摘要：亚洲四小龙、中国大陆都是这样追赶上来的。疫情期间当中国的增长引擎短暂熄火后，世界似乎找不出第 二个有爆发力、有韧劲、也有足够资源要素能够追赶美国的国家，美国以外更多的增长故事来自于中美对抗，中间商吃饱。大家对持续增长的信仰伴随着AI革命，又回到了那个创新引领的

想从全球角度审视中国资产的反弹。

回望过去三年，你会发现一个有趣的现象：世界不太相信其他地方有增长，世界更相信美国有增长。

从市场表现来看，就是美国的成长大幅跑赢价值，但世界的其他地方趋于保守，价值稳胜成长。

中国市场的玩家对这点应该不陌生，直到今年下半年，红利都压着成长、科创，屡创新高。

这是一个很吊诡的事情，也不符合经济学原理。后发经济体往往有着更快的追赶速度和明确的空间，因为 能够模仿、能够复刻别人走过的路。

亚洲四小龙、中国大陆都是这样追赶上来的。疫情期间当中国的增长引擎短暂熄火后，世界似乎找不出第 二个有爆发力、有韧劲、也有足够资源要素能够追赶美国的国家，美国以外更多的增长故事来自于中美对抗，中间商吃饱。大家对持续增长的信仰伴随着AI革命，又回到了那个创新引领的国家。

这样的信仰造就了“美国例外论”，也确实，从经济结果来看，美国在过去五年交出了最好的答卷，其他 国家相较之下黯然失色。

这给世界提出了一个很重要的问题：那些潜在的新星和往日的对手都在干嘛？

这也给我们提出了一个重要的问题：我们会遭遇当年日本的困境，在GDP追近第一大国时戛然而止吗？

中文圈里对欧洲的嘲讽喧嚣尘上，当然欧洲自己也不乏自嘲。大家认为这个国度已经没有创新也没有了发展的决心。俄乌战争 爆发前夕局势紧张，乌克兰请求西方提供武器支援，德国国防部长宣布向乌克兰提供5000顶军用头盔及一座野战医院，称此举是“明确支持乌克兰的信号”。如果不是乌克兰自己抗住了快攻，欧洲怕是还沉浸在岁月静好之中。

尽管叫嚷着能源不足、去工业化危机在即，但欧盟却还是在不断关停核电站、关闭火力发电厂。仿佛得了 什么大病。

但如果你设身处地作为一个欧洲人想，你享受着日常生活的快乐，远处东方有一个国家，正神速地发展制 造业，并不断地蚕食自己国家的生产份额，那你只会希望这个世界不要进步得太快，只会希望欧洲的壁垒再高一些，身边的人再慢一些，大家你好我好，爱与和平。

所以欧洲人自己也常说，美国特产是软件，中国是工业，欧洲特产是监管。

尽管在20世纪初欧洲一度是进步主义的代表，但老龄化和心态的疲惫很难让人再次振作起来，也没有必 要再去振作起来。人活一世，忙忙碌碌和快乐自由，为何一定要选择前者呢？如果你去巴塞罗那，去威尼斯，去里斯本街头待几天，看到几个世纪以前留下的金碧辉煌和今天的不问世事相比，或许也会换一种心境。这是我在威尼斯的军械库，曾经欧洲的造船中心、拯救君士坦丁堡陷落的大后方最深的感触。

这里 是欧洲前工业化时代规模最大、效率最高的工业综合体之一，其独特的组织模式和技术创新支撑了威尼斯共和国数百年的海上霸权。

要记着，在几百年的时间里，我们一度才是进步主义的反面，所有的制度以保持稳态为优先。

欧洲只是一个先行者的代表。南美和东南亚诸国大量民众的心态也是如此，只不过发生在远没跨越中等收 入陷阱之前。隐含对未来的图景是，反正也追不上，索性享受当下。所以你看今天，极兔和滴滴在当地攻城略地，以快打慢，已经深入生活的基础设施中。

