摘要：2024年公司实现营业收入454.8亿元，同比-3.4%，实现归母净利润35.2亿元，同比+0.4%，剔除股份支付费用后净利润同比增长18.4%；单Q4实现营业收入110.9亿元，同比-4.1%，归母净利润3.8亿元，同比-41.4%，主要系23年资产处置收益

事件：2025年3月24日，公司发布2024年年度报告。

2024年扣除股份支付费用后净利润同比+18%，高机、农机增速亮眼

2024年公司实现营业收入454.8亿元，同比-3.4%，实现归母净利润35.2亿元，同比+0.4%，剔除股份支付费用后净利润同比增长18.4%；单Q4实现营业收入110.9亿元，同比-4.1%，归母净利润3.8亿元，同比-41.4%，主要系23年资产处置收益集中于23Q4导致基数较高，而24年主要集中于24Q2导致季度间波动。分区域来看，2024年公司国内收入为221.0亿元，同比-24.2%，海外收入为233.8亿元，同比+30.6%，海外收入占比提升至51.4%，同比+13.4pct，海外拓展进展顺利。分产品看，①传统优势产品：2024年公司混凝土机械实现收入80.1亿元，同比-6.8%，起重机械实现收入147.9亿元，同比-23.4%，其中整体出口收入同比+35%。②土方机械：2024年实现收入66.7亿元，同比+0.3%，其中海外收入同比+27%。③高机：收入68.3亿元，同比+19.7%。④农业机械：收入46.5亿元，同比+122.3%。展望2025年，公司传统优势板块有望企稳回升，新兴板块国内外拓展继续加速，周期性减弱、成长性凸显。

费用管控良好，海外市场开拓带动盈利能力持续提升

2024年公司销售毛利率为28.2%，同比+0.6pct，销售净利率为8.8%，同比+0.8pct。分国内外来看，2024年公司国内毛利率24.1%，同比-0.6pct；海外毛利率32.0%，同比-0.2pct，海外毛利率较国内高8.0pct，海外占比提升带动盈利能力不断提升。费用端来看，2024年公司销售/管理/财务/研发费用率分别为8.2%/4.9%/0.1%/6.1%，同比+0.6/+0.9/+0.7/-1.2pct，整体费用控制良好，财务费用提升主要受巴西雷亚尔、欧元汇率影响，同比增长3.2亿元。随着中联智慧产业城的逐步投产、产品结构持续改善，公司盈利能力、盈利质量将持续提升。

非挖底部企稳趋势明显，新兴业务板块开拓卓有成效

2025年1-2月国内汽车起重机/履带起重机/随车起重机销量同比分别-13%/-13%/+14%，下滑幅度相较2024年大幅好转，底部企稳趋势明显。新兴业务板块来看，①土方机械：公司实现1.5-400吨挖机产品型谱全覆盖，国内100吨以上矿用挖机市场份额跃居行业前三；海外市场持续突破，2024年海外收入同比增幅超27%。②高空作业机械：国内中小客户市场占有率第一，海外拓展进程顺利，长臂架产品在欧洲、美洲、亚太地区实现规模化出口。③农业机械：烘干机稳居国内第一，小麦机稳居国内第二，拖拉机规模、利润大幅增长，并持续开拓玉米机、播种机、甘蔗机、水稻机板块，有望实现快速增长。④具身智能：开发足式、轮式等多款具身智能人形机器人，积极培育第三成长曲线。

盈利预测与投资评级：我们调整公司2025-2026年归母净利润预测值至50.38/60.95亿元（原值为50.37/62.43亿元），新增2027年归母净利润预测值为73.77亿元，对应当前市值PE分别为14/11/9x，维持“买入”评级。

风险提示：国内行业需求回暖不及预期，行业竞争加剧，出海不及预期。

（分析师 周尔双）

中国太平（00966.HK）

2024年年报点评

可比口径下NBV+94%

综合投资收益率大幅增长

事件：中国太平发布2024年业绩：1）归母净利润76.8亿元，同比+37.9%；其中24H2归母净利润22.2亿元，同比+133.4%。寿险/境内财险/境外财险/再保险/资管分别同比+11.6%/+831%/-4.9%/+188%/转亏为盈。2）归母净资产711亿港元，较年初-10%，较年中-9.6%。3）ROE 10%，同比+1.5pct。

