摘要：根据公司发布的2024年度未经审核业务及财务数据，报告期内，集团总收入同比下降中单位数，经调整可比纯利跌幅达30%-40%，报告纯利更录得80%-100%的大幅下滑。

海闻社观察 法国合生元不来自法国。

近日，合生元的经营主体健合（H&H）国际控股交出了一份比较尴尬的成绩单。

根据公司发布的2024年度未经审核业务及财务数据，报告期内，集团总收入同比下降中单位数，经调整可比纯利跌幅达30%-40%，报告纯利更录得80%-100%的大幅下滑。

根据公告内容，这还是在所谓营养补充品也就是保健品利润高且迅速增长的情况下拿到的成绩。

什么拖了后腿？

不言而喻，婴幼儿配方奶粉，也就是合生元。

健合，曾经就是叫合生元，1999年成立于广州，2010年在港交所上市，2017年才改成现在的名字。

当时，正是中国刚加入WTO拥抱全球化的时刻，合生元正是发现了国内益生菌市场的空白，与法国拉曼展开合作，一句"宝宝少生病，妈妈少担心"一举打开了市场。

而让合生元彻底腾飞的，恰恰是2008年的三聚氰胺事件，当时三鹿添加三聚氰胺的行为直接破坏了国产奶粉行业的名声，这个时候合生元趁机进入婴幼儿配方奶粉市场。

公司说，合生元是法国进口的高端奶粉。虽然，合生元刚进入奶粉行业，也并不是法国公司，但公司深深抓住了事件下父母们的心理，产品一经推出就受到了广泛欢迎。

从2008年到2012年，合生元的销售额从3亿元出头到超过33亿元，翻了整整十倍。

然而，由于合生元新国标过渡进展较为缓慢，产生了不少的库存积压，加上伊利、飞鹤等对手实力越发强劲，随着大环境下行后超高端奶粉市场整体缩水，合生元由于过度依赖单一高端产品线，日子越来越不好过了，从2022年到2023年，公司的市场份额一下子降了不少。

渠道端也随机出现了一些失调，窜货价差居高不下，品牌对市场掌控力出现明显下滑。

当然，健合其实早就想到了这些问题，因此才有了向保健品行业的转型。

近年来，消费者不再满足于基础营养补充，转而追求精准功能解决方案。同时，传统胶囊剂型正被软糖、即饮液体等“零食化”形态颠覆。

2015年健合集团以13.86亿澳元收购了澳大利亚知名保健品品牌Swisse 83%的股权，并于2016年完成对剩余17%股权的收购。

公司因此快速切入成人营养品市场，并拿下成熟的澳洲供应链体系，Swisse在中国市场的快速增长，显著巩固了公司的全球化能力。2024年前三季度，成人营养及护理业务营收49.83亿元，同比增长8.2%，靠的正是Swisse Plus+系列及软糖等创新品类表现强劲以及新兴市场对保健品稀缺性的需求。

但显然，目前成人营养品还不能完全撑起健合的大梁。

公司的渠道转型难度明显，此前的海淘代购思路也迎来了监管压力，后人一步的渠道建设显然困难重重。加上公司的明星产品都是上市多年的成熟产品，并没有很明显的新的大单品出现，也成为了公司无法二次腾飞的一大关键点。

保健品本身的属性也让公司受到一些非议，根据黑猫投诉平台，目前已经累计有超过300条涉及公司保健品的投诉，主要是包括虚假宣传的等问题，这些质疑无时无刻不侵蚀着健合的品牌形象。

目前，国内保健品行业普遍内卷，双十一期间打折接近6折几乎是普遍现象，Swisse显然很难免俗，保健品并不是低端消费品，这种靠降价换来的增长能否持续还是个未知数。

此外，由于之前对Swisse的举债并购，这项10年前的豪赌仍在吞噬现金流，尽管Swisse的并表暂时掩盖了债务压力，但资产负债率仍高达68%。

财务杠杆不仅限制了公司的研发投入，还压低了资本运作的效率，股息支付率的逐渐降低也在二级市场上压低了公司的估值。

在公司融资能力比较差的情况下，高负债几乎是在给债主打工，想要消化债务，还需要一些新的增量。

Fortune Business Insights 指出，2023年营养保健品全球市场规模为4,199.3亿美元，预计到2032年将达到9,767.4亿美元，2024-2032年的复合年增长率为9.95%。人人都知道这是一块“大蛋糕”。但市场成熟的欧美竞争剧烈，新兴市场的亚太又文化各不相同，这都是横亘在公司面前的难关。

健合集团的困境，本质是高杠杆并购后遗症与产业周期错配的叠加。在单一的进口高端形象无法带动品牌持续增长的情况下，健合的转型窗口期可能已经不多了，更快地完成新国标奶粉的渠道换血，更积极地尝试保健品新的可能，这都是健合需要做的。

来源：海闻财经