丽珠集团，母体的意义

摘要：在阅读此文前，推荐你阅读两个月前一篇研究内容《健康元，一切因为丽珠。。。》，在那一篇内容里，详细叙述过丽珠的股东历史演变以及它基于健康元的作用、贡献与影响。

丽珠不仅供之于己，且供之于健康元，可称之于“母体”，它不仅支撑起自己330亿的市值，还至少支撑着健康元45.23%的市值。

它是医药界的常青树，从它有财务记录的1990年算起，它还从未出现过亏损的记录，且扣非净利润已经连续十四年增长。

一、熟透了，不性感

在阅读此文前，推荐你阅读两个月前一篇研究内容《健康元，一切因为丽珠。。。》，在那一篇内容里，详细叙述过丽珠的股东历史演变以及它基于健康元的作用、贡献与影响。

丽珠一直列于化学制药板块前二十，最新市值330亿，它已经成为公众公司三十二年。

它一直在变得越来越好，或许是过于年久稳重的关系，它少了些锐气且成长性已经迟缓。当然还可以从另一个角度来理解，因为它过于重要，容不得风险和试错，所以它变得成长性迟缓。

但它的确处在最成熟且稳定的状态。嘿嘿，这反而让资本有点不太好办。

丽珠集团在化学制药板块前二十序列的市盈率仅高于新和成的14.71倍，它只有15.98倍。

资本喜欢性感、妖艳，丽珠没有，它的持有人机构投资人越来越少。

假如你从1993年以63800元买入1万股且一直持有到现在，那么现在的价值是32年的1万股扩大到了46045股，32年分红获得531012元，加总大约等于220万，32年大约回报率3348%。

二、历史上从未亏损

丽珠集团32年来的总认识是收入从8.38亿增长到2024年的118.12亿，增长了1309.54%；利润从8330万增长到20.61亿，增长了2374%。

它的成长规律大概是：

它的收入在10个亿以内徘徊了6年；

丽珠从1999年收入跃升突破10个亿，在10亿至20亿之内反复盘整了9个年份，终于在2008年摆脱小企业困境进入中型企业范围的20个亿；

它在20个亿量级并未盘整过久，成长周期越来越快，三年过后量级便进入了30个亿级的准大中型药企俱乐部；

2013年之后，丽珠进入快速成长阶段，一年一个台阶，2013年40亿量级，2014年50亿量级，2015年60亿量级，2016年70亿量级，2017年、2018年80亿量级，2019年90亿量级，2020年100亿量级。

复盘发现，丽珠快速成长期，是机构资本最热衷周期，比如2014年，长城基金持股达到了2.86%、广发聚富聚丰持股达到了2.55%，博时2.00%。

2020年丽珠收入攀登上了100亿收入体量，至此已成参天大树了。不过，从2020年以来的五年，丽珠再进入小百亿的盘整期，徘徊于120亿附近，再突破须加赛道了。

丽珠的盈利能力与成长能力规律非常一致，更稳定而清晰。

2004年前利润一直处于1个亿之内，它盘整的时间高达12年。

2005年-2013年为一个阶段，这九年中，除2005、2006年的1.08亿和1.53亿，及2008年的5207万三个年份外，余下年份一直保持4-6亿区间内。这似乎是诸多中等规模企业的一个特征——盈利能力总体平稳但易于出现短暂的巨烈波动。

2013年至2020年，丽珠收入带着利润高速增长，2013年4.88亿，2014年5.16亿，2015年6.23亿，2016年7.84亿，一直到2020年的17.15亿。这个阶段中，唯一例外是2017年，这一年它的归母净利润达到了44.29亿，增长了464%。

为什么?我进一步追溯发现，丽珠的子公司丽珠制药厂转让了子公司珠海维星公司100%股份，由此增加了34.98亿净利润。如果剔除这笔非经常性收益，扣除利润亦在8.2个亿的合理区间内。

