摘要：自在2024年11月1日召开的深交所上市委2024年第19次审议会议上，中船双瑞（洛阳）特种装备股份有限公司IPO申请成功获得上市委表决通过后，创业板拟IPO企业已缺席上市委审议会议四个月有余。

自在2024年11月1日召开的深交所上市委2024年第19次审议会议上，中船双瑞（洛阳）特种装备股份有限公司IPO申请成功获得上市委表决通过后，创业板拟IPO企业已缺席上市委审议会议四个月有余。

而3月7日，深交所正式公告一家拟创业板上市企业将获得走上上市委会议接受审议的机会，这家在时隔133天后，向创业板上市审核发起冲击的幸运企业正是汉桑（南京）科技股份有限公司（下称"汉桑科技"）。

据深交所发布的上市委员会审议会议公告显示，深交所上市委决定在五天后的2025年3月14日召开2025年第5次会议，对汉桑科技是否符合发行条件、上市条件和信息披露要求进行审议。

事实上，汉桑科技IPO能获得顺利推进，其自身基本面优秀尤其是2024年净利润超预期增长暴增了近九成为其获得监管层的认可加分不少，但在此前大手笔分红的前提下，此次招股书上会稿未见主动缩减融资规模，也令其此番上会充满了巨大的不确定性。

按照汉桑科技上市计划，其计划通过此次IPO发行不超过3225万股新股以募集10.02亿资金投向"年产高端音频产品150万台套项目"、"智慧音频物联网产品智能制造项目"、"智慧音频及AIoT新技术和新产品平台研发项目"、"补充流动资金"等四大项目。

其中，仅补充流动资金一项，汉桑科技拟投入募资资金高达2.8亿元。

犹记得在2024年3月，彼时刚刚履新的证监会主席吴清就着重强调"企业IPO上市绝不能以圈钱为目的"。

事实是，此前无论是沪深交易所还是北交所多家已申报上市的拟IPO企业为了继续顺利推进审核都在着手调整其融资计划，尤其是此前大额分红后又存在较大规模补充流动资金的企业，大多都主动或被动消减了募投规模，但令人奇怪的是汉桑科技却没有参考过往企业的成功案例，而是选择了执意募资补流。

而像汉桑科技这样前脚大手笔分红5.5亿元后又募资2.8亿元补流，在近期上会企业中绝对属于凤毛麟角般的存在，虽然资本市场具有服务于实体经济的功能，但过度融资是监管层坚决不允许的。

公开信息显示，作为一家主要从事音频相关技术开发和音频设备及产品的设计、研发、制造业务的高新技术企业，汉桑科技成立于2003年8月21日，主要产品包括高性能音频产品、创新音频和AIoT智能产品等。

早在2020年汉桑科技就开始规划在A股上市，两年后的2022年10月24日与保荐机构中金公司签署了辅导协议，当年11月3日在江苏监管局备案，7个月零27天后的2023年6月30日正式踏上了此番创业板IPO的征程。

在经历了长达19个月零11天的前期问询审核后，汉桑科技才终于迎来了这次登陆上市委会议接受审议的上市关键时间窗口。

在过去的2024年中，汉桑科技的业绩表现的确可圈可点，不仅扭转了2023年营收扣非净利润双双下滑的不利局面，进而还分别实现了40.80%和81.04%的暴涨，这为其IPO审核提速打下了坚实的基础。

而业绩的高增长，是汉桑科技IPO后半程得以迅速推进的关键所在。

引人关注的是，汉桑科技对单一大客户Tonies GmbH存在依赖，最近一期占比高达52.87%，其还预计在未来一定时期内仍对Tonies GmbH销售收入占比较高。

正是由于对Tonies GmbH收入占比过高，受其影响2023年和2024年汉桑科技业绩增长如坐过山车，在同比大幅下滑后又大幅增长，如何保持业绩稳定性令人犹疑。

实际上，市场的担忧不无道理，在上会前的审核中心意见落实函中，深交所首当其冲的第一问就是关于"向第一大客户Tonies GmbH销售"，要求说明与Tonies GmbH合作稳定性和业务持续性，是否存在重大不确定性风险。

