摘要：为深度了解腾讯基本面，《大道财经》邀请到长期关注腾讯的价值投资人博实进行深度对话，全方位解读腾讯长期价值。继上篇《我在200元重仓腾讯，关税大战不影响其核心护城河！》、中篇《贡献30%收入的腾讯游戏，是精神鸦片吗？》后的下篇的对话实录，内容主要围绕腾讯的广告和

作者 何艳

编辑 雨霏

2025年3月19日公布了2024年第四季度及全年财报，公司日净赚超过5.3亿元，一分钟赚36万，业绩符合市场预期。

为深度了解腾讯基本面，《大道财经》邀请到长期关注腾讯的价值投资人博实进行深度对话，全方位解读腾讯长期价值。继上篇《我在200元重仓腾讯，关税大战不影响其核心护城河！》、中篇《贡献30%收入的腾讯游戏，是精神鸦片吗？》后的下篇的对话实录，内容主要围绕腾讯的广告和AI业务变现，以及这两块业务如何估值，并附有分享后的群友交流。

在博实看来， 2022年，腾讯广告业务具有巨大的潜力。而现在广告业务变现的相比2022年的蛋糕在缩小，不过未来还有多少变现规模，他个人还看不清，这完全取决于腾讯的内容建设。而对于AI腾讯现在还是在大规模的投入阶段，未来能实现多少变现需要边走边看，当然市场可能会有想象预期。但腾讯的企业文化很务实，没有实地的落点，腾讯也不太会去蹭AI热点。

腾讯广告变现规模

取决于公司内容生态建设

《大道财经》：聊聊腾讯的企业文化，就从广告业务开始。目前，腾讯的广告业务收入持续增长。多年来，腾讯在广告投放方面一直保持着克制的态度。以游戏为例，玩家花钱购买道具，更多的是获得外观上的提升，并不会对游戏水平、输赢或排名产生实质性影响。在微信朋友圈和微信平台，早些年就有人建议增加广告投放量。但张小龙团队一直对朋友圈和微信的广告投放持谨慎态度。如果当时大幅增加广告投放，腾讯的收入肯定会显著增长。

今年，在腾讯的业绩说明会上，腾讯方面也提及，一些全球同行在产品早期发展阶段，就会选择大规模投放广告，比如短视频平台。而腾讯倾向于逐步、增量地提升新产品的广告投放量。今年，因为关注腾讯，我对朋友圈的广告投放格外留意。可能是由于我的浏览偏好，当我关注化妆品信息时，朋友圈会推送中免的化妆品广告；当我计划旅游时，会收到 Club Med 的广告，以及京东家政的广告。我感觉，2024 年朋友圈的广告数量比往年有所增加。当然，这只是我个人刷朋友圈时的主观感受。您如何看待腾讯广告业务的发展？未来，广告业务还会是腾讯重要的利润增长点吗？

博实：关于这个问题，在 2022 年，我就认为腾讯广告业务具有巨大的潜力。当时，腾讯有大量未变现的广告资源。我在2022年8月撰写的文章中就提到，腾讯拥有一些有价值的内容和广告资源，未来有望实现变现。另外，在2018年的文章里，我指出腾讯在内容与用户的广告匹配效率方面有待提高。这种匹配效率不仅仅指点击率，更体现在精准推送方面。比如，当您有购买化妆品的需求时，腾讯能精准地向您推送中免的化妆品广告，并且您点击广告后完成了购买，这才是高效的匹配。在2018年，腾讯在这方面的各个环节做得还不够精细。但到了 2022年，匹配效率有了显著提升。而今年，腾讯在业绩说明会上提到，在新产品上会更缓慢地推进广告变现，采取逐步增加的策略。就我的观察而言，虽然不能断言腾讯已无潜力可挖，但与2022年相比，腾讯可变现的广告资产确实减少了很多。不过，至于剩余可变现资产的具体规模，目前还难以确定。

