江波龙一季度业绩大降：银行借款创新高，偿债能力逐年走弱

摘要：自开年以来，“A+H”两地上市成为热潮。在赴港IPO之前，江波龙于2022年成功登陆深交所创业板。A股上市后不久，江波龙的业绩出现大变脸，于2023年一度亏损超8亿元。尽管如此，公司依旧马不停蹄选择开启自己赴港的计划，不过今年一季度公司业绩又大幅下滑。

文｜《港湾商业观察》施子夫

近期，深圳市江波龙电子股份有限公司（以下简称，江波龙；301308.SZ）递表港交所主板，联席保荐机构为花旗集团和中信证券。

自开年以来，“A+H”两地上市成为热潮。在赴港IPO之前，江波龙于2022年成功登陆深交所创业板。A股上市后不久，江波龙的业绩出现大变脸，于2023年一度亏损超8亿元。尽管如此，公司依旧马不停蹄选择开启自己赴港的计划，不过今年一季度公司业绩又大幅下滑。

2023年亏损8亿，今年一季度业绩下滑

江波龙成立于1999年，公司深耕半导体存储产品行业，是一家独立品牌半导体存储器厂商，提供完整存储价值链解决方案。公司设计、生产及销售NANDFlash及DRAM存储产品，面向消费级、企业级及工规级应用。

根据灼识咨询的数据，以2023年存储产品的收入计，江波龙是全球第二大独立存储器厂商及中国最大独立存储器厂商，其中以2023年B2B存储产品收入计，公司的FORESEE品牌在全球独立品牌中排名第五；以2023年收入计，公司的雷克沙品牌在全球独立存储产品消费品牌中排名第二；以2023年收入计，在拉丁美洲和巴西的存储产品市场，公司的Zilia品牌在独立存储器厂商中排名第一。

江波龙提供全面的存储产品，包括嵌入式存储、固态硬盘、移动存储及内存条，满足企业级和个人客户的需求。拒接啥，当江波龙的产品交付给客户并获得客户接受时，公司通常会获得收入。

自2023年10月起江波龙通过元成苏州提供封测服务，并且为某些客户的合作研发项目提供技术服务，并不时分租公司的闲置办公空间，这也为公司带来一小部分收入。

嵌入式存储作为江波龙的主要产品线，于2022年-2024年（以下简称，报告期内），实现收入分别为43.66亿元、44.23亿元和84.25亿元，占当期收入的52.3%、43.6%和48.3%，占当期江波龙总收入的最大份额。

贡献收入次高的为移动存储产品，期内实现收入分别为20.38亿元、23.28亿元和32.08亿元，占当期收入的24.5%、23.0%和18.4%。公司另有二成左右收入来自固态硬盘，各期实现收入分别为15.04亿元、28.02亿元和41.47亿元，占当期收入的18.1%、27.7%和23.7%。

由于下游消费者对存储能力更强的消费电子产品的需求出现显著增加，江波龙也策略性的进行业务扩张，使得产品线的销量均有所增加，尤其是嵌入式存储（主要用于智能手机、台式机及其他消费电子产品）及固态硬盘（其应用与台式机紧密相关）。

同时也需要指出的是，半导体存储产品行业于2022年整年及2023年前三季度均为下降趋势，所有产品线的平均售价下降，部分抵销了上述增长。

报告期内，江波龙实现总收入分别为83.3亿元、101.25亿元和174.64亿元，其中2023年、2024年收入增速分别为21.6%、72.5%，期内均保持着双位数的增长。

尽管收入面尚为稳定，但江波龙的利润水平却于期内出现较大波动。报告期内，全面收益总额分别为2.78亿元、-8.26亿元和2.13亿元，年内净利润分别为7279.7万元、-8.37亿元和5.05亿元，经调整净利润分别为4999.9万元、-6.11亿元和4.27亿元，经调整EBITDA分别为1.33亿元、-6.16亿元和12.41亿元。

对于2023年出现大幅亏损的原因，江波龙表示，主要系受全球经济恢复放缓和通胀上升的影响，终端市场需求疲软，尤其是受到消费者支出影响的手机、PC等重要市场需求低迷，存储芯片行业大幅波动对经营构成严峻考验。

从2023年年底开始，半导体存储产业逐步进入上行周期，2023年第四季度江波龙实现营收35.46亿元，进而带动公司全年营收突破百亿元。

根据江波龙在深交所披露的2025年一季度公告显示，2025年一季度，公司实现营收42.56亿元，同比下滑4.41%；归属于上市公司股东的净利润-1.52亿元，同比下滑139.52%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润-2.02亿元，同比下滑155.64%。

虽然一季度江波龙亏损幅度收窄，但公司仍然持续亏损。江波龙在一季报中表示，总体来看，2025年第一季度的业绩走势延续了2024年第三季度、第四季度的承压趋势，在过去的三个季度当中，以消费电子为核心的下游终端市场复苏仍然缓慢，叠加自2024年下半年开始的下游客户消化库存的影响，导致半导体存储行业的价格上升趋势受挫，进而导致公司毛利率下滑并出现净亏损。

