摘要：引言进入5月，市场从DeepSeek和关税冲击带来的恐慌之后冷静下来，无论股债也都进入了相对平乏的震荡模式，不管是中国还是海外，都在等待关税的进一步谈判以及经济数据的进一步验证，在此之前，市场可能会处于一段时间的政策真空期和行情观望期。

引言 进入5月，市场从DeepSeek和关税冲击带来的恐慌之后冷静下来，无论股债也都进入了相对平乏的震荡模式，不管是中国还是海外，都在等待关税的进一步谈判以及经济数据的进一步验证，在此之前，市场可能会处于一段时间的政策真空期和行情观望期。

值此特殊时点，联博基金也考虑发行一只“固收+”产品，联博汇利债券（A：023087；C：023088），前不久，我们也与联博汇利拟任基金经理张亦博与倪文乐做了一场对话，关于“固收+”的定位，以及联博基金作为外资机构对于“固收+”运作的观点和方法论，进行了充分的交流。

1.此时选择“固收+”的理由

韭圈儿 当前联博基金对债券和权益市场的观点是怎样的？

联博基金 先说债市，我们认为在经济基本面仍需持续改善，外部环境依然复杂且央行继续维持较宽松货币政策的大背景下，市场利率或整体继续维持相对低位。

在地方政府化债期间，社会融资成本也有进一步下行的空间，只不过，年初部分透支了降准降息预期，所以放大了今年的债市波动。

再看权益，短期来说，关税对A股市场的整体冲击大部分已经体现了，虽然国内经济会受到关税政策影响，但在国内刺激政策加码，流动性继续支持的背景下，权益市场资金供给和情绪变化整体有所改善，结构性机会仍然广泛存在。

韭圈儿 联博选择此时发行联博汇利这样一只“固收+”的原因是什么？

联博基金 这个问题可以分三方面来回答。

首先，国内利率下行的环境下，债券收益的机会和空间都在下降，而权益资产处于低估状态，有不错的潜在回报空间，所以此时布局“固收+”是基于权益增值的机会。

其次，从客户持有体验角度出发，联博“固收+”的定位是理财替代，所以风险收益特征与理财产品类似，但收益弹性要更好。

最后，今年宏观上的波动比较多，无论是国内的经济政策还是海外的政策都存在不确定性，而当中国的股债市场呈现明显负相关的时候，就更需要布局多资产的“固收+”以获得更好的投资体验。

韭圈儿 联博汇利未来的权益/固收占比计划如何配置？是何原因？

联博基金 最初设计这只产品的目标就是低波稳健。

在进行多资产产品规划的时候，联博是从战略资产配置的角度，利用独有的资本市场引擎量化模型，对市场10-50年的收益和波动做出预测，得出未来十年的年化收益率和波动率，取中位数后根据模型的计算，再结合产品的整体目标得出配置比例。

在符合产品投资比例相关限制的前提下，以当前市场环境来看，特别是从预期收益和预期风险的角度出发，1:9的权益固收比是现阶段投资“甜蜜点”，也就是定位绝对收益或理财替代的产品比较好的配置比例。

当然，联博也会结合市场环境的变化进行动态资产配置, 主动调整股债比例，以期降波动、控回撤, 优化风险调整收益。

联博汇利面向偏好稳健投资的客户群体，他们能接受适度的产品波动，也有比理财更高的投资回报预期。

韭圈儿 “固收+”最重要的是固收，请问在实践中联博如何避免因权益市场波动做成“固收-”？

联博基金 主要会从三方面来操作。

首先，利用联博特有的动态资产配置模型，通过定量的判断，依托隐含波动率的动量因子，前瞻性的预判权益市场的风险，并快速、主动、积极的降低权益仓位。

例如联博集团海外的多资产基金，在今年3月通过模型预测把整个权益和债券的仓位都降了下来，把资产都放在现金上，很好地避免了4月因特朗普关税和美股股债双杀对组合产生的冲击。