《大道财经》：看来广告可变现的蛋糕在缩小。

博实：没错。但也不能排除未来 AI 技术的发展，为腾讯广告业务带来新的利润增长点，这还需要持续观察。在我看来，广告业务的变现能力，更多地体现在内容建设方面。以音乐平台为例，我之前使用网易云音乐，但由于版权问题，很多歌曲无法收听，后来转而使用腾讯音乐。腾讯音乐拥有丰富的版权资源，满足了我的听歌需求，于是我选择充值购买会员。对我来说，这是刚性需求，也没必要再更换平台。这就是内容建设成功的典型案例。将腾讯音乐、腾讯视频、爱奇艺、哔哩哔哩、快手、网易云音乐等平台放在一起比较，会发现腾讯音乐的变现能力是相对较强的。

《大道财经》：确实，只要想听的歌曲都能找到，就没必要再去其他平台折腾了。

博实：是的，与其花费大量时间寻找版权，不如直接购买会员。对我而言，这是最便捷的选择。关于视频，我的观点是，视频版权成本相对较高。据我选择性看电影、电视、综艺的过程中，电影电视剧版权经常在多个平台中切换。比如琅琊榜，甄嬛传，无间道、鹿鼎记、大话西游这些内容，大家可以关注一下，经常在各种平台上轮番变换版权归属。可能在视频网站之间都形成了某种默契吧。目前看，腾讯视频独立不一定盈利状况很好，从已经上市的爱奇艺就可能窥见一斑了。

《大道财经》：除了腾讯音乐，腾讯视频也是如此。我现在是腾讯视频的会员，平台上的内容丰富，基本能满足我的观影需求，所以就不再使用爱奇艺或优酷等平台了。我也有同样的体验。

博实：所以，广告业务的核心在于，如何构建良好的内容生态体系，吸引并留住用户。在此基础上，再考虑开放多少广告位、广告的位置布局、总加载时长和加载量、点击率，以及最终的变现金额和分成。如果没有前期的内容生态建设，单纯讨论广告变现，意义并不大。

《大道财经》：您真是说到点子上了。比如我们所在的媒体，主要依靠广告变现，而吸引广告的关键在于内容，如果内容空洞无物，广告主投放广告就毫无意义，也无法获得预期的回报。

博实：您说得很对。说到这，我想起以前在百度工作的经历。当时，百度在互联网广告收入方面位居榜首。那段时间，我就在思考，百度在广告领域的地位难以撼动，到处都能看到百度广告的身影。后来，移动互联网兴起，行业格局发生了巨大变化。我意识到，如果能拥有自己的媒体和流量，就可以自主运营广告业务。于是，我开始尝试做内容。经过长时间的努力，虽然规模不算大，但也形成了一个独立的业务板块。

《大道财经》：确实要感谢科技的发展，移动互联网平台的出现，让更多人有机会分享自己对内容的理解和思考。

博实：其实，在内容平台的发展历程中，早期有123导航，后来出现了三大门户，以新闻列表的形式呈现内容。再后来，论坛、QQ聊天室等相继出现。接着，博客、SNS社交平台（如人人网）开始流行。在PC时代，百度占据了搜索入口的主导地位。然而，随着移动互联网的发展，头条的推荐算法逐渐取代了传统搜索，微信的搜索、公众号、视频号、朋友圈、视频、阅文等构建起了庞大的内容生态服务体系。腾讯和字节跳动最大的区别在于，腾讯的核心思路是让每一个人都能相对平衡地获得流量，尤其注重扶持小而美的个体。

《大道财经》：您得出这个结论，是基于自身的体会，还是有相关数据支持呢？

博实：这既有我的个人体会，也有相关分析。字节跳动和快手等平台明显更倾向于扶持头部创作者，因为头部创作者能更快实现变现，比如小杨哥、李佳琦等。但过度依赖头部创作者也存在弊端，如今已经逐渐显现出来。而腾讯更注重优质内容的传播，即使创作者最初只有100个阅读量，腾讯也不会将其边缘化，而是帮助创作者寻找更多匹配的用户，让小而美的内容生态能够在其平台上生存和发展。有一个现象可以印证这一点，对比各个平台的内容，会发现腾讯视频号上有很多深度、优质的内容，虽然这些内容的流量不一定很大，但能够持续产出。