大客户的稳定性和持续性，是拟IPO企业能否符合上市要求的重要评判标准，尤其是对于汉桑科技来说若无法与Tonies GmbH保持稳定的合作关系，将对经营产生重大不利影响。

而如何保持与Tonies GmbH合作的稳定性和业务的持续性，就将成为汉桑科技此次IPO能否获得监管层认可的关键所在，这也是其实现顺利过会的一道必答题。

去年扣非净利暴涨八成助力上会
业绩增长是否可持续遭质疑

不得不说的是，早在2023年6月30日汉桑科技申报IPO之初，2022年营收扣非净利润分别增长了36.08%、470.24%无疑是其递表最大的依仗所在。

在2020年至2022年，汉桑科技营收保持了快速增长，从最初仅7.97亿元的规模，经过2021年时的10.19亿元，到2022年，其营收便已达到了13.86亿元，三年间营收复合增长率高达31.89%，但对应扣非净利润在2021年时却大幅下滑了38.57%，但胜在2022年暴涨了470.24%，从2021年的3327.99万元一跃暴增至2022年的1.90亿元。

谁料想随着2023年财务数据的出炉，在前一年业绩还暴增的汉桑科技，在营收下滑了25.60%回落至10亿出头的10.31亿元的同时，扣非净利润也是下滑了27.19%仅为1.38亿元。

对此，汉桑科技归因为2023年主要发达国家经济下行，失业率上升，通货膨胀高企，消费者的实际可支配收入减少，居民的消费能力和意愿下降所致。

幸运的是，当时间进入2024年上半年，汉桑科技业绩显著回暖一改2023年双双下滑的不利局面，仅半年时间，营收飙增了21.02%，扣非净利润更是飙升了31.49%实现1.11亿元为继续推进深交所上市奠定了坚实的基础。

而2024年汉桑科技全年业绩增速更为迅猛。

据汉桑科技IPO招股书（上会稿）正式披露的2024年经营数据显示，其2024年营业收入达到了14.52亿元，扣非净利润更是高达2.5亿元。

不过，2024年大幅增长的业绩和2023年显著下滑的业绩形成了鲜明反差，这就引起了监管层对于汉桑科技业绩增长是否具有持续性的质疑。

在2025年3月7日，也就是上会公告发出当天，在深交所对汉桑科技发出的审核中心意见落实函仅剩的两大质疑中，最后一问就是关于其"业绩增长是否具有持续性"的疑问。

需要指出的是，随着汉桑科技2024年营收最终落定在14.52亿元，这也使得其2022年至2024年三年间营收复合增长率仅为2.35%，虽高于2021年至2023年三年间的0.62%，但远低于2020年至2022年三年间复合增长率的31.89%。

扣非净利润方面，汉桑科技在2022年至2024年的三年间复合增长率达到了14.81%，远低于2021年至2023年三年间的103.76%。

不得不承认的是，第一大客户Tonies GmbH持续拓展北美及澳洲等新市场以及与Harman的合作产品进入量产阶段带来的订单释放，成为了汉桑科技营收增长的最大助力。

在上会稿中，汉桑科技并未对2025年一季度业绩做出预测，是否持续保持高增长尚不可知，但至少在过去的2024年中，其以不容小觑的基本面成功将自己送到了上会现场，然而其能否成功转身成为一家上市企业还有待观察。

大手笔分红后又要补流2.8亿

是否有过度融资之嫌?

而虽然有了暴涨的业绩作为依仗，但汉桑科技在IPO前多次突击分红随后又募资2.8亿元补流，上市动机广受外界质疑。

另外，虽然汉桑科技此番获得了上市委上会安排，但其在账上货币资金高达7.14亿元的前提下，就引人质疑有过度融资之嫌，过会前景很难乐观。

由于汉桑科技提交IPO申请是在2024年IPO新政出台之前，彼时其提交的招股书（申报稿）就被质疑有圈钱嫌疑。

随着2024年IPO新政的出台，管理层明确提出严禁以圈钱为目的盲目谋求上市、过度融资，IPO公司必须树立正确的上市观，远离圈钱行为，远离过度融资。

不过，面对IPO新政，汉桑科技的做法似乎与监管层的要求相背离。

2025年3月7日，汉桑科技更新了招股书（上会稿），与之前招股书（申报稿）相比，拟募集资金依然为10.02亿元，四大募投项目未见任何更改，补流资金依然高达2.8亿元。

