摘要：4月17日盘后，博瑞医药（688166.SH）正式发布2025年一季报，总营收2.49亿，同比下滑26.81%，净利润1,295.98万元，同比下滑79.77%，表现似乎不如刚公布2024年年报稳定。

导语：一季度研发投入2.31亿，继续加码创新药和吸入制剂。

作者 | 观韬

编辑 | 小白

4月17日盘后，博瑞医药（688166.SH）正式发布2025年一季报，总营收2.49亿，同比下滑26.81%，净利润1,295.98万元，同比下滑79.77%，表现似乎不如刚公布2024年年报稳定。

而想要客观合理的评价一季度业绩表现，就得先从数据背后的原因说起。

奥司他韦需求波动拖累业绩，长期增长动能不减

作为一家原料药与制剂一体，高端仿制药和创新药结合的生物医药企业，博瑞医药目前收入仍主要来自原料药和制剂产品。风云君也多次提到过，这是公司的压舱石业务。

公司2025年一季报显示：

原料药产品收入1.81亿，同比减少26.69%。其中，抗病毒类产品收入减少70.08%，主要是奥司他韦原料药需求及价格下滑；免疫抑制类产品及其他类产品收入有所增长，抗真菌类产品收入则有所下滑。

制剂产品收入4,277.62万元，同比减少24.40%，同样主要是奥司他韦制剂需求及价格下滑。

技术收入37.35万元，同比减少97.67%，这个变化在刚刚发布的2024年年报也能看到，系公司主动调整资源配置，集中自有研发项目所致；权益分成收入1,488.83万元，同比增长8.96%。

拆解收入波动的原因可发现，奥司他韦原料药、制剂需求及价格下滑是一季度营收变化的主要原因，其次就是抗真菌产品的波动。

作为一款抗流感“神药”，奥司他韦的市场需求同流感趋势密切相关。后疫情时代，随着甲流、乙流相继爆发，奥司他韦在2023年迎来用药高峰，带动博瑞医药抗病毒产品营收同比增长169.97%。

（来源：Choice数据，制图：市值风云APP）

这意味着抗病毒产品一季度的营收波动再正常不过。医者仁心，我们不能指望每年的流感病毒都如同2023年那般肆虐。

另一方面，流感的爆发本身不具备可预测性。对博瑞医药而言，最重要的是它既是国内奥司他韦原料药市场的主要供应商，又是制剂市场的重要参与者。公司也已用实际行动证明，它有能力在流感突然爆发的情况保障国内供应稳定。

至于抗真菌类产品的营收波动，博瑞医药表述，一方面由于去年同期客户临时性需求较旺盛，另一方面一季度客户出现阶段性商业需求波动，使得收入较去年同期有所减少。

我们很难根据单季度的业绩表现，就推测接下来一定如何，从2024年年报看，抗真菌产品营收放量增长60.28%。

根据前瞻产业研究院的预测，到2027年，中国全身用抗真菌药市场规模将突破100亿元，复合增长率达到8.5%左右。所以，先不提需求增长，需求回归稳定是大概率事件。

（2024年年报）

从更长周期看，虽然有波动，但博瑞医药原料药和制剂产品稳定向上生长的趋势却一如既往。2024年原料药加制剂产品的营收规模已来到11.49亿，历史新高。

（来源：Choice数据，制图：市值风云APP）

稳定又持续的产品申报、获批节奏，是公司原料药及制剂持续向上的动能。

仅2025年一季度，博瑞医药就有盐酸多巴胺原料药、硫酸艾沙康唑原料药、瑞加诺生原料药获得化学原料药上市申请批准通知书，喷雾剂吸入给药器获得医疗器械注册证；噻托溴铵吸入喷雾剂、羧基麦芽糖铁注射液、伏环孢素软胶囊在国内申报。

