摘要：2024年天然牛黄价格飙升至170万元/公斤，导致同仁堂医药工业毛利率跌至47.6%（同比下降7.3个百分点），净利润出现五年来首次负增长。2025年这一局面因政策突破而逆转：国家药监局与海关总署联合推出进口牛黄试点政策，允许采购巴西等无疯牛病疫情国家的牛黄，

同仁堂2025年盈利改善主要体现在以下六个方面，这些变化既得益于公司主动的战略调整，也受益于行业政策红利与市场环境优化。

一、原材料成本压力显著缓解，毛利率触底回升

2024年天然牛黄价格飙升至170万元/公斤，导致同仁堂医药工业毛利率跌至47.6%（同比下降7.3个百分点），净利润出现五年来首次负增长。2025年这一局面因政策突破而逆转：国家药监局与海关总署联合推出进口牛黄试点政策，允许采购巴西等无疯牛病疫情国家的牛黄，进口成本较国产低35%-60%。公司已启动进口采购，2025年一季度存货中原材料占比46.7%（51亿元），通过动态库存管理对冲价格波动。这一政策使同仁堂牛黄采购成本下降约20亿元（按2024年用量测算），直接推动一季度毛利率同比回升2.58个百分点至45.51%。此外，公司加码体外培育牛黄技术合作（如健民大鹏），相关产品成本仅为天然牛黄的1/10，长期可替代30%-50%的天然牛黄需求，进一步优化成本结构。

二、高端产品矩阵扩容，品牌溢价能力强化

同仁堂通过产品结构升级实现"量价齐升"：2025年3月推出的典藏版安宫牛黄丸（双天然原料）和体培安宫牛黄丸（体外培育牛黄）形成高端-中端-基础三级产品矩阵，覆盖不同消费群体。其中，"御药传奇"及"御药300"系列定位超高端市场，零售终端反馈"销售进度超出预期"，带动安宫牛黄丸在药店端市场份额维持50%-65%的绝对优势。同时，公司强化经典名方的二次开发，如牛黄清心丸（市占率67%）、大活络丸（62%）等核心品种通过循证医学论证拓展适应症，前五大单品贡献医药工业收入的46%，且毛利率显著高于平均水平。2024年香港市场安宫牛黄丸提价20.75%后仍保持竞争力，验证了品牌溢价的可持续性。

三、产能释放与智能化升级，供应链效率全面提升

经过多年产能建设，同仁堂2025年迎来收获期：蜜丸车间扩建后总产能达1.2亿丸/年，小丸车间升级使六味地黄丸产能提升至1.2亿丸/年，大兴生产基地9g智能生产线实现制丸到外包仅需2小时，ABB自动化分拣系统使分拣效率提升3倍、人工成本降低60%。这些举措不仅缓解了历史上因代工授权收缩导致的产能瓶颈，还通过数字化管理系统（如生产供应链运营平台）实现精准排产，2025年一季度经营性现金流净额同比改善10.84亿元，库存周转效率显著提升。此外，公司新增生脉饮产能0.6亿支/年、颗粒剂产能1亿袋/年，为心脑血管类、补益类产品放量提供支撑。

四、渠道扩张与营销改革，市场渗透持续深化

同仁堂2025年重点推进"南北均衡"战略：在南方市场与益丰、大参林等连锁药房合作建立"终端画像"，制定区域定制化策略，2024年新增商业门店250家，2025年一季度继续深化"插旗行动"，强化终端覆盖。线上渠道通过电商平台（如京东、阿里健康）与线下门店联动，2024年"双十一"期间五子衍宗丸、乌鸡白凤丸分别登顶天猫男科用药和京东妇科类目销量冠军，2025年一季度电商收入占比进一步提升，缓解传统渠道增长瓶颈。

五、政策红利与成本管控，经营质量持续优化

进口牛黄试点政策不仅降低原材料成本，还增强供应链稳定性：全球牛黄年产量约3000-4000公斤，进口政策打破国内年需求5000-6000公斤的供需缺口，预计2025年进口量逐步提升，帮助同仁堂降低对高价国产牛黄的依赖。

六、国际化与全产业链布局，长期增长动能储备

同仁堂加速全球化布局：2025年4月新西兰鹿产品生产基地投产，推出鹿茸、鹿胎盘等高端养生产品，面向亚太市场销售，每头鹿配有独立追溯标签，确保质量可控。

综上，同仁堂2025年盈利改善是成本端优化、产品端升级、产能端释放与渠道端扩张协同作用的结果。

短期看，进口牛黄政策红利与高端产品放量直接增厚利润；中长期看，全产业链整合与国际化布局将重塑成本优势，巩固其在高端中成药市场的龙头地位。

若天然牛黄价格进一步回落（如2025年均价较2024年下跌40万元/公斤），公司毛利率有望回升至50%以上，驱动净利润实现双位数增长。

从以上分析不难看出，招人喜欢的同仁堂又回来了。

来源：价值投资典范