从中不难看出，针对市场对其圈钱与过度融资的质疑，汉桑科技并未理会还在执意补流，底气何在？

值得注意的是，汉桑科技子公司Hansong Holding在其递交招股书前进行了两次大额分红，分红金额分别为4.97亿港元和1687万美元，折合人民币约5.5亿元。

2020年，汉桑科技子公司Hansong Holding向王斌和Helge Lykke Kristensen夫妇所控制的公司Leaping Star2 Ltd.分红4.92亿港元，向实控人王斌分红447.71万港元，向王斌的妹妹王珏分红49.75万港元。

2021年，Hansong Holding再次向Leaping Star2 Ltd.分红1687万美元，合计人民币约1.09亿元。其中王斌夫妇共获得分红款约4.75亿元。

慧炬财经注意到，在招股书上会稿中，在关于股利分配情况一节，汉桑科技着重强调，"上述分红决议作出及执行时，Hansong Holding与发行人为同一控制下的企业，不属于发行人的子公司，因此Hansong Holding的相关分红不归属于发行人。"

而从2021年8月20日，汉桑有限受让Hansong Holding100%的股权来看，汉桑科技想要表明的无非是2021年之前的分红不归属于自身，换句话说其只承认2021年分红了1.09亿元。

撇清2021年前大手笔分红与己无关的目的，不言而喻。

事实上，汉桑科技并不差钱。一方面，汉桑科技资产负债率偏低，2021年至2023年，资产负债率（母公司）分别为43.76%、44.99%、22.74%，2023年已经降至仅为20%出头，2024年上半年虽小幅增长至31.90%，但在2023年和2024年上半年，其资产负债率均已开始低于同行平均值。

另一方面，汉桑科技账面货币资金很是充裕，截至2024年6月末，其货币资金余额高达7.14亿元，短期借款仅3,632.23万元，一年内到期的非流动负债也仅1,576.86万元。此外，截至2024年6月末，其经营活动产生的现金流量净额为9,057.50万元，汉桑科技明显不差钱，完全没有补流的必要。

而汉桑科技引人质疑过度融资的是，其募资总额已经直追营收规模。

数据显示，汉桑科技拟募集资金10亿元，截至2024年6月末，汉桑科技的资产总额是14.2亿元，10亿元的拟募资金额是资产总额的70.42%。

另外，在递表的2023年，汉桑科技实现营业收入10.31亿元，10亿元的拟募资金额是其营业收入的97%，可见，汉桑科技的拟募资规模并不是十分合理。

事实上，外界一直呼吁对拟IPO企业补充流动资金进一步强化监管，尤其是那些在报告期及报告期前几年内又进行了大手笔现金分红的IPO企业更要审慎审核，毕竟IPO企业进行了大手笔分红，通常是不差钱的表现，而不差钱就没必要通过上市募资来补充流动资金，毕竟补充流动资金的目的是支持企业发展，而不是随意圈钱，投资者不应为其曾经的现金分红买单。

研发投入不及同行 创新底色存疑

递表一年后研发人员数量蹊跷缩减

另外，汉桑科技申报创业板上市之初其发明专利均于2020年申请，技术创新性就遭到了深交所的质疑，科技含金量也令人怀疑。

事实是，与同行业可比企业相比，无论是在研发投入比上还是已取得的专利发明数上，汉桑科技的技术实力指标都很难以与同行相抗衡。

通力股份、天键股份、国光电器、奋达科技、歌尔股份、漫步者和惠威科技均为汉桑科技认可的同行业可比企业。

首轮问询回复函数据显示，截至回复出具日，歌尔股份拥有的发明专利多达5415项，国光电器拥有发明专利122项，通力股份、奋达科技、天键股份、漫步者发明专利分别为90项、44项、38项、18项。

