摘要：本文重点内容为中信建投金融工程及基金研究团队在资产配置、行业轮动、基金及ETF组合的策略跟踪。3月市场分化，价值风格回归。资产配置方面，模型中黄金信号积极, 中观配置方面，行业轮动模型年内超额3.9%，基金组合方面，KF-Alpha交易组合超额0.28%；风格

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PART

目录

金融工程及基金研究 | 风格轮动FOF单月超额1.6%，绩优医药基金表现优秀 ——组合月报202503

人工智能 | 关税持续加码，国产替代加速落地

医药 | 医药行业周度复盘

固收 | 利率下行空间打开，可适度拉长信用配置久期

电子 | 关注中美关税政策对半导体、消费电子产业链的影响

公用 | 价格治理机制意见出台，助力新型电力系统转型

汽车 | 关税加征不改长期产业趋势，内需改善及科技成长仍为主线

食品饮料 | 关税等外部风险加剧，重视内需食饮板块价值

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正文

风格轮动FOF单月超额1.6%，绩优医药基金表现优秀 ——组合月报202503

本文重点内容为中信建投金融工程及基金研究团队在资产配置、行业轮动、基金及ETF组合的策略跟踪。3月市场分化，价值风格回归。资产配置方面，模型中黄金信号积极, 中观配置方面，行业轮动模型年内超额3.9%，基金组合方面，KF-Alpha交易组合超额0.28%；风格轮动基金组合收益超额收益1.6%，陪伴式基金组合略微跑输基准。基金池方面，中小盘和医药赛道优选基金年内超额分别为1.7%和11.4%。

市场回顾：3月市场分化，价值风格回归

3月大类资产呈现市场分化格局，上证指数和黄金指数分别上涨0.45%和8.95%，商品指数和债券指数分别下跌0.73%和0.5%。权益市场除红利指数外均收跌，中证红利上涨1.81%，股票型基金下跌0.18%，债券型基金指数上涨0.1%，有色金属涨势明显，录得7.46%收益，同时家电、煤炭和银行等行业正收益均较高，港股市场表现坚挺，恒生指数上涨0.78%。

资产配置: 黄金信号积极，行业轮动年内超额3.9%

（1）资配模型提示黄金信号好转。基于宏观状态识别的多资产配置模型，通过增长/通胀因子、流动性、黄金因子构建动态风险预算组合。截止3月底，中长期的投资建议仍较稳定，黄金信号进入“高”状态，提示黄金信号为积极，配置权重有所增长。

（2）行业轮动模型多头超额-1.38%，样本外超额8.9%。主要涵盖宏观、财务、分析师预期、ETF份额变动，公募基金/优选基金仓位动量、事件动量维度的多维度行业轮动模型多头组合收益-0.45%，相对行业等权月度超额收益-1.38%。2025年4月最新行业推荐为电子、食品饮料、汽车、家电、农林牧渔。

组合业绩跟踪：风格轮动基金业绩表现突出。

（1）陪伴式FOF组合月度收益-0.2%，相对万得偏股超额收益为-0.4%。（2）长期能力因子组合相对主动权益基金超额收益-1.91%；（3）风格轮动FOF组合相对主动权益基金超额收益1.6%；（4）KF-Alpha+交易FOF组合相对偏股混超额收益0.28%；（5）行业轮动主动权益基金组合收益-0.41%，超额收益-0.58%；（6）行业轮动ETF组合收益-1.21%，超额收益-0.81%。

基金池：中小盘风格及医药板块优选基金超额表现较好。

截至3月末，中小盘风格优选基金超万得偏股基金指数1.76%；赛道产品中，医药板块优选基金超额11.4%。

风险提示：本报告结果均基于对应模型计算，需警惕模型失效的风险；历史不代表未来，需警惕历史规律不再重复的风险；文中涉及基金组合仅供研究参考，不构成推荐；基金历史收益仅供参考，不代表未来收益；当前海外地区冲突仍未结束，仍需警惕局部地区冲突大规模升级的风险；当前中国经济受国内国际因素影响较多，仍需警惕国内经济增长不及预期带来的风险；基金历史收益不代表未来收益，本报告不对基金及对应组合未来收益做任何保证；行业轮动模型参数较多，应对经济环境变化有失效风险。