《大道财经》：我也关注到了这一点。视频号上有些内容的阅读量可能只有几百或一千多，但创作者能够持续创作。

博实：我在个人在运营微信公众号的过程中也发现，有一部分粉丝能够真正理解我的内容，并且帮助我找到更多匹配的粉丝。在流量运营过程中，我一直认为，粉丝数量并非最重要的。覆盖1000万人，看似比覆盖100个人的价值更大，但从营销、流量和内容广告生态的角度来看，100个精准的目标客户，远比1000万人中只有几个目标客户的价值大得多。

《大道财经》：是的。

博实：基于过去的流量运营经验，我在做自媒体时，更关注吸引与自己内容匹配的粉丝。在撰写文章时，我不会刻意追求大众化，因为大众化的内容可能会吸引一些并非真正关注我核心内容的粉丝。当然，我也会在专业性和大众性之间寻找平衡。回到刚才的话题，在微信生态和公众号生态中，我能更舒适地创作和分享，而在有些平台，我总感觉自己格格不入。

《大道财经》：从专业做新闻的角度来看，更多内容平台的风格更倾向于制造噱头，追求 “人咬狗”式的新闻效应，以吸引大众流量。这种风格符合部分大众媒体的逻辑，但对于通过优质内容实现变现的创作者来说，吸引来的部分粉丝可能并无实际价值，最终只会成为死粉。

博实：您说得很对。我当然也希望能与更多人交流，分享我对腾讯和价值投资的见解。比如，我希望自己分享的“买股票就是买公司”这一理念，能让更多人理解。但现实中，巴菲特倡导这一理念多年，仍有很多人难以理解。因此，我更倾向于与已经理解这一理念的人，深入交流公司基本面和价值投资的价值观。

《大道财经》：确实如此，这也是有职业操守的媒体人追求的理想状态，但在实际操作中很难实现。

博实：在这个过程中，确实需要寻找平衡。我想，做媒体的人都有这样的心态，希望自己创作的内容能让读者有所收获。

《大道财经》：没错，哪怕一篇5000字的文章，能有一句话让读者有所收获，我认为就是值得的。周末我会阅读大量文章，如果有一篇文章，或者文章中的几句话，能让我有所思考，我就会觉得一般刊物对得起读者。

博实：听您这么说，我也有同感。认真研读腾讯的业绩会资料和财报后，确实能获得很多启发。

腾讯的管理层务实低调

更符合中国环境的形式风格

《大道财经》：来聊聊腾讯的企业文化。腾讯由马化腾创立，多数情况下，创始人的行事风格和理念，往往会深深烙印在企业的文化基因中。在国内互联网平台企业的版图里，马化腾和马云都极具影响力，可两人风格大相径庭。马化腾为人处世极为低调，做事情脚踏实地、求真务实。一些业务也充分表明，马化腾在创业的漫长历程中，对中国的经济环境和体制有着极为深刻的理解，知道如何让企业在复杂的大环境中找到发展的方向，实现稳健运营。您对腾讯的企业文化和马化腾有着怎样的？既然探讨腾讯企业文化，马化腾就是一个绕不开的关键人物。

博实：您刚刚提到腾讯企业文化，我突然想起给您发两张图片。

《大道财经》：看到了，是腾讯的小玩偶。

博实：腾讯常见的玩偶，眼睛设计成黑色球状，配上俏皮的眨眼微笑表情，十分可爱。另一张图片，这张玩偶的眼神满含深情，专注有神。我经常在闲鱼平台上搜索腾讯周边产品，平台基于算法，频繁向我推送相关物品，久而久之，我就对这些周边多了些关注。

《大道财经》：您会购买这些周边产品吗？

博实：我收藏了一套名为“鹅的成长”的周边产品。说到腾讯企业文化，有一篇由华商韬略的文章，标题是《4万亿帝国的神秘二当家》。大家感兴趣也可以去搜一下。

我认为，腾讯企业文化充分体现了潮汕人务实的特质。马化腾和刘炽平，两人都秉持务实的工作作风，日常交流时言语不多，但句句切中要害。除此之外，他们极具战略眼光，善于谋划长远发展。以腾讯选择在港股上市为例，腾讯的主营业务主要集中在中国内地，港股所处的中文文化圈，与腾讯的业务布局高度契合。腾讯管理层经过深入分析和权衡，认为从企业的长期发展和与投资者的沟通交流来看，在港股上市相较于美股，更具优势，这一决策是他们深思熟虑的结果。

