摘要：观点指数 市场的租金议价空间仍存，政府工作报告着力促消费市场方面，主要商业城市的空置率有所下降，存在一定的租金溢价空间。政策方面，在各类促消费、优化营商环境的政策的作用下，商业地产市场朝着稳健的方向发展。

观点指数 市场的租金议价空间仍存，政府工作报告着力促消费 市场方面，主要商业城市的空置率有所下降，存在一定的租金溢价空间。政策方面，在各类促消费、优化营商环境的政策的作用下，商业地产市场朝着稳健的方向发展。

港资租金呈下行趋势，商业项目入市节奏加快 在市场环境尚不明朗的情况下，港资企业整体租金收入呈下行趋势，仅少数企业录得轻微增长。值得关注的是，部分港资商业企业正在推进重量级项目，未来有望提供新的业绩增长点。

购物中心招商注重稀缺性，非标商业热度不减 商业内卷的背景下，独家、限时店铺更受购物中心青睐；而非标商业则突破传统边界优势，凭借精准的客群定位，迸发出较强的活力。

茶饮逐鹿资本市场，新兴重奢品牌实现增长 餐饮赛道迎来重量级选手，蜜雪冰城市首日总市值突破千亿港元，成为现象级消费品牌。零售品牌则凭借旗下的新兴热门品牌，实现收入增长，如始祖鸟和MIU MIU分别是亚玛芬和普拉达旗下的重要增长极。

跨境电商竞争日趋激烈，企业面临利润增长难题 激烈的市场竞争下，跨界电商巨头SHEIN 2024年的销售额实现增长，但净利润大幅下降，面临增收不增利的困局。传统电商如京东，虽然有不错的市场表现，但仍需探索政策之外的业绩推动力。

第八支商业REIT正式申报，消费REITs市场持续扩容 消费REITs市场上，第八单消费REIT产品正式申报，为中国绿发旗下商业资产。如若能发行成功，将进一步提高国内消费REITs市场活力。

市场的租金议价空间仍存，政府工作报告着力促消费

零售市场表现上，截止2024年四季度末，一线城市中，除深圳保持3.8%的较低空置率外，北上广均在7%-8%左右的水平。二线城市空置率则在3-10%之间，其中成都的空置率较高，为9.4%。整体来看，目前重点商业城市的零售项目面临不小的去化压力，维持较高出租率并非易事。

租金水平上，不同城市间的区别明显。上海作为商业最为发达的城市，首层平均租金也在一线城市中居于首位，为32.4元/平方米/天。

除一线城市外，部分消费潜力较大的二线城市的首层平均租金也处于高位。如杭州的首层平均租金达到21元/平方米/天，接近个别一线城市水平。

需要关注到，目前部分城市空置率有所下降，但租金水平同样也录得下滑。如市场数据显示，北京四季度末空置率同比下降0.7个百分点至7.3%，购物中心首层平均租金同样环比下跌0.9%至30.4元/平方米/天。

观点指数认为，造成这种情况，一方面是商业项目积极调整，丰富业态、品牌结构，对出租率造成一定影响；另一方面，项目招商以吸引客流为首要目的，对部分品牌有一定的优惠，租金议价空间较大。

大宗交易方面，新加坡城市发展有限公司（CDL）期内出售苏州工业园区丰隆城市中心的零售与办公部分，预计交易将在2025年第一季度完成。

购买方为新建元和元联基金组成的联合体，元联基金后续将携手URF盈展集团，在重新整合商业物业的基础上，优化设计定位、更新改造及招商运营，全面提升运营水平。

政策层面，2025政府工作报告提出，坚持以人民为中心，经济政策的着力点更多转向惠民生、促消费，以消费提振畅通经济循环，以消费升级引领产业升级，在保障和改善民生中打造新的经济增长点。