2024年长期投资回报假设由4.5%下调至4%，风险贴现率由9%分别下调至8.5%。1）假设调整导致24年寿险EV、NBV绝对值分别减少26%、36%。2）24年末集团EV为2169亿元，同比-12%。可比口径下，集团EV和寿险EV分别同比+15.3%、+16.4%。3）太平人寿NBV 84.3亿元，同比+23.8%；可比口径下NBV同比+94%。NBV Margin 20.7%；可比口径下32.5%，同比+16.6pct。

寿险：银保渠道各方位显著提升，代理人人均产能大幅增长。1）可比口径下个险、银保NBV分别同比+45%、+411%。可比口径下个险、银保NBV Margin分别为32.6%、32.6%，分别为+10.4pct、+26.7pct。2）太平人寿新单保费同比-2.8%；其中个险/银保分别同比-0.7%/-7.5%。个险长险首年期缴202亿港元，同比+1.2%。银保长险首年期缴154亿港元，同比-9.1%。产品结构方面，传统寿险同比+31.1%，占比同比+9.7pct，我们认为这是24年增额终身寿等传统寿险热销带动了传统寿险占比提升。3）代理人规模22.6万人，较年初-3.7%，较年中-0.7%。每月人均期缴原保费较年初+15.4%至16628元。我们认为，公司代理人清虚已接近尾声，我们预计25年公司人力将企稳回升。

财险：各险种占比保持稳定，综合成本率优化。1）太平财险综合成本率98.1%，同比-0.3pct。2）太平财险原保费收入343亿港元，同比+2.7%，其中车险/水险/非水险分别同比+2.2%/+11.9%/+3.1%。3）车险/水险/非水险占比分别为61.2%/2.3%/36.4%。

投资：增配债券，减配股票、基金。1）集团投资资产规模15621亿港元，较年初+15.8%。债券/股票/基金占比分别为74.5%/8.3%/4.7%，分别同比+5.8pct/-0.1pct/-1.4pct。2）全年总投资收益665亿港元，同比+98%。净投资收益率3.5%，同比-0.1pct；总投资收益率4.6%，同比+1.9pct；综合投资收益率10.3%，同比+5pct。我们认为综合投资收益率大幅提升的原因有两点：1）高分红股票表现较好，股票投资浮盈大幅增加；2）境内利率下降，OCI类债券公允价格上涨。

首次覆盖，给予“买入”评级。我们看好公司寿险深入实施高质量发展战略，聚焦负债结构转型，全面推进分红险转型；产险坚持效益为先。结合公司2024年经营情况，我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为93/109/125亿港元，当前市值对应2025E PEV 0.24，估值仍低。首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：长端利率趋势性下行，权益市场波动，新单保费承压。

（分析师 孙婷）

比亚迪

2024年年报点评

24年销量业绩破浪领航

25年王牌连出再启新程

Q4业绩符合市场预期。公司24年营收7771亿元，同增29%，归母净利润403亿元，同增34%，毛利率19.4%，同减0.8pct（追溯后+0.9pct），归母净利率5.2%，同增0.2pct；24年Q4营收2749亿元，同环比+53%/+37%，归母净利润150亿元，同环比+73%/+29%，毛利率17%，同环比-4.2/-4.9pct（追溯后同环比持平），归母净利率5.5%，同环比+0.6/-0.3pct。此外，公司24年拟现金分红121亿元，占比归母净利约30%，股息率1.1%。

24年销量427万辆，25年维持25-30%增长。公司24年销量427万辆，同增41%，国内市占率35%，同增0.7pct，出口42万辆，同增72%，高端车销量19万辆，同增40%，其中腾势/仰望/方程豹销12.6/7.5/5.6万辆，同比-1%/+273%/+887%。Q4销量152万辆，同环比+61%/+34%，其中Q4出口12万辆，同环比+23%/+26%，高端车销量6.3万辆，同环比+46%/+43%，二者合计占比12%，环比-0.2pct。公司25年推出超级e平台，打造10C兆瓦级闪充，叠加智驾平权+dmi出海，我们预计全年销量530-550万辆，智驾占比60-80%，出口翻倍至80万辆+。