另外，刘炽平在高盛任职期间，曾协助腾讯上市。他评价马化腾，虽然话语不多，但眼光敏锐，对事物有着精准的判断力，而且做事极为细致，审核文件时，从核心内容到标点符号，都会逐一斟酌，确保万无一失。正因两人在工作理念和价值观上相互认可，才能携手推动腾讯不断发展。据我所知，刘炽平生于北京，凭借丰富的阅历和敏锐的洞察力，对政策有着深刻的理解。

在投资芬兰游戏公司Supercell时，刘炽平痴迷于该公司推出的《海岛奇兵》，凭借精湛的游戏技巧，成绩跻身全球前70名。他前往Supercell公司进行投资谈判时，向对方老板提及这一成绩，老板起初难以置信，怀疑他是花钱请人代打。为了证明自己，刘炽平接受老板的提议，与公司员工现场对决。最终，他用实力赢得了对方的认可。这件事不仅体现出刘炽平对待工作认真负责的态度，也反映出他对游戏行业的热爱。

此外，马化腾充分信任张小龙团队，给予他们极大的自主空间，让团队在广州研究院潜心研发微信。这一举措充分展现出马化腾的领导智慧和广阔胸怀，也为微信日后的成功奠定了坚实的基础。从后续的发展来看，马化腾早在2011年或 2012年，就对未来互联网的发展趋势做出了预判。多年后回顾，他的很多观点和判断，都与互联网的实际发展走向相符，尽管不能说完全准确，但大致方向是一致的。

《大道财经》：刚才您提到腾讯社交方面的举措，本质上也是基于人与人之间的沟通需求。当时腾讯已经凭借QQ积累了庞大的用户群体，但他们勇于自我革新，推出微信。这种敢于突破自我的精神，是不是也是腾讯企业文化的重要组成部分呢？毕竟，很少有企业能有这样的魄力。

博实：您这个观点很有见地。我记得在《腾讯传》中，马化腾曾谈到微信的研发背景。当时，市面上已经出现了米聊等即时通讯产品，如果腾讯不推出微信，一旦米聊成功抢占市场，腾讯很可能会面临巨大的危机。马化腾深知，这是腾讯生死攸关的时刻。如果不能成功推出微信，腾讯的市值或许会大幅缩水，甚至可能被市场淘汰。从这一点来看，微信的诞生不仅是产品的创新，更是腾讯在激烈市场竞争中的一次自我救赎。

这件事再次印证了社交在腾讯业务体系中的核心地位，它是腾讯的护城河。一旦微信被其他产品取代，腾讯的价值可能会瞬间大幅降低。腾讯从QQ成功转型到微信，实现了一次华丽的转身。但未来充满不确定性，就像诺基亚被苹果取代一样，如果腾讯不能敏锐地捕捉到行业变革的趋势，及时做出调整，也可能面临被淘汰的风险。

《大道财经》：腾讯拥有实力强劲的投资团队，他们肯定在积极挖掘行业内的业务模式，无论是自身已有的，还是尚未涉足的。那么，腾讯会不会一旦发现有价值的业务，就进行收购，将其储备起来，或者积极展开开发？这样做对腾讯而言，有优势吗 ？

博实：从逻辑上讲，拥有资金和行业资源优势的公司，的确能阻碍其他公司的成长，至少能在其成长过程中施加影响。

《大道财经》：确实，美国不少大型科技公司也有过类似做法。您觉得这种做法存在哪些优劣呢？

博实：我觉得真正具有创新性和价值的事物，有可能突破封锁，开辟出大家意想不到的发展路径，甚至完全跳出传统科技路径的框架。

《大道财经》：您是否对这种新路径有过思考？能否预想一下，它可能会以怎样的方式出现？

博实：我并没有深入思考过。不过，我认为我们应该更多关注计算机硬件的发展，比如量子技术的进步。尽管这些技术目前距离大规模应用还比较远，但硬件是应用的基础，其变化值得持续关注。

