【中航证券军工】行业周报 | 行情的积极表现和行业的积极因素

摘要：3月4日，顺丰集团翊飞航空科技在石家庄签订了合作协议，双方将聚焦ES1000大型无人货运飞机展开深度协同，探索无人货运在智能航空物流全场景下的高效应用。

文张超王宏涛严慧

近一周行情

本周，国防军工（申万）指数（+6.96%），行业（申万）排名（2/31）；

上证综指（+1.56%），深证成指（+2.19%），创业板指（+1.61%）；

涨幅前五：铂力特(+38.12%)、晟楠科技(+35.61%)、华曙高科(+32.84%)、泰豪科技(+24.39%)、思科瑞(+23.63%)；

涨幅后五：莱斯信息(-5.60%)、同有科技(-5.25%)、航锦科技(-3.66%)、蓝盾光电(-2.38%)、富吉瑞(-1.74%)。

3月4日，海南领航低空产业有限公司成立，注册资本为1000万元，由海南机场设施股份有限公司全资控股，属于航空运输业。

3月4日，顺丰集团翊飞航空科技在石家庄签订了合作协议，双方将聚焦ES1000大型无人货运飞机展开深度协同，探索无人货运在智能航空物流全场景下的高效应用。

3月4日，中航沈飞公告，公司向特定对象发行A股股票申请获得上交所审核通过。

3月4日，中国船舶公告，全资子公司江南造船联合中国船舶工业贸易有限公司与某船东签订了一批18000TEULNG双燃料集装箱船建造合同，合同金额在180亿元-190亿元之间。

3月4日，中科星图公告，公司拟对外投资1.00亿元设立全资子公司中科星图低空云科技有限公司（暂定名）。

3月4日，中科星图公告，公司拟向特定对象发行股票募集资金总额不超过25.00亿元，其中7.51亿元用于星图云空天信息云平台建设项目，6.50亿元用于星图低空云低空监管与飞行服务数字化基础服务平台建设项目，3.49亿元用于星图洛书防务与公共安全大数据智能分析平台建设项目，7.49亿元用于补充流动资金。

3月5日，十四届全国人大三次会议开幕，政府工作报告中明确提及“全力打好实现建军一百年奋斗目标攻坚战”，“加快发展新质战斗力”，“抓好军队建设‘十四五’规划收官”，“加紧实施国防发展重大工程，加快推进网络信息体系建设”。提出2025年将“推动商业航天、低空经济等新兴产业安全健康发展”等。

3月5日，十四届全国人大三次会议解放军和武警部队代表团分组会上，相关发言人强调，要全力以赴打好实现建军一百年奋斗目标攻坚战，加快推进国防和军队现代化。

3月5日，根据2025年中央和地方财政预算草案报告，2025年我国国防支出为17846.65亿元，增长7.2%。

3月5日，国家发展改革委正式核准批复济钢集团卫星制造项目，规划三年后产能可达年产500公斤级卫星100颗。

3月5日，司南导航公告，公司近日与甘肃省气象信息与技术装备保障中心等45家采购单位签订《采购合同书》，合同总金额为1.45亿元。

3月6日，欧盟委员会主席宣布欧盟将实施“重新武装欧洲”计划，调动近8000亿欧元，打造“一个安全而有韧性的欧洲”。

3月6日，中国万丰集团旗下奥地利钻石飞机公司向Volocopter发出了收购要约。

3月6-7日，通达股份公告，公司为国家电网有限公司2025年第一批、第二批采购推荐中标候选人，据公司测算，中标物资总价值分别为1.39亿元（约占公司2023年度营业总收入的2.50%）、1.16亿万元（约占公司2023年度营业总收入的2.07%）。全资子公司通光强能、通光光缆预中标项目金额合计3.11亿元。

一、本周行情几方面积极表现

① 国防军工（申万）年内三个新高：年初至今新高、周涨幅新高以及周成交量新高，年内涨跌幅也随之转正；

② 航发动力等权重股显现底部放量之势，表现出增量资金流入配置；

③ 辅以佐证的还有，主要军工ETF基金份额环比上周明显增加9.08%；

④ 低空经济、商业航天、军事智能化、机器人等军工相关个股高度活跃。

二、近期军工行业的几方面积极因素

① 我国军费增速连续四年维持7%以上，军费是武器装备建设的物质保障，稳定的军费增速是军工行业信心之基；

② 政府工作报告中提及“积极推动商业航天、低空经济等新兴产业安全、健康发展”，后续有望持续推动支持政策推出和产业进度加速，也将持续吸引市场关注度和提升热度；

③ 高规格民营企业座谈会后，民参军相关压力有望逐步得到降低；

④ 年报业绩快报陆续披露，悲观情绪得到一定程度释放。“十四五”收官之年，延迟订单有望实现恢复补偿式增长，进而迎来行业边际改善。

三、我国军费预算增速连续四年维持7%以上

本周三，十四届全国人大三次会议开幕，政府预算报告预算草案中披露了2025年中国国防支出预算为17846.65亿元，增长7.2%；政府工作报告中明确提及“全力打好实现建军一百年奋斗目标攻坚战”，“加快发展新质战斗力”，“抓好军队建设‘十四五’规划收官”，“加紧实施国防发展重大工程，加快推进网络信息体系建设”。同时，报告回顾2024年实现了“新培育一批国际先进制造业集群，商业航天、北斗应用等新兴产业快速发展”，并提出2025年将“推动商业航天、低空经济等新兴产业安全健康发展”等表述。

