摘要：随着客户数量减少，竞争数量增多，CDMO的利润都变得越来越薄，有的为了维持运转不惜亏钱接单。叠加地缘政治等风险，在一片愁云惨雾之中，似乎唯剩一条细分赛道扛起增长旗帜……
随着客户数量减少，竞争数量增多，CDMO的利润都变得越来越薄，有的为了维持运转不惜亏钱接单。叠加地缘政治等风险，在一片愁云惨雾之中，似乎唯剩一条细分赛道扛起增长旗帜……
撰文| 石若萧
增长至少35%。
今日的JPM大会上，药明合联CEO对2025年的业绩作出预期。业内人士认为，这只是一个“保底”的估算，实际表现将大大超过这一数字。
除了对公司的业绩做出预测，药明合联还对整个XDC CDMO赛道2024年到2030年的发展做了一下长期判断：2024-2030年整个赛道复合增速将超过30%。
结合1月15日药明合联发布的公告，预计截至2024年12月31日止年度的收入、纯利和经调整纯利将分别较截至2023年12月31日止年度的相应金额增长超过85%、260%及170%。
公告中列出来的预期增长的第一条原因，就是“公司下游客户ADC等生物偶联药物行业持续的高速发展”。
此前市场最为担忧的，正是ADC赛道短期热度太高，或将无法持续，且2024年已有几起ADC“黑天鹅”事件发生。
不过，药明合联的预测，一定程度上提振了市场的情绪。
这也给久困于医药寒冬中的CDMO行业带来了新的希望。前两年，随着客户数量减少，竞争数量增多，CDMO的利润都变得越来越薄，甚至不少玩家为了维持运转，宁愿亏钱接单。一片愁云惨雾之下，ADC业务接过了小分子、CGT的棒，支撑起了众多企业摇摇欲坠的业绩。
CDMO行业，靠ADC撑着
作为ADC CDMO龙头，药明合联上市后交出的首份财报，在行业艰难调整期中堪称亮眼。
2023年年报显示，报告期内，公司业绩增长强劲，营业收入和经调整净利润双双翻倍，分别达到21.24亿元、4.12亿元。纯利润为2.83亿元，同比增长82.1%。
那么按照本次公告“收入、纯利和经调整纯利将分别增长超过85%、260%及170%”的比例来计算，2024年，药明合联的营收将接近40亿元，纯利和经调整纯利分别在10.18亿元和11.12亿元左右。
另据药明合联披露，截至2024年6月30日，药明合联手中共有167个综合项目，包括91个临床前项目、47个临床1期项目、17个临床2期项目、及12个临床3期项目，未完成订单金额进一步加速增长至8.4亿美元。
此外，药明合联有望于2025年迎来首个商业化项目，正式进入商业化生产的全新阶段。
将时钟回拨到2020年，彼时的药明合联营收仅0.96亿元，还不到1个亿，如今4年过去，增长了几乎40倍，且这一势头未来有极大可能持续下去，ADC赛道的“热”可见一斑。
吃到“红利”的，不光只有这一个龙头。
以东曜药业为例，今年上半年，公司实现营收5.2亿元，同比增长59%；并实现净利润3155.9万元。自此，在上市四年多之后，东曜药业首度进入了扭亏之年。
另据东曜药业三季报显示，截至2024年9月30日止九个月期间，集团的营业收入同比增长49%至人民币8.09亿元，主要是由于自研产品销售及CDMO/CMO业务的稳步增长。净利润达3540.3万元。
不同于药明合联与东曜药业这样以ADC业务为主的企业，许多CDMO都是“什么都做”，因此在寒冬里整体业绩依旧低迷，但把ADC业务单拎出来，表现会好多。
以凯莱英为例，2023年，公司实现营业总收入78.25亿元，同比下降23.70%；归母净利润22.69亿元，同比下降31.28%
2024年上半年，状况进一步恶化：报告期内，公司实现营业收入26.97亿元，同比下降41.63%；归属于上市公司股东的净利润为4.99亿元，同比下降70.40%。
但如果单独计算生物大分子CDMO业务收入，情况就好很多。凯莱英2023年年报显示，报告期内，生物大分子CDMO业务收入同比增长31.29%，项目数量持续增加，项目类型多元化，交付首个双抗ADC订单，首个FDA IND项目，实现海外收入。报告还提及，根据在手订单项目类型情况，预计包括抗体偶联药物在内的各类偶联药物订单在未来的收入占比将持续提升。
2024年上半年情况虽然较2023年差一些，但生物大分子CDMO业务依然增长，同比增加了1.42%。并且半年报还显示，凯莱英在2024年上半年承接了多个海外客户订单。生物大分子业务在手订单接近百余个（包含 IND、临床以及多个 BLA 阶段项目），ADC 项目占比总订单数量超过50%。