Q4单车盈利基本稳定，25年预计维持9千元+。根据我们测算，公司24年单车价格15.9万元(含税)，同降12%，单车毛利3.3万元，单车净利0.88万元，同降4%。其中Q4单车价格16.3万元(含税)，环增4%，单车毛利预计2.9万元（追溯后3.7万元，环增1千元），单车净利0.93万元，环比持平（加回经销商年终奖励，预计环增500元），合计贡献142亿。25年公司全面普及智驾车型，预计单车成本增加4千左右，但出口+高端化占比有望升至25%，叠加规模效应带动单车折旧下降，预计单车利润维持9千元+。

比亚迪电子24年利润同增6%。比亚迪电子Q4收入552亿元，同环比+75%/+27%，毛利率5.9%，同环比-2.2/-2.6pct，权益净利8亿元，同环比+15%/-22%，24年收入1773亿元，同增36%，毛利率6.9%，同降1.1pct，权益利润28亿元，同增6%。

研发费用持续高增，经营性现金流亮眼。公司24年期间费用971亿元，同增27%，费用率12.5%，同-0.2pct，其中Q4期间费用265亿元，同环比+3%/-9%，研发费用199亿，环增45%，费用率9.6%，同环比-4.6/-4.8pct；24年其他收益141亿，同增167%。24年经营性净现金流1335亿元，同降21%，其中Q4经营性现金流772亿元，同环比+7%/+83%；24年资本开支963亿元，同减21%，其中Q4资本开支273亿元，同环比+30%/+24%；24Q4末存货1160亿元，较年初增长32%。

盈利预测与投资评级：我们基本维持此前对公司25-26年归母净利润531/651亿元的预期，新增27年归母净利润预测781亿元，25-27年同增32%/23%/20%，对应PE 21/18/15x，给予25年28x，目标价489元，维持“买入”评级。

风险提示：原材料价格波动，销量不及预期。

（分析师 曾朵红、黄细里、阮巧燕、朱家佟）

紫金矿业

2024年报点评

铜金产品量价齐升

精细化管理业绩成长可期

投资要点

事件：2025年3月21日，公司发布2024年年报。2024年公司实现营收3036亿元，yoy+3.5%；实现归母净利润321亿元，yoy+52%，扣非归母净利317亿元，yoy+47%。单季度来看，2024Q4公司实现营收732亿元，yoy+7.1%，环比-8.4%，2024Q4归母净利为77亿元，yoy+55%，扣非归母净利79亿元，yoy+24%，环比-4.4%，业绩符合业绩预告。

公司2024年矿山铜板块量价齐升叠加贸易量增长带动收入高速增长。

1）量增稳健，构建核心护城河：公司作为全球头部矿企，产销量持续增长及完成率为公司核心竞争力，2024年公司主要产品矿山产铜、金、银产销量均稳健增长，锌、铁精矿略有下降。2024年公司矿山产铜/金/银/锌/铁精矿销量分别为82万吨/68吨/424吨/39万吨/63万吨，yoy+1.7%/+1.6%/+3.1%/-6.9%/-69.8%。从全口径来看，公司矿产铜/金产量2024年为107万吨/73吨，yoy+6%/+7.7%，其中铜增长主要来自赛紫金、赛紫铜、卡莫阿及巨龙铜业（增量分别为3.2/2.2/1.8/1.2万吨），金增量主要来自大陆黄金、诺顿金田、陇南紫金及奥罗拉（增量分别为1.7/1.5/1.1/1.0吨），截至2024年公司为亚洲唯一矿产铜破百万吨矿企，铜/金产量位居全球第四/六，近5年矿产铜/金产量CAGR为24%/12%。

2）价增控本，贡献高增业绩：2024年公司主要产品中矿山产品毛利率均有提升，主要受到价格上涨及成本降低影响，良好的成本控制能力有望为公司业绩高增提供强劲动力。分品种来看，2024年主营矿种毛利贡献占比为铜矿/金矿/锌（铅）/白银及铁矿分别为45%/30%/5%/20%，以铜矿和金矿为例，2024年矿山产铜及矿山产金毛利率分别为61%/56%，yoy+6/+11pct，单价+14%/+24%，单位成本-1%/+0.3%，公司铜C1成本2024年下降14%，位于全球前20%分位，黄金AISC总维持成本在全球前15金矿公司中仍保持行业低位。