我们认为以下几点值得重点关注：

① 军费预算增速已经连续4年超过7%，政府对国防支持力度达到3%，依旧维持在历史较高水平（2022-2025年分别为-1.3%、1.8%、3.4%，3.0%）；

② 政府工作报告再度明确军队2025年与2027年目标，需求确定性较高；

③ 政府工作报告明确提及商业航天，北斗应用在2024年已经实现快速发展，2025年也将积极推动商业航天、低空经济等新兴产业安全、健康发展，后续有望支持更多支持商业航天以及低空经济等“大军工”领域的发展政策落地；

④ 政府工作报告中的“加快发展新质战斗力”的战略目标下，军费在包括装备信息化、智能化、高效费比等发展趋势涉及的军工细分板块投入有望占比提升。

（具体分析请见正文）

四、军工行业2024年年报情况

截至2025年3月7日，共计189家企业公布2024年业绩预告、快报或正式年报，其中69家业绩预增，120家业绩预减，整体来看，目前发布正式年报（预告或快报）的上市公司净利润增速下限中位数为-48.83%，增速上限中位数为-41.15%。

从当前结果看，军工产业订单延期、降价等诸多利空导致部分企业业绩承压落地，悲观情绪得到一定程度释放。从订单修复节奏看，近期国科军工、大立科技、光威复材、光启科技、航宇科技等公告大额订单，在一定程度上释放了一些积极订单修复的积极信号。此外，2025年作为“十四五”收官之年，前期受影响的延迟订单，或在收官之年得到补偿。

五、2025年投资建议

新时代军工行业具有更优的资产质量、更新的景气赛道、更大的业务规模、更高的市场天花板，军工行业的估值体系也将进行重塑，享受更新更高的溢价。

我们对军工行情的节奏判断如下：

1、填洼地：前期超跌、悲观预期充分体现的领域，如军工电子、军工材料；

2、塑权重：沪深300和A500等指数中的军工权重股；

3、“双击”：待到“十四五”末订单和业绩的逐步兑现，以及“十五五”计划的逐步明朗，将带来业绩和估值的“双击”；

4、行业特殊性溢价：并购重组、市值管理预期、地缘政治刺激、新质生产力和新质战斗力等带来的行业溢价。

投资趋势和方向：

1、军工行业依然处于景气大周期；

2、随着“十四五”进入攻坚阶段，“十五五”计划逐步明朗，行业将进入“V”字反转；

3、关注无人装备、军事智能化、卫星互联网、电子对抗等新质新域的投资机会；

4、关注低空经济、民机、商业航天、军贸、信息安全等军民结合领域的“大军工”投资机会；

5、关注军工行业并购潮下和市值管理要求下的投资机会。

建议关注：

军机等航空装备产业链：

战斗机、运输机、直升机、无人机、发动机产业链相关标的，航发动力（发动机）、应流股份（叶片）、航天电子、航天彩虹（无人机）等。

低空经济：莱斯信息（空管系统）、四川九洲（空管系统）、中信海直（低空运营）。

航天防务（导弹及智能弹药）产业链：

航天电器（连接器）、航天南湖（防空预警雷达）、天奥电子（时频器件）、中兵红箭（特种装备）、北方导航（导航控制和弹药信息化）、国科军工（导弹固体发动机动力与控制产品）、成都华微（模拟芯片）、国博电子（星载TR）、智明达（嵌入式系统）。

商业航天（卫星制造及卫星应用）产业链：

航天智装（星载IC）、中国卫通（高轨卫星互联网）、航天环宇（地面基础设施）、振芯科技、海格通信（北斗芯片及应用）、中科星图（卫星遥感应用）。

船舶产业链：

中国船舶、中国重工。

信息化+国产替代：

成都华微、振华风光（特种芯片）；国博电子（TR组件）；智明达（嵌入式计算机）；上海瀚讯（通信）。

军事智能化：

能科科技。

军工材料：

铂力特、超卓航科（增材制造）；光威复材、中复神鹰（碳纤维复合材料）；航材股份、钢研高纳、图南股份（高温合金）；华秦科技、佳驰科技（隐身材料）。

一、2025年两会中的军工

军费是我国军工行业的主要资金来源和物质基础，特别是军费中的装备费用，是军工行业供给主体军品业务收入的主要来源，消化军工产业的主要供给产能，支持相关供给主体发展。

3月5日，十四届全国人大三次会议开幕，政府预算报告预算草案中披露了2025年中国国防支出预算为17846.65亿元，增长7.2%；政府工作报告中明确提及“全力打好实现建军一百年奋斗目标攻坚战”，“加快发展新质战斗力”，“抓好军队建设‘十四五’规划收官”，“加紧实施国防发展重大工程，加快推进网络信息体系建设”。同时，报告回顾2024年实现了“新培育一批国际先进制造业集群，商业航天、北斗应用等新兴产业快速发展”，并提出2025年将“推动商业航天、低空经济等新兴产业安全健康发展”等表述。

