游戏投资的91.7°直角

摘要：3月3日上午，我来到位于上海徐汇区的城开国际大厦，铼三实验室（Re³ Lab）的所在地。此后的一周，我将在这里与铼三团队一同工作，观察他们的一言一行，了解他们是如何运作的。

3月3日上午，我来到位于上海徐汇区的城开国际大厦，铼三实验室（Re³ Lab）的所在地。此后的一周，我将在这里与铼三团队一同工作，观察他们的一言一行，了解他们是如何运作的。

铼三实验室是前腾讯NExT Studios总经理沈黎成立的创业公司，主要业务是游戏行业的早期投资和孵化。公司的名字取自于化学元素“铼”，这是一种极为稀少的元素，它很少独立成矿，而是以化合物的形式存在于别的物体中，这与投资孵化的逻辑很像——并不独自产生价值，却能起到至关重要的催化作用。

Logo中的3个晶体，象征铼三在投资孵化过程中起到的作用

城开国际大厦9楼是上海徐汇区政府的一处创新孵化基地，铼三的办公场地位于东南角，工区三面环窗。3月初的上海乍暖还寒、天气不算好，但室内依旧光线充足。

透过东边的窗户往外看，徐家汇中心T2塔楼就在不远处，这栋370米高的建筑是浦西已建成的第一高楼。由此往北步行5分钟，就能到达上海交通大学。14年前，这所学校的研究生宿舍里，3个技术宅萌发了创业的想法。如今，他们创立的米哈游经过几次跃迁成长为行业巨头，每年为当地纳税数十亿税款。公司在创业初期接受的唯一一笔100万元投资，帮助当时的投资人以250亿元的身家跻身胡润富豪榜，这笔回报率高达2.5万倍的投资，也成为早期投资领域的一段佳话。

即便有如此诱人的成功案例，游戏行业的早期投资却很少有VC（风险资本）愿意涉足。在沈黎看来，这是由于游戏投资有两个核心痛点：一是早期不确定性过高；二是资本退出非常困难。

前者很容易理解，游戏本质上是个创意行业，在开发早期，游戏的雏形只存在于创作者脑中和抽象的策划文档里，此时识别出有潜力的项目和有执行能力的团队，如同在丑小鸭里寻找未来的白天鹅。

至于退出环节，由于游戏公司很少上市，融资的轮次通常不多，资本退出往往只能寄希望于大厂的战略并购或投资，否则就只能靠长时间的分红一点点兑现收益。而成功的游戏公司老板往往有更大的野心，倾向于将大部分利润押注到更多、更大的项目上，只占少数股权的投资人在分红这件事上并没有多少话语权。

基于这些原因，如今大部分VC在参与游戏项目时，更倾向于用项目投资的方式，本质类似于“借债”，项目上线后的大部分收入要优先用于偿还本息，还清债务后再依据盈利情况进行分成。在这种模式下，投资人更偏爱接近完成的项目，宁愿以更贵的价格入场，也不愿承担早期的风险。

“（早期投资的）成功率一定是低的，我们有心理准备。但是如果我们不做，市场的链路就断掉了。”在我动身出发之前，铼三的合伙人Allie告诉我，“大家都想投后期，但是前期怎么能只靠创业者的自我牺牲做出来呢？”

创新和风险像是硬币的两面，如果人人都只想采摘接近成熟的果实，而无人为萌芽期的幼苗浇水施肥，下一个收获季可能会遥遥无期。

看起来，铼三试图为改变现状做些什么。

穿一件新衣服，吃一个蛋糕

很长时间以来，我一直在寻找能够深入企业内部观察并深入报道的机会。但要找到合适的对象并不容易——大公司往往业务繁复，很难在有限的时间里窥见全貌；而若深入一线执行层，多数时间很可能只是在旁观“打螺丝”，难免一叶障目。

相对而言，铼三这样足够特别的初创公司是绝佳的观察对象。当我把这个想法告诉Allie时，她当即表示很感兴趣，“我感觉能写出很有意思的东西，我们这边每周会见很多很多的人和项目，真的形形色色。”她说，“我也问问黎叔（沈黎）的意思。”