最近的五年，丽珠盈利虽然年年创下新高，但显然慢下来了，两年17个多亿，两年19个多亿，最近的2024年20.61亿，它已经连续四个年份个位数增长了。

至此，机构投资人也悄悄散尽了。它是廉颇老矣了吗?我还不这样认为，后面我进一步讲。

再一提的是，丽珠近十四年以来，扣非净利润一直不停顿地在右侧增长，主营业务非常坚固。

三、丽珠的重磅

丽珠集团产品涵盖制剂产品、原料药和中间体、诊断试剂及设备。核心板块制剂业务围绕消化道、辅助生殖、精神神经等治疗领域，主要产品：

辅助生殖领域：注射用醋酸亮丙瑞林微球（贝依）、注射用尿促卵泡素（丽申宝）、注射用尿促性素（乐宝得）等；

消化道领域：艾普拉唑肠溶片及注射用艾普拉唑钠（壹丽安）、枸橼酸铋钾系列产品（丽珠得乐）、维三联（枸橼酸铋钾片/替硝唑片/克拉霉素片）等；

精神神经领域：马来酸氟伏沙明片（瑞必乐）、盐酸哌罗匹隆片（康尔汀）等；

中药领域：参芪扶正注射液、抗病毒颗粒等。

此外，它还生产美伐他汀、阿卡波糖、苯丙氨酸、盐酸万古霉素、达托霉素、米尔贝肟及头孢曲松钠等原料药和中间体；诊断试剂产品包括肺炎支原体IgM抗体检测试剂（胶体金法）、人类免疫缺陷病毒抗体诊断试剂盒（酶联免疫法）及抗核抗体检测试剂盒（磁条码免疫荧光发光法）等。

2014年丽珠收入118.12亿，下降了4.97%。

丽珠将其归纳于四个下降：重点产品“注射用艾普拉唑钠”受国家医保谈判降价影响收入下滑，“注射用伏立康唑”中标第八批国采，收入下降，“雷贝拉唑钠肠溶胶囊”列入第九批国采收入下降，中药制剂“抗病毒颗粒”收入下降。

艾普拉唑钠是丽珠最重磅的核心产品，2019年纳入医保目录，当年该款产品销售收入大增，2021年艾普拉唑系列产品成为丽珠首款突破20亿的大单品，2024年约22亿左右。

艾普拉唑面临的挑战来自于石药，2025年初石药艾普拉唑肠溶片获批。艾普拉唑分两种剂型，即注射剂型和片剂，石药获批的是肠溶片，这个产品2023年全国院内市场销售额超过13亿元。

另外，福元医药、科伦药业也提交了艾普拉唑肠溶片仿制申请，按照行业经验，当获批企业达到四家及以上时，艾普拉唑肠溶片可能大幅下降。丽珠或许已意识到仿制药的冲击，正在开发艾普拉唑微丸肠溶片等改良新药。

丽珠的收入结构中，化学制剂是份量最重的一极，大约收入61.19亿，占总收入比51.80%。这其中的消化道产品贡献了25.66亿、促性激素产品贡献了28.12亿（贝依、丽申宝、乐得宝）、精神神经的马来酸氟伏沙明片和盐酸哌罗匹隆片贡献了6.06亿、抗病毒颗粒贡献了1.34亿。

四、增量的来源

丽珠管线中较大产品包括阿立哌唑、司美格鲁肽和IL17A/F，还有两个小一些的曲谱瑞林和托珠单抗。

其一，注射用阿立哌唑微球是丽珠微球（精神分裂症）自主开发的长效缓释制剂，这个产品目前只有原研厂家大冢在2023年5月提交上市申请，目前还没有国产企业获批上市，只有科伦药业在做长效仿制药，预计长期格局形成大冢、科伦和丽珠三分天下。