（一）多国军费依旧保持增长，中国的国防支持力度维持在高位

当前，百年未有之大变局加速演进，世界进入新的动荡变革期。美西方国家政治极化加深，地缘冲突态势更趋复杂。叠加全球经济缓慢复苏、增长动能不足等诸多不确定因素，多国军费在2024年高基数的背景下依旧维持增长。目前来看，英国、印度军费增速相较于2024年继续提升，分别为5.1%、9.5%；在俄乌冲突持续背景下，俄罗斯军费增长维持了接近30%的快速增长；而美国军费增速尽管下降至1.0%，但美国总统特朗普宣布，计划要求所有北约国家将国防开支提高至GDP的5%（2014年北约要求成员国的军费开支占GDP的2%）；欧盟委员会主席近期宣布，欧盟将实施“重新武装欧洲”计划，调动近8000亿欧元（是2024年欧盟国防开支总额的245%）打造“一个安全而有韧性的欧洲”。

2025年中国国防支出预算为17846.65亿元，增长7.2%，增幅与2023年与2024年持平，继续位于2020年以来高位（2020年到2024年国防支出增速分别为6.6%、6.8%、7.1%、7.2%、7.2%）。我国国防支持力度（军费增速与公共财政支出差值）依旧维持在较高水平，2022-2025年分别为-1.3%、1.8%、3.4%，3.0%。

按照IMF预测以及政府报告披露数据，我们测算，2025年中国国防预算占GDP比例约为1.26%，创下2017年以来新高，但仍远不及美国的2.99%，反映出当前我国国防实力与经济实力仍然不匹配。

（二）2025年与2027年目标明确，对军工行业具有重要正向影响

本次政府工作报告中明确提及，2025年要“全力打好实现建军一百年奋斗目标攻坚战”，“抓好军队建设‘十四五’规划收官”，在这两个时点下我国国防建设目标明确，需求确定性较高。五年规划与2027年国防建设目标的计划性，将对2025年以及未来几年军工行业的需求形成明确指引，有利于军工行业基本面在进入快速上行通道，至少持续至2027年建军百年目标。

（三）商业航天、低空经济等“大军工”赛道将持续扩容军工市场空间

随着军工行业边界的不断延伸，“大军工”的发展脉络日益清晰。在政府报告中已明确指出，2024年“商业航天、北斗应用等新兴产业实现了快速发展”。展望未来，2025年在“积极推动商业航天、低空经济等新兴产业安全、健康发展”的政策导向下，多个“大军工”领域有望维持市场的高度关注。军工行业的市场空间和潜力上限也将实现数量级上的飞跃和实质性的提升。

（四）新质战斗力建设下，关注装备信息化、智能化、高效费比等发展方向

政府工作报告明确提出了“加快发展新质战斗力”的战略目标。现代战争已演变为体系作战，新质战斗力的构建必须立足于体系对抗的能力，而武器装备的发展也需从体系对抗的全局视角进行深入研判。我们认为，当前战争中的体系对抗应涵盖以下三个核心视角：

一是作战体系对抗。全球战争形态正朝着智能化、体系化、信息化的方向不断演变，我国军队编制改革也顺应这一趋势，展现出向信息化、智能化、太空化发展的明确路径。

二是供应链体系对抗。一个完备的军工生产体系离不开安全稳定的供应链环境，尤其是在未来战时国际政治经济形势日益复杂多变的背景下，供应链安全将成为衡量核心竞争力的关键因素。

三是综合成本体系对抗。“高效费比”追求或将助推武器装备智能化、信息化、体系化发展。同时，“高效费比”追求下，更频繁、高效地代理人战争模式也或将促进全球军贸的“恢复性”增长。

二、商业航天2025年展望

（一）2025年发射次数有望再上新台阶

2025年2月11日，我国新型运载火箭长征八号甲运载火箭在中国文昌航天发射场点火起飞。随后，火箭顺利将卫星互联网低轨02组卫星送入预定轨道。

长八甲火箭由中国航天科技集团有限公司一院抓总研制，是我国自主研制的两级半状态液体运载火箭，全箭总长约50.5米，起飞重量约371吨，起飞推力约480吨。长八甲火箭沿用了长八火箭的芯一级和助推器，芯二级为新研制的3.35米直径通用氢氧末级，装配5.2米直径整流罩。从外形上看火箭“脑袋更大”，可为卫星提供更大的乘坐空间，适应更多种类和更大体积的卫星，任务适应性更强。

长八甲火箭700公里太阳同步轨道运载能力达到7吨级，可以覆盖未来主流轨道任务载荷的发射需求。它与长八火箭基本型共同组成长八系列火箭，形成了太阳同步轨道5吨、7吨级的运载能力梯队，有力提升了我国中低轨道卫星组网发射能力。长八甲火箭首飞任务取得圆满成功，标志着我国新一代运载火箭家族再添新丁，长征八号运载火箭实现系列化。

除了长征八号甲中型液体火箭，航天科技集团研制的直径4米级可回收复用火箭，有望于2025年首飞。此外，包括朱雀三号、天龙三号、力箭二号等多款商业火箭公司的新型号火箭也都计划在2025年首飞，并在后续挑战一子级回收复用。我们判断，中国有望成为全球第二个拥有轨道级可复用运载火箭的国家，可复用火箭等实现低成本发射的技术将成为行业发展提速质变点之一。

