摘要：2025年伯克希尔股东大会虽已落幕，但巴菲特沙哑的嗓音仍在耳畔萦绕。作为全球投资者朝圣的年度盛事，伯克希尔年度股东大会始终是聆听“奥马哈先知”智慧箴言的最佳契机。出于对误译的忧虑，近年来每逢股东信发布或大会开幕，我都会以近乎虔诚的态度进行即时编译--这不仅是为
2025年伯克希尔股东大会虽已落幕，但巴菲特沙哑的嗓音仍在耳畔萦绕。作为全球投资者朝圣的年度盛事，伯克希尔年度股东大会始终是聆听“奥马哈先知”智慧箴言的最佳契机。出于对误译的忧虑，近年来每逢股东信发布或大会开幕，我都会以近乎虔诚的态度进行即时编译--这不仅是为了巴菲特思想的精准转译，更是对先知的礼拜致敬。每次我都想象自己是一个重回课堂的学子，将这位94岁智者的每句教诲都郑重誊写在投资的“圣经”上。考虑到这次很可能是巴菲特全程参与的最后一届盛会，我们的翻译工作更显庄重。
复盘2025年巴菲特股东大会
1.现场观感
一直以来巴菲特留给人们的印象是一位幽默、睿智的老人。芒格离世以后，最近两年的股东大会上，巴菲特思维依旧清晰，但整体感觉更加严肃了。以前两位老人每每谈到一些笑话、经典金句，中间总是相互打趣。现在芒格换成了格雷格，巴老和新搭档的关系更像是师生，认真而严肃也在情理之中。
2.互动内容
除了传统内容听取巴老对公司、行业的看法之外，中美关系成为近年来关注的焦点。从巴芒互动到一人绝唱，两位老人的看法是一致的：“如果互相去逼对方，把对方逼到一个危险的境地，这可能就是一个很大的风险所在了。双方在这个竞争上都不应该过激，感觉好像你用过火的行为可以去控制对方，这是不理智的。我们现在需要把事情做对，我们不能玩这种零和博弈的游戏”。今年巴菲特更是提到“在美国，我们应该寻求与世界其他国家进行贸易，我们应该做我们最擅长的事情，他们应该做他们擅长的事情。我的看法是贸易不能被当成武器使用。”今年巴老在对未来依旧乐观的同时，多次提到了世界和平的威胁核武器，上一次的背景是中美关系，这一次的背景是世界和平。即使是在谈论无人驾驶对汽车保险业务的冲击话题时，他还是把话题换到了世界和平的问题上：相比人类毁灭，行业产品的变化算得了什么？
在多年沉浸学习的过程中，巴老的投资理念、普世哲学也渐渐浸入到了我的投资、生活。
巴菲特价值投资理念对我的影响
投资方面
从杭州地摊上的一本旧书，到刘建位老师的博客，从懵懵懂懂，到渐入正轨，我最早学习巴菲特主要是学习投资方法，力图一招一式模仿刻画。在多年的深度践行中，如今这些已经深入骨髓。
1.巴菲特价值投资的核心原则是买股票就是买公司、市场先生、能力圈、安全边际。如果说前两项是巴菲特从老师格雷厄姆那里继承过来的，那么后两项就是巴菲特对价值投资理念发扬光大的贡献了。
(1)安全边际。安全边际的内涵有二。其一是财务角度，用巴菲特的话来说就是“用四毛钱买价值一元的东西”。买得足够便宜，因此可以对冲估值等多方面的风险。其二是认知层面，习对于一块璞玉毛石，懂行的人掂量掂量就知斤两，外行的人只能听从他人，结果被一群“托”裹挟上当。
(2)能力圈。第二个层面的本质就是能力圈，能力圈不在于大小，而在于你要知道能力圈的边界。从某种意义上说，能力圈也是要确保投资的安全，是安全边际思想的一部分。很多人都希望给自己推荐一个代码，而我总是回复说，我之蜜糖，汝之砒霜。与人不睦才会向人荐股，以后还想和你做朋友，所以这个代码就免了。其中的核心要义是，一些公司我和团队熟悉，其他人不一定。因为不了解，一有风吹草动，股价下跌，朋友日夜难眠，最后斩仓亏钱。这样的结局我可担当不起。实际上这样的故事每天都在发生。人人都说茅台好，可最后有几人能拿住，又有几人能赚钱，核心原因就是都在道听途说，从不认真调查研究，甚至独立思考。所以巴菲特说“风险来自你不知道自己在做什么”。买股票就是买公司。我本身的工作兼有一级市场天使投资和二级市场证券投资，在我这里，二者没有区别，都是股权投资，股票不过是流动性较强的股权份额。做天使投资同样要讲究安全边际，强调能力圈。
2.在投资原则基础上，我们在投资中的调研、估值、宏观分析、投资策略等方面都有巴菲特的思想影子。