归母净利核心受毛利提升影响表现高增，公司充分体现超高精细化管理水平。

业绩角度，2024年公司归母净利321亿元，同比增长109亿元，归母净利率为10.6%（yoy+3.4pct），其中正向贡献主要为毛利增长155亿元，费用端，由于矿山产品业务扩张，税金及附加增加9.7亿元，所得税相应增加39亿元，其他三费等费率持平微降，充分体现了公司精细化管理较高水平。

产量增长指引明确，业绩释放成长可期。矿企核心竞争力之一为产量持续增长，公司核心聚焦铜、金品种，短期2025年产量预计铜产量增长8%至115万吨，金产量增长17%至85吨，其中铜增量主要来源核心项目卡莫阿及科卢韦齐项目，长期来看预计2028E铜产量为150-160万吨，金100-110吨，业绩释放成长可期。

盈利预测与投资评级：短期我们预计公司主要品种铜金价格保持坚挺，同时公司产量指引增长公司业绩有望持续提升，我们调整公司 2025年归母净利为390亿元（前值为353亿元），新增2026-27年归母净利为463/551亿元，对应 EPS 分别为1.5/1.7/2.1元/股，对应PE 分别为12/10/9倍。基于公司为亚洲唯一破百万吨铜企，维持“买入”评级。

风险提示：市场竞争格局加剧；地缘政治风险；金属价格不及预期。

（分析师 孟祥文、米宇）

海天精工

2024年报点评

营业收入稳中有进

产能扩张巩固龙头地位

投资要点

2024年营收稳中有进，海外收入占比下降影响利润水平

2024年公司实现营收33.52亿元，同比+0.85%；实现归母净利润5.23亿元，同比-14.19%；实现扣非归母净利润4.71亿元，同比-12.24%。2024年公司利润水平有所下滑，主要系综合毛利率下滑叠加管理/研发费用率有所提升。

分产品看：龙门实现营收17.55亿元，同比+3.12%，卧加实现营收5.73亿元，同比+16.45%，立加实现营收7.93亿元，同比+0.15%，其他收入1.68亿元，同比-39.67%。分海内外收入看：国内区域实现营收29.2亿元，同比+9.25%；海外区域实现营收3.72亿元，同比-37.4%。海外收入下滑主要系公司进行战略调整，主动收缩部分海外区域业务。

2024Q4单季度公司实现营收8.59亿元，同比+5.23%；归母净利润1.19亿元，同比-18.31%；扣非归母净利润1.09亿元，同比-20.12%。2024Q4营收端同比基本持平，利润承压主要系毛利率下降与研发费用率提升。

毛利率有所下降，研发投入持续加码

2024年公司毛利率为27.34%，同比-2.6pct，2024Q4单季度毛利率为25.35%，同比-5.77pct，环比-1.98pct。2024年毛利率下滑主要系会计准则有所变更，原本计入销售费用的质量保证相关成本现计入营业成本，相关变更导致公司毛利率下降2.12pct。另外毛利率较高的海外收入占比下降，叠加中国机床市场需求偏弱价格竞争加剧，也导致毛利率进一步承压。分产品看，龙门/卧加/立加毛利率分别为27.60%/37.04%/19.39%，同比-1.80pct/+2.52pct/-1.28pct；分海内外看，国内/海外毛利率分别为25.65%/39.34%，同比-0.44pct/+1.87pct。

2024年公司销售净利率15.60%，同比-2.74pct，2024Q4单季度销售净利率为13.88%，同比-4.00pct，环比+0.34pct。2024年净利率下降主要系毛利率下降叠加费用率提升。2024年公司期间费用率为10.02%，同比-0.61pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为3.7%/1.5%/-0.1%/5.0%，同比-2.0pct/+0.3pct/+0.2pct/+0.8pct（其中销售费用率受会计准则变更影响）。行业低谷期公司逆势增加研发投入，持续巩固龙头产品优势，彰显长期成长信心。