回顾2024年，我国航天发射次数达到68次，发射次数再创新高。从火箭类型上看，我国航天发射所使用的运载火箭仍旧以液体运载火箭为主。

民营商业火箭方面，2024年我国民营火箭公司共计完成8次航天发射，其中，谷神星一号完成5次发射任务。截至2024年1月31日，谷神星一号（含海射型）已累计发射17次（成功发射16次），是我国民营火箭企业中发射次数和成功发射次数均位居首位的火箭型号。

回顾2024年，中国航天发射次数虽不及预期，但各类低轨互联网星座已进入全面建设阶段，商业航天发射场顺利完成首秀，各类新型号火箭研制进程加速、摩拳擦掌等待升空。我们判断，2025年我国航天发射次数有望再上新台阶。

（二）多个低轨卫星互联网星座建设再提速

近期，我国“国网星座”以及商业组网卫星“千帆星座”均实现成功发射：

① 2025年1月23日，长征六号改运载火箭在太原卫星发射中心点火起飞，随后以“一箭十八星”方式将千帆极轨06组卫星准确送入预定轨道，发射任务取得圆满成功。

② 2025年2月11日，由航天科技集团五院抓总研制的卫星互联网低轨02组卫星，在长征八号甲运载火箭的托举下，于中国文昌航天发射场成功发射。随后，卫星顺利进入预定轨道，发射任务取得圆满成功。

③ 2025年2月5日，中国招投标公共服务平台发布了《千帆星座2025年发射服务项目》招标公告，拟采购9次规格为一箭18星的火箭发射服务。

我国自2023年多次成功发射卫星互联网技术试验卫星，2024年成功发射高轨卫星01星、02星，以及中轨宽带卫星智慧天网一号01星(A/B)。目前，截止2025年2月13日，中国星网的“国网星座”已完成了两次批量组网发射；商业组网卫星“千帆星座”已实现了4次一箭18星的发射，卫星发射总数量达到了72颗。我国卫星互联网正式建设进程已拉开大幕。

（三）商业航天2025年投资建议

（1）航天发射：可复用火箭等实现低成本发射技术应用将成为行业发展提速质变点之一

我国航天发射产业包括元器件及分系统/部组件环节、工程研制及整机制造环节和试验发射环节。虽然各大航天院所仍是我国航天发射产业的主力军，但是，随着众多体制内专家及技术人员进军商业航天市场，我国航天发射产业链各环节基本都孕育出具有代表性的民营企业。我国航天发射产业链各环节及其相关的参与者如下图所示。

随着我国卫星发射需求空前增加，传统火箭难以满足低成本化的商业发射任务。此外，随着我国各类火箭企业集体转攻可复用运载火箭，中国有望成为全球第二个拥有轨道级可复用运载火箭的国家。考虑到商业航天的下游，商业卫星应用产业的大规模推广要依赖低成本化的中上游产业支撑，可复用火箭等实现低成本发射技术应用将成为行业发展提速质变点之一。

针对我国航天发射市场，我们建议围绕航天发射产业链的高价值量环节寻找投资机会，具体的投资建议如下：

建议关注已实现规模化发射或在研阶段具备先发优势的火箭总装企业。商业航天发射领域，固体火箭技术较为成熟，部分民营企业借助固体火箭低成本、快速响应的特点，通过连续成功发射已实现成熟的商业化发射服务；液体火箭技术难度较大、研发周期长，部分民营企业通过前期积累的液体火箭研发经验，已初步具备液体火箭研制的先发优势，在商业航天市场已初具一定的市场竞争力。

建议关注参与火箭核心环节或分系统的企业。根据美国ULA公司旗下最具竞争力的运载火箭——宇宙神5系列运载火箭的成本构成（如下图所示），火箭发动机成本占比达到36%。发动机是运载火箭硬件成本的主要构成，特别是液体火箭发动机。目前，我国除了整箭企业参与液体火箭发动机的研制外，也有部分民营企业专注于液体火箭发动机的研制和销售。除了火箭发动机外，推进剂贮箱也是液体运载火箭的核心部件之一，占据箭体结构体积的80%和重量的60%以上，是火箭必需的消耗品，其成本约占整箭成本的25%左右。火箭贮箱是一个工艺过程复杂、技术和工程门槛高、技术和人才稀缺的领域，值得重点关注。

建议关注布局火箭制造各细分领域的“军技民用”企业。目前，已有众多传统军工企业凭借其在自身领域的技术优势，进军火箭制造领域，如增材制造（3D打印）、推力室材料、液体火箭燃料、传感器等，均有相关军工企业参与。其中，增材制造主要用于火箭发动机的管路类和涡轮泵类零件生产。航空航天零部件的生产周期长、成本高，制造难度大，而金属3D打印技术在降低成本和加工周期、提高零件性能等方面颇具优势。

（2）卫星制造：空间基础设施大规模建设加速卫星传统制造生产模式转型

卫星制造产业是卫星应用产业的空间基础设施上游，也是卫星应用产业拓展市场的基础。当前卫星通信、导航及遥感等卫星应用产业的快速发展，对卫星制造的需求构成了核心驱动力。

卫星制造产业链各部分上市公司情况分布具体如下图所示，可以看出，多数上市公司集中在卫星产业链中上游分系统领域的地面测控网及数据处理领域，星载上游元器件配套领域上市公司数量相对较多。

