摘要：与MSD达成GLP-1 合作，交易总额超20 亿美元。根据该协议，默沙东获得开发、生产和商业化HS-10535 的全球独家许可权；公司将获得1.12 亿美元首付款，最高19 亿美元里程碑付款和基于产品销售的特许权使用费。

公司近况

2024 年12 月18 日，公司公告授予默沙东HS-10535（口服GLP-1 受体激动剂）全球独家许可协议。

评论

与MSD达成GLP-1 合作，交易总额超20 亿美元。根据该协议，默沙东获得开发、生产和商业化HS-10535 的全球独家许可权；公司将获得1.12 亿美元首付款，最高19 亿美元里程碑付款和基于产品销售的特许权使用费。

在特定条件下，公司可能会在中国共同推广或独家商业化HS-10535。我们预计这一交易有望增厚公司2025 年业绩。

多款GLP-1 产品布局，在国内企业中进度居前。公司在GLP-1 领域布局了聚乙二醇洛塞那肽注射液（GLP-1 周制剂，II型糖尿病，19 年上市），HS-20094（GIP/GLP-1R双靶周制剂，糖尿病/减重 II期），HS-10501（口服GLP-1R激动剂，肥胖/糖尿病 I期），以及本次授权的HS-10535（口服GLP-1R激动剂，临床前）。我们认为此次合作代表了MSD对公司GLP-1 研发能力的高度认可。1-3Q24 全球GLP-1 药物销售额已超300 亿美元，并处于高速放量阶段，多项临床表明双/多靶点和口服GLP-1RA药物具有疗效或依从性上的优势，我们看好公司现有GLP-1 管线布局。

近些年公司BD节奏加速，持续拓宽研发管线。继2023 年底与GSK就HS-20089（B7-H4 ADC）和HS-20093（B7-H3 ADC）达成两项重磅合作后，公司在2024 年继续高效执行BD战略：1）与普米斯就HS-20117（EGFR/c-Met ADC）扩大合作，普米斯将基于此药物开发ADC；2）获得荃信生物HS-20137（IL-23p19）在大中华区开发和商业化的权益；3）获得麓鹏制药LP-168（BTKi）非肿瘤适应症在大中华区开发和商业化的权益。截至目前，公司累计BD项目超20 个，更是通过海外授权的方式加速出海。

盈利预测与估值

由于本次授权合作首付款或在2025 年确认，我们下调对24 年授权收入的预期，并维持对25 年授权费用的预期，因此下调24 年盈利预测9.7%至40.40 亿元，并维持25 年盈利预测不变。当前股价对应24.6 倍/24.1 倍2024 年/2025 年P/E。维持跑赢行业评级，我们看好公司未来出海进展，根据SOTP法估值，维持目标价21.12 港币，对应28.6 倍/27.5 倍2024 年/2025 年P/E（16.0%空间）。

风险

产品商业化不及预期；竞争格局加剧；临床数据不及预期。

来源：新浪财经