同时，公司方面还指出，从期后情况来看，随着各大存储晶圆原厂陆续宣布新一轮的减产或控产计划，2025年第一季度后半期存储产品的市场价格及各方心理预期均出现明显上扬，且持续三个季度的下游客户消化库存进程基本结束，为满足自身生产销售的需要，下游需求出现实质性增长。因此，从公司自身经营情况及结合相关独立第三方的市场信息来看，半导体存储市场自2025年3月底开始逐步回暖。

现金流持续为负，业绩有望修复

其他盈利指标方面，报告期内，江波龙分别录得毛利8.7亿元、4.72亿元和27.59亿元，毛利率分别为10.4%、4.7%和15.8%，2023年毛利率较上一个年度下降5.7个百分点后又出现回升。对于该年度毛利率下滑的原因，江波龙表示，主要是由于存储产品行业呈现下降趋势。低迷周期的特征是远程工作减少、全球经济增速缓慢、美国加息及俄乌冲突以及IDM及其他存储企业的存货清理引致需求下降，这些因素共同导致储存产品价格大幅下跌及行业利润率普遍下降。

而2024年公司毛利及毛利率有所改善则因为存储产品行业的整体复苏，产品需求反弹，价格有所提升，于2023年度江波龙在行业复苏前进行了战略性补充存货，以相对较低的价格采购晶圆和其他原材料，降低2024年的产品销售成本。

事实上，自A股上市以来，江波龙的核心指标也较为动荡。东方财富网显示，2022年-2024年，江波龙的净资产收益率（加权）分别为1.35%、-13.01%和31.27%，总资产收益率（加权）分别为0.96%、-7.4%和3.30%，净利率分别为0.87%、-8.27%和2.89%，于2023年公司的多项盈利指标均出现由正转负。

不仅如此，分析最近几年的现金流表现可知，江波龙自2021年以来现金流持续录得流出状态。从2021年-2024年，公司的经营活动产生的现金流量净额分别为-8.11亿元、-3.26亿元-27.98亿元和-11.9亿元，四年时间合计流出金额超50亿元。

不少券商也对江波龙的前景给予评级。

中邮证券认为，随着终端库存水位逐渐恢复正常，供需关系将逐步改善，价格回升趋势将在行业供需博弈中逐步建立，2025年存储产业有望呈现出前低后高的格局。中邮证券预计江波龙2025/2026/2027年分别实现收入227/269/299亿元，实现归母净利润分别为7.0/10.5/13.6亿元，当前股价对应2025-2027年PE分别为55倍、37倍、28倍，首次覆盖，给予“买入”评级。

平安证券研报显示，结合公司业绩报告以及对行业发展趋势的判断，下调公司2025-2026年业绩预测，并新增2027年业绩预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为6.39亿元（前值为12.77亿元）、8.87亿元（前值为12.6亿元）和12.78亿元（新增），由于公司净利润波动较大，因此采用PS估值，对应2025年4月2日年收盘价PS分别为1.8倍、1.6倍和1.4倍。考虑到当前存储价格有望在今年二季度企稳回升，公司业绩有望得到相应修复，另外，AI以及数据中心景气仍处于向上阶段，企业级存储需求较好，而公司凭借多年行业积累，当前企业级存储产品已实现逐步放量，有望成为未来长期发展的驱动力，维持公司“推荐”评级。

在2025年4月27日的投资者关系活动记录表中，江波龙就多项问题给予回答。

其中，针对公司企业级存储业务的增长展望，江波龙表示，企业级存储是典型的高端存储产品，具有技术难度大、研发周期长、客户粘性高等特点。2025年，公司企业级存储产品组合（eSSD和RDIMM）继续取得突破，一季度实现收入3.19亿元，同比增长超200%。随着AI应用加速，云服务与数据中心市场发展，公司将充分发挥自身在供应链资源、技术和制造的综合竞争优势，把握企业级存储的历史性发展机遇，实现企业级业务的持续高速增长。

银行借款创新高，偿债能力逐年走弱

一边是现金流持续流出，另一边江波龙还需要面对存货及应收账款等流动资产走高而带来的经营风险问题。

报告期各期末，江波龙的存货分别为37.44亿元、58.93亿元和78.33亿元，存货周转天数分别为179.5天、182.2天和170.4天。

报告期各期末，江波龙的贸易应收款项及应收票据分别为9.14亿元、13.45亿元和16.72亿元，贸易应付款项分别为6.63亿元、11.47亿元和11.4亿元，其他应付款及应计费用分别为8730.3万元、5.27亿元和6.73亿元。

高位的存货及应收款项同样占用公司大量营运资金。截至报告期各期末，江波龙的资产总额分别为89.64亿元、136.8亿元和168.97亿元，负债总额分别为23.25亿元、72.3亿元和99.97亿元，各期公司的现金及现金等价物分别为19.08亿元、12.01亿元和10.14亿元，公司负债水平较高，存在较大的资金缺口。

截至2025年2月28日，江波龙的计息银行借款总额录得79.1亿元，创最近三年来新高。