摘要：3月16日，中办、国办印发《提振消费专项行动方案》，在城乡居民增收促进行动中提到，拓宽财产性收入渠道。其中多措并举稳住股市，特别强调，强化央企国企控股上市公司市值管理，依法严厉打击资本市场财务造假和上市公司股东违规减持等行为。
文丨谢长艳
编者按：
3月16日，中办、国办印发《提振消费专项行动方案》，在城乡居民增收促进行动中提到，拓宽财产性收入渠道。其中多措并举稳住股市，特别强调，强化央企国企控股上市公司市值管理，依法严厉打击资本市场财务造假和上市公司股东违规减持等行为。
2021年—2024年是市值管理试点实践阶段，2024年4月27日，本刊曾发表封面文章《市值管理带来新机遇》。2025年，市值管理进入全面实践阶段的新时代，市值管理也成为当下中国资产价值重塑的逻辑之一。
Wind显示，从2024年年初至2025年3月25日，有124家上市公司发布市值管理战略的公告，其中116家公司的公告是2024年10月31日以后发布的，也就是伴随着《市值管理指引》新规的颁布前后所发。
从本期开始，本刊会推出市值管理系列报道，欢迎关注。
市值管理回望
2025年进入全面实践阶段
根据证监会2024年11月6日发布的《上市公司监管指引第10号——市值管理》（下称《指引》）所提，市值管理是指上市公司以提高公司质量为基础，为提升公司投资价值和股东回报能力而实施的战略管理行为。
《指引》中还提到，上市公司应当牢固树立回报股东意识，采取措施保护投资者尤其是中小投资者利益，诚实守信、规范运作、专注主业、稳健经营，以新质生产力的培育和运用，推动经营水平和发展质量提升，并在此基础上做好投资者关系管理，增强信息披露质量和透明度，必要时积极采取措施提振投资者信心，推动上市公司投资价值合理反映上市公司质量。上市公司质量是公司投资价值的基础和市值管理的重要抓手。上市公司应当立足提升公司质量，依法依规运用各类方式提升上市公司投资价值。
通过《指引》给出的市值管理的相关解释，可以看出，市值管理是提高公司质量、公司投资价值和股东回报能力的战略管理行为。需要在此基础上做好投资者关系管理，合规合法地传递企业价值，必要时积极采取措施提振投资者信心。
回顾市值管理的时间脉络，可以回看20年，大体可以划分为三个阶段：第一个阶段是2004年—2005年，为市值管理概念提出阶段；第二个阶段是2006年—2020年，为市值管理实践探索阶段；第三个阶段是2021年—2024年，为市值管理国家试点实践阶段。
尤其是在2021年至2024年的第三个阶段，国资委指定相关央企控股上市公司作为市值管理试点单位，市值管理实现了认知突破与政策完善阶段。因为在2024年，相关政策密集出台，国资委和证监会发布了包括新“国九条”及市值管理指引等一系列政策文件。2024年末至2025年初，国资委下发了央企上市公司市值管理考核办法，明确对央企上市公司市值管理进行考核导向，对市值管理成效进行量化计分评价。
“自2025年以来为市值管理深入细化与全面实践阶段。这个阶段的标志性事件就是国务院国资委就央企控股上市公司的市值管理工作出台了明确的评价指标体系并纳入了考核，伴随未来越来越多的上市公司高度重视‘一企一策’市值管理工作的开展，将有效地推动资本市场整体高质量发展。”和恒咨询创始人、资本市场市值管理专家徐朝华接受本刊采访时表示。
把牢中国资产定价权
央国企是市值管理战略压舱石
在市值管理大战略中，央企上市公司是重中之重，但在二级市场却长期被低估。否极泰基金总经理董宝珍对本刊表示：“在5000家上市公司中，央国企上市公司无论是分红率还是成长率都超过了股市的平均水平，但他们的估值却是市场中最低的，这是明显不合理的。这种情况正在市值管理等政策推动下被纠正。”