在国际市场，泊沙康唑晶型I原料药、非达米星原料药也在一季度向欧洲递交ASMF。

除了产品梯队，药品管线也在持续丰富，妇产用药卡前列素氨丁三醇注射液、地诺孕素片，补铁剂羧基麦芽糖铁原料药及注射液已相继上市或者发起国内申报。

创新药和吸入制剂，撑起想象空间

营收波动，是净利润变动的原因之一。原因之二是毛利率，一季度为43.9%，同比下滑13.2个百分点。

除奥司他韦原料药及制剂的毛利率下滑，高毛利率技术服务收入的锐减、及各主要产品阶段性的毛利率波动，也都波及到了整体毛利率。

（来源：2025年一季报）

上述原因，再叠加刚性费用开支项目，博瑞医药一季度的利润波动的确比较大。

不过风云君也发现，2025年一季度，博瑞医药研发投入2.31亿，同比增长255.09%，研发投入的强度仍在加大。

众所周知，研发是一家医药企业，尤其是创新性医药企业的根基。

截至2025年3月末，博瑞医药已累计申请专利522件，其中发明专利462件；拥有有效专利共272件，其中发明专利226件，覆盖美国、日本、加拿大、欧洲、韩国等多个国家和地区。

在刚刚过去的第一季度，公司新提交国内专利申请7件，新获得国内专利授权2件，新提交国外专利申请9件，新获得国外专利授权1件。

提到研发，就不得不再次介绍博瑞医药近年来重点布局的两大新产品线，创新药和吸入制剂，包括博瑞医药主动收缩毛利率一度超过80%的技术服务业务，也是为了将更多资源向这两个领域倾斜。

“在代谢疾病领域开发具有全球自主知识产权的创新药物，在呼吸吸入为主的药械组合领域构建具有国际竞争力的产品线”，是公司两大关键研发目标。

2024年，博瑞医药创新药及吸入制剂合计研发投入占总投入的62.78%，同比增长77.37%，其中创新药同比增长97.30%，吸入剂同比增长52.27%。今年一季度增加的研发投入，也主要投向这两个领域。

（来源：2025年一季报）

在创新药领域，博瑞医药目前研发产品包括2型糖尿病治疗和减重创新药BGM0504注射液、口服BGM0504片剂、以及基于胰淀素和GIP/GLP-1的多靶点创新药BGM1812。

现阶段进展最快的是BGM0504注射液，作为一款公司自主研发的GLP-1和GIP受体双重激动剂，在控糖、减重和治疗非酒精性脂肪性肝炎等领域展现出多疾病治疗潜力。

截至3月底，BGM0504注射液2型糖尿病治疗和减重两项适应症国内III期临床试验处于入组和随访阶段，待完成国内Ⅲ期临床研究，并经国家药监局审评、审批通过后可在国内生产上市。

BGM0504注射液减重适应症在美国已获批IND，目前在美国开展的US bridging临床研究已基本完成、正在进行临床总结报告；该产品的降糖适应症已由合作伙伴向印尼官方递交IND申请，目前处于审评中。

吸入剂的进展要更快一些，有望在1-2年内迎来放量。

吸入用布地奈德混悬液、噻托溴铵奥达特罗吸入喷雾剂、噻托溴铵吸入喷雾剂2024年就已在国内申报；噻托溴铵吸入粉雾剂、沙美特罗替卡松吸入粉雾剂（50μg/250μg规格）已完成BE试验，后者已处于III期临床试验中。

与BGM0504注射液和吸入剂有关的产能，也在紧锣密鼓的推进中。当然，在产能集中释放前，这些有序建成资产的折旧也会在一定程度上对利润波动产生影响。

糖尿病是全球第一大慢性疾病，GLP-1RA则是现阶段热度最高的研发靶点，目前主要用于治疗二型糖尿病（T2DM）及减重。我国T2DM药物市场预期将由2022年的534亿，增长至2032年的1,098亿，年复合增长率7.5%。

灼识咨询的数据显示，我国超重及肥胖人口已由2018年的2.13亿人上升至2022年的2.59亿人，预计到2032年将达到3.3亿人，减重市场是一个全新的蓝海市场。

慢性阻塞性肺疾病（COPD）是全球第三大致死疾病，也是主要慢性病之一，其全球5亿患者可对标糖尿病，我国的COPD患者也在2021年突破1亿。

吸入制剂是治疗呼吸疾病的主流疗法，米内网数据显示，吸入剂近年在院内市场的销售规模均超过200亿，布地奈德混悬液更是以超20亿的销售额领跑，国内吸入剂市场需求潜力巨大。

无论是在代谢疾病，还是吸入剂领域，博瑞医药目前都未产生具体收入，但作为公司近年大力投入资金重点研发、布局及进展良好的两大板块，在原有的原料药、制剂基本盘之外，给市场留足了想象和关注空间。

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