丽珠的注射用阿立哌唑微球上市申请已于2023年9月获得国家药监局的受理，大概率在2025年上半年获批，成为国产首个长效微球制剂。

其二是司美格鲁肽注射液2型糖尿病已提交上市申请，减重适应症处于III期临床中。

其三是重组抗IL-17A/F单抗（银屑病/强直性脊柱炎）完成Ⅲ期临床，目前这个产品已有智翔金泰和恒瑞医药获批，均对标的是诺华司库奇尤单抗。预计2025年内申报上市。

其四是2024年新增6个BD项目，包括精神神经类KCNQ2/3靶点药、抗感染DHODH抑制剂，及抗感染领域DHODH抑制剂创新药、男科领域PDE5抑制剂创新药、代谢领域小核酸创新药、新型重组蛋白流感疫苗等，其中5个为创新药。

丽珠的在研管线中，制剂产品45个，其中创新药、高壁垒复杂制剂、高临床价值产品23个。

创新药：H001胶囊处于Ⅱ期临床，该产品是一款直接凝血酶抑制剂，适应症为预防骨科大手术术后的静脉血栓栓塞；复达那非片处于Ⅱ期临床，适应症为治疗良性前列腺增生症；另外还有12 NS-041片和SG1001片处于Ⅰ期临床。

高壁垒复杂制剂：注射用阿立哌唑已完成BE试验，棕榈酸帕利哌酮注射液正在进行BE试验，这两项微晶产品均计划2025年内申报上市；注射用醋酸曲普瑞林微球继前列腺癌适应症2023年获批上市之后，新适应症子宫内膜异位症已获批上市，中枢性性早熟适应症已启动III期临床；继注射用醋酸亮丙瑞林微球（1M）成为全球首个按照美国FDA个药指南完成生物等效性研究获批的促性腺激素释放激素(GnRH)类长效缓释制剂后，注射用醋酸亮丙瑞林微球（3M）正在进行BE试验。

高临床价值产品：重组人促卵泡激素注射液2025年1月底申报上市受理，与2025年3月获批上市的黄体酮注射液（Ⅱ）形成更完整的辅助生殖产品矩阵；CAB产品JP-1366片启动Ⅲ期临床研究，注射剂已获批开展临床试验。

五、控制人朱保国及刘广霞

健康元2005年成为丽珠集团控股股东。在健康元成为丽珠集团控股股东前，丽珠的控制权发生过三次变化。

1998年，珠海市信用合作联社、广东省制药工业公司、珠海桂花职工互助会、中国银行珠海市分行将所持12.72%股份转让给中国光大集团，外资股东中国澳门南粤集团所持6.175%股份转让给中国光大医药公司，这是丽珠历史上的光大集团治理时期。

2002年，光大集团所持丽珠集团12.72%股份托管给西安东盛集团，2004年转让给东盛集团。这是丽珠历史上的东盛集团治理时期。

2002年，太太药业（健康元前身）及子公司天诚实业、深圳海滨制药从一、二级市场双管齐下包抄丽珠集团，太太药业从一、二级市场获得丽珠集团10.54%股份，天诚实业从流通B股市场获得丽珠8.58%股份，深圳海滨制药从流通A股市场获得2.21%股份，三者合计持股21.33%。

同时朱保国获得丽珠集团董事会改组主导权成为丽珠集团董事长，并获得15个董事席位的三席及两个监事席位。

2003年天诚实业进一步增持至11.20%，并托管了广州保力所持丽珠1.98%股份，健康元对丽珠的控制权达到了25.94%。

东盛大势已去，选择了退出。

2005年，东盛集团所持丽珠集团12.72%直接转让、质押给健康元公司，同时健康元直接持有10.55%，全资子公司深圳海滨制药和天诚实业各持1.75%、3.00%，另外还托管了广州保力所持丽珠的1.98%。

2006年健康元系联合控制丽珠集团32.8176%，2007年43.7859%，2011年45.81%，2012年47.3832%。此至，健康元对丽珠控制结构稳定下来了。