整体来看，在我国“航天强国”战略支撑下，我们认为，我国卫星发射数量在未来几年有望维持快速增长趋势，随着卫星互联网进入实质性的建设阶段以及上海“G60星链”、航天科工集团的超低轨通遥一体星座等大型星座建设计划的相继提出，可以预见，卫星制造产业有望摆脱传统项目制，迎来大批量生产阶段。卫星制造产业在当前的业绩波动更多是短期阶段性波动，伴随国内卫星建设需求的不断增长，中长期行业的收入与净利润规模增速有望逐步提升。

针对卫星制造产业，我们的投资建议如下：

关注通信及遥感小卫星制造产业链上具有批产能力的配套企业或总装企业。根据我们的测算，通信卫星以及遥感卫星星座在需求量以及总体市场规模上都具有相对更高的优势。伴随未来几年通信及遥感小卫星发射数量增速的逐步提升，相关产业链上市公司的市场空间扩容速度将逐步驶入快车道，部分企业的商业模式有望逐步由项目制转为持续性批产。尽管部分卫星制造企业配套的盈利能力或因卫星单体价值量下降而短期承压，但伴随规模效应带来边界成本改善以及产量的提升，企业毛利率下滑带来的阵痛将逐步得到缓解。

关注通信及遥感小卫星在有效载荷、控制系统、电源系统以及测控系统环节上具有低成本及产业化能力的企业，或具有较高技术水平（毛利率较高）、正处于产业化过程中的企业。卫星空间系统的分系统主要由结构系统、热控制系统、电源系统、姿控系统、轨控系统及测控系统构成。如下图所示，各类卫星空间段分系统的成本构成中，有效载荷、控制系统、电源系统以及测控系统的成本之和占比均超过50%。在有效载荷、控制系统、电源系统以及测控系统等高价值量领域中，已经具有低成本及产业化能力的企业更有望在卫星制造行业提速之际具有先发优势，而具有较高技术水平（毛利率较高），正处于产业化过程中的企业有望获得相对更高的业绩弹性，消化相对较高的估值。

关注小卫星星座组网趋势下，在星间链路、新型电推进、卫星网络安全防护等新兴领域布局的企业。目前，卫星呈现出小型化、低轨化、星座化的发展趋势，在此趋势下，星地/星间链路技术成为推动该趋势发展的重要技术支撑，如高中低卫星协同工作中激光链路、微波/毫米波链路的应用来提升星座服务性能（大容量、高速率、低时延）；在近年来太阳能电池取得突破性进展下，低功耗、高比冲、快响应、轻量化和低成本优势下的电推进技术在商业低轨卫星星座中的应用有望拓展，其中，低成本及长寿命的电推进以及集成化轻量化电推进，都是电推进面向商业化的重要趋势；卫星网络的安全防护目前是各国关注的重点问题，伴随我国低轨卫星星座建设大幕的逐步拉开，在硬件或软件层面可以增强卫星网络安全防护能力的需求将快速提升。以上包括星间链路、新兴电推进以及网络安全防护等卫星星座组网趋势下的重要技术关键领域将有望迎来低基数的需求高速增长，值得重点关注。

（3）卫星通信：卫星互联网建设加快，中长期有望实现“换挡提速”

卫星通信应用产业链主要为地面设备和运营商构成，相关上市公司分布情况如下。

尽管近两年财报数据来看，当前卫星通信产业的应用端市场空间仍尚未迎来明显变化，但是卫星通信上游的空间基础设施和地面终端设备已经出现了明显变化，下游各领域的拓展应用也在逐步开展。我们判断，传统卫星通信设备与服务在消费级市场上的持续扩容，高轨卫星互联网持续在民航、航海等应用领域拓展，以及卫星互联网产业空间基础设施建设的持续推进，将促使卫星通信产业在中长期维度上逐步提速发展。

整体来看，卫星通信板块蕴含着众多价值投资机会，我们的具体观点如下：

① 卫星制造方面

重点关注与“国网”、“G60”星链等大型星座具有配套合作关系的企业。我国卫星互联网处于空间基础设施建设的初期阶段，伴随星座步入快速建设组网阶段，与其相关的制造配套单位有望迎来订单的落地与业绩的快速提升。

重点关注通信小卫星制造产业链上已经具有一定批生产的配套企业或总装企业收入与利润规模的提升。在通信小卫星中有效载荷、控制系统、电源系统以及测控系统的配套企业中，关注已经具有低成本及产业化能力的企业，或具有较高技术水平（毛利率较高），正处于产业化过程中的企业。

地面设备企业方面，重点关注卫星通信地面终端领域中具有产业化能力和低成本优势的企业、或在部分领域具有高技术壁垒，通过扩产加强产业化能力的企业。卫星通信地面终端领域中具有产业化能力和低成本优势的企业在市场拓展上将具有更多先发优势和竞争优势。在部分领域，具有高技术壁垒，通过扩产加强产业化能力的企业在业绩上有望表现出更高的弹性，以及对高估值更强的消化能力。

② 卫星应用方面

传统应用领域，应急通信与直播电视等应用预计会维持稳定增长。近年来，国家有望加大高通量卫星应急通信应用系统建设投入，相关下游应急通信行业系统集成需求有望逐步释放。同时直播卫星电视节目高清超高清化发展对直播卫星的带宽使用需求也将持续的快速增长，下游卫星运营企业有望受益。