腾讯积极进行AI布局

短期难给估值 但不影响其想象力

《大道财经》：回到今天交流的核心话题，咱们聊聊AI对腾讯的影响，以及腾讯在AI领域的布局。据我了解，腾讯在2024年的资本支出中，有很大一部分投入到了大模型领域。您如何看待腾讯在AI领域的业务布局？这会给腾讯未来发展带来多大变化？

博实：关于AI，引用腾讯高管在业绩会上的观点，腾讯在这方面的利润增长可能会是一个循序渐进的过程，短期内很难看出明显成效。

《大道财经》：确实，大家都在布局AI，腾讯要是不跟进，恐怕会落后。

博实：据我观察，腾讯在AI领域一直比较低调。2023年上半年，ChatGPT-4刚推出，AI概念火爆，很多公司纷纷宣称涉足AI领域，举办发布会。但腾讯当时即便已经有自研大模型，却并未大肆宣扬，我觉得这是因为腾讯在不确定AI 能带来什么实际价值时，不会轻易表态。

《大道财经》：很多公司只是在蹭AI概念，实际上没人知道他们最终能做出什么成果。

博实：这也反映出不同公司的价值观差异。腾讯在看不清前景时，不会盲目跟风宣传。但随着DeepSeek等模型的推出，AI市场愈发火热，投资者和机构都开始关注这一领域，腾讯才不得不参与讨论。

《大道财经》：没错，所以我和您交流时也提到这个话题，想着这样能吸引更多听众。其实，我也很难预测 AI 未来的发展走向。就使用体验而言，AI工具确实能提升写作效率，但如果自己知识储备不足，即便工具再好用，也发挥不了太大作用。

博实：以王者荣耀的人机对战为例，AI的表现越来越出色，机器人的对战能力很强，而且不会像人类玩家那样受情绪影响。我甚至觉得，和四个机器人组队，可能比和五个人类玩家组队更容易获胜。

《大道财经》：听说检验AI性能的最佳场景就是游戏。游戏本身是虚拟的，即便 AI出现漏洞，也可以及时修补。只要在游戏领域验证可行，就可以推广到其他产业。

博实：除了游戏，AI在整理资料、生成3D模型等方面也有应用价值。但目前很难估算这些应用能为腾讯带来多少实际利润，毕竟AI研发需要大量的资金投入。

《大道财经》：没错，目前还都处在烧钱的阶段。

博实：我觉得全球资本看好中国AI的发展潜力，认为中国AI有望在未来与美国竞争，甚至实现超越。这可能是资本积极参与中国科技发展的重要原因，在这个过程中，资本的决策不仅仅基于利润和收益考量，也带有一定的风险投资性质。

《大道财经》：这是风投思维。

博实：是的，就像韩国，以前对现代汽车、三星存储芯片和三星手机充满信心，但现在比亚迪汽车、中国的存储芯片企业，以及华为、小米、OPPO、vivo 等品牌的崛起，让韩国相关产业感受到了巨大的竞争压力。

在大模型领域，韩国同样缺乏基础。如今，人们对科技发展充满无限想象，但这些想象能否落地，能在多大程度上落地，还存在很大的不确定性。虽然很难计算，但这种想象空间确实存在。

《大道财经》：有没有这种可能，大家都聚焦AI这个方向时，突然出现一种新事物，直接冲击微信的市场地位，就像数码技术淘汰胶卷一样，彻底颠覆现有格局。

博实：有这种可能性。就目前而言，我认为不应给AI带来的利润过高预期。

《大道财经》：这就导致在对腾讯进行估值时，很难从AI业务方面给出具体的数值。目前腾讯仍处于投入阶段。

博实：腾讯在过去两三年，游戏、广告等业务实现了变现，同时进行了大规模的人员精简，减少了投入。但如果AI无法显著提升业务效率，那么前期砍掉的人力和资本开支，可能会在未来几年导致腾讯利润增长乏力，甚至出现下滑。毕竟腾讯在云服务等硬件方面的投入依然巨大，如果核心业务利润下滑，将会面临较大风险。

