【国金食饮刘宸倩 | 周专题】酒类动销持续改善，低位板块推荐配置

摘要：我们上修白酒行业景气度至“下行趋缓”，实际上自7月下旬以来已有点状的渠道反馈前期外部风险事件对白酒消费场景的影响环比趋缓，目前临近中秋&国庆窗口期，渠道反馈仍延续需求环比持续改善基调，近期头部酒企反馈也印证该趋势，例如贵州茅台通过华东、西南、东北市场调研反馈8

一、周观点：酒类动销持续改善，低位板块推荐配置

l 酒类板块

我们上修白酒行业景气度至“下行趋缓”，实际上自7月下旬以来已有点状的渠道反馈前期外部风险事件对白酒消费场景的影响环比趋缓，目前临近中秋&国庆窗口期，渠道反馈仍延续需求环比持续改善基调，近期头部酒企反馈也印证该趋势，例如贵州茅台通过华东、西南、东北市场调研反馈8月较6~7月终端动销有所回暖、8月底至今终端动销环比显著增长，今世缘反馈“江苏市场目前同比仍然承压，但环比有所改善”。

我们认为白酒行业动销最为承压的时刻已经过去，消费场景环比持续修复叠加基数逐步走低，动销同比跌幅收窄趋势延续确定性较强。我们预计消费场景仍将持续修复，同时伴随“反内卷”持续推进&各地促消费政策持续落地，预计中期维度企业端&居民端消费情绪也将持续改善，届时白酒行业景气度有望企稳回升。

虽动销环比持续改善，但近期主流单品批价表现仍较为羸弱，主要系批价是市场需求撮合的结果：从需求侧看，动销虽环比有所改善但同比仍有缺口；从供给端看，流通市场货量仍较充足。临近旺季，一批商出货回笼现金流的诉求提升，叠加线上化渗透率持续提升&线下终端价格内卷促成交情绪浓郁，最终致使近期主流单品批价表现仍较承压。我们预计动销拐点先于价盘拐点、价盘拐点先于报表拐点，中秋&国庆旺季渠道主要诉求将是降库存、回款情绪预计仍会偏谨慎，若中秋&国庆旺季能将当下渠道库存得以明显去化，白酒价盘的压力将能得到明显释放。

整体而言，我们建议重视白酒板块的左侧配置契机，虽白酒板块估值整体较6月下旬底部有所修复，但主要受益于流动性改善，而非基于基本面改善的配置比重修复。考虑到此轮周期的动销底逐步探明，表观业绩压力正加速释放，海外降息预期提升、旺季动销反馈环比持续改善、当下正值自上而下政策窗口期，我们看好白酒板块的配置价值。

配置方向建议：1）品牌力突出、护城河深厚的高端酒（贵州茅台、五粮液），渠道势能仍处于上行期的山西汾酒，受益于大众需求强韧性&乡镇消费提质升级趋势的稳健区域龙头。2）顺周期潜在催化的弹性标的（如泛全国化名酒古井贡酒、泸州老窖），有新产品、新渠道、新范式催化的弹性酒企（如珍酒李渡、舍得酒业、酒鬼酒等）。

此外，亦建议关注啤酒&黄酒赛道的配置契机：

1）我们维持啤酒行业景气度底部企稳的判断，啤酒的需求场景偏大众化、目前餐饮等现饮需求仍在稳步修复中，啤酒酒企也在加码非即饮渠道布局、发展软饮等多元化发展。考虑到啤酒酒企不错的业绩置信度与股息水平，建议持续关注，餐饮端景气度改善有望抬升板块整体估值水平。

2）黄酒行业前期有提价催化，头部品牌的趋同性提价也意味着酒企拉力有望形成合力、竞争格局趋缓，短期绍兴促消费政策落地也构成边际催化，后续临近旺季、边际催化仍可期。目前行业大单品化趋势逐步成型、高端化培育也已经成为头部品牌的品牌力塑造共识，黄酒头部酒企普遍加大对于营销能力的关注，对黄酒品类进行市场化推广，中期产业趋势变化、以及新品年轻化培育等值得关注。

l 大众品板块

休闲零食：伴随着下游新渠道如零食量贩旺季加速开店，魔芋等大单品通过形态和口味变化加速渗透，行业维持高景气度。本周我们发布万辰集团深度报告，持续看好后续开店空间及净利率挖潜空间。同时本周量贩龙头鸣鸣很忙门店数率先突破2万家，开店速度超预期。同时我们也关注到万辰Q3旺季开店提速，预计年内仍有较大的开店贡献。净利率方面，预计通过规模效应、两强格局稳定、少数股权收回等因素提升。对于上游品牌商，新渠道开店可带来的增量预期边际减弱，而大单品影响力有望扩散至全渠道，同时激励更多企业加速创新参与竞争，进而强化消费者培育和复购。推荐万辰集团、盐津铺子、卫龙美味，建议关注劲仔食品进场节奏。

软饮料：高温催化渐近尾声，但健康性、功能性饮料大单品持续渗透，展现出较强的经营韧性，行业景气度拐点向上。今年旺季部分传统品类（含糖茶、果汁、奶茶等）受闪购补贴分流略有承压，而健康性、功能性、大包装品类表现较好，龙头个股具备较强阿尔法。我们预计随着旺季逐步收尾，后续更应关注个股阿尔法，如主业竞争格局稳固、第二曲线贡献弹性的东鹏饮料、农夫山泉，建议关注百润股份新品铺市。

调味品：下游餐饮需求平淡，居民端结构升级速度放缓，景气度底部企稳。从中报业绩表现来看，龙头海天味业、安琪酵母等个股具备较强的经营韧性，天味食品具备边际改善，核心系行业需求偏刚性、龙头合作新客户同时规模效应持续强化。展望后续，我们看好复合调味品行业增长空间以及餐饮修复带来的业绩弹性。建议重视龙头竞争优势，推荐海天味业、安琪酵母，建议关注颐海国际、天味食品。

二、本周行情回顾

本周（9.8-9.12）食品饮料（申万）指数收于17803点（+1.08%），沪深300指数收于4522点（+1.38%），上证综指收于3871点（+1.52%），深证综指收于2462点（+2.36%），创业板指收于3020点（+2.10%）。

从一级行业涨跌幅来看，周度涨跌幅前三为电子（+6.15%）、房地产（+5.98%）、农林牧渔（+4.81%）。

从食品饮料子板块来看，涨跌幅前三的板块为肉制品（+2.99%）、白酒（+1.71%）、预加工食品（+0.39%）。

从个股表现来看，周度涨跌幅居前的为：ST西发（+11.07%）、煌上煌（+10.87%）、金字火腿（+10.71%）、酒鬼酒（+5.57%）、西麦食品（+4.94%）等。涨跌幅靠后的为：万辰集团（-11.31%）、会稽山（-7.20%）、紫燕食品（-6.43%）、*ST岩石（-4.68%）、妙可蓝多（-4.40%）等。