提振消费专项行动是重点，其中包括深化国际消费中心城市建设，健全县域商业体系；创新和丰富消费场景，加快数字、绿色、智能等新型消费发展等具体举措。

预计今年，在各类促消费、优化营商环境政策的作用下，商业地产市场将朝着稳健的方向发展，有望取得更加亮眼的成绩。

港资租金呈下行趋势，商业项目入市节奏加快

业绩上，在市场环境尚不明朗的情况下，港资企业整体租金收入呈下行趋势，仅少数企业录得轻微增长。

其中，太古地产2024年内地零售物业录得52.25亿港元，实现2%的同比增长。不过销售额仅上海前滩太古里录得3.4%的增长，其余项目全数下跌，成都太古里销售额下滑最大，达到14%。

新鸿基地产内地投资物业租金收入同比下跌2%至 28.47亿元，主要是由于零售物业组合的租金下跌。虽然南京ifc在去年开业，新增零售楼面面积超过10万平方米，但并未抑制下行趋势，可见面对复杂市况，想要实现零售租金增长的难度之大。

而新世界发展2024/2025中期的内地投资收入则为9.44亿港元，投资物业组合内主要项目的整体出租率表现稳健。不过当下如何提升经营性物业收入，缓解资金压力值得关注。

九龙仓集团未披露商场及写字楼的具体租金占比，但内地投资物业收入为45.71亿港元，同比下滑4%。据观点指数了解，九龙仓在内地主要有三条商业产品线，分别为IFS、时代广场、奥特莱。

其中IFS系列特别是成都IFS和长沙IFS是其内地商业王牌，在去年零售市场未见明显复苏之际，项目依然维持93%和97%的出租率。

具体项目发展上，部分港资商业企业正在推进重量级项目。太古地产与广州珠江实业集团有限公司合作开发的全新零售项目正式命名为广州聚龙湾太古里，计划于2027年上半年起分阶段落成。

新鸿基旗下上海TODTOWN Mall天荟广场南区预计于2025年底首发亮相，上海ITC项目第三期也预期将于2025年全面竣工，该部分总楼面面积逾500万平方呎，包括旗舰商场ITC Maison、一幢摩天办公大楼和上海徐家汇中心安达仕酒店。

新世界发展明确K11中国内地的首个旗舰项目K11 ECOAST将于今年4月28日正式开业，该项目位于深圳前海蛇口太子湾，总建筑面积为22.85万平方米。

观点指数认为，虽然去年业绩面临较大市场分化挑战，但大部分港资企业注重长期发展，旗下商业物业组合市场竞争力和抗风险能力较强。在新的一年，上述企业有望凭借优质运营能力，较快作出调整以应对市场和行业变化，创造更好的业绩。

购物中心招商注重稀缺性，非标商业热度不减

购物中心方面，期内多个高端品牌焕新或入驻样本项目，此外营销活动如展览的举办也愈发频繁。商业内卷的背景下，抓住消费者眼球是最为迫切的问题，独家、限时店铺备受青睐。

如上海IFC和杭州万象城，为巩固其作为潮流热点的优势，不断加强其优质品牌组合，同时引入限定店售卖独家商品，以满足大众对娱乐零售体验的追求，让顾客保持新鲜感。

此外，高端品牌跨界也层出不穷。期内北京国贸商城开设的占地350平方米的“ARMANI / CAFFÈ”，为ARMANI集团在中国的首家餐厅。

观点指数认为，奢侈品牌延伸品类的背后，是希望通过跨品类经营开辟新的业绩增长点，满足消费者日益多样化的需求，从而提升品牌的市场竞争力。

营销活动上，广州天环广场善用各楼层的绿色户外空间，筹办多项推广和体验活动，吸引旅客和本地顾客到访，旗下运营商新鸿基还为长期顾客提供更多相关礼遇，建立更紧密的联系。

非标商业方面，目前市场热度不减。社区商业、奥莱、街区商业等多种形态商业，凭借精准的客群定位、突破传统商业边界的优势，迸发出较强的活力。

样本企业中，不少都开发有专门的商业产品线。如招商商管的“招商花园里”系列，就主要布局优质社区聚集地，主张小而美、美而精的购物生活方式。

资料显示，今年招商商管将有上海传媒港花园里(南区)、上海绿洲智谷花园里(南区) 、合肥少荃体育中心花园里3个项目待亮相。

万科同样是有力竞争者，孵化有万科里、小篆街、萤集WeeG等社区商业品牌。其中，萤集为宁波万科综合住宅社区商业产品线，主打1万-5万方的精品体量，拟定于年内入市的宁波萤集·三官堂，更是小型的TOD商业项目。