应收账款有所提升，经营活动现金流短期承压

截至2024年末公司应收账款为5.14亿元，同比+54.68%。2024年公司经营活动净现金流为2.49亿元，同比-56.32%，回款进程放缓导致现金流承压。截至2024年末公司合同负债为7.54亿元，同比-15.00%，存货为14.61亿元，同比-6.95%。主要系公司生产端有所收缩，库存商品有所减少。

行业需求筑底期稳步经营，产能扩张有望再造海天

根据公司年报，高端数控机床智能化生产基地项目1号厂房已于2024Q4投入使用。公司正持续提升广东子公司生产能力，并积极筹划布局海外产能，加快全球市场营销布局，已完成德国和塞尔维亚子公司的筹建。公司产能正处在爬坡进程中，生产能力有望不断提高。

盈利预测与投资评级：考虑机床需求复苏放缓，我们下调公司2025-2026年归母净利润预测为6.41（原值6.93）/7.60（原值8.18）亿元，预计2027年归母净利润为8.96亿元。当前市值对应PE分别为19/16/13倍，考虑公司产能扩张且具有长期成长性，维持公司“增持”评级。

风险提示：制造业复苏不及预期，机床需求不及预期，行业竞争加剧。

（分析师 周尔双、钱尧天）

永兴材料

2024年年报点评

Q4业绩受技改项目影响

成本优势依然显著

投资要点

Q4业绩偏预告下限，基本符合预期。公司24年营收80.7亿元，同-34%，归母净利润10.4亿元，同-69%，扣非归母净利8.9亿元，同-72%；其中24Q4营收18.4亿元，同环比-26％/+6％，归母净利润0.7亿元，同环比-80%/-64％，扣非归母净利1.2亿元，同环比-67%/-29％，非经常性损益主要为项目技改计提0.8亿元资产处置损失。公司此前预告24年归母净利10.3-12.3亿元，业绩偏预告下限。

碳酸锂Q4商誉减值影响利润，25年产量受技改影响，26年新产能贡献增量。24全年碳酸锂销量2.6万吨，同减3.9%，其中我们预计Q4销量0.65万吨+，环增5%+；公司1万吨碳酸锂冶炼产能技改项目于25年1月开工，建设期预计9个月，我们预计25年碳酸锂产量2.5万吨+；公司规划26年投产2万吨冶炼产能，总产能达5万吨。盈利方面，24年碳酸锂收入19亿元，对应含税均价8.4万元，单吨营业成本4.7万元，全成本5.2-5.3万元，其中24Q4含税均价7.5万元左右，全成本5万元+，单吨利润近1万元，永诚锂业商誉减值影响0.25亿利润，我们预计碳酸锂贡献0.2-0.3亿元扣非净利。

特钢盈利能力优异，贡献稳定利润。24年公司特钢销量30万吨，同比减少2.4%，贡献收入57亿元，同比减少18%，我们预计归母净利4.5亿元左右，其中Q4归母净利1亿元左右，环比持平；我们预计25全年有望维持4.5-5亿元稳定利润。

Q4经营性现金流明显好转，资本开支放缓。公司24年期间费用率3.8%，同+1.1pct，其中Q4费用率6.5%，同环比+3.3/2.1pct；24年经营性净现金流7.9亿元，同-80%，其中Q4经营性现金流4亿元，同环比-14%/+378%；24年资本开支2.4亿元，同-32%，其中Q4资本开支-0.3亿元，同环比+13%/-121%；24年末存货7.5亿元，较年初-31%。

盈利预测与投资评级：Q1锂价底部区间震荡，我们下调2025年盈利预测，基本维持2026年盈利预测，预计公司25-27年归母净利润为9.0/12.1/16.8亿元（25-26年原预期为10.0/12.1亿元），同比-14%/+35%/+38%，对应PE为20x/15x/11x，考虑公司资源优势突出，成本优势显著，维持“买入”评级。

风险提示：产能释放不及预期，需求不及预期。

（分析师 曾朵红、阮巧燕）

劲仔食品

劲仔食品2024年报点评

平稳收官，盈利改善

投资要点

事件：公司2024年实现营收24.12亿元，同比+16.8%；归母净利润2.91亿元，同比+39%；扣非净利润2.6亿元，同比+39.9%。2024Q4实现营业总收入6.4亿元，同比+11.9%，环比-0.4%；归母净利润0.8亿元，同比+0.3%；扣非净利润0.7亿元，同比-7%。

