摘要：遥想2021年，颜值经济蔚然成风，A股“医美三剑客”华熙生物、爱美客、昊海生科均营利双位数甚至三位数高增，吸引无数资本涌入。当年7月，三企股价均创下新高，妥妥的千亿市值白马。
成长经到底该怎么念？
医者难自医，医美业是否也有同感呢？
遥想2021年，颜值经济蔚然成风，A股“医美三剑客”华熙生物、爱美客、昊海生科均营利双位数甚至三位数高增，吸引无数资本涌入。当年7月，三企股价均创下新高，妥妥的千亿市值白马。
然好景不长，此后随着业绩风光不再、股价也跌落神坛。截至2025年4月8日，三剑客均已发布2024年报、快报，其中华熙生物营利双降，爱美客、昊海生科业绩增速降至个位数。股价方面，华熙生物收于46.08元，较最高点313.1元累跌83.39%；爱美客收于171.44元，较最高点596.69元累跌69.22%；昊海生科收于54.4元，较最高点199.17元累跌70.01%。
高光低谷，到底经历了什么？何时才能重回巅峰、股绩再次支棱起来呢？
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上市五年盈利能力反降
公开信息显示，昊海生科成立于2007年，2015年4月完成港股上市，2019年10月又登陆A股市场。虽身披A+H盔甲，拉长维度看业绩面增速并不算稳健。
据choice数据，2015年-2018年，公司营收6.639亿元、8.512亿元、13.45亿元、15.46亿元，对应增速28.68%、28.2%、58%、14.94%；归母净利2.735亿元、3.051亿元、3.724亿元、4.415亿元，对应增速48.97%、11.55%、22.08%、11.31%，均保持增长，但增速有一定起伏、整体呈下滑态势。
2019年至2024年，公司营收16.04亿元、13.32亿元、17.67亿元、21.30亿元、26.54亿元、26.98亿元，对应增速2.94%、-16.95%、32.61%、20.56%、24.59%、1.64%；归母净利3.71亿元、2.30亿元、3.52亿元、1.80亿元、4.16亿元，对应增速-10.56%、-37.95%、53.10%、-48.76%、130.58%、1.04%；不难发现A股上市后，营利增速起伏明显加大、且有个别下滑。
聚焦2024年，四个季度营收为6.46亿元、7.584亿元、6.704亿元、6.228亿元，对应增速5.68%、8.1%、0.22%、-7.35%，第三季几乎滞涨，第四季下滑，好在一、二季度增长才让整体业绩保持了微升。
相比之下，利润振幅更为剧烈，2019年-2024年里有三个年度处于下滑状态，2023年大增130%，2024年又降至约1%，可见剧烈程度。
值得一提的是，2024 年归母净利虽增长，扣非净利却同比减少1.12%至3.79亿元。究其原因，在于当年计入当期损益的政府补助3669万元、交易性金融资产公允价值增值2593万元。若剥离，意味着核心业务盈利能力面临挑战。
2019年-2024年，公司净利率分别为23.46%、16.99%、19.65%、8.93%、15.53%以及13.95%，毛利率为77.31%、74.93%、72.1%、68.98%、70.5%、69.88%，整体呈震荡下行态势。身披A+H盔甲，五年间盈利能力却不增反降。
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三大业务拖后腿
第一性原理告诉我们，面对各种复杂环境时，要回到最基本的条件、捕捉事物的本质。同样，想提振业绩，还需从核心业务入手。
据财报，公司主营业务覆盖眼科、骨科及医美业，其产品分别为医疗美容与创面护理产品、眼科产品、骨科产品、防粘连及止血产品。2024年分别营收11.95亿元、8.58亿元、4.57亿元、1.46亿元，比重44.38%、31.85%、16.95%、5.41%，对应增速13.08%、-7.6%、-4.11%、-0.58%；毛利率77.47%、57.01%、78.83%、65.73%，同比增长0.02个百分点、-2.1个百分点、-1.24个百分点、-2.69个百分点。
除了医疗美容与创面护理品，其他三大业务营收均处下滑状态。毛利方面，前者仅为微增，其他三产品同样下滑。
对此，昊海生科表示，高毛利率医美玻尿酸产品的营收及收入比重持续增长，继续推动公司整体毛利率向上提升，但另一方面，眼科人工晶状体、眼科粘弹剂及骨科玻璃酸钠注射液等产品在报告期内处于新一轮的国家或省级集采实施阶段，产品销售价下降幅度较大，完全冲抵了玻尿酸产品销售增长对整体毛利率增长的贡献。
不算虚言，2023 年 11 月 30 日，公司5个品牌的人工晶状体产品及4个品牌的眼科粘弹剂产品被纳入集采，虽然中标使产品销量实现一定增长，例如中端的预装类非球面产品以及高端的区域折射双焦点产品的销量分别较上年增长 137%和 40%，但由于集采价下降，人工晶状体产品销售收入依然为下滑状态。