如果说五年前中国还没有人理解欧洲人的这种心境，那么今天，相信越来越多的人也会有类似的想法。

只不过，追根溯源起来原因不太一样。一些是因为基本没有分化，努力的边际回报非常低。而另一种是因 为太有分化，努力的回报也非常低。

但好在惩罚出头鸟的环境似乎在远去，转眼间外滩大会又要召开。企业家发现自己的努力又能赢得尊重和 回报了。

但这远远不够。如果没有激励和分配的公平，只会有更多不讨喜的老板和被要求加班的下属关系紧张，且 完全无法理解对方。

身处中国内部，我们也知道股市反映出来的不是真实的中国：中国依然在快速进步，只不过有很多原因让 这些进步无法反映在股权价值上。

一些原因我已经讲过。因为极端的内卷和小作坊的边际成本更低，长尾企业也能以极低的定价与大型企业 竞争。同时由于进步速度太快，所有的企业又要反复将自由现金流投入到再生产中，使得股东回报迟迟没有着落。

另一方面，中国改革开放高速发展的成果里，很多价值凝固在了房地产中，凝固在了不动产的租金中。这 是地租经济学的核心——去卡住最稀缺、最窄的道路资源，比拼命的努力回报见效更快。

另外一个同样重要的原因是价格。制造业天然的特点是进步的结果反映在了指数级下降的价格中，而价格 的下降会导致名义总产出随之下降。

美国人会感叹，在中国300元人民币住的酒店房间舒适宽敞，而美国300美金只能住一个破败的酒店 。可是这些对比无法直观折射出来，只会拉开名义产出的距离。放开旅行签证是一种合理的套利机制，入境游让服务变成“可贸易”品，这步是非常正确的。

所有上述的结果是，世界对中国的进步和增长一度低估了，加上地缘政治的因素让全球投资人回避中国资 产。

去年我与一名城堡基金的中国经济学家在北京见面。我向他讲述了中国技术的进步，包括半导体自给率的 快速上升。他几乎带着来自陌生世界的惊愕反应，反过来让我惊讶不已。他告诉我，在整个疫情期间一整层楼没有一个人在关注中国，没有一个人能讲出中国资产在发生什么。

今天，中国似乎来到了另一个极端，一些科技进步足以扰动了全球资本市场，尤其是美国AI先行者。但这还 不足以成为再配置中国的理由。这涉及到另外一件事：人民币和美元的自由度，留给以后再讲。

今年以来，很多美国的基金经理都开始意识到分散的重要性，开始着眼搜索全球各地、各种类型的资产。 但就像最近一位地缘政治学家在播客里所说的：“我宁可多看墨西哥、印度、东南亚。中国不太一样，它就是另外一个物种。”

“另外一个物种。”这是他们的看法。复杂的规则，不一样的市场机制。只有少数的外部玩家有能力去适 应这个市场。

但这并不代表这个市场无法被常识所捕捉。桥水中国就是一个很好的例子。

在中国经济走弱期间，他已押注黄金和债券，取得了骄人的业绩。但当中国重回增长的轨道时，它是否还 能在科技领域上面取得同样的成果？要知道桥水全球也是在科技时代大幅落后于敢打敢为的成长型基金的。亦或说中国无法避免的周期震荡市场，反而会让这样的宏观对冲基金大放异彩？

这又要回到了增长这个。能通过增长在股票市场上获利似乎越来越成为少数国家的特例。这可能涉及 两点，第一，这个国家要有持续的增长，第二，这些增长的价值能够反映在股票上面。恐怕中国在第2点上面尚未找到成功的路径。

如果放眼更广阔的世界，人们会对是否有第二个中国存疑。因为第一个有着如此庞大的基础设施、人口、 韧性和战斗欲望的中国，都尚未跨过中等收入陷阱，真的还有第二个中国的空间吗？

东南亚太分散、南美不够焦虑、非洲太边陲。似乎都有先天不足。

而且，中国也只有一小部分人富了起来，这些新兴市场要面对的仍然是中国那一片尚未富裕的土地和期望 改变命运的人口，如果不是地缘的冲击，很多产业只会优先进入内陆，而非海外。

这都给所有全球化配置或者想要分散的投资人一个艰难的命题。在未来的十年，你是更相信中国持续的发 展，还是愿意下注于中国以外的新兴市场？

只有在先回答了这个问题后，才能到第二个问题。你是更相信中国还是新兴市场的增长容易被资产价格捕 捉？

很简单，如果一个市场即使增长不如领头羊，但只要上的都是精华、都是市场化筛选出来的佼佼者，那投 资于其中并不会错，但如果一个市场即使增速惊人，但上的牛鬼蛇神都有，使得市场滥竽充数，那真的能反映出基本面的实质性增长吗？

恐怕只有两个问题都回答的大差不差，才能有机会在未来浩荡的，从美国资产分散的浪潮里获得一杯羹。

来源：财经大师