再以博腾股份为例，这两年业绩一路下滑。2023年营收和归母净利润分别同比下降了47.87%和86.69%；2024年上半年，再同比下降42.19%和141.43%，归母净利润转盈为亏。
尽管如此，博腾股份依然选择在ADC业务上加码。财报披露，2024年上半年，随着公司多肽、寡核苷酸、ADC等能力完成建设，通过积极的市场拓展，新签订单突破3000万元，为24个客户的38个项目提供服务，其中3个来自海外客户。且ADC业务于2023年底完成能力建设。2024年3月，公司位于上海外高桥的ADC中试车间建成投入使用，并于5月通过首个客户的质量审计。
ADC热，会持续多久？
ADC，毫无疑问属于当下的“风口”赛道。根据弗若斯特沙利文预测，全球ADC市场规模有望从2022年的79亿美元快速增长至2030年达到647亿美元，复合年均增长率为30%。
不断扩张的全球市场，也促成了中国创新药出海的步伐。2023年底百利天恒与BMS就达成潜在84亿美元的重磅交易，相关标的BL-B01D1正是一款双抗ADC，单论金额，至今仍遥遥领先。
2024年，MNC更是加紧“扫货”中国相关资产，全球TOP10药企几乎都现身于买方的角色，强生、诺华、默沙东、AZ等更是出手不止一次，其中抗体药物、ADC等偶联药物、CGT等领域是主要标的。
据动脉智库统计，2024年1-10月的76项License-out交易中，抗体及偶联药物占到38项，其中又以双抗、ADC药物为主。所处的临床阶段也发生了较大变化，临床前及IND资产占比从2023年的7%上升至44%。
如今，中国ADC新药约占全球管线的40%，已成为全球ADC研发的核心参与者。另据医药魔方统计，截至目前，国内入局ADC研发的企业已超百家。在全球ADC研发机构药品数量Top15（仅统计仍处于活跃状态的药品）中，中国药企占据了10家。全球范围来看，ADC在研项目共计1365个，其中临床前为919个。
而岁末年初恒瑞、信达的两大DLL3 ADC，又给2025年开了一个好头。有诸多业内人士看到，在DLL3 ADC这一细分领域，中国药企具备绝对的领先优势。
众所周知，由于复杂性，ADC药物的商业化生产是业内公认的难题，正因此多数药企都会选择求助ADC CDMO服务。公开数据显示，目前已上市的15款ADC中，多达13款采用了外包生产的方案。这一点，也构成了药明合联、东曜药业等企业业绩增长的基础。
除了供需恰好匹配之外，更深一层的逻辑是，当下全球医药发展大势正与这一阶段中国药企的擅长点契合——双抗也好，ADC也好，都讲究多个部分有机结合，偏向平台化技术，具有“工程化属性比较强”的特点，再加上中国创新药行业普遍的“内卷”习惯，让全行业涌现出了大量备选产品。于是才让中国Biotech们在原创靶点缺少、基础研究未到位的阶段，借助“工程师红利”带来的效率革命，拥有了与全球创新第一梯队对标的实力。
不过，在一片欣欣向荣中，也有一些隐忧。
首先是1月13日傍晚，药明康德发布公告称，2024年11月8日及2025年1月10日，通过两次大宗交易，公司累计出售药明合联8600万股股票，约占药明合联当前总股本的7.17%，累计成交金额约24.26亿港元（不包含手续费等交易费用），占公司最近一期（2023年度）经审计归属母公司股东净资产的4.07%。
尽管药明康德称，公司通过出售上述股票资产所获得的现金收益，将用于加速推进全球产能及能力建设，吸引并保留优秀人才，持续强化公司独特的一体化CRDMO业务模式，从而高效满足全球客户和患者日益增长且不断变化的需求。但这一决策依然引发了市场的普遍担忧情绪。
众所周知，药明康德本不缺钱，如果说前些日子卖掉药明生基的海外资产还能解释为关于经济、政治的多重考量，那么在一片大好形势下减持药明合联的股份，是否说明在龙头视角下，ADC赛道已经见顶？
除了长期看衰，或短期炒作外，地缘政治风险的确也是可能的原因之一。
就如今日（1月16日），美国商务部工业安全局（BIS）发布了一项临时最终规则（IFR），旨在进一步加强该国对某些生物技术设备及相关技术的出口控制。据这一新规，未经美国许可，任何公司和个人均被禁止向中国及其他国家出口高参数流式细胞仪（high-parameter flow cytometers）和液相色谱-质谱联用仪(GC/MS）等设备（mass spectrometry）。
据资料，高参数流式细胞仪可用于验证候选靶点的表达水平和细胞分布，因此该禁令或将使中国的CDMO的研发效率降低，间接影响到其经营状况。
综上，尽管ADC CDMO产业表面看上去形势暂时还不错，但后续发展仍存在不少变数。参与者们别无他法，唯有继续努力，静待破局。
来源：雷霆战神王