关税持续加码，国产替代加速落地

4 月 2 日，美国总统特朗普在白宫签署两项关于“对等关税” 的行政令。宣布对所有贸易伙伴设立 10% 的 “最低基准关税”，该关税将于美国东部时间 4 月 5 日凌晨 0 时 01 分生效 。同时，对美国贸易逆差最大的国家征收个性化的更高 “对等关税”，此关税将于美国东部时间 4 月 9 日凌晨 0 时 01 分生效。其中，美国对中国实施 34% 的对等关税，这一税率是在现有 20% 关税的基础上征收的，意味着届时对中国的实际加征关税税率将达 54% 。白宫表示，一些商品将不受 “对等关税” 的约束，包括已受第 232 条关税约束的钢铝制品、汽车和汽车零部件、可能受未来第232 条关税约束的商品以及美国没有的能源和其他某些矿物，还有金条、铜、药品、半导体和木材制品等。

从2024年中国对美进口情况看，中国从美国进口的最主要商品集中农产品、能源产品、工业品与高科技产品（半导体及集成电路、精密仪器等）、航空航天产品等领域。总体而言中国对美进口以原材料和中间品为主（如大豆、能源、芯片），而美国对华进口以终端消费品为主（如机电产品）。短期关税博弈的加剧将直接导致科技领域海外芯片、半导体材料等性价比进一步降低，同时中美脱钩的加速也将带来科技领域进一步海外制裁的隐忧。伴随中美关税持续加码，国产替代将加速落地。

此外，考虑到软件本质上属于一种技术，2024年7月WTO网站公布《电子商务联合声明倡议》，其中第11条专门就“电子传输关税”做出规定，明确“任何一方不得对一方当事人与另一方当事人之间的电子传输征收关税”。此次公布的《电子商务联合声明倡议》由澳大利亚、日本和新加坡共同担任联合召集人，加入倡议的成员国总数达到91个，并向所有WTO成员国开放。倡议包括一套数字贸易的基本规则，具备较强落地能力，因此短期内软件受关税加码影响相对较小。

风险提示：北美经济衰退预期逐步增强，宏观环境存在较大的不确定性，国际环境变化影响供应链及海外拓展；芯片紧缺可能影响相关公司的正常生产和交付，公司出货不及预期。

医药行业周度复盘

回顾医药行业周度表现，制药产业链中本周制药、CXO行业表现较好，上游及科学服务方向表现一般。医疗器械板块本周外骨骼机器人概念、骨科行业部分个股表现较好；受中美关税问题影响，部分美国地区收入占比高的标的有所调整。医院板块本周跑输行业。中药、医药流通及生物制品行业本周跑赢大盘及医药指数。A股方面，本周医药行业整体跑赢大盘，化学制药及生物制药表现较好。港股方面，本周医药行业整体跑赢大盘，生物制药及医疗服务表现较好。我们继续看好2025年医药行业的投资机会。建议重点关注新增量（创新、出海、边际变化）和行业整合机会。

行业回顾及展望：改革进入深水区，高质量增长成为常态。从过去几年已经出台的各项行业政策看，“三医联动”顶层制度设计的各项改革措施已经逐步落地。医药领域的改革政策已进入常态化阶段，医保领域最值得关注的增量政策是建立多元复合的医保支付方式改革，医疗领域即将迎来薪酬制度及分级诊疗等“深水区”的改革。整体符合预期。我们看好2025年医药行业投资机会，建议重点关注新增量（创新、出海、边际变化）和行业整合机会。

横向比较：展望2025年，有望实现温和增长。2022年以前，医药制造业在国家统计局有统计数据的下游行业中增速排名前列，近两年受基数影响以及公共卫生事件对医疗需求带来的影响，增速有一定波动。从收入端表现来看，医药制造业在2020及2021年营业收入增速分别为4.5%和20.1%，领先同期工业企业收入增速和制造业收入增速。利润端波动比收入端更大，2020及2021年表现明显好于工业企业整体水平，基数效应下2022-2023年利润端增长波动幅度较大。在行业基数得到消化、需求端确定性及政策预期稳定的情况下，我们预计2025年行业有望实现温和增长，整体走向高质量发展。

估值处于底部，机构持仓低于历史均值。2019-2021年行业估值中枢提升明显，自2021年以来行业估值水平有所调整，2022年以来估值进入历史底部区间，最新估值历史分位数27%，近期有所修复但仍处于历史低位。截至24Q4，公募基金医药持仓比例为8.18%，剔除指数基金、医药基金后的持股比例为2.77%，持仓比例环比小幅下降。拉长来看，2011Q1-2024Q4剔除指数基金、医药基金后，医药持仓比例平均为7.58%，目前非医药基金持仓比例低于历史平均水平。24Q4部分创新药、CXO公司持股基金增加明显，后续医药行业高景气、创新转型及政策倾斜相关细分方向公募基金持仓比例有望上升。

