摘要：3月27日晚间，复旦张江（688505.SH/01349.HK）披露2024年年度报告，全年实现营业收入7.09亿元，同比下降16.61%，归母净利润3,973.39万元，同比下降63.42%。年报显示，研发投入达3.14亿元，同比上升28.39%；研发投入占

3月27日晚间，复旦张江（688505.SH/01349.HK）披露2024年年度报告，全年实现营业收入7.09亿元，同比下降16.61%，归母净利润3,973.39万元，同比下降63.42%。年报显示，研发投入达3.14亿元，同比上升28.39%；研发投入占营收比例为44.29%，同比上升15.53%。“减利增研”的逆向操作，折射出复旦张江什么样的战略逻辑？这家老牌创新药企正以近乎“孤注一掷”的姿态加码研发。这一选择，是无奈之举，还是深谋远虑？

利润去哪儿了？研发投入的“冰山效应”

近三年，复旦张江研发投入分别为2.34亿、2.45亿、3.14亿，其占营业收入比重分别为22.66%、28.76%、44.29%。据报告，复旦张江部分研发项目进展如下：抗Trop2抗体偶联SN38项目进入Ⅲ期临床，报告期内启动超过40家临床试验中心，于2024年8月完成首例病人入组。抗DLL3抗体偶联BB05项目进入I期临床，于2024年7月完成首例病人入组。复旦张江全资子公司泰州复旦张江新建ADC生产基地，于报告期内正式运行，并完成两个ADC项目的生产工艺放大，成功制备多批样品。

创新药行业寒冬中，复旦张江的长期技术押注能否破局？

——光动力技术的“护城河”

在光动力药物领域，复旦张江拥有全球同业最多在研管线，摘得全球同类产品销售最高桂冠。其首个针对鲜红斑痣的光动力药物复美达®正在美国开展II期临床研究，目前已完成首例受试者入组。基于复美达®在中国大量可靠的临床治疗真实数据，以及在治疗中不断发现和发展出的提高疗效和降低副作用的专利技术，若未来在美国成功上市，在帮助全球患者改变生活的同时也将为复旦张江的创新发展模式奠定基础。此外，关于已上市产品艾拉®的应用于肿瘤切除手术中的拓展亦在进行：

盐酸氨酮戊酸口服溶液用粉末用于高级别脑胶质瘤术中可视化项目的验证性临床试验已成功完成首例受试者入组；

盐酸氨酮戊酸颗粒剂用于非肌层浸润性膀胱癌手术切除辅助项目的验证性临床试验已获得药物临床试验批准通知书。目前，该项目已联合新的设备完成了首例受试者入组；

盐酸氨酮戊酸颗粒剂用于成人保乳手术中乳腺癌可视化项目的II期临床试验已获得药物临床试验批准通知书。

——ADC领域的“隐形筹码”

从产业容量看，全球抗体偶联药物（ADC）的市场规模正在不断攀升。据行业报告显示，2023年全球抗体偶联药物市场规模突破百亿美元大关，并预计将于2030年攀升至640多亿美元的高位。同时，ADC药物作为精准化疗的产品，未来有足够的空间替代部分化疗药物市场，行业发展前景广阔。

国内ADC赛道拥挤，复旦张江通过差异化linker设计，在实体瘤靶向治疗中形成独特技术路径。在2024年取得多项关键性的临床研究进展：

用于治疗多种肿瘤的Me-too药物-抗体偶联SN38针对三阴乳腺癌适应症的III期临床研究已顺利完成首例受试者入组，现有研究结果显示，它与原研药物具有类似的药学性质和体外药效学，在模型动物中具有类似的药效和药代特征；

用于治疗转移性乳腺癌和转移性胃癌的抗Her2抗体偶联药物-抗Her2抗体偶联BB05治疗HER2低表达的乳腺癌临床研究已完成首例受试者入组；同时，该药物基于HER2高表达乳腺癌患者治疗的I期临床研究已完成全部入组工作；

治疗小细胞肺癌的抗DLL3抗体偶联药物-抗DLL3抗体偶联BB05的I期临床研究已完成首例受试者入组。

长期主义的价值需要时间验证

2025年，复旦张江表示，将继续战略性聚焦光动力技术领域，不断加强光动力药物的研发及产业化，全方位地在光动力领域发展，从特殊器械到创新药物，均要集中资源加大投入，快速推进研发、注册及产业化，形成光动力技术领域全面发展态势。并且快速推进ADC的研发及产业化，利用部分ADC药物研发项目在细分领域的竞争优势，快速推进研发及产业化，积极参与市场竞争。

在二级市场普遍追求即时回报的当下，复旦张江选择了一条“慢路线”。这份年报更像一份技术宣言，即用短期利润换取长期技术卡位。“创新药投资如同耕作，播种与收获不在同一季节——关键是要确认土壤是否肥沃。”对于复旦张江而言，光动力与ADC交织的技术土壤，或许，正在孕育下一个周期的答案。

来源：金锋时机