其次，在权益策略上采取均衡分散的思路，不在风格和行业上有太大偏离，进而避免在市场极端风险下的波动和回撤。

最后，利用联博的最大回撤预测模型，对未来五年的最大回撤进行预测，以此设定产品最大回撤的阈值，一旦接近这个阈值，联博会降低风险预算以控制整个组合的波动。

2.权益增厚：红利+消费+科技成长的三轮驱动

韭圈儿 当前A股市场流行“高股息资产”与“科技成长”并存的哑铃策略，联博的"均衡策略"在权益端也会考虑“成长和价值”的适度均衡，请问联博追求的均衡策略与市场上流行的哑铃策略有何异同点？

联博基金 在权益部分，联博汇利会借鉴联博智远的组合策略，以风格均衡的方式穿越市场周期。

而我们所说的均衡不只体现在哑铃的两端，更准确说主要体现在三部分。

第一，偏高股息的红利资产。

第二，消费股。从今年整体市场的政策方向、贸易战可能带来的消费向内需的转向、一季度消费数据企稳回升的状态、消费类上市公司的基本面变化这几个方面来看，我们对消费股比较看重，尤其是聚焦基础民生保障、新消费和消费以旧换新这几大板块。

第三，科技成长类公司。我们所追求的成长，并不是因为景气度的边际变化，也不是想博弈AI短期的发展，更多是为了在一个相对好的买点，增加组合在成长方向的配置比重，帮助组合风格更加均衡，以期更好的穿越周期。

韭圈儿 联博资产配置模型通过“价值、动量、隐含波动率”三维度判断风险，请简单介绍一下是如何应用的？

联博基金 “价值、动量、隐含波动率”是资产配置模型的三个主要模块。

第一，在价值模块上运用宏观周期因子，从资产的相对价值角度出发，我们会用股债性价比、权益风险溢价等模型评估资产在市场环境下是低估还是高估。

第二，动量因子，通过不同时间窗口的动量数据判断资产价格在短期和中期的趋势是否出现变化，以避免在趋势性下跌的行情中出现尾部风险。

第三，隐含波动率，根据资产的期限结构判断实际波动率与未来隐含波动率的差值，判断市场短期风险是不是快速上升，以规避市场的短期风险。

总结下来，价值模块发掘市场机会，在配置模型中占比30%；动量和隐含波动率这两个模块规避市场风险，在配置模型中占比70%。

3.固收部分：以高等级信用债为锚

韭圈儿 当前10年期国债收益率在1.6%左右，票息不算高，请问基金经理对当前债市的观点是什么？固收部分有哪些收益增厚的方式？

联博基金 在去年四季度比较流畅的债牛行情后，今年债市出现了一些波折。

一方面，年初投资者部分透支了降准降息预期，另一方面，受惠于财政政策前置和抢出口，一季度经济活动强于预期，我们认为债券市场的调整提供了较好的投资机会，需要把握好债市调整的契机。

此外我们认为，债券还是需要找结构性机会，比如高等级信用债。

首先，高等级信用债的基本面较为优秀，能有效杜绝信用风险，同时一季度市场调整带来的信用利差保护能有利提升组合收益。

其次，在板块选择上，我们比较关注有稳定现金流支撑的产业龙头，财政实力强健地区的地方政府平台，以及受惠于政策支持的绿色和科技企业。

韭圈儿 组合会选择的券种以及考虑的久期分布是怎样的？

联博基金我们预计将七成左右仓位配置于中短久期高等级信用债，以此规避信用下沉。组合构建通过模型完成，根据每个标的在相对价值、均值回归、利差久期和动量上的表现，动态挑选未来超额收益获取概率最高的高等级信用债组合，并定期再平衡。