刘苗与朱保国为母子关系，朱保国与刘广霞为夫妻关系。

2024年健康元及其附属公司及托管持有丽珠集团股份45.23%。

要事简记

2024.1.30：聘任刘大平为副总裁。

2024.2.6：附属公司新北江制药司美格鲁肽注射液体重管理适应症III期临床完成入组，累计研发投入12695.98万元。

2024.2.23：子公司丽珠研究所批准JP-1366片开展临床试验，JP-1366片前期是由韩国 Onconic 研发的一款创新钾离子竞争性酸阻滞剂（P-CAB），已在韩国提交上市申请。

2023年3月与Onconic签署授权许可协议，可在许可区域（中国大陆、香港及澳门及台湾地区）开发、制造和商业化钾离子竞争性酸阻滞剂Zastaprazan （JP-1366）。

2024.3.29：继续开展不超过14.00亿元的远期外汇衍生品交易，包括远期结售汇及相关组合业务。

2024.5.28：因2022年股票期权激励计划首次授予股票期权第二个行权期及预留授予股票期权第一个行权期对应公司层面业绩考核不达标，对应的100万份股票期权注销。

2024.6.13：新北江制药申请的司美格鲁肽注射液的境内生产药品注册获药监局受理，累计研发投入14139.56万元。

2024.7.29：附属公司LIAN SGP 与Kalbe控股附属公司PT GCM签署股东协议，丽珠集团和Kalbe通过附属公司在印尼设立合资公司。合资公司将发行25%普通股，其中LIAN SGP出资认购80%，PT GCM认购20%。

2024.9.27：募集项目艾普拉唑系列创新产品深度开发及产业化升级项目、丽珠集团新北江制药股份有限公司搬迁扩建项目（一期）、丽珠集团利民制药厂袋装输液车间技改项目、长效微球技术研发平台建设项目结项，结余15731.05万元永久补充流动资金。

2024.10.9：丽珠集团及子公司上海丽珠制药注射用醋酸曲普瑞林微球新适应症“子宫内膜异位症”获得注册批准，累计研发投入13260.01万元。

曲普瑞林长效缓控释制剂国内有两个厂家共计4个进口产品上市，包括注射用醋酸曲普瑞林（3.75mg）、注射用双羟萘酸曲普瑞林（15mg）、注射用双羟萘酸曲普瑞林（22.5mg）、注射用曲普瑞林（3.75mg），除丽珠外暂无其他国产厂家取得生产批件。

2024.10.14：董事俞雄辞职。

2024.10.16：子公司上海丽珠制药的注射用醋酸亮丙瑞林微球通过注射剂仿制药质量和疗效一致性评价。

2024.11.22：丽珠集团中长期事业合伙人持股计划之第一期持股计划所持公司股票全部出售完毕。

“中信证券－丽珠集团事业合伙人持股计划第一期－中信证券丽珠集团中长期事业合伙人员工持股计划1号单一资产管理计划”持股0.25%。

2024.1.8-2024.12.6：回购丽珠股票1.78%，全部注销。

2024.12.10：子公司丽珠单抗与华南疫苗签署《流感重组蛋白疫苗项目专利及技术转让协议》，华南疫苗将三价流感重组蛋白疫苗及/或四价流感重组蛋白疫苗转让给丽珠单抗，丽珠单抗向华南疫苗支付转让费总额最高不超过21000万元，产品上市后，支付销售里程碑款不超过 14000万元，华南疫苗有权获得销售额提成，总额不超过20亿元。

2025.1.2：董事会秘书杨亮辞职，刘宁接任。

2025.1.11：计提信用减值损失金额共计515.95万元，计提资产减值损失金额17540.01万元，经审慎考量，决定终止PD-1项目。

2025.1.27：丽珠单抗重组人促卵泡激素注射液注册获受理，累计研发投入10364.08万元。

2025.2.13：注射用JP-1366开展临床试验，适应症为消化性溃疡出血。

2025.3.25：子公司利民制药厂黄体酮注射液注册上市。

2025.3.31：向丽珠生物增资10亿元，以认购丽珠生物增资后18.85%出资比例。