几小时后，她告诉我黎叔那边同意了，“欢迎你过来”。

一周后，我来到上海，在铼三的办公场地见到了沈黎和他的4位同事。不同于此前对投资人“西装革履”的刻板印象，他们穿着统一定制的工服——一件口袋上印有“Re³ Lab”字样的蓝灰色牛仔外套，内搭一件深蓝色的长袖T恤，背后印着元素周期表上铼的图案，下面写着两个单词——“Family Studio（家庭工作室）”。

除了铼三团队本身，现场还有两支3人组成的研发团队——老欧工作室和日暮鸟工作室。巧合的是，这两支团队我都不陌生：触乐曾经介绍过前者开发的同人模拟游戏《太太！我喜欢你！》，而后者正在制作的《生育、犯罪与经济》是我在去年ChinaJoy展会上印象最深的独立游戏，他们的宣传名片至今还躺在我的书架上。

短暂寒暄后，我挑了一个靠近会议室的工位坐下，事后来看，这是一个明智的选择，因为此后大部分的工作时间，我们都将在会议室里度过。一张排得满满当当的日程表显示，接下来的一周，我将和铼三团队一起看十几个投稿孵化器的项目，见几家寻求投资的团队。

日程表上最近的一项活动是：老欧团队现场签约。

在沈黎左手边空着的工位上，堆放着几件新工服和一个蛋糕，这是为老欧工作室准备的，她们是铼三自去年11月成立以来，正式签约投资的第一个项目。

签约现场，老欧的3位成员换上了铼三“Family Studio”的工服，团队的制作人Nancy为大家切了蛋糕，为了不影响当天工作，庆祝时开的是一瓶无醇香槟。

我恰巧赶上了第一个项目的签约仪式

Nancy毕业于纽约大学游戏设计专业，此前曾在NExT做创意玩法孵化，负责在游戏早期搭建验证新玩法的白盒原型。她和另外两名主要负责美术的伙伴相识于同人社群，通过远程协作开发出了《太太！我喜欢你！》，从零到一蹚过了开发到上线的过程。当然，也踩了不少坑。

作为一名玩法策划，Nancy具备基本的程序实现能力。这使得《太太！我喜欢你！》项目早期开发的进度飞快——她们仅用2个多月就做完了所有系统框架、并接了第一版美术。“2023年8月底立项，9月初开工，11月底的时候我已经做完了所有玩法、系统的垂直切片，开始做本地化、录视频、打磨UI、联系发行了。”

然而，前期进展飞速的代价是，EA（抢先体验）版本上线后，Nancy花了整整2个月的时间来修Bug。她告诉我，项目早期的关键是验证玩法框架，这时候的代码架构往往写得很乱，导致后期在“屎山代码”上修Bug耗费了巨大的精力。“整个12月，我的电脑几乎从未离身，去看诊的时候都端在手里，医生要我躺下，我说等下，我把包打了。”

事后复盘，Nancy认为，问题的关键在于那时她还没完成“从船员到掌舵手的身份转变”。大团队里，预研结束后会有专门的人来重构代码结构。之前在NExT的时候，Nancy有一个“亦师亦父”的老领导——《疑案追声》的制作人张哲川，能够帮她解除一切后顾之忧。如今在小团队里，她不得不扛起掌舵手的责任。

尽管上线早期有不少Bug，《太太！我喜欢你！》还是收获了不少玩家的好评。我的同事曾在相关文章中不吝赞美之词，认为这是“一封给同人创作者的情书”，甚至给出了“世界第一同人活动模拟器”的超高评价。

不过，同人文化似乎是一个很小众的领域，投资相关产品和团队能够带来巨大的商业回报吗？

“我觉得她们具备一定的未来想象力。”沈黎告诉我，新兴文化相关赛道是他们重点关注的领域之一，“它有一个确定的受众群体，而且这个群体的诉求没有被充分满足。”

比如，B站上就有很多关于《太太！我喜欢你！》的留言，说终于有一款很懂他们的产品出现了。

“另外，它本身的商业化还没有被充分验证，那我觉得反而更适合投资。‘还没有被验证’意味着有可能走得通。这个想象力带来的加成，可能是几倍或者几十倍的（回报）。”