(1)调研。2025年伯克希尔股东大会上，巴菲特谈到他年轻的时候经常开车去拜访公司。其中提到了闲聊法的技巧：“如果他们被困在荒岛上，只能持有竞争对手的股票中的一个，在接下来的十年里，他们会选择哪一个？为什么？然后在他们给出答案后，你再问同样的问题：如果他们在短期内要做空一家公司他们会怎么选？为什么？每个管理者都喜欢谈到竞争对手，他们就像一群小学生，一谈到竞争对手就滔滔不绝。在这期间，我尽量闭口不言。我以这种形式了解到了更多关于各行各业的情况。”这一招，我在一级市场对管理层进行访谈期间也常常用到。同时，如果在调研中，发现公司某一方面不检点，我就会想到巴菲特关于蟑螂的名言—如果你在厨房里看到一只蟑螂，那肯定不止一只。很多时候就是担心会有更多的蟑螂，我们的调研就会果断停止。对此有朋友总是说，这样就会错过一个大机会，但是我还是宁愿错过都不愿意做错。
(2)估值。巴菲特提俱自由现金流折现法估值。按照DCF估值公式，代入的变量有很多，而且要有不同的假设前提。在实际投资中，巴菲特强调要把握住自由现金流估值法的核心，模糊的正确好过精确的错误。对于迎面走来的大胖子何必要称完体重才判定胖瘦呢。因此芒格说他从未见过巴菲特敲着计算机来计算估值。我们在投资中也是如此，在行业大逻辑，大趋势和公司经管能力、偿债能力有了定性的确认之后，对公司的估值就成了一项必做的功课。考虑行业周期因素、竞争壁垒，我们对公司未来5-10年后市场占比，营收规模，净利润会进行毛估，包括利用格雷厄姆估值公式和当前股价对比倒推合理的投资价格。天使投资中，很多创业公司财务数据都是亏损状态，对公司的估值，未来营收的预测尤为关键—这依靠的是对行业的理解和团队能力因子的分析，而非单一的估值公式，但核心思想都是公司终生创造价值的折现，看的都是公司未来价值创造的能力。
(3)宏观分析。这里重点说的是利率。巴菲特曾多次强调大家不要过度关注宏观—对政策的日常变化的研究和预测毫无意义。但他还讲过一句；利率就像地心引力一样。在2022年美联储加息前，基于对利率和估值的关系，我们把美联储加息列为市场的头号风险。结果，大家想必都感受到了，这也是2022年以来市场走熊的核心原因之一。在这之前，川普第一任期降息撒钱的时候，芒格在股东会上说到“低利率催化了整个股票的估值飙升，让那些投资于市场的人有机会创造财富。”当时市场一片火热。当前市场处于尴尬的降息等待期，市场观望情绪严重，行情不振也在所难免。这时公司股价的表现需要公司用实实在在的业绩来支撑。对于未来，我们能做的只有一个字：等。等业绩兑现，等价值回归。
3.在投资策略方面，我们经常提到的关键词是“黑天鹅”“耐心”“白加黑减”。
(1)黑天鹅。20世纪60年代，美国政府对苏联实施油料禁运之后导致油料价格崩溃，融资买入油料的骗子破产，贷款损失找运通赔偿。消息使得运通股价悬崖式暴跌。巴菲特通过调研后果断出手，他在明显没有推高股价的情况下，买入了很多美国运通的股票，成就了一段投资传奇。油料禁运后的贷款赔偿对于运通公司来说是一个不可预测的“黑天鹅”事件。股价暴跌对于大多数投资者而言都是“坏消息”。但巴菲特通过调研，包括咨询各地的朋友是否还在继续使用运通信用卡，最终确认运通公司业务并未受到根本影响，在确信度很高的情况下，“黑天鹅”事件带来的低价买入机会，对于巴菲特来说就是一份难得的“甜点”。所以,股价暴跌是好事还是坏事?这完全在于投资者个人的认知—如果没有充分的认知，就会充满恐惧。
巴菲特买入运通公司的案例影响了我很多年。几年前我也多次撰文分析“逆向投资”，也陆陆续续实践了多次，总体看结果是收益可观。2018年光伏行业“531”新政后，行业崩盘，买入当时的光伏新贵隆基股份，在这之前，我走访专家，并召集行业伙伴进行了一次行业研讨；2020年初在锂业龙头身处行业谷底即将破产的边缘买入天齐锂业，之前我随着“雪球调研团”走进成都天齐遂宁矿区进行深入调研。最近两年重点操作的案例是被美国生物安全法案点名的港股CXO龙头、受下游客户订单推迟、业绩变差“披星戴帽”的军工细分龙头。有人说这是逆向投资，需要足够的勇气。今天来看无所谓逆向。就是好公司平时价格太高，买不起，黑天鹅事件给我们带来了打折买入的机会。至于是不是和市场的方向相反，这个并不是我们关心的问题。我们也不想为了“逆向”而“逆向"。