目前信用组合久期有所超配，哑铃型分布在短端和中长端。

同时，我们利用利率债仓位更加灵活的调节整个债券组合的久期目标，流动性管理和执行战术交易，比如目前在中长端曲线很平坦的情况下选择中端活跃券波段交易。

当然，我们预计低利率环境下的信用利差和期限结构在政策、监管、基本面、机构行为等多因素作用下波动有所提升，只能通过精细化投资管理提升胜率。

韭圈儿 我们了解到联博汇利采用的是“系统化多因子信用债模型”，能否再详细介绍一下该策略？

联博基金 所谓系统化多因子信用债模型，是基于一组有预测效力的因子，来动态构建债券组合的量化驱动主动投资流程。

举例来说，利差久期体现了债券价格受到这种市场因素影响的机制。通过提取这些信息，和大量历史数据分析验证，识别债券中的那些具备较高概率跑赢市场的特征，从而得到有预测效力的因子。

这些因子从各个维度精细刻画了每个债券的潜在市场表现，再经过类似搭积木的动态赋权过程形成每个债券的多因子得分。在既定的风险约束上进行组合优化，得分越高的债券在组合中权重越大。

与多因子股票策略类似，研究挑选出来的与固定收益价格表现相关的特征通常可以归为价值、动量、质量和波动率等几大类。

不过虽然股票和固定收益的预测因素之间有很强的相似性，但用于分析它们的具体指标存在重要差异。比如，价值在股票领域更多指代市净率等，固定收益领域则用行权调整后利差相对违约概率等体现。

联博通过二十多年的研究积累，数据提炼和流程搭建，拥有自研尖端技术（AB AlphaLab），在系统化固定收益策略领域占据了行业绝对领先地位。

有别于传统固收主动管理策略偏自上而下从宏观到行业的方式，该模型侧重自下而上择券，通过团队经验结合严谨的量化研究，把握不同市场环境下的多种收益来源，创造可复制、可规模化且与传统策略的低相关性的超额收益。

韭圈儿 联博以高等级信用债作为债券配置核心，请问联博在信用端如何做风险控制？

联博基金 联博几十年来广泛投资于发达国家和新兴市场等各大洲主权以及企业发行人的债券，在践行量化基本面相结合的信用分析过程中，侧重商业模式、信用周期、行业地位、财务健康和财务纪律等，累积了全球海量样本和企业成功或失败的案例，运用到独有的信用评级平台（PRISM）中，与全球投资团队共享。

联博全球覆盖的各个国家和行业的公司都使用统一的评级方式。相对于清一色的AAA外部评级，联博有21个子评级，更好地区分和防范尾部风险。

我们认为，债券投资讲究稳健，追求底部风险可控才能持仓时心里有底；即使是高等级信用债投资，我们仍然坚持在组合中通过分散持仓和设定总体信用风险阈值控制信用风险暴露。

联博还独创了上行评级和下行评级的理念，在基本评级之外，通过对信用周期的把握，给出标的在未来一段时间内可能的评级结果，目的是前瞻感知企业评级下调风险，也不错杀基本面向好的个券标的。

韭圈儿 联博汇利的建仓节奏是怎样的？

联博基金 大致上分三个步骤。

第一，联博会根据产品成立当时的市场情况以及量化模型结果对仓位进行初步计算。

第二，在建仓期，会通过降低组合目标波动率的方式优化组合的风险敞口，以保证建仓过程中更低的产品波动。

第三，采用分步建仓的策略，逐步提升权益仓位的占比，提升建仓过程中的持有体验，最终到达约定的权益中枢水平。

4.量化：用纪律性赋能“固收”投资

韭圈儿 联博汇利注重量化策略在组合风险管理上的应用，请问相比于主观投资，“量化固收+”有何特点？

联博基金 量化策略，展开来讲优势也分三个方面。

首先，量化的主要作用是降低决策失误。

在当前波动的市场环境下，决策的纪律性至关重要，通过量化的手段可以避免过多的人为干预。

其次，量化可以提升决策的透明性。

不同于主观决策的难复盘，联博特有的投后管理模型策略能够清楚地展现风险归因、业绩归因、因子归因等等，反映每个策略所贡献的收益与风险是否匹配，当前收益与投资目标是否出现偏差，使整个决策流程清晰透明。