2024年平稳收官，鹌鹑蛋增速略有放缓。2024年鱼制品/豆制品/禽肉制品/蔬菜制品分别实现营收15.3/2.5/5.1/0.8亿元，同比+18.8%13.9%/12.7%/9.6%。1）鱼制品仍有不错增长，量贩渠道带来一定增量，传统渠道也有稳定增长。2）鹌鹑蛋预计全年销售额4亿元左右，2024H2因基数较高增速略放缓。

全年成本回落盈利能力提升。2024年实现毛利率30.5%，同比+2.3pct，得益于成本回落；销售费用率同比+1.2pct，主要是综艺增加投流；管理费用率同比-0.3pct，得益于规模效应。实现净利率/扣非净利率12.2%/10.8%，同比+1.9/1.8pct。2024Q4实现毛利率31.0%，同比-1.6pct，环比+0.7pct，同比回落主要是2023Q4毛利率基数较高，以及新采购季鱼干成本上涨，环比有提升主要是费用Q4有收缩（货折体现在毛利率端）。2024Q4销售费用率同比+1.6pct，环比-1.8pct，原因也如上。24Q4实现净利率/扣非净利率12.0%/11.2%，同比-1.5/-2.3pct。

继续强化鹌鹑蛋品类心智，积极开拓新渠道。鹌鹑蛋继续坚持做品牌，后续考虑拓宽流通渠道，随着成本回落和产能爬坡，鹌鹑蛋毛利率也有提升。渠道方面，公司积极接洽会员制商超，线上渠道思路也有转变，在不扰乱价盘的情况下定位为引流渠道。

盈利预测与投资评级：考虑到鱼干成本上涨，我们略下调此前盈利预测，我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为 3.11/3.70/4.13 亿元（此前2025-2026年分别为3.41/4.02亿元），同比+6.9%/+18.9%/+11.5%，对应PE为18/15/13X。维持“买入”评级。

风险提示：食品安全风险，原材料价格波动，行业竞争加剧。

（分析师 苏铖、李茵琦）

瑞鹄模具

2024年年报点评

24Q4归母净利润同比+104%

零部件贡献业绩增量

事件：公司发布2024年年度报告。2024年全年公司实现营业收入24.24亿元，同比增长29.16%；实现归母净利润3.50亿元，同比增长73.20%。

2024业绩符合预期，零部件业务驱动公司营收归母实现同比高增：

收入端，公司2024全年/24Q4营收分别为24.24/6.98亿元，同比分别增长29.16%/20.56%。其中1）模具+产线收入16亿元，同比+4.7%，毛利率29.7%，同比+8.49pct；2）零部件收入7.3亿元，同比+153.9%，毛利率13.54%，同比-0.41pct。盈利端，公司2024全年/24Q4归母净利润分别为3.50/0.98亿元，同比分别增长73.20%/103.91%；对应销售净利率分别为16.64%/16.91%；同比分别增长4.97/8.00pct。毛利率方面，公司2024全年/24Q4综合毛利率分别为25.01%/26.81%；同比分别增长3.35/10.36pct。费用率方面，公司2024年销售、管理、研发、财务费用率分别为1.2%/4.6%/4.9%/-0.2%，同比分别下降0.9/0.2/0.3/0.2pct；24Q4销售、管理、研发、财务费用率分别为1.7%/3.3%/4.6%/0.3%，环比分别+0.62/-2.16/-0.66/+1.24 pct。投资收益方面，公司2024全年/24Q4投资收益分别为0.90/0.26亿元，同比分别增长16.35%/15.02%。

汽车制造装备业务稳定发展，汽车零部件业务快速放量。公司汽车制造装备业务包括冲压模具及检具、焊装自动化生产线及智能专机和 AGV 移动机器人等。公司装备类业务技术开发能力、制造交付能力、以及市场开拓和客户服务等方面持续提升，新承接订单持续增长；截至2024年，公司汽车制造装备业务在手订单38.56亿元，较上年末增长 12.78%。汽车零部件业务方面主要产品包括冲焊零部件、一体化压铸结构件和铝合金铸造动总件等，公司2022年开始介入汽车轻量化零部件业务，2024年零部件业务产能逐步提升，配套项目陆续量产，为公司经营贡献重要增量。装备业务板块，公司启动AI技术赋能模具设计，启动开发智能协作机器人，加快黑灯工厂落地。公司自动化产线和AGV移动机器人产能规模进一步提升，产线业务进入高速增长阶段。

