弱的数据，因此货币政策的转变依然是渐进的。

股市方面，上周市场冲高后于周五小幅回落，三大指数均收涨，深成指涨超2%。全A日均成交缩量近三千亿，回落至1.7万亿水平。重要指数整体上涨，北证50领涨、涨幅超6%，小微盘涨幅靠前。本周全球市场整体出现反弹，A&H领涨全球主要市场，万得全A涨2.4%，港股表现强势，恒生科技涨超8%。板块方面，AI智能体、商业航天、低空等军工、机器人板块领涨，独立景气方向中小金属板块、挖掘机跑出超额。由于Manus产品的产业催化，AI硬件方向短期修复滞涨后转向低位软件端。军工属于泛科技低位分支，主要由于国际局势及欧洲军费支出上行的催化，对军贸预期形成提振。具体来看，有色金属、国防军工、计算机、机械设备、传媒等涨幅居前，石油石化、综合、房地产、公用事业、建筑装饰等行业跌幅居前。

权益市场行情依然活跃，市场的反弹仍主要由小盘风格和成长风格拉动，但资金高切低特征明显。我们继续看好本轮A股中长期向上，且短期以AI为核心的科技方向是带动大盘上涨的主线方向。与此同时，需要关注总量政策以及基本面复苏节奏，有助于锚定年内经济增速预期，行情表现或将更加均衡。从国内看，上周密集公布新年经济数据，但整体表现较弱。1-2月我国出口同比增速降至2.3%，低于2024年12月的10.7%和彭博一致预期5.9%，环比2024年12月增60.9%，弱于近年同期均值，1-2月出口走弱，低于预期和季节性。2025年2月份，CPI同比下降0.7%，预期降0.4%，前值涨0.5%，PPI同比下降2.2%，预期降2.1%，前值降2.3%。CPI转负主因春节错位叠加消费品价格下降，促进物价温和回升仍需更多政策积极呵护。从国外看，美国2025年2月新增非农就业15.1万，略低于预期值16万，失业率4.1%，略高于预期值和前值4.0%。劳动参与率62.4%，低于预期值和前值62.6%。美国2月就业略弱于预期，但并不差，劳动力市场韧性仍强。非农公布后，美股涨、美债收益率升，美联储降息预期小幅下调。

国泰基金梁杏

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【国泰基金梁杏】首个真干活AI：Manus来了！兴奋，鼓舞人心！

大家好，我是国泰基金的梁杏！最近科技圈有个大消息——首个真干活AI：Manus来了！

Agent智能体是什么？与现有的Al助手不同，Manus能够独立思考、规划并执行复杂任务，直接交付完整成果，展现出强大的通用性和执行能力！根据官方网站信息，在GAIA基准测试（评估通用AI助手解决真实世界问题的能力）中，Manus在所有三个难度级别上都取得了新的最先进（SOTA）表现，超越了OpenAI的DeepResearch，成为评分第一的AI助手！

可以说，Manus是全球首个真正意义上的人工智能Agent产品，拥有从概念到产品一体化的生成能力。更自豪的是，Manus还是由我们中国的开发者团队Monica自主研发出来的，科技圈和资本市场受到鼓舞，3月6日AI智能体、云计算、算力产业链强势领涨市场。

截图来自：manus.im官网

我们觉得，2025年可能会成为大模型Agent元年，看好AI应用从逻辑到落地相关的投资机会，尤其是软件、计算机等细分方向。在AI产业链中，软件行业主要处于中游技术层和下游应用层，扮演着核心技术支撑和应用落地的关键角色。具体来看，软件行业在中游技术层主要提供AI框架、开发平台和算法模型，这些技术是AI应用开发的基础。在下游应用层，软件行业通过将AI技术与各行业结合，推动AI应用的落地。

还是要提醒一下大家，近期中证全指软件指数和中证计算机主题指数估值相对较高，感兴趣的小伙伴可以保持关注，在结合自身风险偏好的前提下，考虑逢低、分批布局国泰中证全指软件ETF联接C(OTCFUND|012637)、国泰中证计算机主题ETF联接C(OTCFUND|010210)。

鹏华基金闫冬

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周度点评：CPI走弱关注降准降息，低位部分板块开始补涨

一、市场复盘

过去一周，在两会的提振下，A股延续强势，上证指数上涨1.56%，收报3372.55点；行业板块方面，申万一级行业中，相对低位的有色、国防军工涨幅居前，涨幅超7%，TMT、机械、汽车、钢铁也表现靠前；石化、综合表现较弱，跌幅超过1%。沪深两市日均成交额为16557.53亿元，较前一周下降15.41%。

二、国内外宏观

国内：2025年2月CPI同比-0.7%，预期-0.4%，前值增0.5%；核心CPI同比-0.1%，前值增0.6%；PPI同比-2.2%，预期-2.1%，前值-2.3%。2月CPI、核心CPI、服务CPI、PPI均超季节性走弱，也低于预期；春节扰动之外，本质应还是需求偏弱、消费不振、基建实物工作量尚未改善。低物价叠加关税扰动，降准降息的必要性和迫切性加大。

3月3日，财新中国制造业PMI数据公布，2月份财新制造业PMI录得50.8%，较上月上升0.7个百分点，随着“金三银四”到来，3月制造业PMI有望继续保持扩张态势；

3月5日，十四届全国人大三次会议在北京召开，政府工作报告对今年宏观政策的部署延续 “稳中求进”的总体基调；3月6日，人大召开经济主题记者会，对促消费、财政政策、货币政策及稳外贸政策的表述更为具体、落实更为细化。《政府工作报告》将2025年GDP增长目标维持在5%左右，体现了稳中求进、以进促稳思路；同时正视有效需求不足、特别是消费不振问题，将物价涨幅预期目标调整至2%，预计CPI目标将更具约束性及现实性；为对冲海外不确定性，财政政策更加积极、持续用力、更加给力，将赤字率设定为4%；货币政策延续“适度宽松”基调，降准降息仍值得期待，降准节奏或快于降息，同时结构性货币政策工具将发挥更大作用；防风险思路进一步扩展，坚持在发展中化债、化债中发展，提升了广义基建增速预期。