在董宝珍看来，国有企业是中国式现代化的物质基础，是中国的核心资产。国企长期之所以被严重低估，是由于市场一直用华尔街的估值逻辑给国企估值，错误地给中国核心资产定价。通过市值管理、通过“中特估”让国企拥有与其在中国式现代化经济体制中地位相一致的估值，是中国社会经济发展的需要，也是在大国博弈过程中夺回金融资本市场定价权的迫切需要。
徐朝华也表示，作为国民经济的稳定器与压舱石，央国企尤其是上市公司全面开展市值管理工作，必然会进一步改写资本市场的生态，无论是从科技研发投入、发展新质生产力，推动经济结构转型与产业升级，还是吸引国内外资金配置引发投资资金流量与流向的趋势变化，应该会逐渐凸显。央国企上市公司承担的从来就不是单一的经济效益导向，还有更重要的战略使命驱动综合价值。
近一段时间以来，全球资本市场“东升西降”的叙事逻辑热度开始提高，如何重估中国资产价值已经变成了一个必答题。
徐朝华也给出了和董宝珍同样的思考，他表示，如何构建有中国特色的资本市场估值体系，牢牢掌握中国核心资产的定价权，最关键的就是对央国企上市公司的估值体系建设与重构。以市值管理评价指标与考核目标为指挥棒，将进一步全面重塑国有资产在资本市场的价值认知，概括而言，涉及各行各业的基础建设领域、关系到经济布局优化与产业结构调整、承担着科技创新与产业融合的攻坚克难等三个领域的上市公司，都将有不同的估值定位与发展预期。
2024年12月17日发布的《关于改进和加强中央企业控股上市公司市值管理工作的若干意见》里提到：增强现金分红稳定性、持续性和可预期性，增加现金分红频次，优化现金分红节奏，提高现金分红比例；高度重视控股上市公司破净问题，将解决长期破净问题纳入年度重点工作；将股票回购增持作为一项长期性基础性工作，建立常态化股票回购增持机制；将市值管理作为一项长期战略管理行为，明确市值管理工作的组织领导机制和责任落实机制等，将市值管理纳入中央企业负责人经营业绩考核强化正向激励；积极开展有利于提高投资价值的并购重组，支持控股上市公司围绕提高主业竞争优势、增强科技创新能力、促进产业升级实施并购重组，通过并购重组加快布局战略性新兴产业和未来产业，培育新质生产力，打造产业领先企业。
“央国企上市公司开展市值管理工作，目前最大的驱动力还是来自评价与考核驱动，尤其是对于长期破净破发的国有上市公司，相当多的是国家战略资源或国家优质资产，从市值管理工作的政治性上，也必须正面回应将国有资产的价值回归合理估值中枢这个课题；从市值管理工作的人民性上，也需要强化一个可以让广大人民群众分享国家发展红利的高质量投资资产基础。”徐朝华说。
市值管理的“四象限法则”
提升企业价值是基础
市值管理是指上市公司以提高公司质量为基础，在这个基础上提升公司投资价值和股东回报能力。对此徐朝华概括为“做价值、卖预期”，即先创造价值，再将基于价值的合理预期传递并实现，价值与预期呈递进关系，先有价值才能产生预期。
A股5000家上市公司，每家公司所处行业、业务特性及资本市场认可度不同，那么市值管理的切入点也各不相同。以“价值”与“预期”这两个维度构建四象限模型，可将上市公司分为：高价值高预期公司、低价值低预期公司、高价值低预期公司、高预期低价值公司。
高价值高预期的公司，在行业中占据领先地位，堪称行业翘楚，在资本市场也是“大众情人”公司。若无重大政策冲击和技术变革，这类公司凭借自身优势按既有轨道发展，通常能维持良好市值表现。在市值管理方面，这类公司的主要任务是持续优化经营业绩、积极推动创新、有效防范风险、深化与投资者的沟通交流，以及建立稳固的投资信任关系。
比如招商银行、贵州茅台这类公司，就属于高价值高预期公司。长期研究银行股的董宝珍对本刊表示，招商银行就如同一位成绩始终名列前茅的学霸。虽然招商银行所遭遇的零售萎缩的挑战是比较大的，但是它实现了业务稳定，经营波动没有市场预期的大，因此这是一个已经经历了行业下行周期检验的优质银行。
