摘要：我的初衷一定是先分析企业价值，再判断哪些股是相对低估的，努力让大家理解估值的过程和方法。
文末再给榜单吧。
客观地说，抄作业的人越来越多了，我感受到的压力也越来越大。
[流泪]
我的初衷一定是先分析企业价值，再判断哪些股是相对低估的，努力让大家理解估值的过程和方法。
而且我宣扬的一直就是“买低估+长期主义”，这种观念一以贯之。
熊的时候和牛的时候，我都是这么想的，也是这么做的，在公众平台发文的几年时间一直就没有变过。
这是最正统的投资方式，甚至没有之一，普通股民真能坚持下来的，很容易获得成功，也是很多投资大师之所以成为大师所仰仗的策略。
低估要求至少是可以估值，不能估值的一律不看、不投。
比如一些创新药企业，我研究过一段时间，知道在某些特定的时期基本面确实在改善，BD在恢复，需求侧在复苏，可能走出一波大行情，但这种类型的我很少分享，因为确实估不出真实价值，你说它卖50一股很合理，100一股也谈不上高估，所以我分享的是CXO企业，药明和康龙的确定性要高得多。
[奸笑]
长期主义要求持股周期至少要达到三年以上，做不到持有三年的，直接去看播播间给的代码不好吗？
那个更简单，更直接，今天推了，明天就可以开涨，更符合散户朋友“炒股”的需求。
既然大家不信任播播间的套路，还愿意来看这种又臭又长的文章，我觉得至少心里面还是认同“买低估+长期主义”这套逻辑的。
尤其是钱比较多的朋友，在市场里重金投入的朋友，很多都把股票投资作为生活的一部分，愿意让家庭资产慢慢增值，慢慢变富的。
买低估+长期主义的理念，必须要忽略短期波动，和那种赚一波就准备跑路的想法切割。
而且应该认识到，低估的股长期一定能涨，但短期就是可能持续阴跌，这算是一个常识吧。
但我发现，市场上没有常识的股民太多了，噪声太大了，私信我的朋友往往也是最急躁的。
涨了拿不住，跌了又怕被埋。
[衰]
我打开股票软件看了他说的股价，好家伙，有的才跌了百分之十几，就难受得要命，那以后遇上“古灾”的时候，或者类似2018年那种计算行情的时候，或者打仗了，一年跌个百分之三四十，甚至四五十的，那不直接要了命了吗？
大家心里要想清楚，低估的股，也是可能跌百分之三四十，甚至四五十的，这都是常态，这就是股票的“固有性质”，不能接受这种“固有性质”的，应该去买银行理财，去做银行存款。
股市有风险，不是一句玩笑话。
不能接受波动和风险的，不适合炒股，而且股市赚钱的长期收益，往往就是给我们这种，愿意重仓，愿意主动拥抱风险，即使持仓跌了50%依然没那么难受的人的一种补偿，有点儿像是“精神损失费”。
拿到精神损失费的前提是，比别人承受更大的压力，更多的忍耐和坚持。
在市场里赚钱从来就不容易，我很多时候说赚钱容易，是心态早就被磨平了，不看价格了，做乌龟以后，想着每年赚他个8%，10%就够了，有了这种心态，再赚点小钱是比较容易的。想赚大钱，依然不容易。
这其实是被市场反复拷打了很多年后的一种心态，有点儿类似于心如死灰的状态。
[凝视]
OK了。
先说一堆废话，过滤掉一部分没有耐心的读者。
接下来继续说废话，继续过滤，继续筛选。
本期价值排行榜，加入了对不同保险公司贴现率和预期投资回报率两个指标的分析。
为了便于朋友们理解，我做了一张数据表：
什么意思呢？
保险公司在测算自己的EV（内含价值，embedded value）时，会进行一系列的假设和估算。
其中一种重要假设是“投资回报率”，是保险公司认为自己未来的投资能力，每年能赚到多少钱？
从上表数据可以看出，2025年Q2，各家保险公司（除了在境外的友邦），投资回报率假设，2025年上半年一律是4%，2024年也是4%，2023年都是4.5%，2022年在4.75%到5%不等。
对于一家保险公司，在现在的市场环境下，投资端要赚到4%，难度其实没那么大，只要愿意多配股票。
至少可以这样认为，不同保险公司，对比同行来说，在投资回报率这个维度没有差异。
[呲牙]
那这里需要重点关注另一个重要假设，就是风险贴现率。
对每张保单未来产生的价值，进行贴现，得到现有价值，这个时候需要使用到的就是“风险贴现率”，也叫“贴现率”。
这个概念有点难以理解，你直接这样想，对于某一类资产，保险公司认为这个资产未来应该赚多少钱，拿到多少的年化投资回报率是合理的？
比如2024年年报中，中国平安设定传统险的风险贴现率为8.5%，分红与万能等非传统险为7.5%：
2025年半年报，平安没有对这两个风险贴现率进行调整。
从之前那张表中可以看到，2023年时，平安认为以上两类险种保单理应赚到9.5%，而2022年时还是11%。
因为近几年的降息，整个市场环境的风险偏好迅速下降，现在大家认为赚到8%以下也是可以接受了。
这方面，各家保险公司都会对同行业的风险贴现率和预期投资回报率进行参考的，所以整体差别不大。
对于友邦这种，很多业务在境外的公司：
可以看出（摘自2024年年报），其风险贴现率和预期投资回报率的设定要复杂得多，因为国别不同，市场利率和风险环境不同。
比如在AIA澳洲业务中，风险贴现率设定为7.92%，预期投资回报率中对应10年期国债的部分设定为3.8%，对应股票的部分设定为8.1%。