海外：美国2月新增非农低于预期，政府部门就业成为拖累（政府部门新增就业仅录得1.1万人，是近10个月以来最低，显著低于2023-2024年均值的4.9万人），失业率增加至4.1%，薪资增速环比放缓，“小非农”更是大幅低于预期。3月4日，美国国会联席会议上发表讲话，阐述其全面的国内外政策计划。美国关税政策反复，先后宣布并推迟对墨西哥、加拿大的关税。

欧洲：德国财政重大转向，拟放宽债务限制，设立5000亿欧元特别基金，“不惜一切代价”刺激经济；欧盟提出8000亿欧元“重新武装欧洲”计划。欧洲央行如期降息25BP，暗示降息步伐或近尾声。

三、资源周期板块

过去一周，布伦特原油现货均价周环比下降2.86%，铁矿石价格周环比下降4.16%，阴极铜价格周环比上升0.31%；中游：动力煤价格指数周环比下降2.29%，螺纹钢价格周环比下降0.76%，水泥价格周环比上升1.55%；下游：2月第四周乘用车市场日均零售同比增长46%；物价：蔬菜价格周环比下降1.77%，猪肉价格周环比下降1.77%。

钢铁：供给端，发改委主任表示，将分行业出台化解重点产业结构矛盾的具体方案。今年国民经济和社会发展计划的任务中也包括：持续实施粗钢产量调控，推动钢铁行业减量重组。钢铁行业供给格局有望改善，落后低效产能有望退出。需求端，政府工作报告提出，地方政府专项债拟安排4.4万亿，同比增加5000亿，用于“两新”、“两重”项目的超长期特别国债拟安排1.3万亿，同比增加3000亿。在低库存以及供需改善的预期背景下，钢厂利润有望持续走扩，钢企盈利能力有望提升。

有色：整体来看，美元指数因美国就业数据疲软及美联储可能加速宽松而走弱，推动有色金属价格上涨；另外，欧洲积极推动财政扩张，德国提议设立5000亿欧元基础设施基金，及对国防“不设限”支持的计划成为驱动有色商品价格的新增变量。基本金属方面，前期美国表示可能将对铜征收25%的关税，催化comex铜价大涨，把LME、沪铜一起带起来。铝去库存拐点初现，基本面健康带动价格上涨。此外，受锑涨价带动，铋、铟价格相继出现跳涨，钴价也有亮眼表现，并带动相关小金属股票大涨。

油气：过去一周原油价格震荡下跌，布伦特和WTI油价分别降至70.36美元/桶和67.04美元/桶。供给侧方面，伊拉克恢复库尔德斯坦地区石油出口，OPEC+宣布从4月开始增产，导致供应增加预期打压油价支撑底线。尽管美国暂缓对加墨关税、欧洲央行降息等事件短暂提振油价，但OPEC+增产计划仍意味着油价下行空间扩大。市场关注重心集中在地缘政治博弈，而非供给端宽松。美国石油开采面临资源劣质化和成本通胀双重压力，OPEC+维持高油价意愿和能力未减弱，油价底部支撑依然存在。

化工：过去一周，化工板块跑赢沪深300。关注三四月份旺季有望涨价的品种，如农化、纺织化学用品、制冷剂等。2月份氯化钾市场持续走高，进入3月，国内氯化钾市场供应情况或将逐步改善。国际钾肥价格保持坚挺，中短期内钾肥价格或将继续上行。化工供给端，2025年政府工作报告提及，综合整治“内卷式”竞争；国家发改委主任在经济主题记者会上表示，国家发展改革委将分行业出台化解重点产业结构矛盾的具体方案，推动落后低效产能退出，扩大中高端产能供给，让供给侧更好适应市场需求变化。需求端，化工传统需求旺季“金三银四”到来；政府工作报告提及2025年政府工作任务是大力提振消费、提高投资效益，全方位扩大国内需求。近期市场风格处于再平衡阶段，化工板块供需边际改善明显，关注化工顺周期板块的补涨机会。

新能源：光伏——受国内政策影响，市场特别分布式出现一定抢装，3-4月需求出现明显提升，海外库存也处于较低水平。在政策窗口期抢装预期及行业自律机制的双重驱动下，国内光伏产业链价格呈现全面反弹态势，短期有望维持。据硅业分会统计，多晶硅环节虽成交均价暂时企稳，成交均价为4.17万元/吨，但部分企业报价已上调，推动市场看涨情绪，头部企业预计随着国内外需求回暖，多晶硅价格将进入“企稳回升”周期。硅片环节因下游抢装需求旺盛，N型矩形硅片（G12R）价格涨至1.35元/片，周环比上涨3.08%，反映供需阶段性失衡。组件环节，分布式组件现货价格则从0.65元/W攀升至0.73元/W，头部企业报价已触及0.75元/W，较年初低点反弹超10%。此外，辅材如光伏玻璃及胶膜亦同步上行，其中，2.0mm光伏玻璃价格均价13.50元/平方米，环比2月增加1元/平方米；3.2mm光伏玻璃价格均价22.50元/平方米，环比2月增加2元/平方米，显示全产业链成本压力传导加速。锂电——刚果金暂停钴出口四个月，全球钴价在10天内上涨超40%，高镍铁锂固态受益。三元涨价利好铁锂，且目前头部铁锂厂商均满产，涨价有空间。

建信基金陶灿