看项目是个体力活

无论是投资还是孵化，见人、看项目都是前期最主要的工作。

在很多人的想象里，投资看项目应该是件优雅的事。而在和铼三团队共事一周后，我可以负责任地说，这很大程度上是个体力活。第一天，吃完老欧团队的签约蛋糕后，我们先后在会议室见了4批不同的人；第二天更是从早看到晚，就连午饭都是在会议室里吃的。

长时间连续看项目非常消耗精力，但过程中也不时会有新鲜感和惊喜涌现。

寻求投资和孵化的人形形色色，其中有小有名气的游戏制作人、大厂出身的连续创业者、名校毕业的富二代精英，还有从事其他行业，却将大多数业余时间投入游戏开发的技术人员。

“我们投资是讲理性的，但也不妨碍会被他们的故事打动。”Allie对我说，铼三为现阶段所有完整提交了项目资料的团队都安排了面试，多数会议的时间会控制在1个半小时以内，“所以只能窥见他们神奇生活的一角。”

沈黎几乎全程参与所有项目会。大部分时候他面容温和，思考时偶尔神情严肃。

VC圈有一个说法：早期投资很大程度上是投人。一次会议的间隙，我问沈黎：“大概多久能对对方有一个大致判断？”

“很快，可能10分钟甚至更少，你就大概可以感觉到这个人的逻辑能力怎么样，是不是对这件事有热情。”他说，“面对面时会更好一些，你很快就可以感受到：一，这个人做事的出发点；二，他是不是真的有能力把这件事情做好。”

尽管如此，在看项目的过程中，沈黎总是耐心地听完对方的讲述，很少打断别人，只在合适的时机提出问题。对一些没有合作潜力的项目，他也会给出中肯的建议。

部分创业者的表达能力不算好，比如几位技术出身的开发者，言谈之间有很强的“极客”气息，但细看他们做的内容，却散发着独特的巧思和趣味。遇到一些单点能力很强、但难以一人成军的开发者，铼三会留心关注有没有能够与之互补的团队，尝试为他们牵线搭桥。有创业者不理解铼三的孵化模式，他们也会很耐心地讲解。

铼元素并不独立成矿，而是存在于化合物之中

“我们会根据不同的游戏类型和进度，与签约孵化的团队约定用3到9个月的时间做出项目的‘垂直切片’。这个阶段，核心玩法循环基本成型，能够体现出游戏的核心乐趣，并且在美术上局部实现最终品质，为进一步量产做好准备。在此之前，铼三会承担开发的所有成本，包括提供办公场地、以略低于市场价的标准给团队成员发工资、外包费用……”

“验证环节之后，需要更多钱生产的环节呢？”我问。

“顺利做出垂直切片后，我们会帮孵化团队成立独立公司，将历史投入转化为部分公司股份，然后用这家独立公司去融项目量产和上线所需的资金。”

这样设计的好处在于，孵化器为开发团队承担了大部分前期风险。此前，行业里有一个段子：除了靠积蓄和抵押房产，游戏人创业融资只能靠“3F”——家人、朋友和傻瓜（Family、Friend、Fool）。

在铼三的孵化营里，开发者能够像正常上班一样拿工资，有不错的工作环境，可以心无旁骛地打磨产品雏形。有了垂直切片后，团队面对资本会有更高的议价权，而资本也能从垂直切片中看到更多确定性。

一些创业者会对出让大比例股权有所担忧，这时沈黎会坦诚地告诉他们：“我们对于未来融资的股权比例会有一个约定，这个约定一开始会比较有利于资方，资本占股比较高，开始分红时资方会多一点。但是一旦回本甚至有收益以后，资方和铼三就会退股份，直到按照约定退到团队控股（持股60%或以上）的状态。”

本质上，这个模式为创业者提供了一个选择：用项目上线后的部分优先收益权，交换前期不用承担风险的机会。“其实公司赚钱之前，股份的比例并没有太大价值。而长期来看，在公司赚钱并能够把投资的成本还掉以后，你又可以把股份拿回去。”沈黎说。

对投资人而言，前期与大股权对应的分红权，能够在项目成功后让资本更高效地回本退出，剩下一定比例的股份，也为资方保留了追求企业成长高上限的可能性。在这个过程中，铼三如同“铼”元素一样，充当创业者和资本之间的纽带。

