摘要：蛇年春节以来港股强劲上涨，既不在乎特朗普关税和脱钩的恫吓，美股大跌的风险外溢，也没遭遇逢会必跌的魔咒，看上去中国权益资产的定价逻辑已经出现了微妙的变化。中国资产重估的叙事并没有像很多人预期的那样“昙花一现”。而从估值推升的助力资金来看，主要是来自内地的南向资金
本文为西京研究院发表的第817篇文章，赵建院长的第756篇文章。
蛇年春节以来港股强劲上涨，既不在乎特朗普关税和脱钩的恫吓，美股大跌的风险外溢，也没遭遇逢会必跌的魔咒，看上去中国权益资产的定价逻辑已经出现了微妙的变化。中国资产重估的叙事并没有像很多人预期的那样“昙花一现”。而从估值推升的助力资金来看，主要是来自内地的南向资金大量涌入，一度主导了港股资产的估值，看上去已经不在乎外部发生什么，恒生科技一举升过6000点大关。在经历了历史最长的熊市压抑后，港股出现了“我命由我不由天”的群体豪情。而这能演绎多久？我们还是延续去年924以来的预判，至少在港股市场，这一次中国资产重估的高度和长度，可能都比基准预期的要好很多。
命运的齿轮不能总是一个方向，我们过去沉溺于悲观叙事的时间太久。2021年以来，特别是2022年ChatGPT横空出世以来，“ABC”策略在全世界流行，即Anywhere But China”。从去年924以来（实际上自二十届三中全会以来），深层次的相变就在酝酿之中。924后中国权益资产因为货币政策的相变而进行了第一次重估，虽然出现了较大的波动，但是整个估值中枢从最低点还是修复了近30%。当时还一度出现了新的“ABC”策略，即“All Buy China”。这一戏剧性的变化，最近几年人们是想象不到的。因为投资者在漫长的熊市和物价走低的环境中，整个预期、信心、希望和想象力，几乎处于一个动物精神休眠和做多热情休克的状态。
继货币相变之后，春节前DeepSeek的横空出世，就像一声响雷震醒了原本由硅谷垄断的大模型产业。DS虽然并非从0到1的创造，不能说是一场科技革命，但的确是一场重大的工程革命。而在资本市场上，它最大的意义是点燃了以个人为主的中国投资者的“动物精神”——长期被美国技术卡脖子的压抑-释放过程。如果理解了群体心理学，就能理解最近资本市场上发生的事情。
我们看到的是，大量的南向资金蜂拥入香港股市，疯狂的追涨映射中国新一轮人工智能科技的上市公司标的，无论是阿里大涨后腾讯涨，腾讯大涨后百度涨，百度上涨后小米涨......中国科技十巨头在一个多月的时间，竟然收复了2022年熊市以来被大幅腰斩的半壁江山，有些已经接近历史最高估值。2022年来曾经连续两年表现最差的恒生科技，一举收复6000点大关。三条阳线改变三观，越来越多的人开始相信蛇来运转、东升西降。的确，在恒生科技气势如虹的同时，大洋对岸的美股却摇摇欲坠，纳斯达克出现最近几年最大的连续大跌记录。没有对比就没有伤害，这更加让人相信“东升西降”的局面正在形成。
最近几年，资金南渡成为港股的主要估值力量
东升西降，美股七姐妹下跌的同时中国七巨头崛起（From 中金点睛）
说到底，估值是一次梦想荷尔蒙和群体激情被性感叙事点燃从而义无反顾的用脚投票，一般来说都会出现交易拥挤甚至疯狂踩踏购买的局面。当然，当一切落幕，荷尔蒙和群体激情被泡沫破灭的冷酷现实浇灭，一个反向的拥挤踩踏抛售的局面同样也会上演。不同的是，一般的投资者无法准确预判整个过程，在趋势的裹挟下一次一次的产生“这一次不一样”的意念。估值激情点燃而资产价格疯涨一遍遍逼空的时候，踏空的焦虑会让投资者“饥不择食”；而当估值破灭的时候，亏空的恐惧又会让投资者“慌不择路”。索罗斯的反身性实际上说的就是人性和集体心理学。
今天，香港股市的红火，让人想到时代的变迁。过去中国经济高速发展的年代，内地人跑到香港买有品质的“进口货”，买的是商品，由此香港有了“购物天堂”的美称。今天，内地人通过陆港通，蜂拥的到香港买股票，买的是证券，是资本品。为什么要超买港股而不是大A，我想主要原因有：第一，香港股票便宜，除了三年熊市造成绝对的估值低，那就是跟A股比，AH溢价仍然很高，同样的东西，根据一价原理，肯定是买便宜的。第二，本次中国资产重估的叙事端，科技龙头公司，主要是在香港，无论是阿里还是腾讯，小米还是百度，都是海外资本市场培育出来的，中概回归也是会在香港。所以内地股民要买科技龙头，只能在港股买。第三，香港市场资金自由流动，制度比较成熟，早已经完成了注册制改革，不存在A股那样的政策风险。
当然，特别重要的一个原因，就是香港市场的资本正在“腾笼换鸟”，资本和人等要素在“南渡北归”。很多海外资本因为地缘和大国政治博弈，跟着资本潮汐回流到了欧美。与此同时，内地的资金和人才则流向刚到填补缺口。这个过程造成了香港股市大幅折价，2021年最高点到最低点几乎是拦腰斩。快四年了，中国内地一直资产荒，大量的资本资金无处可去。924后开始流入资本市场，虽然波动较大，但是价值中枢特别是交易量已经今非昔比。伴随着内地资本市场回暖的趋势，香港股市也开始水涨船高。其中一个重大的制度变化，是陆股通这个管子的直径在不断扩大，各种政策利好资金“南渡”，港股IPO在A股市场去年收紧后则大幅增加，上市公司的区位属性在“北归”。蜜雪冰城在港股上市首日竟然大涨40%，这是港股市场上罕见的现象。因此这是一个巨大的系统性相变，对整个香港资本市场的估值也会是一个长期向好的抬升。恒生指数已经突破了23000，恒生科技也突破了6000点。中国经济虽然仍然在加速探底，但是已经出现出结构性回暖的征兆。大TMT产业率先引领了结构性复苏。接下来市场虽然会有波动和调整，但中国资产重估的势头仍然没有变，香港股市依然是中国乃至全球未来一段时间的增配资产。
对于本次港股牛市更多细节、操作策略与硬核干货内容，我将在后续会员直播中展开系统论述。届时将结合最新市场动态，重点解析以下维度：
1、港股折价和溢价的深层次逻辑：过去、现在和未来
2、这次港股上涨会否出现与924一样的疯以往牛震荡和波动，如何寻找节奏？
3、科技巨头已经到顶了吗？技术上出现了顶部震荡，接下来是大幅下探还是震荡上行？美股崩盘会像以往一样带崩港股吗？
4、本次港股大涨主要是南向个人投资者在买，机构和主动资金特别是海外机构还没动，这对港股来说是好事还是坏事？机构和主动投资会不会被逼空而上车？
5、主要的风险点是什么？最近出现香港贷款打新的现象（蜜雪冰城），会不会触发监管者的收紧从而引发股市下跌？
来源：西京研究院赵建