航空及海洋互联网市场是在我国卫星互联网应用市场中有望率先得到拓展应用的领域，有望为相关运营商带来业绩增长提速驱动力。由于我国“十四五”期间，空间基础设施已取得一定进展、且商业模式更为成熟的高轨卫星互联网领域市场预计会率先得到快速发展。

关注手机以及汽车直连卫星对传统卫星通信应用市场渗透率的加速作用。消费级卫星通信终端的推广，有望进一步拓展卫星通信在消费者端的应用。卫星通信服务市场空间的拓展进程卫星通信设备终端企业业绩增长能否持续兑现的核心。可以持续关注各手机制造商对卫星通信功能的集成情况、天通一号网开通客户数量、汽车直连卫星普及进展等。

关注6G建设进展对卫星通信产业带来的需求空间影响。卫星通信是6G时代实现空天地一体化网络的必要组成部分，即实现偏远地区、海上、空中和海外的广域立体覆盖，满足地表及立体空间的全域、全天候的泛在覆盖需求，实现用户随时随地按需接入。伴随卫星互联网加速建设进程以及6G时代的到来，卫星通信与地面通信产业融合可能为行业带来新市场空间。

（4）卫星导航：军民属性兼备，仍处于产业发展的“快车道”

卫星导航产业是我国卫星通信、导航、遥感三大产业中发展相对更为成熟的细分板块。目前我国卫星导航与位置服务产业链已形成了较为完整的内循环。上游基础部件是产业实现国产替代的关键环节，主要由基带芯片、射频芯片、板卡、天线等构成；中游是产业发展的重点，主要包括终端集成和系统集成；下游的解决方案和运维服务提供众多行业应用。具体产业链图谱如下图所示。

我们认为，卫星导航产业是我国卫星产业各细分领域发展相对更为成熟的细分板块。当前驱动我国卫星导航产业快速发展的动力主要包括我国“北三”换装的持续推进、基于高精度北斗/GNSS技术的新兴应用领域的拓展以及海外市场的加速布局。军民属性兼备、需求侧景气无忧的卫星导航仍有望处于产业发展的“快车道”。根据我们的分析，“十四五”末及“十五五”时期，卫星导航应用市场增速有望保持年复合15%的增速，高精度市场细分赛道复合增速有望超过20%。叠加海外市场需求的加速释放，需求侧景气无忧。

投资建议方面，我们的具体观点如下：

重点关注北斗应用产业中上游领域具有明确市场布局或已经拥有较大市占率的企业。由于芯片、板卡、模组、数据处理、天线等基础器件和基础软件作为各北斗应用终端的共同设备基础，需求将伴随北斗应用市场下游的拓展保持稳定的增长，由于上游基础器件对企业在中下游市场拓展（价格以及性能层面）的影响重大，从当前各中下游厂商开始向上游拓展来看，北斗上游产业链的竞争会更加激烈，建议关注具有明确下游市场布局或已经拥有较大市占率的上游企业；

传统导航应用终端集成重点关注头部企业，新兴导航应用终端集成重点关注商业模式清晰，营销能力强，掌握明确下游客户资源的企业。传统的北斗产业终端设备方面，“十四五”中前期有望伴随北斗三号导航系统的替代更新再迎“第二春”，但当下仍建议关注头部企业；新拓展的“+北斗”或“北斗+”融合产业应用终端方面，盈利模式清晰，营销能力强，掌握明确下游客户资源的企业在业绩弹性上或更具有优势；

重点关注“高精度北斗导航”以及在卫星导遥融合领域布局的企业。“高精度北斗导航”与“卫星导遥”产业融合催生的更多增量市场（如车规级自动驾驶、灾害位移监测、农业等），是“十四五”未来几年卫星导航市场持续快速发展中的重要驱动力，在这些领域布局的企业业绩弹性相对表现更好，有望消化更高的估值。

（5）卫星遥感：政府需求修复叠加“第二增长曲线”是发展核心驱动力

卫星遥感产业上市公司收入增速是近年来卫星产业四大细分市场中最高的。然而，近两年受宏观经济波动，卫星遥感产业出现短期调整。卫星遥感产业链及各部分代表上市公司见下图所示。

尽管卫星遥感产业短期出现调整，但是我们认为，伴随着万亿国债的加速释放，卫星遥感产业在自然资源、应急减灾、生态环境、水利、农业等to G领域的需求依然不减，卫星遥感产业整体短期仍处于朝阳阶段。同时，遥感产业的“第二增长曲线”（包括线上业务、海外业务等新兴领域）有望迎来快速爬升阶段。总体来看，伴随着下游市场的加速修复，“十五五”时期我国卫星遥感下游应用市场需求增速有望恢复至30%左右，行业高景气逻辑不变，卫星遥感预计仍将是卫星产业中成长属性相对更高的细分赛道。

投资建议方面，建议围绕卫星遥感产业链中企业的业绩持续性上寻找投资机会，具体观点如下：

关注客户多元化、收入结构均衡的企业。目前，军民客户比例均衡的企业，受到国家经济情况变化的影响相对更小，业绩增长持续性更强，另外，我国卫星遥感下游应用领域更集中在to G端，部分企业应收账款占比较高，可能会对企业的运营产生一定影响。