在AIA中国大陆业务中，三个比率分别为8.36%、2.7%、8%；
在AIA中国香港业务中，分别为7.95%、3.5%、8%；
不同国家，差别明显，每年都可能调整。
接着说回风险贴现率，对于某家特定的公司，在计算自己EV的过程中，贴现率是高一点好呢，还是低一点好呢？
这就是一个计算的比率，并不影响公司的真实价值，但是更低的贴现率，确实会一定程度上“高估”公司当下的EV，这个需要股东们了解。
而这个贴现率的估算，其实会影响新增EV中，期初EV的预期回报这个数字。
简单地说，贴现率设定得越高，保险公司越保守，EV越扎实。
[呲牙]
那再看回这个表：
中国人寿对于其贴现率的假设，确实是低于同行业的。
人寿在2024年年报中认为，考虑不同业务性质对应的风险后，普通型保险业务的贴现率假设为8% ，浮动收益型业务假设为7.2%，这种结构的设计和平安一致，但绝对值略低于平安，平安是8.5和7.5%。
而太保、新华这样的公司，则设定长期险业务的贴现率，全部为8.5%（2024年），2025年也没有再下调，友邦则设定大陆地区贴现率是8.3%。
基于以上客观事实，我在进行同业对比时，略微下调了平安的EV，更多地下调了人寿估算的EV。
啰唆的话讲完了，看完以上2500字的，应该没有直接看代码买入的朋友了，至少是更加审慎了，我默认大家都能对自己的投资决策负责了。
[奸笑]
接下来说说保险股的估值，根据半年报更新的结果。
加回分红后的EV变化，得到全部寿险公司ROEV的数据。
今年上半年表现最好的是新华保险的10.5%，太平的9.4%，友邦的8.0%。
表现次好的是平安的7.6%，人寿的6.4%，而太保的4.4%表现较差。
分析原因。
今年上半年，新业务价值创造能力方面（新售出保单的能力），最厉害的是友邦（贡献率3.96%），人寿（贡献率2.75%）和太平（贡献率2.89%）也比较优秀，新华保险（贡献率2.39%）比较中庸，而太保和平安则比较一般，贡献率分别只有1.89%和1.85%。
注意，以上新业务价值创造能力，全部加回了分散效应，新业务之间的分散效应和新业务与存量业务之间的分散效应。
期初内含价值的预期回报产生的贡献，因为各家保险公司的长险短险占比不同，暂时不考虑。
对EV贡献的大头，我定义的“营运和经济的偏差和假设的总影响”，其中至少包括以下六个部分，营运假设和营运偏差，经济假设和经济偏差，市场价值变化和其他调整，汇率的影响。
几家保险公司的“总影响”分别为：友邦0.68%，太平未披露，人寿1.61%，新华4.99%，太保1.12%，平安2.9%。
其中属新华和平安表现最为亮眼。
[赞]
而这个总影响如果在短期内贡献较多，要么是之前的各种假设和模型的估算太过保守，导致的反向调整，要么是模型固定后，实际跑出来的营运和经济偏差的正值较多。
对于新华来说：
今年上半年，营运假设和经济假设都没有变动的情况下，营运经验偏差跑出了46.37亿的正向贡献，经济经验偏差跑出了82.5亿的正向贡献，这两项合计达到128.9亿，占期初公司内含价值2584亿的4.99%。
这就是总影响对内含价值贡献的算法。
不过因为保险公司经常调整各种假设和模型，每年的模型调整和实际运营结果的正向和负向影响各有不同，我们这里还需要考虑长期的因素，短短半年时间有时候不说明问题。
这也是保险公司投资最大的难点。
所以太保这样的，2022年和2024年表现都比较优秀的公司，我也愿意给未来的ROEV更高的预期。
根据每期半年报动态调整吧，没什么太好办法。
[奸笑]
最后给结果。
本榜单依据PEV-ROEV估值体系，结合分红比率，当下的EV测算PEV（市值除以内含价值），结合长期和短期的ROEV，得到保险公司，主要是寿险公司的投资价值排行榜：
财险公司，朋友们根据我给的估值模型，自己拿PB-ROE体系估一下吧，相对简单。
本期因为新华上半年的ROEV表现出色，大幅上调了新华H的排名，但事实上股价早就有了表现，可以再观察一下，不急于配置。
我依据本榜单建立的同步组合，“保险价值排行组合”，于2025年5月建立，之前纳入的是两只投资价值最好的保险H股，人寿H和太保H，各50%，目前这两只投资价值依然优秀，依然低估。
组合目前跑出了49.2%的累积回报，还可以：
经过对估值模型的重新调整，降低了人寿的实际EV（对比同业），同时上调了近期ROEV表现较好的新华的价值，综合考虑后重新设定仓位配置比例为：
人寿H，40%；
太保H，30%；
新华H，30%。
仅供参考。
人寿H的投资价值依然最优秀。
[心]
投资保险股的逻辑很清晰，就是“低估+等牛史”。
牛史不来，当下静态PEV的情况下，排名前列的几个保险股每年可以拿到8%的内在价值增长。
牛史来了，股价有望再涨60%～80%。
当下人寿H、新华H、太保H的PEV依然不足0.5倍。
下一期出《券商股价值排行榜》，耐心等等吧朋友们，中报后需要看的数据太多，计算量太大了。
找个机会我再把中报更新后，保险股的全套数据分享出来，供大家下载和研究。
感谢！
[心]
来源：夏至1987