最后，联博用定量化的“目标波动率模型”来管理组合风险。

我们会设置一个目标波动率来控制整个风险资产的预算，即便市场很好，也不会把权益仓位调到一个很高的水平，也就是说风险预算的加减幅度是基于量化模型的目标波动率实现的，进而实现风险管理的目的。

韭圈儿 量化策略依赖历史数据，请问如果遇到股债双杀的极端环境时，如何应对？

联博基金 值得强调的是，我们秉持的是“量化基本面”策略。

近来摇摆的关税不能完全在量化模型上反映出来，所以我们也会通过基本面的变化做出随机应变的判断，这也符合联博的整体投资思路。

另外，联博在资产配置的量化模型上引用了可以快速反映市场的风险信号，比传统的量化数据更能快速反映市场，并且为基金经理提供资产配置的建议。

例如在2022年股债双杀的市场环境下，联博就在当年1月迅速降低了权益仓位，将资产分配到现金上，所以2022年联博集团的海外产品无论是回撤还是波动都优于同类产品。

5.双人管理：做1+1＞2的“固收+”

韭圈儿 联博汇利有两位基金经理，双基金经理制下投资决策如何分工？

联博基金 张亦博作为产品的核心基金经理，主要负责资产配置、组合制定、风险收益目标实施、风险管理、流动性管理和股票投资；倪文乐负责宏观研究及债券组合的构建，协同固收基本面分析和量化研究团队挖掘投资机会；两位基金经理发挥各自的特长，职责分工明确，确保投资决策流程透明清晰。这只基金集联博全球投研实力结合本土经验，力争高胜率低波动，打造获取超额收益潜力的固收+产品。

韭圈儿 联博中国投研团队与全球团队如何协作？

联博基金 中国团队与联博全球是一脉相承的，体现在量化模型上，除了部分因子会根据中国市场做一些调整外，模型的方法论、构建思路、策略目标等均与海外一致。

联博本土团队的模型也会借鉴海外模型，取长补短，不断融合，同时我们也会定期与全球的基金经理在基本面层面进行讨论，相互分享市场投资观点，这也是全球协作的重要环节。

韭圈儿 基金经理每天的工作状态是怎样的？

联博基金 我们的基金经理比国内基金经理的工作时长更长，经常和美国的团队开会到夜里十二点多，早上还有区域的亚太会议，再加上联博本身是投研一体的工作状态，所以基金经理不仅要做投资也要做研究，这也是联博与其他基金公司的区别。

韭圈儿 联博汇利有两位基金经理，双基金经理制下投资决策如何分工？

联博基金 张亦博作为产品的核心基金经理，主要负责资产配置、组合制定、风险收益目标实施、风险管理、流动性管理和股票投资；倪文乐负责宏观研究及债券组合的构建，协同固收基本面分析和量化研究团队挖掘投资机会；两位基金经理发挥各自的特长，职责分工明确，确保投资决策流程透明清晰。这只基金集联博全球投研实力结合本土经验，力争高胜率低波动，打造获取超额收益潜力的固收+产品。

韭圈儿 联博中国投研团队与全球团队如何协作？

联博基金 中国团队与联博全球是一脉相承的，体现在量化模型上，除了部分因子会根据中国市场做一些调整外，模型的方法论、构建思路、策略目标等均与海外一致。

韭圈儿 基金经理每天的工作状态是怎样的？

联博基金 我们的基金经理比国内基金经理的工作时长更长，经常和美国的团队开会到夜里十二点多，早上还有区域的亚太会议，再加上联博本身是投研一体的工作状态，所以基金经理不仅要做投资也要做研究，这也是联博与其他基金公司的区别。

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来源：拾三圆