日常运营上，与周边目标客群产生有效互动是非标商业的重要方向。如北京燕莎奥莱在妇女节之际开启“美丽邂逅日”，联动入驻品牌COACH、MK、乐途仕、希尔瑞、爱慕等开展女性专享活动，消费者参与热情较高。

茶饮逐鹿资本市场，新兴重奢品牌实现增长

餐饮方面，海外市场依然是餐饮的兵家必争之地，头部品牌瞄准海外知名城市拓店，以增强全球知名度和品牌价值。期内，茶百道欧洲首店在西班牙巴塞罗那正式开业，喜茶海外首家直营LAB店入驻纽约时代广场。

资本市场上，期内规模最大的品牌蜜雪冰城港股招股，首日即超购1145倍，预计募资34.5亿港元，成为现象级消费品牌。港股上市当天，也有不错的表现。数据显示，蜜雪冰城上市首日大涨43.21%，总市值定格于1093亿港元，突破了千亿港元大关。说明作为新茶饮行业的头部品牌，蜜雪冰城较成熟的商业模式和规模影响力获得了投资者的青睐。

瑞幸咖啡也继续保持增长，2024年净增超6000家门店，第四季度营业利润同比增长367.8%。但咖啡行业的竞争仍处于白热化阶段，瑞幸仍需在产品创新和成本控制方面下功夫。

服饰方面，安踏控股的亚玛芬体育2024年首次扭亏，收入为51.8亿美元，同比增长18%。其中，中国市场依然强劲，同比增长53.7%至12.98亿美元，营收贡献比例也由2023年的19%增至2024年的25%。

“中产三宝”之一的始祖鸟依然是亚玛芬的王牌，2024年销售额更是突破20亿美元，占到集团总营收的约40%，其所在的户外功能性服饰板块营收21.9亿美元，同比增长36%。

另一热门品牌萨洛蒙也有不错的表现，运动鞋业务销售额突破10亿美元，所在的山地户外服饰及装备部门营收达到18.36亿美元，同比增长10%。

目前，萨洛蒙大中华区门店总数接近200家，2025年预计将在大中华区开设约100家新门店，其中包括经销合作门店，有望成为第二个始祖鸟。

背后的安踏，近年来通过本土化营销、会员体系搭建和电商渠道扩展，精准触达中高端消费群体。但面对竞争日益激烈的户外市场，其还需使出更多手段，巩固差异化竞争优势。

奢侈品方面，普拉达Prada是为数不多抵御奢侈品需求放缓的企业之一，2024年收益净额54.32亿欧元，同比增加17.0%。

按品牌分，主品牌 Prada 零售净销售额在去年增长4.2%至35.6亿欧元。而Miu Miu继续成为集团的增长亮点，增长93.2%至12.28亿欧元。

与此同时，Miu Miu等品牌亮眼业绩的背后，也不能忽视高投入的问题。普拉达Prada在Miu Miu等品牌上都加快了投资，包括新的门店设计、人才团队建设、品牌和网络IT建设投入等。

集中店方面，有消息称，名创优品考虑将潮玩品牌TOP TOY分拆并在香港上市，并与潜在顾问就可能的股票发行交易进行磋商，或将融资约3亿美元。

TOP TOY是名创优品旗下潮玩品牌，观点指数认为，名创优品选择拆分TOP TOY上市，一方面可借助资本市场融资加速潮玩业务的发展，另一方面也能提升集团整体的品牌价值及市场影响力。而港股市场对新消费品牌接受度较高，且早前已有泡泡玛特这一成功案例。

跨境电商竞争日趋激烈，企业面临利润增长难题

跨境电商方面，资本市场消息，SHEIN 2024年的销售额增长19%至380亿美元，净利润下降近40%至10亿美元。

利润下滑背后，竞争对手对市场的争夺是较大原因。去年以来，拼多多旗下Temu与SHEIN展开激烈竞争，Temu复制了SHEIN向海外购物者运送廉价商品的模式，赢得了 SHEIN 在中国的部分供应商。