“黎叔现在经常说一个词，就是公平。”Allie告诉我，“资本和创业者的视角一定是不一样的，但是我们尽量在中间设计一个对双方都公平的条款，让这件事可以推进下去。”

在冬天播种

供需的天平总是伴随着周期摇摆，游戏投资也不例外。

在铼三的这段时间里，我非常直观地感受到，创业者们往往有着很强的韧性。在签约之前，沈黎希望创业团队严肃地考虑自循环。他经常会问一个问题：“假设没能拿到钱，你们之后的计划是什么？”大部分人都会回答，即使融不到钱，团队多吃点苦，做得慢一点，他们也会坚持把产品做出来。

相对而言，当前市场环境下愿意投游戏的早期资本非常稀缺，这意味着，现阶段资本有着更高的议价权。这也是铼三在设计融资方案时，需要更充分考虑资方诉求的原因之一。

在这一轮冬天到来前，游戏投资也曾一度鲜花着锦、烈火烹油。5年前，字节跳动通过大举并购布局游戏产业，在“鲶鱼”的搅动下，腾讯、网易等传统游戏大厂的战略投资几乎扫遍了整个行业的可投资标的。公开信息显示，2020—2021年，仅腾讯就发起了129起投资。据说最狂热的时期，腾讯IEG（互动娱乐事业群）的商务看项目时都带着2份合同——一份发行合同，一份投资合同。

大厂并购热、元宇宙概念方兴未艾、“宅经济”带来行业增长……种种因素共同催生了上一轮游戏行业的投资热潮。当时，市面上不少人“仅凭一份PPT就能融资数千万”。

回过头看，这些投资中的大多数都没能带来预期的回报，随着行业进入存量时代，曾经激进的大厂开始收缩，投资人们变得厌恶风险。一些VC即使手里还有子弹，也会因为前些年的投入未能兑现，而迫于背后LP（有限合伙人）的压力，不敢再轻易开枪。这种矫枉过正会令他们在冬天里错过一些机会。

和传统VC不同，铼三按照公司而非基金的形式运作，没有LP，也没有几年退出的机制，创始团队是大股东。这使得铼三的决策链路更短，同时能够以更长远的眼光来做投资。

但这也带来一些问题——铼三的自有资金相对有限，很难独自承接一些大项目。在遇到这样的项目时，他们会更多扮演FA（财务顾问）的角色，为项目团队和更大的资本牵线搭桥。

因为子弹有限，铼三在决策时也需要非常谨慎。看项目时，他们会根据赛道、团队和产品3个维度评估项目潜力，4位合伙人都会参与评分和讨论，最终由沈黎拍板决策。因此，他们经手的项目虽多，真正持续推进的可能十不足一，能够最终签约的更是百里挑一。不过一旦识别出好的标的，他们就会非常积极地推进。

能够走到签约那一步，很不容易

周二下午的最后一场会议，我目睹铼三促成了一个成熟团队与一家头部资本的会面。

项目的制作人曾是一家知名厂商的早期员工，以制作人的身份主导过月流水过亿的产品，团队的核心成员也大都是来自一线产品的骨干。新项目基于他们原本熟悉的赛道融入了颇有亮点的玩法创新，并且已经有了用于验证玩法和技术的Demo。

在对话过程中，制作人完整阐释了他们对于相关品类的理解，呈现了对新增、留存、商业模式等多方面的思考和相应的打法，并详细梳理了项目各阶段的计划和预算。面对投资人提出的问题，他也总能够敏捷地做出反应。

“看到这样的团队，我都不困了。”会后，铼三合伙人付强半开玩笑地说。

若是在几年前行情好的时候，这样的项目无疑是资本追捧的对象。但好东西最大的缺点往往是贵，这个项目需要的资金直逼9位数。

会后，我和制作人互换了联系方式，在闲聊的只言片语中，他向我表达了当下创业的艰难，即使是几年之内都足够有竞争力的项目，要获取融资也颇为不易。

“铼三的模式真的很有意思，解决了多方面的问题。”他告诉我，他们最初接触铼三时更多是抱着认识一下的心态，“觉得他们应该不会对我们这个规模（的项目）感兴趣。”

两天后，他欣喜地告诉我：“黎叔那边来电话了，给了几个很有吸引力的方案，他们下周二约我再过去。”