盈利预测与投资评级：考虑到公司汽零业务规模放量和盈利提升的节奏，我们将公司2025-2027年归母净利润预测上调至4.50亿元、5.70亿元、7.13亿元（2025、2026年前值为4.32亿元、5.35亿元），对应2025-2027年EPS分别为2.15元、2.72元、3.41元（2025、2026年前值为2.06元、2.55元），市盈率分别为20倍、16倍、13倍，维持“买入”评级。

风险提示：乘用车价格战超预期；铝价上涨超预期；核心客户放量不及预期。

（分析师 黄细里、郭雨蒙）

2024年业绩点评

化妆品业务稳健增长

瑷尔博士调整升级放量可期

公司公布24年业绩：2024年全年公司实现营收39.83亿元（同比-13.02%，下同），归母净利润2.44亿元（-19.73%）；扣非归母净利2.15亿元（+54.54%）。营收及归母净利下滑系地产剥离影响，剔除地产业务后，公司营收基本持平，归母净利润同比增长6.15%。24年全年每10股派发现金红利0.6元（含税），2024年度合计分红比例45.92%。具体看，24Q4 实现营收11.80亿元（-0.33%），归母净利润7236万元（+10.72%），扣非归母净利润6380万元（+104.37%）。

化妆品业务稳健增长，多渠道稳步推升：1）分品牌：化妆品板块全年营收24.75亿元，同比+2.46%。核心品牌颐莲/瑷尔博士分别贡献9.63/13.01亿元，同比分别+12.36%/-3.48%。颐莲喷雾2.0迭代成功，嘭润面霜销售增长18%；瑷尔博士益生菌面膜销售额突破5亿元，闪充水乳升级后增长9%。胶原蛋白新品牌珂谧双十一收场大促破2000万。2）分渠道：妆品业务加快多渠道布局，线上天猫渠道聚焦精细化运营，同时积极拓展京东、拼多多等平台增量，瑷尔博士、颐莲入驻微信小店；线下渠道方面，颐莲开设“美妆+文旅”线下旗舰店，瑷尔博士线下店拓展提速，线下直营及加盟店数量突破 500家。24年颐莲、瑷尔博士线下渠道累计销售近3亿元。

医药营收微降、新品驱动增长，原料高端化转型成效显著。1）医药板块：营收5.12亿元，同比-1.41%，毛利率52.32%，同比-1.07pct。公司推动渠道下沉，通宣理肺胶囊新覆盖1500余家医疗机构，销量同比+37%。黄精原浆等新品上市，构建“新中式养生”产品矩阵，加速大健康领域布局。2）原料及添加剂板块：营收3.43亿元，同比-2.43%，毛利率35.92%，同比+3.62pct，高端化转型成效显著。

业务结构优化拉升毛利率。1）盈利能力：全年毛利率/归母净利率52.68%/6.11%，同比+6.19/-0.51pct，其中化妆品/医药/原料及添加剂板块毛利率分别为62.57%/52.32%/35.92%，同比+0.44/-1.07/+3.62pct，化妆品业务占比提升及原料板块效率改善拉动毛利率。2）费用端：期间费用率44.77%，同比+3.72pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为36.73%/4.59%/4.19%/-0.73%，同比+5.14/-0.28/+0.84/-1.98pct。

盈利预测与投资评级：公司聚焦大健康产业，同时通过组织架构调整和战略聚焦逐步提效，发展趋势向好。考虑到化妆品品牌仍处于升级调整阶段，短期业绩或承压，我们将公司2025-26年归母净利润预测由3.9/4.8亿元下调至2.8/3.5亿元，新增27年归母净利润预测4.1亿元，对应PE分别为28/22/19X，维持“买入”评级。

风险提示：市场竞争加剧，产品推广不及预期等。

来源：新浪财经