这是腾讯面临的一个现实问题。人们很容易对未来科技发展产生丰富的想象，并将这种想象投射到公司股价上。但最终这些想象能否变成现实，还需要时间验证。尽管存在反身性，有可能让想象变为更大的现实，但在投资时，我们必须保持谨慎。

《大道财经》：您说得对，投资还是要先关注风险。

博实：我的投资原则是，看明白多少就做多少，不盲目行动。

下面是交流环节

提问人1：从投资逻辑角度来看，人工智能的发展历史相当漫长。自1950年图灵测试概念提出，到现在已经75年了。回顾苹果手机的发展，乔布斯早在20世纪 90年代中期就有了相关设想。但由于屏幕技术等硬件瓶颈，直到2006-2007年，iPhone 4才成功问世，从设想落地到实现产业化，差不多花了十几年。

如今，ChatGPT 诞生至今也就两年多。参照苹果手机硬件突破的时间跨度，或许 ChatGPT 相关技术也需要十几年，才能催生出马斯克设想的那种应用型机器人，也就是智能体。按照这个思路，腾讯在人工智能领域面临的潜在风险，或许要到十年甚至十二年后才会逐渐显现。您对这方面有做过分析吗？

博实：人工智能的范畴极其广泛，搜索、语音识别、图像识别等都属于其领域。早期搜索引擎采用的自然语言处理技术，就是人工智能的一种探索。所以，单纯以十年为时间跨度来做判断，很难有定论。对问题的判断，更多还是要基于现实，秉持实事求是的态度。新技术如果明天就能突破，那就是明天；要是需要十年，那就是十年。就目前而言，DeepSeek的出现，无疑给整个行业带来了巨大的变革。

在应用方面，人工智能早已融入很多领域。像科大讯飞的语音输入功能，本质就是语音识别技术的应用。还有自动驾驶技术，从最基础的搜索引擎技术开始，人工智能就在持续进化。通过不断积累数据，优化算法，功能越来越丰富，也越来越接近人类的思考过程。这是一个不断进化、提升效率的过程，很难用固定的时间来衡量。说不定哪天量子计算机与易经相结合，就能解决我们难以想象的问题，开辟全新的技术路径。

说到这儿，我想问问大家，现在量子技术发展到什么阶段了？量子计算能实现商用了吗？这些问题对我们探讨人工智能的发展影响很大。目前，我们讨论的人工智能大模型，基本是基于现有的计算机技术，围绕ChatGPT的训练模式展开。但梁文峰提出了新的思路，他另辟蹊径，摆脱了传统大数据训练的束缚。这意味着，新的技术思路可能会颠覆现有的大模型架构，甚至改变计算机的形态。

所以，我们不能仅靠过往的线性逻辑来预测科技发展，而是要密切关注各领域的实际发展情况，从不同的发展脉络中把握机遇。就拿英伟达来说，过去，在挖矿、游戏、人工智能大模型、自动驾驶等前沿科技领域，英伟达似乎不可或缺。但DeepSeek的出现，对英伟达的市场地位构成了挑战。去年12月，一位研究芯片的朋友跟我说，英伟达当时处于相对弱势的状态。DeepSeek越过了英伟达底层的系统架构，使其护城河变得脆弱。这说明，看待公司或技术发展，不能一成不变。就像四渡赤水战役一样，得随机应变，根据实际情况灵活调整策略。

我不会过度去预测科技的未来走向，而是更关注科技当下的情况，以及过去的发展规律。通过对现状和规律的把握，我们能做出力所能及的判断。在流量领域，凭借以往的经验和信息积累，我能做出一些判断。但在人工智能领域，我的认知有限，只能关注自己能理解的部分。或许人工智能专家能预见十年后的发展，但我做不到，也可能有人能做到吧，大概就是这样。