2024 年，昊海生科白内障产品线营收4.21亿元，同比减少 15.33%。其中，人工晶状体产品营收3.3亿元， 同比减少14.06%；眼科粘弹剂产品营收 9274.34 万元，同比减少19.53%。
骨科产品方面，玻璃酸钠注射液营收同比减少7.14%至2.91亿元，比重63.84%；医用几丁糖（关节腔内注射用）增长1.75%至1.65亿元，不过比重仅36.16%，因此整体营收下滑。公司坦言，2024 年，玻璃酸钠注射液在浙江等地的省级带量采购进入执行阶段，导致产品销售价下降。
防粘连及止血产品亦是如此。受高值耗材控费控量等因素影响，医用几丁糖及医用透明质酸钠凝胶产品的收入分别同比下降 4.77%、4.35%至6503.71万元、5377.62万元，仅胶原蛋白海绵受益在河北省联合安徽省、广西省、云南省等“3+N”联盟集中带量采购中以第一序列成功中选，产品收入增长22.12%至2682.83万元。
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“王牌”业务喜忧
商誉超3.8亿
实际上，过去很长一段时间里，眼科才是昊海生科第一“王牌”业务。
自2007年成立以来，通过一系列收购公司迅速切入该领域，先后将松江生物制药厂、上海其胜生物及、上海建华生物收入囊中，成功进入医用透明质酸钠（即玻尿酸）领域。2010年收购上海利康瑞扩充防粘连止血产品线，2015年港交所上市后又收购了深圳新产业、河南宇宙、珠海艾格、Aaren Scientific、Contamac等6家眼科人工晶状体相关公司，2021年收购亨泰视觉、厦门南鹏，获得两款OK镜大陆地区独家经销权，眼科板块得以快速扩大。
据历年财报，2019年-2022年公司眼科业务营收7.13亿元、5.66亿元、6.74亿元、7.7亿元，比重44.49%、42.49%、38.34%、36.42%，为第一大收入来源。
2023年财报中援引标点医药研报，受2022 年 3月至 5 月期间上海地区公司生产发货停滞的影响，公司眼科粘弹剂产品2022 年的市场份额从2021年50.83%降到44.52%，但依然连续十六年位居中国市场份额首位。同时，公司还是国内人工晶状体市场的主要供应商。子公司 Contamac 是全球最大的独立视光材料生产商之一，为全球 70 多个国家客户提供人工晶状体及角膜塑形镜等产品的视光材料。
可喜可贺，但风光背后也非无懈可击，持续扩张买买买推高了商誉。2020年底，公司商誉账面原值为3.85亿元，2024年末已至4.23亿元。
在此期间，收购的企业中不乏整合烦恼。如据南方都市报，2019年4月，子公司Contamac收购法国ODC后，因整合周期长且未来盈利能力存在不确定性，公司确认了998.19万元的一次性投资损失。2022年，美国子公司Aaren与原国内独家经销商终止合作，导致其人工晶状体产品的国内销售渠道面临重新整合，全年产生经营性亏损1882万元，同时公司计提4607万元的资产减值损失。
行业分析师孙业文表示，从产业视角看，人工晶状体和角膜塑形镜先后纳入集采，对昊海生科盈利增长构成挑战。骨科领域也不轻松，尽管公司宣称“多个中高端产品研发有序推进”，然该领域技术壁垒较低，在威高股份等对手夹击下，昊海生科竞争优势并不太明显。以人工关节集采为例，中标价平均降幅超80%。面对以量换价，如昊海生科无法在材料创新或手术解决方案上取得突破，骨科板块可能成为长期拖累，而商誉减值又或让业绩变脸。
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市场、政策变阵
新曲线培育多急迫
那么，医疗美容与创面护理能持续撑起“新王牌”重担么？
2024年，该产品线的玻尿酸收入7.42亿元、人表皮生长因子1.89亿元、射频及激光设备2.64亿元，对应增速23.23%、10.69%、-6.97%。可见，玻尿酸才是该产品线以及公司的“王牌”产品。
不过，玻尿酸业务的发展并非一帆风顺。2013年，昊海生科第一代玻尿酸产品海薇获批上市，定位入门型，价格500元至1000元/支；2017年，第二代玻尿酸姣兰获批，定位中端。据界面新闻援引公开资料，海薇、姣兰对应价分别为500元至1000元/支、2000元至4000元/支，利润着实可观。
然随着入局者增多、市场竞争加剧、疫情冲击以及行业监管趋严，中低端玻尿酸市场的红利逐渐消退，昊海生科玻尿酸业务一度面临增长瓶颈。好在，高端玻尿酸领域的布局及时补充了动能。2020年，第三代高端玻尿酸海魅上市；2024年，第四代产品海魅月白推出，定价8000元起。高端产品逐步放量，帮助公司在医美市场保持了增势，一定程度上抵御了竞争冲击。