作为白酒行业的领头羊贵州茅台，在应对白酒下行周期的时候表现得也非常从容，业绩在行业内依然名列前茅。公司2025年1月2日晚间发布的2024年度生产经营情况公告显示，预计公司实现营业总收入约1738亿元，同比增长约15.44%；预计实现归属于上市公司股东的净利润约857亿元，同比增长约14.67%。专注于白酒深度研究、正一堂战略研究中心的赵建新对本刊表示，贵州茅台作为白酒行业的领头羊，通过飞天茅台的价格稳定、酱香酒的组织变革以及茅台1935的放量等措施，持续引领行业发展。其适口性创新和用户梯次化培育策略，进一步巩固了市场地位。
对于第二类低价值低预期公司，从价值投资角度看，投资价值有限。对于此类公司，常规的传播手段或股权激励难以有效提升市值。在徐朝华看来，这类公司需关注业务逻辑重塑与关键转折点，吸引具有风投思维、追求高风险高回报的投资者。
第三类高价值低预期公司，盈利能力强，但在资本市场未获充分认可，估值偏低，这类公司以央国企居多，这类企业应避免沦为“沙漠之花”，即便自身条件优越，也需积极展示，避免因信息不对称而被市场忽视，正所谓“酒香也怕巷子深”。
在监管政策指引下，徐朝华表示，这类企业市值管理主要有两个方向。一是积极开展价值传播，通过多种渠道让市场充分了解公司价值，促使投资者从知晓到接受、认可，最终买入并长期持有公司股票。比如一些业务稳定、盈利能力良好，但因行业特性或宣传不足而未被市场充分认识的公司，应加大价值传播力度。
第四类高预期低价值公司。这类公司往往是赶上了市场风口，从逻辑上能够自圆其说，例如汽车行业、AI、数字经济等热门领域，对于这类公司如何进行市值管理，抓住这“泼天的富贵”呢？“这类公司股价大幅上涨后，可通过减持、配股、定增或者引入战略投资者等方式筹集资金，进而将这些资金反哺到公司的产业和业务中，推动企业基本面的发展。”徐朝华表示。
真金白银回馈股东
上市公司积极分红、回购
站在投资者视角以及资本市场维度，上市公司的市值管理，不仅要给公司贴上经营价值标签，还需再贴上投资价值标签。
实际情况中，许多上市公司在阐述自身优势时，更多强调公司是行业第一、细分领域第一，或者管理出色等经营价值方面的内容。然而从投资者角度来看，即便企业经营得再好，如果没有真金白银回馈投资人，或者缺乏有效的市场沟通与价值传播，那么对投资者而言，企业经营的优势与自身利益关联不大。
从这个角度来说，市值管理的一系列政策从分红、回购等回馈投资人就是很好的维度，即企业无论业务管理多么出色，关键还要明确能给予投资者何种回报。比如，企业明确自身的分红政策，包括股息率的高低、分红绝对值以及与其他投资产品相比能否跑赢银行利息等，为投资者提供投资的理由。
Wind显示，从2017年到2023年，A股市场的分红总额从1.16万亿元提升到2.23万亿元，分红次数也从2880次提升到4111次。但2024年，在每年分红的基础上，又有不少公司推出中期分红、特殊分红。Wind数据显示，中期分红的公司数在2023年以前长期处于200家以下，但2024年迅速增长至706家。与此同时，分红金额也从2023年的2610亿元增长204%至2024年的7938亿元。
以具体行业为例，2024年A股市场已分红上市公司中，白酒行业分红总额较为可观，次于银行处于第二位(见表1）。