为应对市场竞争，覆盖在海外本地有货的中国卖家，SHEIN2024 年推出半托管模式，平台负责卖货，商家承担国际干线物流和目的地国的配送费用。

但SHEIN在这一转型过程中，由于需要投入大量资源进行市场开拓、供应链整合等工作，短期内难以实现盈利，反而拖累了整体盈利水平。

值得一提的是，SHEIN一直谋求在海外上市，但至今尚未成功，公司估值从高峰1000亿美元缩水至300亿-500亿美元。

传统电商部分，京东在2024年第四季度实现收入3470亿元，同比增长13.4%。商品与服务收入均实现同比双位数增长，增幅分别为14%、10.8%。

业绩发布当天，美股开盘前一度上涨5%。但港股开盘即跌，跌幅一度扩大至5.75%，最终以4.97%的跌幅收盘。

国内股市表现不佳，大概源于其四季度的超预期增长，较大程度与国家补贴带动有关。自2024年下半年开始，国家出台了各项消费提振政策，带动了大众消费信心，相关品类产品的销量也有所提升。

具体来看，京东零售业务去年四季度的收入为3070.55亿元，同比增长了14.7%，主要得益于电子产品及家用电器商品收入同比增长了15.8%。

但这种增长存在不确定性，随着这一核心收入和“以旧换新”活动以及大促绑定得越来越紧密，一旦政策利好消失、大促结束，京东的收入将面临下跌。

第八支商业REIT正式申报，消费REITs市场持续扩容

消费REITs市场上，又迎来一单产品申报。2月25日，据深圳证券交易所官网披露，中金中国绿发商业资产封闭式基础设施证券投资基金项目已正式申报，原始权益人为山东鲁能商业管理有限公司。

据了解，中国绿发旗下的商业资产共有两类。除鲁能集团旗下所持鲁能城、美丽汇、秀街三大商业产品外，还有广宇发展所持济南领秀城贵和购物中心、重庆南渝星城、重庆九龙花园等商业项目。

目前，虽然中金中国绿发商业资产REIT暂未披露相关的招募说明书，底层资产亦未明确。但市场消息透露，中国绿发此次大概率是以济南市市中区的领秀城贵和购物中心，作为底层资产。

资料显示，济南领秀城贵和购物中心，位于山东省济南市市中区二环南路与英雄山路交叉口，是济南南部最大的单体商业项目。

项目占地面积达10.5万平方米，商业建筑面积约为24.01万平方米，于2014年12月28日开业，开业首日客流量达40余万人次，销售额达到1570余万元。

观点指数认为，底层资产的资质很大程度上决定着REITs的发行定价和走向，而济南领秀城是鲁能商管运营最为成熟的项目之一，以此作为底层资产，或能为后续的公募REITs发行带来一定助力。

已上市REITs方面，3月10日，嘉实基金管理有限公司发布嘉实物美消费封闭式基础设施证券投资基金的收益分配公告。公告显示，嘉实物美消费REIT的合同生效日为2024年1月31日，本次分红为2024年的第二次分红。

作为国内首单以社区商业为底层资产的消费REITs，该产品底层资产包含北京大成、玉蜓桥、华天及德胜门四大核心商业项目，总建筑面积7.79万平方米，资产评估值10.02亿元。

项目均位于北京三至四环城市核心商圈，覆盖西单金融街、中关村等成熟消费圈，具有"消费刚需+区位稀缺"双重属性。

从租户结构来看，除主力店超市外，项目租户还包括以食品和服装为主的商品零售、以快餐和茶饮为主的餐饮、以理发/医疗为主的服务业态等，整体上具有贴近民生消费、服务社区居民的特点。

观点指数认为，该消费REIT基础民生消费占比较高，日均客流较为稳定，消费者具有较大的粘性；不过在提升对年轻消费者的吸引力方面，还有较大的发展空间。

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