关注拥有具有稀缺属性的遥感数据源的企业。早期我国卫星遥感应用厂商所采用的数据源主要来自国外，随着我国商业遥感卫星的持续发射和商业遥感市场的逐步完善，根据中国测绘学会的研究，我国卫星遥感影像自主保障率已达90%以上。随着卫星遥感下游厂商陆续回溯产业上游，拥有具有稀缺属性的遥感数据将在下游市场竞争中变得愈发重要。

关注“万亿国债”计划和“数据要素×”三年行动聚焦的细分领域，以及与导航或通信有协同布局的企业。2023年底的“万亿国债”计划有望助力卫星遥感应用在应急、水利、农业等领域的需求释放，2024年初发布的数据要素×”三年行动计划同样涉及遥感技术在现代农业、交通运输、应急管理、气象服务等领域的应用。此外，部分遥感应用企业在导航或通信等其他卫星应用领域开展业务协同布局，同样值得关注。

三、低空经济：2025年低空经济展望

（一）顶层设计：中央与地方政策齐发力，政策法规不断完善

2024年12月27日，国家发展改革委正式成立低空经济发展司，负责拟订并组织实施低空经济发展战略、中长期发展规划，提出政策建议，协调重大问题等。这是中国首次设立专门机构统筹低空经济发展。低空经济司的设立将作为牵头单位在未来加快制定和完善低空经济相关法律法规，为行业健康发展提供法律保障。同时将建立健全低空飞行安全监管体系，提高应急处置能力，确保低空经济的安全运行。这将有助于规范低空经济行业秩序，提升行业规范化水平，为低空经济的持续健康发展提供坚实保障。

低空经济的发展涉及空域划设、航空器适航、低空监管、基础设施建设等多个领域，各环节职能部门众多，需要空军等多个部门的协同参与，如果仅仅依靠各地方政府作为主体发展，不同地区的政策在空域开放程度、产业扶持重点、市场准入标准等方面存在较大差异，容易产生各自为政，制定的政策缺乏统一性和连贯性。这不仅导致产业发展面临诸多政策障碍，也不利于形成全国统一的低空经济市场。

发改委作为综合管理部门，成立专门低空经济司将在此过程中发挥重要的协调作用，解决低空经济发展过程中面临的实际问题，如空域管理、安全监管、技术标准等。低空经济司的设立运营将规范行业发展秩序，为低空经济的未来提供强有力的政策支持和管理保障。

根据国家发改委网站2025年1月9日消息，近日，国家发改委低空经济发展司负责同志组织有关部委进行座谈，重点就加强低空安全监管、依法依规开展建设、因地制宜推动产业发展、营造良好市场环境等方面进行了深入交流。

总体来看，我国与低空经济产业有关的立法仍处于比较早期的阶段。这主要体现在与航空器飞行相交叉的空域管制、数据安全、个人隐私等领域的法律规定仍有待完善。低空经济产业涉及多个不同领域的法律规定，除了需要传统的知识产权、侵权等法律保障，还涉及隐私保护、数据安全、空域管理、飞行安全等新兴法律问题。我们预计，2025年，各地政府仍将持续积极探索地方性政策和法规，为低空经济产业良性可持续发展保驾护航。

在低空经济政策层面，中国基本形成了从中央到地方的多层级政策体系。中央政策从产业方向、技术方向指出了方向。地方政策更为具体，结合自身区域资源禀赋和特点，制定并发布了一系列支持政策，展现了明显的区域特点。

（二）商业运营：商业运营：适航、空域开放、场景应用有序推进

适航认证是低空飞行器商业化的重要前提。进入2025年，我国在适航取证工作在政策推动、技术发展和市场需求的共同作用下，已经呈现出规范化、加速化的趋势。随着低空经济司的成立，通过统一牵头联合出台适航审定标准化规范，2025年有望在适航取证方面取得更大突破，为低空经济的快速发展奠定坚实基础。但在取得一系列成果的同时也必须意识到当前不同型号的eVTOL适航审定过程依旧遵循“一事一议”的模式，尚未形成统一的适航规章和规范性文件。

低空空域是低空经济的关键要素。各个地方政府在制定低空经济产业过程中，对加快推进低空空域管理改革进行了大力支持，目标为实现低空空域分类划设，飞行活动监管等，部分省市已取得一定进展。由于低空空域管理缺少总体规划和分类指导细则，各地发展战略规划呈现碎片化状态，后续产业仍需加快制定低空经济发展规划和实施方案，明晰路线图，编制低空数字空域图，促进低空资源高效配置。

场景和市场是低空经济的根本。在通用航空领域，场景应用规模主要集中在飞行培训和工农林生产作业；而在以eVTOL为代表的新能源航空器领域，载人客运是其发展的重点方向和核心场景，由于当前较多企业仍处于研发及适航取证中，同时企业在载人客运场景中开展论证，如亿航智能、峰飞航空等。

（三）技术攻关：电池电机技术、低空航行系统等

我国拥有低空经济完整产业链，但针对新兴应用市场，部分飞行器产业链环节、低空新基建等仍需结合航空技术、卫星互联网、物联网、云计算、人工智能、新能源、新材料等多学科综合开展技术攻关。结合产业发展时点，我们重点关注航空飞行器电池电机系统，低空航行系统的技术进展。