对此，赵建新表示，中国酒业正处于深度调整与转型的关键阶段，正孕育着新的机遇，变化中明确了稳定向好的发展主线。一方面，消费市场进入“三理性时代”，饮酒理性，买什么价格酒理性，买什么风味的酒理性。消费者追求品质与性价比及风味特色并重。另一方面，产业集中度持续提升，优势产区、名酒企业与品牌成为竞争核心。战略方向与时代发展相互契合的白酒企业，如汾酒、今世缘、迎驾贡酒等白酒企业，凭借前瞻布局未来和持续用户引领的战略，实现了稳健增长。这些企业不仅在各自的市场领域内占据领先地位，还在不断拓展新的增长空间。五粮液以专营公司模式全面改革；老窖数字化能力大幅提升；古井稳定年份原浆、新推百元内高质性价比老名酒。
据赵建新介绍，以他多年对白酒行业的研究，他惊喜地发现，非凡卓越的白酒企业其营销模式在进化、迭代、演进。比如坚持不懈的圈层营销引发价值共鸣，从交易关系升级为情感绑定的转变是消费行为演进、用户需求迭代、市场竞争模式转换的共同结果。这种营销战略的转型获得消费者的价值认同，最终会转化成白酒企业营收和利润的增长，提高分红，回馈股东。
除了分红，A股市场在2024年的回购活动最为活跃，无论是回购数量还是回购金额都达到了近五年的峰值。
近五年来A股市场上回购数量和金额较大的前十家公司中，格力电器无论是回购数量还是回购金额都遥遥领先（见表2、表3）。
合规应对股价波动
做好严肃媒体和自媒体矩阵传播
在资本市场，投资者会将投资视为一种“类似存款”的安全底线布局，但大多数投资者更期望在获得一定保底收益的同时，股价还能上涨，赚取估值提升带来的收益。而资金天然对不确定性存在恐惧，具有强烈的不安全感。即使是遵循价值投资原则的投资者，面对市场波动也难以做到心如止水。
因此市值管理中，上市公司必须强化投资价值标签中的确定性价值，确保信息透明，杜绝财务造假，保证基本的合规与风控措施到位，建立事前防范和事后救济机制，让投资者了解企业的行事规则，以规则的确定性对抗市场的不确定性，提高投资者的心理安全系数。
比如在已经发布的市值管理战略中，每家公司的战略公告中都提到，面对股价短期连续或大幅下跌情形，公司应当积极采取相应的措施。
以泸州老窖的市值战略规划为例，公司提到：在面对连续股价大跌时，会及时分析股价波动原因，摸排、核实涉及的相关事项，必要时发布公告进行澄清或说明；加强与投资者的沟通，及时通过投资者说明会、路演等多种方式传递公司价值；根据市场情况和公司财务状况，在必要时采取股份回购措施;积极推动控股股东、实际控制人、董事、高级管理人员依法依规制定并实施股份增持计划或自愿延长股份锁定期、自愿终止减持计划以及承诺不减持股份等方式提振市场信心。
和大多数公司一样，泸州老窖市值管理中股价短期连续或者大幅下跌情形，是指:(一)连续20个交易日内上市公司股票收盘价格跌幅累计达到20%;(二)公司股票收盘价格低于最近一年股票最高收盘价格的50%;(三)交易所规定的其他情形。
而从所有的市值管理布阵来说，传播公司的市值管理工作是重要一环，是制作一系列合规且具有高价值、高含金量的内容，并在媒体终端进行系统性的矩阵式传播。
在徐朝华看来，严肃媒体在上市公司开展市值管理工作中不可或缺。当投资人检索该公司相关关键词时，所呈现的传播内容能够实现精准拦截，确保投资人看到的都是合规、正确且具有正面导向的信息。同时，利用自媒体平台及其分发算法逻辑，将官方严肃媒体发布的内容转化为大众习惯的短视频等形式，进行深度解读和充分传播，以满足不同受众需求。通过综合的媒体传播方式，一方面等待潜在投资者主动检索时实现内容拦截，另一方面主动出击寻找潜在投资者。但需要注意的是，这两项工作存在先后顺序。首先应借助严肃媒体的权威性为内容背书，然后再进行放大传播。“站在上市公司的角度，建议优先选择与严肃媒体合作，基于严肃媒体产出内容，再通过自媒体从不同侧面进行分发和算法触达传播，或许是最佳选择。”
（本文已刊于03月29日出版的《证券市场周刊》。文中提及个股仅作举例分析，不作投资建议）
来源：证券市场周刊市场号