只是，高端市场同样分食白刃。一方面，乔雅登丰颜、菲欧曼、瑞兰丽缇等品牌占据了8000元以上的高端市场，乔雅登极致则以6000元左右的售价紧随其后。在此竞争格局下，昊海生科的海魅和海魅月白想持续扩大市场份额难度自知。另一方面，消费者对玻尿酸填充的信任度因“馒化脸”等副作用有所下降，羟基磷灰石则凭借刺激胶原蛋白再生的特点，渐成行业新宠。
在行业分析师王婷妍看来，羟基磷灰石已正式进入合规时代，伴随市场接受度、认可度、消费选择的多元化不断提升，未来昊海生科玻尿酸业务面临着新挑战。2023年玻尿酸增速高达95.54%，而到了2024年增速已大幅放缓。
不算夸言。2022年，国家药监局将射频治疗设备产品的监管类别从第二类提至第三类医疗器械。自2024年4月1日起，射频治疗仪、射频皮肤治疗仪等产品若未依法取得医疗器械注册证，则不得生产、进口和销售。这一政策调整，使得昊海生科射频设备产品线中的家用及生活美容级产品在中国市场的销售推广受到影响，自2023年起相关收入出现减少，2024年射频及激光设备的营收同比下滑6.97%。
整体看，医美发展遇阻并非昊海生科一家之痛。但在玻尿酸高增神话逐渐熄火的当下，却愈发依赖医美板块是否是好消息呢，面对市场政策的变阵，该业务还能增长多久？叠加传统眼科、骨科、防粘连及止血产品线收入相继下滑，昊海生科需警惕抗风险能力减弱，凸显培育新曲线、新增量的急迫度。
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不缺成长备手 什么更香
发现问题只是第一步，解决问题才是关键。
以2025年为例，华熙生物自揭家丑、开启了刀刃向内的铁腕改革；爱美客则在3月10日，抛出上市后最大手笔的一次境外收购，以13.73亿元对价取得艾塑菲“童颜针”母公司REGEN 85%股权，并计划在未来18个月内，完成对剩余15%股权的收购。无论内生还是外延，均力图寻求新增量“破局”。
昊海生科也不例外，眼科方面2024年报透露，2025年将继续秉持提质向新的发展战略，积极推进高端产品的研发注册工作，推进产品组合优化升级。包含已于 2025 年 1 月获批的疏水模注散光矫正非球面人工晶状体，预计年内将有亲水非球面多焦点人工晶状体等多款高端产品获批。还将继续推动第二代房水通透型 PRL 产品、新型超高透氧角膜塑形镜产品、连续视程人工晶状体等重要研发项目的临床试验工作。
营销方面，将重点关注行业政策环境变化，特别是国家人工晶状体集中带量采购的后续实施动向，利用多品牌全产品线优势、渠道优势、成本优势，及时调整供应链及销售策略，积极应对带量采购后时代的营销新格局。
近视防控领域，继续深入探索“迈儿康 myOK”、“亨泰Hiline”等产品组合的整合营销与品牌运作，根据消费市场变化，加快推进本集团角膜塑形镜产品线的市场渗透，稳固老品牌“亨泰 Hiline”市场占有率，扩大新品牌“迈儿康 myOK”、“童享”市场份额。在眼底治疗领域，推进创新眼内填充用生物凝胶产品的注册申报工作。
医疗美容与创面护理领域，将利用“海薇”、“姣兰”、“海魅”以及“海魅月白”四代玻尿酸差异化的功效、价格定位，通过覆盖广泛的线上及线下相结合的销售网络，继续重点打造“海魅系列”高端玻尿酸产品形象，强化“姣兰”玻尿酸产品“姣兰唇”新适应症的产品市场宣传。同时，按计划推进无痛交联玻尿酸等重要研发项目的临床试验工作，并加速整合欧华美科的优势资源。
字斟句酌，昊海生科也怀有一颗卡位市场、洞察需求、自我进化之心，不缺发展备手、新增看点。
只是，还是那句话，商城如战场，竞品也没闲着，想要率先突围，除了说到更要做到、还需把钱用在刀刃上。无论主业精进还是新曲线孵化，均离不开研发创新打底。2024年，昊海生科加大投入力度，研发费达到2.39亿元，同比增长8.56%，研发投入占比为8.86%。着重于医美和眼科创新产品线的扩展，多个新品成功获批并进入市场。
不过3月21日，昊海生科公布一项分红计划，拟向全体股东每10股派发现金红利6.00元（含税）。整个2024年度，公司现金分红总额（包括中期已分配的现金红利）高达2.31亿元（含税），占本年度归母净利的54.92%。据界面新闻·创业最前线，这是自2019年公司A股上市以来分红额最高的一次。
年报显示，截至2024年末，创始人及实控人蒋伟、游捷夫妇累计持有公司45.82%股权。仅按此比例计，蒋伟夫妇此次分红可获约1.04亿元。值得一提的是，蒋伟并不在公司任职，游捷则担任非执行董事，企业具体经营管理主要交给职业经理人侯永泰，其身兼董事长、执行董事、核心技术人员等职。
过去，昊海生科凭借玻尿酸业务的强劲表现，推动了业绩股价的攀升，也让蒋伟夫妇的财富水涨船高。然如今，面对业绩增长滞涨，集采压力、医美玻尿酸市场变阵，上述创新高的分红是否过于豪横了些。
较劲爬坡时刻，新增曲线经到底该怎么念，多用些战略布局、业务精进是否更强香呢？
本文为首财原创
来源：首条财经一点号