91.7°直角

“一些极简设计里，会把直角变成91.7°。”一次会议上，付强与开发者讨论如何通过微妙的设计表达细腻的感受。

某种程度上，这是游戏投资的绝佳隐喻——投资需要严肃地考虑商业逻辑，但游戏毕竟是内容行业，对于作品和人的判断离不开感性认知的加持，就像“直角”也允许一定程度的偏移。不过感性的微调必须足够克制，不能脱离理性设定的框架——偏离90度太多，看起来就不像直角了。

这可能是沈黎谨慎看好日暮鸟工作室的原因。

沈黎告诉我，日暮鸟是他开始酝酿铼三的模式后，看的第一个团队，但现阶段双方还没有正式签约，更像是义务支持。

日暮鸟工作室由3名伦敦艺术学院游戏设计专业毕业的华人研究生组成，正在开发的《生育、犯罪与经济》脱胎于他们学生时期的作品。毕业之后，团队的3位成员分散在各地，程序烧鸟和美术乌鸦分别回到了重庆和上海，负责叙事的猫头鹰则留在英国。

身处异地，团队坚持通过线上协作的方式推进游戏开发，很长一段时间里，他们每周至少花35小时在制作游戏上。去年为了赶出Demo参加展会，2个月的高强度加班把烧鸟送进了医院。

去年年中，沈黎还处于半退休的状态，在英国陪女儿上学，闲暇之余去看了很多现场Live，把少年时代喜欢的乐队看了一遍。6月，经一位中间人介绍，沈黎和猫头鹰在伦敦的一个共享会议室里初次见面。谈话大约进行了2小时，猫头鹰介绍了他们的作品、团队和想法。

“黎叔比较感兴趣的是我们对人文社会方面的关注和作品的强叙事属性。”猫头鹰告诉我，“但也会比较担心，这个东西即使是一个很不错的作品，也不一定能获得商业成功。”

去年ChinaJoy，这款游戏也给我留下了深刻印象

她回忆，当时沈黎还指出了一些项目的问题，并针对游戏的玩法设计提了几条具体建议，比如，如何让游戏的内容更具涌现性。在讨论项目之余，沈黎也谈到了他正在考虑做投资孵化，以及铼三模式的雏形。

“我印象很深的是，黎叔说这个（铼三）还要一段时间才能建设起来，他也没有最终想好要不要去做。担心我们会不会在几个月的时间之内没有支持，工作室就死掉了。”

我追问：“你当时怎么回答的？”

“无论如何，这个东西我们是要做出来的。如果没有支持的话，可能时间会拉得长一些，比如说3年的工作可能拉到六七年。”猫头鹰说，“但总之，这个项目是不可能放弃的。就算我们实在活不下去了，各自找了工作，用业余时间肯定也会把它干出来。”

那次会面之后，沈黎会不时通过微信给日暮鸟团队提一些建议。猫头鹰告诉我，每次讨论他们都很受益，有时也会想要主动联系沈黎，“我不太好意思去频繁地去打扰黎叔。我们当时在迭代一个新版本，只能说等这个版本出来了之后，再发给黎叔，请他帮忙看。”

去年7月，ChinaJoy期间，工作室的另外两位成员烧鸟和乌鸦带着Demo到上海参展，和沈黎见了一面，得到了一些反馈。铼三成立后，他们又带着新的方案到铼三的办公室开了一次会。

由于一些此前担忧的问题还未完全解决，铼三还不能以孵化的方式与日暮鸟合作，但决定先义务为他们提供场地和少量的资金支持，待产品进一步打磨成型后，再考虑正式合作。

后来我问沈黎，他是怎么看日暮鸟团队的。

“人挺靠谱的，他们有自己的坚持。”沈黎说，“有一次我问他们，这个方向不是特别商业化，你们怎么看？他们说，想做一些更注重艺术表达的东西，也做好了不会特别成功的准备，但还是想把作品做出来。我觉得他们真的是基于热爱和使命感在做这件事情。”

去年ChinaJoy期间，烧鸟曾经和我说，他们在数值设计上遇到了一些难题。我把他们的游戏视频推给了一个擅长数值的制作人朋友，问他能不能提供一些指导。

这位朋友先是表达了对这类作品和团队的羡慕，但随即表示：“指导不了，我现在太油腻了。”