风险提示：行业政策风险；研发不及预期风险；审批不及预期风险；宏观环境波动风险。

利率下行空间打开，可适度拉长信用配置久期

周内特朗普“对等关税”超市场预期，对全球各类资产产生较大冲击。就国内债市来看，关税冲击使得多头有进一步增量信息进一步看多债市，一方面海外贸易冲击下外需收缩，国内经济修复或面临更大压力，另一方面，为应对海外贸易冲击，国内财政、货币政策的增量空间或将打开，市场优先博弈货币政策宽松预期，提前布局债市。

本周交易数据来看，券商、基金等灵活交易盘的“抢券”行情比较突出，利率债下行幅度较大，信用估值跟随下行，但仍能看到行情“迟滞”。前两周短券行情突出，当前亦有一定空间，但往后看信用策略，各类机构尤其是灵活交易盘可适度配置长久期信用品，品种仍以城投债为先。

风险提示：股票市场的扰动；信用债违约风险；国内经济风险；数据整理的时效性。

关注中美关税政策对半导体、消费电子产业链的影响

半导体：中国宣布对原产于美国的所有进口商品加征关税，半导体产业链全球化分工，受影响程度取决于原产地判定标准，国产化趋势加速的长期趋势不变。

半导体是中美角逐的关键领域，亦将受到关税政策波及。美国企业在半导体市场占据较大优势，SIA（美国半导体行业协会）的统计数据显示，2023年总部位于美国的半导体公司占据了全球50.2%的市场份额，占据中国市场53.1%的份额。理论上，中国对美半导体产品加征关税将削弱其价格竞争力，减轻国产厂商所承受的压力，并有助于提升其市场份额。

中国海关数据显示，2024年中国集成电路进口金额达到3857.9亿美元，同比增长10.5%。目前，中国大陆的集成电路进口份额高度集中，中国台湾与韩国位列第一与第二，合计占比约58%。中国台湾企业在晶圆制造、封测等环节处于全球领先，巩固了大陆从台湾地区进口集成电路的份额。韩国则主要依靠存储芯片的拉动。马来西亚排名第三，占比约8.5%，得益于大量企业的封测产能在当地布局。美国排名位于第6，占比仅为3%，进口金额不足1000亿人民币。

综上，美国半导体企业占据中国市场较大市场份额，但中国直接从美国进口的产品较少，主要源于半导体产业链的全球化分工。NVIDIA、高通、AMD为代表的美国Fabless企业主导产品的设计与销售，其产品的晶圆制造大多位于台积电，封测环节则位于中国台湾、马来西亚等地。TI、Intel为代表的IDM企业，尽管其晶圆产能部分位于美国本土，但封装产能仍主要分布于东南亚地区。

因此，若未来仍以成品封装地作为原产地依据，加征关税的实际影响或相对有限。但从长期来看，半导体领域的“去美化”趋势与国产化率提升的方向仍将持续。

风险提示：未来中美贸易摩擦可能进一步加剧，存在美国政府将继续加征关税、设置进口限制条件或其他贸易壁垒风险；宏观环境的不利因素将可能使得全球经济增速放缓，居民收入、购买力及消费意愿将受到影响，存在下游需求不及预期风险；大宗商品价格仍未企稳，不排除继续上涨的可能，存在原材料成本提高的风险；全球政治局势复杂，主要经济体争端激化，国际贸易环境不确定性增大，可能使得全球经济增速放缓，从而影响市场需求结构，存在国际政治经济形势风险。

价格治理机制意见出台，助力新型电力系统转型

近期，中办、国办联合发布《关于完善价格治理机制的意见》，为进一步深化价格改革提出意见。《意见》要求坚持社会主义市场经济改革方向，能由市场形成价格的都交给市场。在电价方面，《意见》提出深化电力市场化改革、建立健全调节性资源价格机制，完善新能源就近交易价格政策等要求，反映了我国新型电力系统转型的综合要求，有助于提升电力系统的新能源消纳能力，保障不同电源类型的能量价值、容量价值、环境价值和调节性价值的充分兑现。同时，《意见》提出健全促进可持续发展的公用事业价格机制，关注公用事业价格的动态调整。综合来看，公用事业价格机制的健全有助于改善相关水务、供热、环卫企业的经营业绩，保障公共服务的可持续发展能力。

风险提示：煤价上涨的风险；区域利用小时数下滑的风险；电价下降的风险；新能源装机进展不及预期的风险；新能源电源出力波动的风险。

关税加征不改长期产业趋势，内需改善及科技成长仍为主线

本周特朗普政府宣布对全球各国全面加征10%关税、部分国家面临“对等关税”的更高税率。汽车行业关税仍沿用3.26版本（加征25%，已于4.2落地生效），不与本轮关税重叠；当前美国对中国/墨西哥&加拿大/泰国汽车关税累计加征力度为45%/25%（非美部分）/25%，边际上对墨西哥压力有所减轻（相对东南亚）。具体到细分板块，乘用车及商用车因出口美国很少而影响甚微，零部件板块前期已有预期，边际上利好全球化布局企业。