“别人恐惧时我贪婪”的前提是能力圈、是熟悉，是理性。不是刻意的逆向，而是理性的选择。危机中的理性是超额收益的来源。
(2)耐心。和黑天鹅策略相连的一个重要因子就是“耐心”。
在低位买入港股CXO龙头之前，我们已经连续跟踪了3年，包括公司调研、专家走访。在买入“披星戴帽”的军工细分龙头之前，公司还没有上市时，还是一家创业板公司和而泰的子公司时，我们就开始跟踪研究了。但跟踪的过程是寡淡无味的，平时做的工作也往往是“白费功夫"，但在黑天鹅到来时，这些无用的功夫就变得比黄金还珍贵。黑天鹅的到来需要我们“耐心”等待。
以上公司等待周期不过3年左右，和巴菲特的长期耐心相比简直是“小巫见大巫”。2021年伯克希尔完成了对保险公司Alleghany的收购。2022年巴菲特在股东大会上说“我之前对Alleghany已经关注了60年”。在我们的生命中，肯定还有更好的投资机会，但是需要我们耐心地等待。买入前需要等待，买入后的成长花开更需要等待。当然“耐心不是恒定的资产”。2025股东大会上，巴菲特强调，机会来临的时候就要马上开枪，不要再等待了。
(3)白加黑减。白加黑减是我们投资策略的一部分。它原指摄影中的曝光技巧，这里借用过来就是，好的公司要加仓，差的公司要减仓，长此以往，花园里将被盛开的鲜花填满。巴菲特说：如果对一个公司的业务失望的话，这一个企业可能就在我们拥有的占比上就会越来越少。如果喜欢一家成功的公司，我们会不断增加对它的配置比重。这和彼得林奇“浇灌鲜花、拔除野草”的观点异曲同工。二级市场投资中，看到优质的好公司价格落到地板上，总是忍不住会加仓。
好的公司总是人见人爱，但坏的公司依然是投资的一部分。投资成功本质存在概率的问题。关键是我们如何提升成功的概率。面对失败的坏公司，我们要勇于承认错误，并且要坚定地“拔除野草”。对此，巴菲特给我们的安慰是：我们的经验是，随着时间的推移，一个关键的成功决定就可以产生巨大的胜利。比如，我们把GEICO看作一个关键的商业决策，把聘用阿吉特·贾恩视为一个关键的管理决策，而我幸运地找到了查理·芒格，他是一个独一无二的合作伙伴、私人顾问和坚定的朋友。(随着时间的推移)错误的影响会逐渐消失；而成功决策的影响将永远绽放。(来自2025巴菲特致股东信)
(4)理性。理性被芒格称为伯克希尔成功最主要的因素。每个人都有情绪，都有情感，关键是专业的投资者要善于隔离、摒弃情绪化的影响。巴菲特说，我们不会做任何情绪化的角色。我希望做出非常理智而且是毫无情绪化的决定。我并不是想批判人们的情绪，但是你在投资的时候，必须把这些情绪抛在脑后。我并不是没有感情，我只是对股票的价格没有感情。我的这些决定会传到我的大脑，而情绪则会停留在其他地方。在投资中，一些关键决策，我不会马上做出最后的定论，而是暂时冷却一段时间，冷却的目的主要是让自己静下来，回到完全中立、客观的状态看待一个熟悉的问题。平时，我会用物理隔离的方式和容易产生情绪的人和物分开，也经常关闭手机在公园里徒步思考，以此完成一段相对的理性分析。想必奥马哈小镇的幽静一定帮助巴菲特完成了很多重要的决策。
(5)投资与创业。在投资中，有些路巴菲特已经替我们走过，我们没有必要从头再来一遍，除非你想证明你比巴菲特厉害。投资中有几个段位巴菲特都亲自实践过：买入少数股权、买成大股东介入董事会决策，整体收购亲自操盘，巴菲特买入加油站亲自上场也没有干过隔壁的加油站，1957开始买入的邓普斯特农机公司，改革过程遭遇工人抗议，让巴菲特深恶痛绝。
最后投资还是要在能力圈内利用投资本身自带的杠杆让专业的人做专业的事情。创业是在一个方向上长期坚持的事情，要投入很多时间和精力甚至感情。投资可以在阶段性深入研究一个行业的同时，跨界观察多个行业，看问题的深度和广度和深耕于一个领域的创业者还是不一样的。我自己打过工、创过业，深知经营的复杂性，我也深知自己的能力不如巴菲特和一众高人，在做投资的过程中，谨慎介入创业是我个人的一个准则。
生活方面
在生活方面，巴菲特的生活哲学对我的影响深远。