提问人1：看来，我们只能跟随科技发展的脚步，观察实际情况，而不是盲目预测。您觉得是这样吗？

博实：没错，我一直觉得巴菲特的那句话很有道理，有些投资是三英尺跨栏，有些则是七英尺跨栏。对我来说，预测人工智能未来的发展，就像是七英尺跨栏，难度太大。

提问人2：您之前提到，买入腾讯股票时，价格大概在200左右，现在腾讯股价已经涨到500以上了。对于还没买入腾讯股票的投资者来说，您觉得现在这个价位合适吗？今年，中概股整体表现不错，腾讯股价也大幅回升，您认为现在入场还合适吗？

博实：这个问题，我在文章和交流中讨论过很多次，也碰到过不少类似情况，甚至因为回答不好，还失去了一些朋友。毕竟这是个两难的问题，不推荐吧，别人觉得你不愿意分享；推荐了，要是对方赔了，就不再理你；推荐后没赔，对方又会让你再推荐，下次赔了还是会有矛盾。

其实这个问题并不复杂。首先，取决于个人的投资策略。我的投资策略是价值投资，所以会从公司基本面出发，对其进行估值。估值的方法是计算公司存续期间的自由现金流折现。但我无法确定人工智能未来能为腾讯带来多少利润，所以在估值时，这部分我会视为零。

假设您是人工智能领域的专家，能预测三年后这部分业务能带来1000亿利润，那您在估值时就可以把这1000亿算进去。这样一来，您和我的估值就会不同，您可以根据自己的估值决定是否买入，我也会依据自己的估值做决策。

核心在于，采用价值投资体系，就要算出公司的利润。要是算不出明年腾讯的利润是2000亿、2500亿，还是1500亿，那可能说明腾讯不在您的能力圈范围内，就得慎重考虑是否买入。所以，关键是您自己算出的估值，而不是我的估值。

比如，我算出腾讯的利润是1500亿，人工智能专家算出是3500 亿，那么专家肯定会买入，而我会选择不买。这没有对错之分，因为专家在人工智能领域更专业，可能看得更准。

所以，能否买入腾讯股票，核心在于您能对腾讯的未来利润做出怎样的预判。您能看到腾讯今年年底的情况，就按今年年底的估值买入；能看到五年后的情况，就按五年后的估值买入；能看到十年后的，就按十年后的估值买入。每个人的能力不同，我一直按照这个方法投资，总体是盈利的。

但在估值时，要避免过度想象。一种情况是，腾讯股价500多的时候，想象它能赚3000亿；另一种情况是，股价200块的时候，认为它连500亿都赚不到。这两种极端想象，最终可能都不符合实际。实际上，腾讯的利润可能在1500亿到 2000亿之间。我在腾讯股价200的时候，预估它最少能赚1200-1400亿，现在股价500多，公布的数据显示，扣除联营公司利润后是1700多亿。

要想做出准确的投资决策，难点在于算出腾讯每一款游戏的利润。我自己是算不出来的，腾讯1700多亿的利润中，游戏业务贡献了多少，是大于1000 亿，还是700亿、500亿？此外，云业务的净利润率是多少？想清楚这些问题，对决定是否买入腾讯股票至关重要。

提问人2：说到这儿，我想起曾经有个投资腾讯的机会。当时腾讯股价在200左右，家里给了我一笔钱，让我投资腾讯。但我不玩游戏，就像您说的，不了解游戏业务，很难做出投资决策。因为我对游戏业务缺乏认知，最终错失了这个机会。

博实：当时您应该下载一个王者荣耀玩玩，感受一下。王者荣耀有很多女性用户。就算您觉得游戏无聊，也可以让家里玩游戏的人试玩，让他们评价游戏好不好玩，会不会付费，说说游戏的优缺点。毕竟任何游戏和产品都有缺点，客观了解这些信息，有助于做出投资决策。

《大道财经》：假设您认为腾讯股价500块已经达到了您的预期。要是明年腾讯盈利3000 亿，甚至更高，您会不会后悔自己过早卖出？

博实：不会。我在270左右买入腾讯股票，400 多一点卖出。后来腾讯股价最高涨到700。

《大道财经》：您当时觉得400多块已经超出您的能力圈范围，出于安全保守的考虑才卖出，对吗？

博实：关键是后来股价又跌回200了，说明当时股价确实存在高估。我也反思过，要不要调整策略，争取在600或700卖出。但后来想想，这是事后诸葛亮。股价能涨到700，也可能涨到400多就跌下来。所以，没必要纠结。

