摘要：昨天发布《城投转型、国企改革手册（202509版）》之后，我们对后台领取手册人员做了一些统计，其中城投公司和施工单位从业人士占了约90%的比例，剩下的主要为券商和评级机构从业人士。

昨天发布《城投转型、国企改革手册（202509版）》之后，我们对后台领取手册人员做了一些统计，其中城投公司和施工单位从业人士占了约90%的比例，剩下的主要为券商和评级机构从业人士。

我们感到非常意外的地方在于，原以为会有很多投资机构关注城投的市场化和产业化转型，因为城投公司“退平台”（具体指退出政府融资平台功能）及“城投转产投”（具体指转型为市场化经营主体）已成必然趋势，所以做国企、城投类投资业务的投资机构也都必须提前做业务调整，但结果就是机构端似乎都不太关注。

我们找不少同行聊了一下，发现大家都对城投的市场化转型充满疑虑，对“城投转产投”背后融资产品的“非标转标”亦信心不足，目前REITs和ABS等资产证券化产品的弱势也充分反映了这个问题。机构端目前最主要的担忧有以下几个，一是向城投提供短拆、过桥资金会不会被套，二是城投会不会拖着利息、承销费用不付，三是城投后续会不会出现大面积的本息逾期。

一个典型的变化是，以往以地产前融、城投非标投资业务为主的投资机构，越来越多地转向了资本市场的投资业务，不仅包括一级市场的创投、战投等业务，还包括二级市场的定增、战略配售、股票质押、破产重整、财务投资及其配资、协转等业务。

我们今年初投资了一家以企业上市孵化和上市公司合规服务为主的企业，在对初创企业的投资方面，我们发现只有上一轮或者前几轮中有头部创投机构或者国资基金参与投资的标的公司才拥有更加确定的投资价值，但这些标的公司基本都是存在技术壁垒优势或者已做到行业头部的企业，因此估值居高不下、投资份额也基本靠抢。

二级市场方面，以上市公司并购重组、战略配售、破产重整等业务为例，但凡好点的项目，份额其实都掌握在少数圈子手上。有不少私募同行转向二级市场投资的，对目前的慢牛行情其实还是胆战心惊，到底是政策、情绪催生的牛市还是基本面好转催生的牛市，各自都有各自的理解和答案。

在投资机构向资本市场业务转型的浪潮中，我们目前还保持着较为保守的节奏，一方面是资本市场业务（不管是一级还是二级市场），好项目、好标的更加稀缺，普通项目对于我们来说试错成本太高；另一方面是长期的固收业务思维模式和操作习惯促使我们更看重投资回报的确定性，包括期间的现金回流，不然很难支撑固定费用的支出。

受上述原因的影响，我们目前对地方国企、城投平台项目的资金投放业务还是更加偏重一些，因为融资主体的评级以及投资收益的确定性相比资本市场业务会强很多。

当然，不可否认的是，资本市场确实存在更大的博弈和收益空间，只是对于习惯做债权、固收业务的投资机构来说，投资逻辑、风控逻辑全部都要做相应的调整和修正。

具体以创投业务为例，因我们的投资团队长期沉浸于地产与城投的固收投资逻辑，且在工科方面对技术壁垒等的判断能力严重不足，因此在投资决策上很难提高效率。可能有同行会说通过招新人、挖墙脚等方式可以快速完善专业团队，但就现实的角度而言，执行层的团队容易调整思维和策略，决策层却往往需要更多学习、消化和调整的时间。

总之，在2027年6月这个城投“退平台”的截止期限到来之前，我们认为城投非标投资业务还是有着更具确定性的投资空间，因此就机构端向资本市场业务转型的趋势而言，我们认为每家机构还是得根据自身情况做更加谨慎的考量。

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来源：西政资本