摘要：自司美格鲁肽、替尔泊肽等GLP-1受体激动剂问世以来，迅速凭借优秀的降糖减重效果晋升全球药物明星。受此鼓舞，多肽药物也越来越多地受到了药企的关注，迎来爆发式增长。多肽合成试剂是多肽乃至小分子化药在研发与生产过程中的关键原料，对其的需求自然也随之激增。

作者/星空下的卤煮

编辑/菠菜的星空

排版/星空下的香菜

自司美格鲁肽、替尔泊肽等GLP-1受体激动剂问世以来，迅速凭借优秀的降糖减重效果晋升全球药物明星。受此鼓舞，多肽药物也越来越多地受到了药企的关注，迎来爆发式增长。多肽合成试剂是多肽乃至小分子化药在研发与生产过程中的关键原料，对其的需求自然也随之激增。

昊帆生物是全球多肽合成试剂行业的重要参与者，2023年7月成功登陆深交所创业板。虽然在众多上市公司中声名不显，市值也随版块几度沉浮，目前只有约50亿元上下。这和这个赛道容量有限，天花板不高有直接关系。不过昊帆生物产品线相对齐全，有技术壁垒，深耕这门小而美的生意还是具备一定潜力的。

昊帆生物总市值走势图 来源：笔者整理

一、制药关键材料

先对概念做一个简单了解。

酰胺键是多肽药物和不少小分子化学药物、ADC药物维持分子骨架、保持药物活性的必要基本结构，而多肽合成试剂是合成酰胺键的关键试剂材料，分为缩合试剂、保护试剂和手性消旋抑制试剂这三大类，其中缩合试剂是使用量最大的产品。目前，多肽合成试剂已经发展到第四代，以磷正离子缩合试剂、脲正离子型缩合试剂为代表的第四代产品有合成快速、稳定性好等优点，有望成为市场主流产品。

酰胺键的制备技术发展与多肽合成试剂的选代关系 来源:吴帆生物招股书，浙商证券研究所

二、国内厂商表现

由于多肽合成试剂产品比较细分和庞杂，市场容量也不是很大，所以全球专注于这一领域的企业并不多，昊帆生物就是为数不多的能够提供全系列产品的企业之一，旗下有160多种多肽合成试剂产品，供应了全球约四分之一的离子型缩合试剂。终端客户涵盖诺和诺德、赛诺菲等耳熟能详的跨国医药巨头以及康龙化成、药明康德和凯莱英等国内CXO一线企业，总计1900多家生物医药相关公司。

公司营收构成情况（%） 来源：iFind，东莞证券研究所

根据昊帆生物的招股书，公司近几年经营规模起量较快。2024年实现营业收入4.52亿元（同比+16.22%，其中多肽合成试剂为3.54亿元），归母净利润1.34亿元（同比+35.44%），扣非归母净利润1.16亿元（同比+23.79%）。近两个季度增速更上新台阶，24Q4和25Q1实现营业收入同比增长45.28%和48.21%，归母净利润同比增长87.89%和16.66%。

分区域来看，昊帆生物国内和海外销售额大概是2:1的比例。海外市场增长更显著且年毛利率较高，其中亚洲、欧洲市场销售额占总收入比重分别为22.13%和10.04%，远高于美洲市场的4.09%。在目前中美关税争端的大背景之下，海外市场这样的比例无疑会相对稳健一些。

昊帆生物近几年的大动作是在自建产能，以往公司主要选择委外生产的方式，现在下游需求逐渐起来了，产能不足问题愈发凸显出来。目前安徽昊帆基地一期的350吨级项目已经在2022年投产，二期约1000吨级项目也在年初取得了生产许可证，淮安基地预计26H1进入设备安装阶段。后续随着委外加工的比例进一步降低，产品品类扩展和质量提升应会有一定保障。

当然，国内也有其他一些生产多肽合成试剂的企业，不过大多专精于部分品类，产品矩阵不太齐全且规模相对较小。比如金城医药旗下山东汇海医药生产的DCC等几种碳二亚胺型缩合试剂产品在国内外市场占据一定份额，而浙江普康化工、淄博天堂山化工和常州吉恩药业也分别有几款多肽合成试剂产品面世。

三、新产品迭代加速

2015-2019年不少多肽药物纷纷专利到期，这极大推动了多肽药物的研发和曝光。2021年，全球销售额TOP200药物里有14款为多肽产品。几款明星原研药在国内的专利情况也类似，像利拉鲁肽、司美格鲁肽和度拉糖肽这款药，虽然入华时间较晚，但最迟2026年也会到期。

这么明星的产品，自然有不少仿制药已经在摩拳擦掌。截止到去年10月，通化东宝、中国生物制药、华东医药旗下的利拉鲁肽产品已经成功上市，而九源基因、丽珠集团、齐鲁制药等企业的司美格鲁肽产品也在申报过程中了。根据弗若斯特沙利文的预计，未来多肽药物的全球市场会进一步扩容，在2025年达到628亿美元的水平。国内增速更甚，预计CAGR为16.3%，2025年达到182亿美元的总盘子。

多肽药物市场和多肽合成试剂行业的关系其实从昊帆生物身上就可以窥见一些端倪。比如其主要客户之一Luxembourg是诺和诺德等企业的供应商，近几年昊帆生物来自Luxembourg的销售额增速很快，20-22年间增长了79%，这无疑和诺和诺德的司美格鲁肽等下游明星产品有关。

具体到多肽合成试剂来说，恐怕最显著的变化会出现在产品迭代上。

前文咱们提到过，第四代的多肽合成试剂相比以往的品种来说有诸多优点，故而这部分产品在市场中的占比在持续增加。根据肽研社的数据，离子型缩合试剂的占比预计将在2027年提升至27%，国内占比有望提升至45%。

2015-2027年中国缩合试剂市场规模及预测规模（亿人民元） 来源：肽研社，公司招股说明书，东莞证券研究所

不过多肽合成试剂这个赛道的天花板还是比较有限，2020年全球多肽合成试剂市场只有56.2亿人民币左右，其中我国占比30%约17.3亿元。即使能以9.62%的CAGR保持持续增长，2027年全国市场也只有32.9亿元左右。当然，做点小而美的生意问题不大，但指望乘上多肽药物的东风成长为板块里举足轻重的上市公司恐怕也不现实。

注：本文不构成任何投资建议。股市有风险，入市需谨慎。没有买卖就没有伤害。

来源：浩海投研