摘要：华尔街对Meta（NASDAQ：META）2025 年第一季度业绩充满信心，股价上涨约 8%。得益于定价回升和强劲的广告曝光，收入同比增长 16%。广告业务受益于人工智能驱动的定向投放和 Reels 的变现（这得益于美国 TikTok 禁令的持续推进）。管理层

作者 | Apollonian Research

编译 | 华尔街大事件

华尔街对Meta（NASDAQ：META）2025 年第一季度业绩充满信心，股价上涨约 8%。得益于定价回升和强劲的广告曝光，收入同比增长 16%。广告业务受益于人工智能驱动的定向投放和 Reels 的变现（这得益于美国 TikTok 禁令的持续推进）。管理层关于人工智能进展和未来进一步投资的评论引起了投资者的强烈共鸣。业绩指引略有上调，参与度指标也未显示出任何饱和迹象。

盈利确实符合预期，事后反弹也印证了这一观点。然而，此次反弹也受益于Meta指数已从顶部回调约34%，且反弹后仍比历史高点低约20%。这可能意味着，这轮反弹将持续更久，尤其对长期投资者而言。也可能意味着，在大幅回调后，市场普遍出现与业绩无关的回调，从而掩盖担忧。让我们来看看哪些因素可能被忽视了。

分析师正在关注Reality Labs的现状，同时也想了解一些未来主义的押注如何耗费大量资源和孵化时间，甚至可能最终失败。Reality Labs在2025年第一季度继续大幅烧钱，这并不令人意外，但却令人担忧。多年来在元宇宙上投入的资金几乎没有达到最初预期的吸引力。元宇宙的收入为正，但吸引力仍然很低。考虑到酝酿如此雄心勃勃的项目所需的时间，这仍然可以接受。VR作为下一代计算平台，甚至取代智能手机的潜力，正在改变游戏规则。

然而，微软和迪士尼在过去几年里大幅缩减了他们的元宇宙计划。苹果的Vision Pro仍在运营，但它关注的是空间计算，而非严格意义上的元宇宙。

VR和元宇宙的文化衰落显而易见。问题是——Meta是否会放弃其Reality Labs的雄心壮志？市场是否已经消化了这种回调？这种回撤或许体现在进一步加速投资的减少上，但从多年来的亏损和现金消耗来看，肯定看不出来。即使资本支出可能已经偏向人工智能和广告，累计运营支出仍然是一个问题。

随着雷朋 Meta 的普及和 Quest 3 的进展，硬件的演进如今已初见端倪。但我原本希望看到更多发展动力，竞争对手专注于类似产品线，以及更严格的运营成本控制。目前来看，这看起来更具投机性，因为真正的投资回报还要几年后才会显现。如果不能如预期般跟上，可能完全成为沉没成本。这就是未来科技公司的风险——很难将盈利能力纳入考量，同样难以避免不投入研发却停滞不前。

华尔街或许已经考虑到了这一风险，因为Reality Labs为了透明度而单独报告，并被视为其原本现金流丰厚的应用家族（FoA）业务的一大上升潜力。回购掩盖了可能出现的估值漏洞。只要自由现金流保持强劲增长，Reality Labs至少在未来几年内就不会成为拖累。相反，如果发生崩盘，Meta不仅会将FoA业务的萎缩纳入考量，还会对元宇宙的押注造成不利影响，导致尾部情景下的下行风险加速。

适用于Reality Labs的因素也适用于所有未来的资本支出——创新风险。尽管人工智能投资似乎进展强劲，但随着时间的推移，研发投资的商业化压力将不断增加。人工智能的推动似乎正在推动定向广告和收入的增长。此外，一些复苏的迹象已经显现，例如Llama 4与应用程序的集成以及雷朋智能眼镜。但近期对人工智能基础设施的投资显示出明显的进展，以支持持续增长，现在将成为关键。鉴于Reality Labs的历史，市场或许会选择观望。

正如2025年第一季度所重申的，在2023年效率驱动之后，大规模的人工智能资本支出将成为新的战略重点。这对于科技公司来说并不罕见，因为它们总是在创新和盈利之间寻找平衡。那么，我们是否会暂时进入利润率下降的新一轮资本支出周期呢？

2023年初的效率提升举措体现在利润率自2023年下半年开始的扩张中。随着过去两个季度资本支出开始回升，营业利润率和自由现金流均出现下降迹象。

目前尚无显著下降，但随着Meta将年度资本支出指引上调至640亿至730亿美元，利润率压力可能会持续存在。研发投入的增加、潜在的战略性员工人数增加以及人工智能基础设施的建设都将影响营业利润率，并间接影响自由现金流利润率。

另一方面，自由现金流利润率压力可能意味着降低回购的优先级，而回购是支撑股价抵御 Reality Labs 和其他实验技术拖累的一个因素。这可能对股价产生负面影响。积极的一面是，虽然短期内会面临金融逆风，但随着新一波人工智能投资寻求营收渠道，华尔街希望看到未来投资资本回报率 (ROIC) 上升。

到目前为止，12 个月的过去 ROIC 一直处于良好轨道，如果这能为预期提供任何指导的话——然而，在研发方面，过往表现并非最重要的 ROIC 指标，只是从文化和业绩记录的角度提供安慰。请注意，虽然我预计利润率将面临压力，但Meta自己的指引预计不会出现意外，并预测了 2025 年的合理收入和支出。

到目前为止，分析师谈到的两个关键因素是：1. 研发投资商业化的压力增加；2. 当前的研发投资周期将给利润率带来压力（尽管研发重点并不一定是 2023 年 Meta利润率飙升的效率重点的终结）。

在这种环境下，Meta的估值成为重要的考量因素。挑战在于，Meta和大型科技公司的估值与其说是单纯的数字，不如说是风险投资式的对潜力的押注。

Meta的预期市盈率接近过去几年的较高水平，但并未明显过高。与历史经验相比，它仍然保持着相对的竞争力。目前尚未出现明显的估值过高风险。然而，由于预期利润率将受到压缩，估值水平也未出现明显的收缩。撇开未来的潜在因素不谈，研发方面的任何延误或意外失败都会给市盈率带来压力。利润率的收缩也同样如此。

鉴于 Meta的研发孵化状态以及尽管存在利润率压缩隐患但估值仍未出现任何回升迹象，以目前的股价很难买入。与利润率压缩隐患相反的理论是，广告收入将继续保持良好表现（这很有可能），并能有效抑制利润率压力。Meta目前正处于十字路口。孵化产出与竞争对手的较量，以及广告和未来投资之间的利润率之争，将是决定Meta未来走向的关键。

对于长期投资者来说，为未来业务做准备的投资实际上是利大于弊。技术研发的二元化风险始终存在，但如果人工智能和虚拟现实领域的投资能够取得成功，其潜力将非常巨大。即使是目前的估值水平，分析师也愿意长期投资 Meta，并以风险投资家的身份支持其孵化项目。对于中短期投资者，分析师建议谨慎入场，因为估值虽然不高，但中期内可能会出现多次缩水。随着利润率情况的改善，以及投资中出现更多复苏迹象，可以考虑入手。短期风险回报状况表明“持有”。

来源：新浪财经