天平，再平衡

每个月，铼三的4位合伙人会打一个赌：挑3款当月发售的游戏，猜它们在Steam平台的首周销量，最终偏离实际销量最多的人请客吃饭。

在我结束驻场的前一天，刚好赶上了沈黎兑现赌约请大家吃饭，他挑了一家叫做“老吉士”的餐厅，这家店在天平路上开了20多年，据说张国荣、梅艳芳都曾是常客。托《文明7》的福，我吃到了非常地道的上海本帮菜。

当天下午，看完最后一个项目后，大家一同驱车前往餐厅，在副驾驶上，我问了沈黎一个困惑已久的问题：在中国游戏行业，追求财务回报的风险资本和游戏创业者之间，真的能取得平衡吗？

不止一位投资人向我表达过悲观看法，在他们看来，游戏的早期投资没有一个完整成熟的逻辑，问题的根源在于：在缺乏退出途径的情况下，资本的钱怎么回来？最后如何闭环？

想靠估值增长退出，基本只能寄希望于大厂的战略投资接盘；通过分红退出，此前也有不少人尝试过，但收效并不是很好。因为游戏行业看似收入颇丰，但股权分红这种收入方式本身具有劣后性。从收入分配的优先级来看，从先往后可以排列为“渠道费—发行分红—公司持续运营成本—下个项目成本—抗风险资金—股权分红”，股权分红基本是最靠后的。

此外，许多游戏开发者都有很大的野心，倾向于将利润更多投入到下一个、或下一批项目中，考虑持续投入的情况下，公司账上需要有数倍于分红金额的现金，才能保证公司的稳定经营。对于占小股的财务投资者而言，既缺少要求公司分红的话语权，通过分红退出的效率也不高。

铼三的模式，让资本在早期阶段通过大股权绑定更多的分红权益，能够一定程度上提高分红退出的效率。但这会不会导致资本为了快速退出，而采取“杀鸡取卵”的策略？

沈黎也同意退出难是行业的根本痛点，即使按照铼三的方案，也只能在项目成功的情况下，通过分红保证3倍的退出回报。但他认为，资本为了快速分红退出而杀鸡取卵的可能性不大。

“本质上资方和创业者是利益共同体，资方也希望公司好，不会为了短期利益而舍弃发展对应的长远收益。对于那些取得巨大成功的公司，3倍的分红并不难，之后创始人还能拿回公司的主导权。”他说。换个角度想，分红要经股东会决议，通常情况下肯定会优先保障公司的持续经营和投入，即使极端情况发生，铼三手上的股份也能起到一定的约束作用。

不过这些都是后话了。现阶段，识别出有潜力的创业者，帮他们拿到钱，把产品做出来，才是最重要的。毕竟，一个投资机构成功与否，最终取决于有没有投到好项目，采用的模式不过是过程中的手段。

在刚离开腾讯NExT Studios的时候，沈黎曾认为，自己职业生涯的大半都已过去，未来也许只能再做一两件事情，他对这些事的预期是“要么足够大，有很高的天花板；要么足够小，符合自己的兴趣就好”。

“您之前说过，在构思一个‘以游戏相关能力作为核心竞争力的、新平台性质的机会’，是铼三现在正在做的事吗？”我问沈黎。

“其实不是，那是之前的构想了。”他说，“我其实是一个喜欢小团队、肩并肩共同作战的人。”

他告诉我，在决定做铼三之前，他曾考虑要不就此退休，但随着铼三的这套模式逐渐成型，他开始有了很强的动力，尤其是在和不同的人聊过之后，大家都觉得这或许能帮行业解决很重要的问题。

包括后来铼三的几位同事，在听了他的构想之后，都表示认同并愿意加入，甚至事先都没有问待遇。他们都是沈黎在NExT Studios期间共事过的伙伴，平均从业时间超过15年，加入铼三前，有人已经做到了上市公司的副总裁。

十多分钟车程后，我们抵达了老吉士。酒过三巡，话题逐渐由工作转向生活，我们从游戏聊到了摇滚乐，聊到沈黎家中收藏的吉他和唱片……