(1)处事观。远离“有毒”的人和事。“你不可能和坏人做成好生意。找一个聪明，善良的合伙人，聪明很重要，但善良更重要，远离有毒的人和有毒的活动”。
(2)教育观。巴菲特对子女的职业选择没有家长式的指导。他尊重孩子的选择，鼓励孩子们找到自己喜欢做的事情。在2023年股东大会上，巴菲特说：“我就假扮他们的朋友，都非常好，一般来讲我三缄其口，我什么都不说。"现在我的孩子也到了青春期，到了中考的节点，关于未来方向，我选择巴老的方式：三缄其口。选择比努力更重要，热情比金钱更重要。巴菲特不是一直在鼓励年轻人找到自己喜欢做的事情和尊敬的人一起工作么。他的三个子女—长子霍华德·巴菲特志在农业经营着一家农场，女儿苏珊家政专业毕业目前主要关注教育和女性健康小儿子彼得·巴菲特是知名的音乐人。彼得在《父亲巴菲特教我做的事)一书中说：父亲给他带来的最大的幸运不是他事业的成功，而是给了孩子一个充满爱与温馨的家庭，以及对孩子自由选择的充分尊重。他从父母那里继承的唯一真正的遗产是一种哲学：找到自己的路。我现在也学着放手，让孩子自己去探索属于自己的未来之路。
(3)学习观。吾本书生，看书本来就是自己的爱好。家里的书橱、公司的书橱都被我的各种书籍塞满，现在除了价值投资理念类书籍以外，就是公司的财报，现在更多的是行业类的专业书籍，阅读的目的主要是希望能够“每天都要比昨天聪明一点”。读书的重要性，今天我们在最近的股东大会上看到巴菲特一直在说，《聪明的投资者》改变了他对证券的认知，“它告诉我做错了一切，以前的想法都是错的”，原来买股票就是买公司。从此开启了巴菲特的价值投资学习之路。后来巴菲特关注穆迪，前两年买入日本商社资产，这些都是巴菲特在翻阅大量资料以后找到的机会，证明了“书中自有黄金屋”的道理。
我在看书的时候，没有章法，每一页都要看。这两年巴菲特就一直讲一部电影《翻开每一页》(Turn Every Page)，结果就翻到了金子。我最近在《数据资本时代》一书中找到了一段话，含金量也很高，这里分享给大家：“拥有大量数据、已经成功的公司比如中国的阿里和腾讯，将拥有一般企业无法企及的数据富裕能力……一种新的垄断形式已经形成”。除了看书，我也会在平时参加一些医药、半导体等行业论坛，以期在专家的发言中找到一些发光的蛛丝马迹。
(4)财富观。
去年巴菲特更新了他的遗嘱，将99%的财富捐赠出去的行为受到了全球投资者的赞赏。在此之下，他在家庭教育中普及的财富观更值得我们学习:“我们的共同观点是，机会平等应该从出生开始，极端炫富的生活方式合法，但不值得推崇。作为一个家庭，我们已经拥有了所需或者简单喜欢的一切，但我们并没有因为别人渴望我们拥有的东西而寻求乐趣。让我感到特别高兴的是，这么多伯克希尔公司的早期股东都独立地得出了类似的观点。他们省吃俭用、生活富足、照顾家人通过储蓄的复利增值，他们将大笔，有时是巨额资金回馈社会。他们的“认领支票”被广泛分发给其他不那么幸运的人”。他认为财富的本质和归宿是改善他人的生活。
(5)国家观。谈及今天的财富帝国，巴菲特从未将成功归咎于自己的“超能力”，而是反复谦逊地强调自己是中了出生落地美国的“子宫彩票”并在事业发展的过程中搭上了“美国顺风车”，他以成为国家的纳税大户而自豪，以公司成为国家的资产而自豪。“没有人可以靠做空自己的国家而成功”，他对国家的态度也是值得我们每一位投资者学习。
关于投资者的价值，我现在还没有资格去做大手笔的捐赠。但是我一直在强调的是，投资者就是资产配置者，我们配置的对象就是那些能够为国家、社会持续、高效创造价值的公司团队。这些公司为社会创造的价值得到社会认可的时候，我们作为投资者也间接实现了价值创造。
一级市场的风险投资和二级市场上的长期投资者一样都是社会的价值创造者。在每次巴菲特发出感谢国家的声音之后，在被投公司陆续上市的时候，我也感到能够生活在当今繁荣的时代、和平的国家而幸运，更幸运的是，我们今天可以通过投资的方式为这个国家做点小小的贡献。
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来源：巴菲特读书会周立秋