我觉得核心有两点：如果对一个公司的长期发展看不清楚，那就在自己认为股价高估时卖出，别管它后续涨跌；如果能看到一个公司的长期价值，且买入价格较低，那就可以长期持有。比如我后来买入的茅台，我认为茅台的护城河比腾讯更深，所以一直持有。

《大道财经》：看来，您对茅台的长期价值一目了然，所以选择长期持有。

博实：是的，我个人觉茅台的护城河比腾讯的要深。

《大道财经》：我现在基本都用腾讯微信自带的搜索功能，豆包也很好用。

群友提问：前面聊到抖音对腾讯似乎没什么影响。我想问，刚刚大家提到苹果、微软等公司，腾讯也有一定的生态属性，旗下有众多小程序。未来，您认为哪些公司有可能成为生态型企业？苹果无疑是生态型企业，微软与英特尔的组合也算。像刚才前面提问人提到的英伟达，有没有可能成为生态型企业？腾讯在这方面又会有怎样的发展？

博实：我认为腾讯本身就是生态型企业。之前我分享过腾讯生态的大致架构，它已然构建起了自己的生态体系。至于英伟达，我了解有限，所以无法判断它是否属于生态型企业。对生态的定义，每个人理解不同。在我看来，茅台也可归为生态型企业。对生态的理解因人而异。我理解的生态型企业，是具备系统性优势，形成了独特商业闭环的企业。

群友提问：我所理解的生态型企业，需构建一个闭环系统，比如苹果，能收取“苹果税”，形成了软硬件闭环。微软与英特尔，一个提供软件，一个提供硬件，众多产品基于这个平台开发，也形成了生态闭环。

博实：所以，你所说的更偏向平台型企业？

群友提问：不完全是平台型。我觉得生态型企业，像苹果，既有硬件又有软件。这种软硬结合的模式，会让企业的生态更稳固。相比之下，纯软件公司搭建的平台，更容易被替代。

博实：那如果企业没有硬件，就不能算生态型企业吗？

群友提问：我感觉有硬件支撑，企业在构建生态时会更具优势。以苹果为例，它不仅拥有自己的硬件设备，还配套了软件系统，形成了完整的生态。

博实：按照你这个标准，腾讯服务器算硬件吗？腾讯面向C端和B端业务，这种情况该如何界定？

群友提问：生态型企业肯定需要具备一定优势。有硬件加持，在软件研发和推广上会更有利。就像苹果，虽然自身生产环节占比不大，但硬件和软件都由自己掌控，形成了强大的生态。

博实：你的理解，只有同时具备硬件和软件，并形成协同优势的企业，才算平台型或生态型企业

群友提问：对。这就是我提到微软和英特尔组合的原因，二者软硬件结合，构建了庞大的生态体系。

（最后一个问题，其实表达了两个点，第一是文字是有认知误差的，所以在交流的时候很多时候概念其实不完全一致，所以有时候需要先确认这个词背后较为确定的涵义到底是什么。第二是投资调研中，其实提问很重要，能提出关键问题有助于高效找到具体一个行业或一个企业的关键问题，很多时候关键问题就一句话，甚至是一个词。抓住关键以后，后续跟进的工作量就会减少很多）。

（嘉宾博实简介：职业投资人，雪球大V ，从事过互联网、战略投资和私募基金等工作。从2010-2011年开始价值投资，2018年重仓腾讯，后配置苹果、伯克希尔、茅台等，投资领域涵盖A股、港股、美股，投资决策基于对公司基本面的研究。关于腾讯的投资，博实曾在2022年10月90%仓位腾讯，后面400左右有卖出。目前，主要管理个人和朋友的部分资金投资于二级市场，长期关注腾讯控股和贵州茅台，并将个人投资感悟和思考撰写成文章通过自媒体呈现。）

来源：大道财经1