在航空电池领域，新能源车锂电池的能量密度（电池单位重量提供的能量）为200Wh/kg，面向城市空中交通的eVTOL至少需要达到400Wh/kg；而目前成熟的eVTOL电池能量密度仅有285Wh/kg，远低于航空燃油的比能量，仅能勉强满足小型全电飞行器短程飞行需要；航空电池技术指标仍有较大提升空间，当前航空主机厂与新能源电池企业联合攻关。

2024年11月14日，亿航智能宣布其EH216-S eVTOL搭载高能量固态电池成功完成单次不间断飞行测试，续航时间达到48分10秒，相比传统电池，续航时间显著提升60%—90%。

在电机领域，电机是电推进系统的驱动核心。相较于其他电机应用场景，电动飞机在空中可能面临气压低、温差大等极端环境，同时其次由于电池能量密度的限制、飞机重量限制等条件的影响，导致航空级电机的性能要求高于其他行业，要求高功率密度、高效率、轻量化、低噪声、高可靠性方面。永磁电机、超导电机则被认为是重点技术路线。

低空航行系统则是低空经济能飞起来、管得住、产业释放活力的先决条件。当前，城市空管信息系统、空域管理辅助系统、飞行服务站系统、城市立体交通网等分散在航空、通信等不同领域中，整合难度较大。同时，我国缺乏有效的网络信息基础设施支撑低空感知探测和通信，现有的感知探测基础设施和低空通信效果差、速度慢、规模小、管理低效，影响低空经济高质量发展。目前的信息基础设施建设还不足以满足未来大规模的低空场景使用，同时针对各类基础设施的需求标准也尚未统一出台，信息基础设施的同步推进是低空经济产业大规模推进的重要节点之一。

（四）资本市场：市场热度有望持续，低空新基建、核心零部件等细分领域将受到更多关注

得益于国家顶层战略的支持，低空经济产业迎来了发展的黄金机遇期，并且在诸多方面已经取得了一定的进展，但产业发展依然处于爆发早期阶段，在重点产业链投资环节方面我们建议关注动力系统、材料以及物理/信息基础设施相关环节。

一级市场层面，2025年低空经济领域股权融资持续保持活跃，根据IT桔子数据显示，仅1月1日至1月23日，低空经济领域已有超十起投融资事件，其中不乏航景创新、白鲸航线等低空头部整机制造企业完成融资。预计2025年低空经济股权融资仍旧较为活跃，政府背景的资金将持续加码。

二级市场层面，我们认为低空经济产业不是短期的热点概念，是国家顶层战略规划支持的重点发展方向，具有较强的可持续性，是值得长期投资，耐心投资的重要赛道。但短期内受到市场风格、其他板块热点轮动等影响，行情往往不会一蹴而就，长牛、慢牛更加符合产业整体的发展阶段。从投资角度来看，2024年涨幅较好的低空经济个股往往是肉眼“看得见”的与低空经济相关度较高的企业，我们认为2025年不妨将眼光深入细分领域，例如固态电池、电机电控、无人机反制等拥有核心技术的“隐形冠军”有望取得超额收益。此外，短期来看，下月即将召开的两会，低空经济、商业航天等战略新兴产业有望成为两会热议话题，并持续推动支持政策推出和产业进度加速。

四、军工上市公司2024年业绩情况

五、本周市场数据

（一）估值分位

截至2025年3月7日，国防军工（申万）指数PE为59.37倍，处于2014年来的33.27%分位。

（二）军工板块成交额及ETF份额变化

本周，军工板块（申万）成交额为2445.13亿元（+10.09%）；占中证全指成交额比例为2.96%，同比增长0.68pcts。主要军工ETF基金份额环比上周增加9.08%。

（三）融资余额变化

截至2025年3月6日，军工行业的融资余额合计1003.42亿元，比上周环比上涨0.79%，占两市融资余额比例为5.27%。

六、军工三大赛道投资全景图

我们将军工行业分为3大赛道、20个细分领域（各赛道详细分析见军工行业2025年投资策略《今朝更好看》）进行分析讨论，并分别列举投资判断和观点，具体如下：

① 军工主赛道：主要包含航空、导弹及智能弹药、军用船舶、军工电子、军工材料、测试及维修等七大细分领域，涵盖了航空、航天、船舶三大军事用途中武器装备的完整产业链，作为军工行业的“压舱石”，引导着行业的发展，是军工行业当前的主要构成及发展驱动力。

② 大军工赛道：主要包含以低空经济、民机、商业航天、卫星互联网、信创、民船、以及军贸等七个“大军工”产业细分领域。所谓“大军工”，是指当前军工行业的范畴已大为拓展，特别是军技民用下广义概念下扩充的军工新赛道。这些领域或已具有一定规模或仍在快速发展阶段，是支撑军工行业持续高景气发展的第二曲线。

③ 新域新质赛道：主要包含以无人装备、反无人、电子对抗、数据链路、军事仿真以及军事智能化等新战争形态下，以“智能化、体系化、信息化”为代表的军工细分领域，这些领域往往已经受到海外军事强国的重视或已经在战场上得到了实战验证，在国内往往处于早期萌芽发展阶段，但应用发展确定性相对较强。新域新质各细分领域在“十四五”末，乃至“十五五”时期都有望具有较大发展弹性，将有望成为军工板块在未来中长期持续高景气发展的新驱动力。

图20 军工主赛道投资全景图