反观汉桑科技，其发明专利仅有35项仅高于漫步者，位列同行可比公司第二低之列。

最近数据显示，截至2024年9月23日，汉桑科技境内外发明专利合计43项，并没有出现较大数量的增幅变化。

在首轮问询中，深交所就要求说明发明专利均于2020年申请的原因，专利数量与同行业可比公司是否存在显著差异，说明技术创新性。

对此，汉桑科技解释称，与部分可比公司相比发明专利数量相对较少主要是多年来主要通过技术诀窍的方式进行技术保护，未重视专利申请工作，从2020年开始有计划地进行专利申请工作。

众所周知，发明专利数量最能直观体现一家企业的技术研发实力，如果拟IPO企业对外宣称具备行业技术的领先性和创新性，而发明专利数量却远低于同行，其是否具备较强的技术创新能力令人犹疑。

汉桑科技虽然在招股书中自述通过持续多年的研发投入和技术积累，在行业内逐步确立了技术优势，形成了支撑公司持续发展的一系列核心技术。

但实际上，在最近三年半的IPO报告期内，在研发投入比上，除了2023年外，汉桑科技的研发费用率均低于同行均值，引人质疑其创新能力不高。

虽然从汉桑科技IPO申报数据上看，其在研发投入上的金额是不低的，但这个研发投入明显质量不高。

而研发投入对于以"成长型创新创业"企业为定位的创业板而言，是判定拟IPO企业是否符合板性定位的重要指标。

需要关注的是，汉桑科技研发费用主要包括薪酬支出、直接投入、股份支付、折旧与摊销等五大部分，报告期内薪酬支出占研发费用比例分别为92.02%、90.91%、91.04%、90.06%，也就是说九成左右研发费用都用来给研发人员发工资了。

招股书显示，2021年至2023年，汉桑科技研发费用分别为5,350.59万元、7,242.42万元、7,425.67万元，三年间复合增长率为17.81%，占营业收入的比例分别为5.25%、5.22%、7.20%。

到了2024年上半年，汉桑科技在研发上的投入为3,985.91万元，占同期营收的比重为5.87%。

但与同行可比企业相比，汉桑科技的研发费用率除了2023年外明显不及同行平均值的5.61%、6.37%、6.54%。

值得注意的是，2022年中，汉桑科技研发费用突然一改此前的投入金额，一举达到了7242.42万元，同比飙升了35.36%，且其中大部分为薪酬支出突然大幅增加所致。

惹眼的是，汉桑科技研发费用中的薪酬支出2022年为6583.74万元，而2021年这一数据仅为4923.69万元，同比增幅高达33.72%。

汉桑科技这一异常的举动，就引起了监管层的质疑，深交所要求说明在研发直接投入整体保持平稳的背景下，2022年研发薪酬支出及股份支付金额大幅增长的原因及合理性。

更值得关注的是，在2023年6月后的这一年时间中，也是汉桑科技递交IPO申请的关键期，其研发人员的数量却发生了变化。

据汉桑科技首轮问询回复显示，截至2023年6月30日，其共计拥有297人的研发团队，占员工总数的18.44%。

而汉桑科技最新招股书上会稿中其披露的数据显示，截至2024年6月30日，其研发人员数量为267人，占员工总数的14.78%。

这意味着，在2023年6月30日至2024年6月30日间，汉桑科技研发人员数量缩减了30人，通常来讲，拟IPO企业随着上市进程推进为了保持研发实力的先进性，也是为了企业成长性考量，都会尽量保持研发人员数量增长，而汉桑科技的做法截然相反，这是为什么呢？

一个值得注意的细节是，在招股书中，汉桑科技有这样一段描述"本次上市有利于进一步加强公司的综合实力，推进公司在高端音频技术和产品研发、高技术人才招聘方面进行持续投入，提升原创技术能力和产品的附加值。"

一方面要通过上市引进高端技术人才，另一方面却在缩减研发人员数量，其在研发方面的布局着实让人看不懂，这就需要汉桑科技给出进一步的解释。

而在研发费用率与同行可比公司存在明显差距的前提下，研发人员的缩减，是否能够满足企业技术创新性的要求，这也是汉桑科技此次IPO不得不面对的一大问题。

苦熬了616天终于获得了上会审议时机，然而业绩起伏稳定性存疑，创新底色不足等诸多问题暗藏，又深陷圈钱与过度融资嫌疑，汉桑科技最终能否顺利过会乃至发行上市，慧炬财经将持续关注！

来源：慧炬财经