乘用车板块，3月最后一周上险销量48.7万辆，同比+13.3%，其中新能源24万，同比+29%，行业景气度进入需求旺季后持续改善，主机厂新车型陆续上市，4月下旬上海车展有望成为预期上修的关键窗口期，维持重点看好观点。

机器人板块，本周延续震荡回调走势，主要或因为前期累计涨幅大下市场流动性及风险偏好下降（大盘及业绩季等），产业趋势及公司基本面待进一步催化或预期兑现（特斯拉Optimus定点及量产等），行情预计将进入“去伪存真”的验证期。本周事件包括特斯拉最新机器人视频显示RL训练下性能迭代进展，优必选年报指引人形最新量产目标等。我们维持前期观点，应在行情震荡回调下把握中期确定性，年内板块或仍将处于强主线及持续催化阶段，建议积极寻找买点。

智驾板块，重点关注激光雷达渗透率提升趋势强化，激光雷达作为融合感知提供安全冗余的核心部件，在应对智驾corner case上具备重要作用，且25年售价下探至200美元附近具备性价比。

风险提示：行业景气不及预期；政策落地效果不及预期；出口销量不及预期；行业竞争格局恶化；客户拓展及新项目量产进度不及预期。

关税等外部风险加剧，重视内需食饮板块价值

1、关税等外部风险加剧，食饮作为典型的内需板块，配置价值彰显。春节平稳落地后盈利预期有所提振，当前估值持续处于低位。白酒板块有望随着国内经济提振及居民消费激活，商务场景及大众消费景气度回升，重回消费升级通道，龙头酒企盈利能力有望加速修复。当前白酒板块估值整体仍处于低位，长期投资价值凸显。

2、近期部分城市发布生育刺激政策，涵盖现金补贴和义务教育优惠，奶粉等乳制品板块直接受益。两会提出要大力提振消费，使内需成为拉动经济增长的主动力和稳定锚。预计后续更多城市也会跟进类似生育刺激政策，出生率和消费信心有望跟随回暖。同时原奶周期拐点渐近，乳制品龙头继续结构升级，乳制品板块持续改善。

3、随着政策刺激力度加码，顺周期餐饮链有望率先受益于预期改善。我们持续看好：1）休闲零食、饮料行业保持高景气度，新渠道为行业内公司带来重要增量机会；2）结合持续复苏的餐饮渠道，建议关注具有拓新品或改革预期的调味品、啤酒及餐饮链标的。

风险提示：需求复苏不及预期；食品安全风险；成本波动风险。

报告来源

证券研究报告名称：《风格轮动FOF单月超额1.6%，绩优医药基金表现优秀 ——组合月报202503》

对外发布时间：2025年4月9日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

姚紫薇 SAC 编号:S1440524040001

孙诗雨 SAC 编号:S1440524060007

刘一凡 SAC 编号:S1440523070011

证券研究报告名称：《周报4月第一期：关税持续加码，国产替代加速落地》

对外发布时间：2025年4月9日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

于芳博 SAC 编号:S1440522030001

SFC 编号:BVA286

方子箫 SAC 编号:S1440524070009

证券研究报告名称：《医药行业周度复盘》

对外发布时间：2025年4月8日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

贺菊颖 SAC编号：S1440517050001

SFC编号：ASZ591

袁清慧 SAC编号：S1440520030001

SFC编号：BPW879

王在存 SAC编号：S1440521070003

刘若飞 SAC编号：S1440519080003

SFC编号：BVX723

汤然 SAC编号：S1440524100001

证券研究报告名称：《利率下行空间打开，可适度拉长信用配置久期》

对外发布时间：2025年4月6日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

曾羽 SCA编号：S1440512070011

庞谦 SCA编号：S1440521090002

曲远源 SCA编号：S1440524070011

证券研究报告名称：《周报：关注中美关税政策对半导体、消费电子产业链的影响》

对外发布时间：2025年4月6日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

刘双锋 SAC编号：S1440520070002

何昱灵 SAC编号：S1440524080001

证券研究报告名称：《价格治理机制意见出台，助力新型电力系统转型》

对外发布时间：2025年4月7日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

高兴 SAC 编号:S1440519060004

证券研究报告名称：《关税加征不改长期产业趋势，内需改善及科技成长仍为主线》

对外发布时间：2025年4月7日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

程似骐 SAC 编号:S1440520070001

证券研究报告名称：《关税等外部风险加剧，重视内需食饮板块价值》

对外发布时间：2025年4月6日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

研究助理：高畅

研究助理：马焱

来源：点滴财学